“三一重工”修仙渡劫，翻身还是翻船？

前言：

三一重工自从前些年太子“梁在中”差点出事之后，就把总部从长沙搬北京去了。

梁在中是创始人梁稳根的独生子，作为曾经登上中国首富宝座的大企业家，对爱子的培养自然是不遗余力。

梁在中还未成年，公司每次开董事会，他就会坐在边上旁听。

2002年还没有参加高考，就被送到英国华威大学，专业是计算机，梁稳根还是挺有远见，知道未来是互联网的天下。

梁在中大学毕业之后，没有继续深造，就回到三一重工，开始了精心培养之旅。

先从基层的调度员开始，然后到各部门的各种职位，比如主任、经理、总监、总裁和董事长全都当了一遍。

当然这个董事长不是三一集团的，是三湘银行的董事长。

这份培养计划非常明显，就是冲着接班人去的。

原本一切都很顺利，梁在中也很努力，对三一集团的运作日益了解。

这一切在2010年7月的一天被打破，梁在中险些被绑架，可能是由于二十多年从来没见过险恶和经历风浪，被这个事件吓到了，精神差点出问题。

梁稳根考虑再三，还是选择了终止培养计划，梁在中进入修养期。

这个时候我国互联网已经非常迅速的发展起来，工业互联网也成为了当时的社会热点。

2016年，32岁的梁在中复出，创立“树根互联”，现在正在IPO的路上。

对于树根互联这么着急上市，我其实有点没理解，公司与三一集团具有关联交易，而且主要业务来源都是三一，重点是这几年都是亏损状态。

可能是同行都在纷纷启动上市，不想落后吧。

徐工的“徐工汉云”，前几天分析的海尔，旗下“卡奥斯”等等，都在上市的路上。

在我看来，树根互联还是挺重要的，工业互联网是科技进步的必然趋势，工业4.0目前虽然还不够成熟，但是进步也是很快的。

梁稳根扶持梁在中是事实，但是三一重工需要工业互联网更是事实，这个下面还会讲到。

一说到工程机械，很多人的第一反应就是“周期”。

我在上周末的总结里说了这样一句话：

“有人的地方，就会有周期，有投资的地方，就会有博弈，有钱的地方，就会失真。”

在我看来，如果真要说周期，每个行业都有，包括股市的涨和跌，都是周期，只是周期的强度不一样而已。

所以不管是投机做短线，还是跟风做波段，还是价值做长线，都应该去理解周期，然后加以利用。

因为周期、博弈和失真这三个东西只要出现一个，市场就会出错，如果出现两个，就会形成戴维斯双击。

对于一家优秀企业来说，投资他有两种逻辑，一种是消极的，相信这家公司以后会慢慢的越来越好，买完之后就不管，多年之后公司内在价值提升，市值提高，自然就赚钱了。

另一种是积极的，在市场出错的时候操作，不出错就不动，可以有更高的收益，但是风险也更大。

比如三一重工，假设市值1000亿是谷底，市值4000亿是山顶，理论上这里就有四倍的收益空间。

不过应该没人能做到这么精准。

如果我们把条件放宽松一点，再假设三一重工合理市值是2500亿（只是举例选一个中间值，不是说三一的真实合理价位），那么1000亿到2500亿之间的时候，都是低估，2500亿到4000亿之间都是高估。

