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经过近些年的快速发展，投资基金对于产业集聚与发展的重要性越来越被地方政府和园区所重视，“基金招商”、“资本招商”也已成为各地打造产业环境、优化招商政策的标配。现阶段，国有资本已然成为投资基金最重要的出资主体之一。
国资平台作为国有资本的出资通道或管理机构，在如何保证国有资产保值增值，如何获得较好的财务回报，如何发挥合作基金招商引资的作用，如何按期实现退出回收资金等方面需要做大量工作。上述工作概括起来就是对子基金的全生命周期管理，本文从管理机构筛选、过程管理、清算退出三个方面谈一些相关的经验与思考。目前，各类基金管理机构数量庞大、参差不齐，同时也鱼龙混杂，各方神圣都想分一杯羹。如何在如此多的机构中，选出适合的子基金管理人，是各地政府和园区所面临的一个重要课题。对于政府或园区出资人，在选择基金管理机构时，应重点选择在以下几个方面表现优异的机构：第一、与地方或园区主导产业契合度高的基金管理机构。对于政府或园区出资主体来说，产业契合度是开展基金合作的基础。限于人员配置、专业鸿沟以及投资策略等方面的制约，绝大多数基金管理机构都会聚焦于某一个或某几个细分领域，不会进行全行业覆盖。[1]因此，他们的项目、产业、人脉等资源也基本集中在其所关注的领域，在这些领域中，才有可能为园区引入优质的项目和人才。第二、管理机构要有良好且可追溯的投资业绩。过往良好的投资业绩虽不能证明未来依然会获得优秀的投资回报，但也可以反映投资团队历史的投资成效，是选择基金管理机构的重要标准之一。但有的机构为了粉饰本机构或核心团队的历史业绩，会有意夸大该机构在某些明星项目上的影响力或投资回报。因此，可追溯的业绩就显得格外重要，会减少出资人对管理机构的误判。第三、机构人员配备齐整，核心团队成员应该经历完整的募、投、管、退等运作周期。好的基金管理机构既有优秀的前台投资团队，也会有比较强的中后台队伍。具有这样配备的管理机构，在选择优秀项目的同时，也能够进行有效的风险识别、监控、处置，此外也能够进行有效的投后赋能。第四、核心团队成员应具有多年的合作基础、共事经历，价值观相近。核心团队是投资机构创造价值的动力之源，团队成员之间的信任、默契、认同，可以在很大程度上保证长期合作，共同为基金长久地创造价值。同时，由于基金的存续期限都比较长，需要有人持续负责运营管理，所以投资机构人员的稳定性也很重要。[2]如果查阅员工花名册发现人员频繁流动，则应格外注意。第五、管理机构应具有完善的投资及风控管理制度，并得到很好的落实和执行。制度是任何一个机构持续、高效运行的基石。完善的投资及风控管理制度，是投资机构开展业务的保障，能够促使业务团队审慎决策、规范运作、规避风险。第六、基金管理机构应具有完善的激励制度和措施，并已得到有效执行和兑现。完善且务实的激励制度和措施，是保持业务团队稳定的重要保障。第七、基金管理机构应具有较强的投后管理能力、赋能能力，及资源导入能力。目前，资金已经不再是一种稀缺资源，优秀的企业不单单需要资金的支持，更多的优秀企业看重的是投资机构的投后赋能以及资源导入能力。在这方面能力突出的机构，能够更有机会获得优秀企业的投资额度，也更能够帮助企业在正确的轨道上发展，并在规划、市场、人才、资金等方面为企业提供助力。第八、基金管理机构应具有较强的资金募集能力。资管新规出台以后，募资形势日趋严峻，很大比例的机构难以完成新一期基金的募集。作为国有出资人，为保险起见应要求基金管理机构确定一定比例的民营资本，之后再启动自身的尽调及决策流程，避免因民资不能到位而导致基金无法设立，减少自身人力和精力上的消耗。第九、基金管理机构应具有良好的行业口碑。