那么很显然，只要在低估区间买入，高估区间卖出，这笔投资就是赚的，并且这个跨度区间越大，收益就越高。

我们肯定做不到理想化的四倍，但是把周期理解得越透，对公司了解得越深，才有可能找到相对准确的“中位值”，才有可能去定一个低估值和高估值。

我文末那个《A股核心资产研究汇总》表格内的加仓点和减仓点，计算依据之一，就是这个逻辑。

下面就来具体看看今天的主角“三一重工”。

一、公司

三一重工出身不如徐工，背景比不上中联，能够有此成就，真的很了不起！

关于公司的成长故事，本文就先不讲，因为内容太多，而且公司发展历程中和中联的各种“商战”是主旋律，怕一不小心就说了不合适的话。

那么选一个最具代表性的一个点，来让我们见微知著。

三一重工有很多亮点，我想坐落在长沙市长沙县的“18号工厂”，应该可以算是代表之一。

长沙这个网红城市在大家眼里，可能印象最多的是“娱乐之都”，遍地都是吃喝玩乐。

不过长沙县可能了解的人并不多，这可是《中国百强县》里排名前10的。

三一重工的18号工厂，是我国工程机械行业第一座“灯塔工厂”。

在我一百多篇原创文章里面，出现灯塔工厂的频率，应该也有好几次了，我国不愧为全球第一大制造业国家。

灯塔工厂的意思是“世界上最先进的工厂”，是工业4.0的示范。

截止到今年1一月份，全球总共有132家灯塔工厂，我国就占了50家，一直都是排名第一。

前段时间世界经济论坛又公布了第八批入选名单，新增13家，我国又占了6家。

京东方拿下一家，美的拿下两家，海尔拿下一家，长沙的博世拿下一家。

18号工厂从建立到现在，一直都在更新迭代，现在已经是全球智能化程度最高，人均产值最高、单位能耗最低的工厂之一，所以被称为“最聪明的厂房”。

所以近十年，三一集团的技术工人曾高达8万人，减少到现在的2.6万，业绩却翻倍。

上图就是18号工厂的一个角落，总面积10万平方米的厂房，有很多个这样的角落。

从一块钢板进去，到一台泵车出来，整个过程，已经只需要极少数的工人在操作后台下达指令，许多原本人工操作的流程，都被机器人给取代。

核心环节有三个：

1、自动下料

钢板从库房，输送到生产线，加工成零件，全程无人化。

以往是需要人工用龙门吊把厚重的钢板慢慢吊装到加工设备上，然后再人工执行一道道加工工序，可以想象这个效率提升有多高。

2、视觉识别

我们都知道汽车的自动驾驶底层逻辑是先采集车身周围的信息，然后中控作出反应代替人开车。

18号工厂里面有大量这样的视觉识别系统，机器人可以自动识别待加工的零件，根据指令进行精确加工，最大的好处是可以柔性生产。

因为如果仅仅只是位置识别和位置控制，只能针对特定的工艺流程，换一个就不行。

有了视觉系统之后，比如焊接工序，就真的可以当成是一个焊接工人，看到不同的材料和要求，就用不同的方式焊接。

3、智能配送

工厂内有一百多辆无人运输车，可以根据流程需要或者下达指令，自动识别货物，然后装载配送到需要的地方。

上图这小玩意，已经可以自动识别、搬运和下料十万多种零件。

我是亲眼去参观了这座工厂的，其实工作人员在介绍的时候，我并没有太多感觉，因为这些东西在我当年做自动化的时候，就设计过类似的生产线。

但是我听到了另一个数据，让我挺震惊的，去年18号工厂每天就要产生30TB的数据，也就是三万多个G，而且这个数据还在不断攀升。

之前我分析芯片公司和海康威视的时候，详细讲过数据对于智能化的重要性。

任何智能化只有两个核心，一个是数据，另一个是计算，谁的数据越庞大计算能力越强，谁的AI就越强大。

而且这是一个相互促进的良性循环，数据越多，计算能力才可能进步越快，反过来又会让数据更多。

另外还有两个也很重要的数据。

18号灯塔工厂每1平方米产生的效益将近20万，全球重工行业排第一，人均产值1500万，在全球整个行业，更是一骑绝尘。

相信大家现在对三一重工的18号工厂，有了一个基本了解。

现在三一还只有两座灯塔工厂，未来会越来越多，这就意味着以后三一重工穿越周期的能力会越来越强。

行业的周期性波动很正常，但是企业如何穿越周期？这里面有两个非常重要的点。

第一点是成本控制

在市场低迷的时候，需求萎缩，生产线开工率肯定比较低，这个时候时候不管是从主动方面还是被动方面，管理成本是可控空间最大的。

比如从员工数量上来说，可能是公司主动裁员，也可能是员工跳槽，人数下降，成本自然就控制下来。

第二点重启速度

既然是周期，那么低迷期总会过，市场需求一旦回暖，企业必须要在短时间内恢复各项工作，生产环节对于制造业当然是重中之重。

如果低迷时期员工流失过多，那么一定会影响重启效率，但是不减少员工数量，成本又下不去。

18号工厂就解决了这对天生的冤家，那么未来只需要升级智能化水平的同时，加大其他工厂的改造力度，带来的优势就会加持在周期穿越能力上。

梁稳根亲口说：“要么翻身，要么翻船！”

我觉得三一重工只要在智能化这条“修仙”路上持续前进，就不会翻船。

二、业务

三一重工的产品比较多，其中五个是核心：挖掘机、混凝土机、起重机、路面机和桩工机。

1、挖掘机

挖掘机是三一重工的拳头产品，也是业绩的主要贡献者，一直都是行业霸主。

2022年挖掘机收入继续领先，已经是连续12年全国第一，而且去年大型挖掘机的市占率也拿下了第一名。

从2017年到2022年，挖掘机营收分别是136.69亿、192.47亿、276.24亿、375.28亿、417.5亿和357.6亿。

同比增长率分别为82.99%、40.8%、43.52%、35.82%、11.25%和-14.36%。

真是一路下跌，2022年尤其惨，已经负增长。

不过出口还行，海外市场份额超过 8%，出口180.8亿，同比增长69%，当然也是第一

大家都知道整个行业都在下滑，2022 年挖掘机行业国内总销量 15.19 万台，同比下降 44.6%。

而且今年到现在为止，还在继续下跌。

2023年3月份，各类挖掘机销量25578台，同比下降31%，其中国内13899台，同比下降47.7%，出口11679台，同比增长10.9%。

从今年一季度来看，挖掘机总销量57471台，同比下降25.5%，其中国内28828台，同比下降44.4%，出口28643台，同比增长13.3%。

可以看出国内市场依然低迷，主要靠出口拉动。

2、混凝土机

三一重工的混凝土机械是全球第一品牌，主要有两类：搅拌车和车载泵。

搅拌车的表现不错，市占率超过30%，比2021年提高了9个百分点。

但是业绩依然还在下滑。

从2017年到2021年，混凝土机械营收分别是126亿、169.64亿、232亿、270.52亿、266.74亿和150.8亿。

同比增长率分别为32.59%、34.64%、36.76%、16.6%、-1.4%和-43.46%

2021年和2022年已经连续两年负增长。

出口方面还可以，混凝土机械出口75.4亿元，同比增长6.1%，出口连续保持第一。

3、起重机

三一重工的起重机2022年收入126.7亿，同样下降比较厉害。

但是行业地位比较稳固，汽车起重机市场份额持续提升到32%，履带起重机整体市场份额超过40%，稳居全国第一。

起重机是徐工的主场，往年都要比三一高不少。

从2017年到2021年，起重机械营收分别是52.44亿、93.47亿、139.79亿、194.09亿、218.59亿和126.7亿。

同比增长率分别为93.5%、78.26%、49.55%、38.84%、12.62%和-42.04%。

2022年下降特别厉害，首次负增长，而且幅度还这么大。

好在出口这个助攻王比较给力，起重机械出口51亿元，同比增长 24.6%，保持第一。

去年汽车起重机行业整体表现也很差，国内总销量2.59万台，同比下降47.2%。

不过今年一季度各类起重机虽然有的依然在下滑，但是比挖掘机的表现要好很多。

一季度汽车起重机销量7551台，同比下降10.2%，塔式起重机销量4227台，同比下降10.1%，履带起重机销量864台，同比增长18.8%，随车起重机6405台，同比增长18.2%。