机构在行业中的知名度、口碑，是机构长期积淀的结果，是机构企业文化的结晶，是团队专业水平的外化，是历史投资业绩的最好证明。好的投资机构都会非常珍惜自身的声誉，在投资、运作过程中会比较坚持自身的原则，重视自身的独立性和专业判断，受外界的影响和干扰会比较少，因此更有机会保持投资业绩的稳定性。第十、基金管理机构聚焦于若干细分领域，应具有清晰的投资逻辑和投资策略，投资行业不能过杂、过散，不专注、不聚焦。投资团队的专业背景和精力都是有限的，因此，好的投资机构都会对行业进行筛选，选择有潜力和发展空间的行业，逐步构建自身的能力圈，进而形成在某个细分领域的行业口碑和知名度。基金的运作过程涵盖了设立与退出之间的全部时间，具有时间跨度长、工作难度大等特点。在这一过程中，基金出资人应重点关注募资进度、投资进度、协议执行、被投企业质量、异常项目处置、项目退出计划等。1、关于募集进度方面。受募资环境恶化的影响，大多数基金采取了分期关账的策略。因此，在基金完成首关设立后，国有出资人需密切关注后续资金的到位情况。[3]如约定按一定比例参与认缴，则最好按照基金已确定的规模参与首轮关账，当有其他出资人入伙时，再按约定的比例同步参与增资，直至达到约定的认缴出资额上限。在部分出资人不能完成后续出资的情况下，应按照各出资人在基金中的实缴出资比例来享有权益和承担风险。2、关于投资进度方面。基金的投资进度受管理人项目储备、市场环境等因素影响，可能存在不如预期的情况。为避免出现资金闲置，应在合伙协议中约定分期进行出资，并以投资进度为核心条件设置后续出资的触发门槛；投资期结束后，应停止后续出资，如尚未完成项目投资的金额较大，应要求管理人在扣除基金运营费用后，返回剩余未投资资金。3、关于合伙协议执行方面。基金出资人通过合伙协议与基金管理机构共同约定作为LP与GP之间的权利义务，也可能通过签署附属协议的方式对其他特殊诉求进行约定。出资人应该时时关注基金管理人对上述约定的执行情况，包括投资方向、投资策略、决策机制、分配核算、费用支出、信息披露等方面。[4]如管理人未按协议约定办理或违反了协议约定，则应及时要求管理人进行整改或赔偿。4、关于项目质量方面。基金投资项目的质量是决定基金收益高低的决定性因素。出资人应该在力所能及的情况下，由具有专业经验的人来关注已投项目，包括财务指标变化、核心团队成员、新产品研发、重大订单签订、再融资、上市规划等方面。公司能够持续获得融资，说明企业发展顺利，并且能够获得机构投资人的认可，是衡量项目质量的一个重要依据。如果项目估值很高，但迟迟不能获得新一轮的融资，出资人就需要格外关注了。5、关于项目招商落地方面。对于园区类以及政府属性的出资人，均有项目落地方面的诉求，应在附属协议中对返投倍数、认定标准、认定范围等进行约定。[5]此外，还需关注出资进度、投资进度与项目落地进度之间的匹配，必要时可通过延迟出资等方式予以约束。6、关于异常项目处置方面。在基金的投资组合中，出现未达预期的项目是比较常见的情况，如何能够尽早发现潜在的风险项目并及时进行处置，是考验基金管理人风控水平和能力的重要指标。优秀项目能够为基金带来更多收益，及早处置异常项目则可以避免出现损失，实际上也是增厚基金收益的另一种途径。在这方面，需要管理人团队具有丰富的产业经验、公司运营经验、法务经验，还要有很强的执行能力。出资人在这些方面也应提前有所储备和积累，在必要时为管理人提供支持。7、关于项目退出计划及执行情况。优秀的DPI是所有出资人都期待的，管理人应秉持以终为始的原则，在进行项目投资时即应考虑退出事宜。对于投资期为七年的基金，在第四年时即应该有资金回收，在基金到期时应该要完成百分之七八十左右项目的退出，遗留项目争取在延长期处置完成。