如果二季度汽车起重机和塔式起重机能扭转，那么今年的起重机市场就算是很好的。

4、路面机

路面机的种类和型号比较多，需要适应不同的工序和地形，压路机、摊铺机和平地机是用得最多的。

三一重工摊铺机市场份额超过30%，当之无愧的第一。

从2017年到2021年，路面机械营收分别是13.43亿、21.32亿、21.48亿、28.04亿、27.06亿和30.8亿。

同比增长率分别为53.59%、58.73%、0.71%、30.59%、-3.51%和13.86%。

总算有一个2022年正增长的重要产品。

原因也很简单，前面那些设备受房地产影响很大，是房地产必须用到的工程机械。

路面机是用来修路的，主要受基建影响，我国作为基建狂魔，路面机表现好一点也很正常。

而且今年一季度各种路面机表现都比去年要好。

比如平地机，今年一季度总销量1783台，同比增长2.12%，压路机一季度总销量4248台，同比增长1.53%。

但是摊铺机是下滑的，一季度总销量331台，同比下降7.8%。

5、桩工机

三一重工的桩工机主要是旋挖钻机，国内市场份额超过40%，不过2021年和2022年业绩都连续下滑。

从2017年到2021年，桩工机械营收分别是29.13亿、46.91亿、48.1亿、68.25亿、51.66亿和30.7亿。

同比增长率分别为145.52%、61%、2.54%、41.9%、-24.3%和-40.67%。

业绩倒退到2017年的水平。

不过出口表现是很好的，桩工机械等其他产品出口58.5 亿元，同比增长 98.3%。

不知道为什么公司不单独说明桩工机的业绩，要加一个“其他产品”。

看在桩工机的销售收入最低，就不去计较了。

三、业绩

知道了上面各业务的业绩，公司整体业绩其实就浮出水面了。

2022年营业总收入808亿，同比下降24.38%，比2020年的水平还低。

上图的营业收入800亿，是不包含利息收入，所以少了8个亿。

一般公司旗下有并表的“金融类子公司”就会有这个情况，否则的话，母公司的利息收入是算在财务费用里面的，不会影响营收。

净利润44亿，同比下降64.26%，比2018年的水平还低。

扣非净利润31亿，同比下降69.62%，经营现金流净额41亿，同比下降65.57%。

业绩下滑幅度这么大，完全是销量不行引起的，毛利率也有下滑，但比较小。

上图是三一重工近十年的毛利率表现情况。

从2019年32.7%的毛利率巅峰之后，就一路下滑到2022年的24%，少了近9个百分点。

虽说相比2021年25.9%的毛利率只下降了不到2个百分点，但是净利率就很惨。

毛利率和净利率的图形走势基本上是吻合的，但是幅度变化要大很多。

净利率2020年是巅峰期，达到16%，随后2021年下滑到11.6，2022年更是下滑到只有5.5%。

从这两者的对比我们就会发现，周期低谷的时候，即便产品不降价，能保住毛利率，但是成本控制不下来的话，净利率照样保不住。

所以2022年利润的下滑幅度要远远大于营收。

这也是我文章一开始讲18号工厂的原因，如果不解决成本问题，那么每次周期下行，就都是这么情况。

而解决成本问题，只能靠智能化，能用机器的就不用人。

三一重工在这一块的研发投入也是比较大方的。

上图是近五年的研发费用，逐年在增加，在行业这么不好的情况下，也没有削减研发，目标很坚定。

2022年的研发费用近70亿，是扣非净利润的两倍还多。

但是研发投入资本化也有9个亿，稍稍有点不满。

资产负债表里面基本上都很正常，应收、存货和短期借款变动都相对不大。

只有长期借款2022年216亿，相比2021年的96亿，要多出120亿。

从公司的现金流情况来看，确实缺钱了。

筹资现金流入里面，借款就高达567亿，比2021年的336亿，要多了231亿。

大部分都用来还债，剩下的并不多。

2022年期末现金及现金等价物净额127亿，看起来挺多，是往年的两三倍，但是如果不是借款增加这么多，现金流会有问题。

通过前面额度业务分析，我们会发现，三一重工的出口业务表现很好，实际上确实各项财务数据都在提升。