否则，就会出现延期以后再延长的情况，既长期占用了资金，降低了年化收益率，又有可能产生潜在风险。因此，出资人应在投资期最后一年开始，要求管理人每年制定项目退出计划，列明拟通过上市、转让、回购等方式退出的项目情况，并在第二年考察退出计划的执行情况。对于基金出资人来说，退出主要有两个途径，一是项目层面的退出，基金全部项目实现退出，向出资人分配本金和收益，并最终完成基金清算；二是基金层面的退出，出资人通过份额转让等方式实现从基金中的退出。为了在项目层面顺利实现退出，基金出资人应重点关注企业上市、并购、转让、回购、清算等方面的机会与实施情况。1、通过上市实现退出。被投企业上市是投资人梦寐以求的，但能够上市的企业还是凤毛麟角的，需要企业能够持续快速发展，并能够持续获得融资。因此，基金出资人应重点关注被投企业的业务发展及再融资情况，以便判断可上市项目的数量。2、通过并购实现退出。对于基金来说，被投企业被并购也是一种理想的退出方式。为了能够有被并购的机会，需要基金管理人熟悉产业生态，主动积累相关产业方的资源。出资人也应在这方面积极做些储备，必要时为基金管理人提供支持。3、通过股权转让实现退出。这是目前最主要的退出方式，当被投企业能够持续获得融资时，就给了基金阶段性退出的机会。基金管理人应根据对企业深刻的了解，把握好转让股权的时点和比例，做好收益回报与资金回收之间的平衡。4、通过回购的方式实现退出。基金投资时，一般都会有实际控制人、公司高管等主体回购的约定，这是对基金权益的必要保障措施，管理人应该随时关注回购的触发条件以及回购义务人的回购能力变化。除上述问题外，出资人还应关注在触发回购等保障性条款后管理人的执行情况，对于豁免或延迟履行回购义务的事项要格外关注，必要时应要求管理人通过诉讼等手段保障基金权益。5、通过项目清算的方式实现退出。清算项目退出最后的途径和手段，在项目无法继续运作或已无继续运作的价值时，管理人应根据投资协议及公司章程的约定督促项目方进行清算。及时进行项目清算，一方面可以加快基金整体退出及资金回收的速度，保证基金能够按期终止；另一方面也缩短了资金占用的周期，进而可以提高基金年化收益水平。1、通过份额转让等方式实现整体退出。最近几年，S基金的发展异常迅速，也成为行业中非常时髦的新鲜事物。S基金通过受让基金原有出资人所持份额的方式，来实现对基金的投资。通过这种方式，S基金一方面投资了一个非盲池基金，可以分享被投企业未来发展带来的增值，确定性比较高；另一方面，在受让时转让价格会较基金整体估值有一定的折扣，起到了安全垫的作用，因此风险比较小。除非在整体流动性或基金期限等方面有特殊的考虑或诉求，一般不建议通过整体份额转让的方式退出。但出资人也应密切关注S基金行业发展的趋势和动态，积极对接活跃的S基金管理机构，以备不时之需。2、通过合伙份额质押的方式退出。一直以来，基金的合伙份额由于不能够在工商系统办理质押手续，所以一直没办法发挥其本身作为一种金融资产的属性。但从2022年上半年开始，北京和上海已经在开始探索基金合伙份额质押方面的业务，未来有望与质押公司股权一样成为一种常态化业务。届时，基金出资人可以将所持合伙份额质押给对基金投资组合感兴趣的专业机构，并约定在质押期满后基金份额所有权归该机构所有，基金出资人进而实现退出。对合作基金的管理是一项长期、艰巨，而又琐碎的工作，需要基金管理团队具有一以贯之的态度，践行以终为始的理念，坚持“帮忙不添乱”的原则，长期、扎实、有条不紊地推进各项工作，进而实现对合作基金全生命周期的监管与服务，以期实现预期目标。
本文作者: 南京高新创业投资有限公司 | 宋治忠
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