上图是近五年国内和国际业绩的对比，变化趋势很明显。

三年以来，国内营收持续下跌，国际营收大幅度上涨，国内营业利润大幅度下跌，国际营业利润大幅度上涨，国内毛利率持续下跌，国际毛利率持续上涨。

2022年国际业务的毛利率26.36%，第一次超过国内。

总算是一个好消息。

还有一个好消息是三一重工的“电动化产品”，这个表现最好。

2022年已经完成79款电化产品的开发，上市了67款，销售收入27亿，同比增长超过200%。

这几年新能源汽车一直都是网红，工程机械的电动化同样也是未来的趋势。

而且工程机械的使用场景比新能源汽车多了一个优势，很多工地作业的工程机械，都不需要移动，或者移动范围很小，直接可以插电工作。

在目前这种“第四次工业革命和第三次能源革命”叠加的影响下，整个行业都处在技术上行中，显然和目前的需求下行造成了错位。

而且技术变革非一夕之功，这就更加考验企业的生存能力和扩张能力。

在我看来，三一重工生存能力没问题，正在强化自己的扩张能力，也就是穿越周期的能力，是一家好公司。

四、总结

从好的一面来看：

2022年1月份，66岁的梁稳根卸任董事长一职，59岁的向文波接任。

这意味着梁稳根以后把所有心思和精力都放在数字化转型上面，看来梁总要为了兑现第四次承诺而奋力一博。

在此之前，梁稳根曾许诺三次，而且还都兑现了。

第一次是在2003年，公司上市，奖励骨干员工每人1万。

第二次是2007年，业绩突破百亿，奖励骨干员工每人10万。

第三次是2019年，业绩突破千亿，奖励骨干员工每人100万。

2021年初，梁稳根第四次许下承诺，当市值突破万亿的时候，奖励骨干员工每人500万。

当然这里的市值是三一集团，不是三一重工。

可能在梁稳根的眼里，市值破万亿，就代表翻身成功。

前段时间“三一科技节技术成果展”在5号厂房开幕，我去看了，展出来的一百多个项目，都是三一最先进的技术。

这两年业绩差是事实，但是也不得不认可三一技术是真的很不错。

而且公司现在已经有近30家灯塔工厂，有的已经建好，有的还在筹建中，这就是穿越周期能力不断强化的标志。

从不好的一面来看：

工程机械使用领域主要有两个，一个是基建，另一个是房地产。

基建我看了上个月发布的重大项目投资计划，已经公布的18个省/市/自治区项目总投资项目30960项，其中12个省/市/自治区投资金额大概是42万亿，14个省/市/自治区投资金额大概是8万亿。

保守的说，基建不会大幅度下滑，但是增长也不会很多。

房地产就不用说了，行业数据是今年12万亿，我保守估计10万亿，离当年高峰期的17万亿，确实要下滑很多。

那么市场现实情况是需求整体还会继续下滑，行业会继续内卷。

那么对于工程机械行业来说，出路的修仙之路只有三条：

第一条、科技升级

三一重工虽然技术进步很快，但是离卡特彼勒和小松依然还有差距，了解行业的朋友可能知道，卡特的工程机械售价要贵不少，销量依然不错，原因就是人家的产品确实好。

国内产品主打性价比，确实便宜，而任何行业站在顶尖的那一小群人，是最赚钱的。

所以未来国内工程机械企业在内卷的同时，就看谁能在技术上优先跑出来。

第二条、出口

一带一路正在风风火火的进行，所以根据文章前面的分析，国内业绩大幅度下滑，但是出口表现大家都不错。

高性价比的产品在非发达国家是有竞争力的，这也是行业那几大巨头纷纷在国外建厂的原因。

第三条、耗

做工程机械的企业大大小小非常多，既然是内卷，那就大家一起耗，一直耗到供需关系重新恢复平衡为止。

从这三条出路来看，都不是短时间内的事情，所以今年依然会很难。

但是在我看来，如果看好三一重工的未来，那就要期待市场再多踩几脚，最好踩到白菜价，所以越低迷就应该越高兴。

相反如果不看好，远离即可。

我做了下面这张表，A股核心资产研究汇总的表格，里面精选了上百家优质的龙头公司，并附数万字的分析方法。

以后所有分析过的公司都会在上面这个表里更新数据，另外以后每周的周末，会把本周分析过的公司一起做一个深度总结，周总结也会和表格放在一起。

每次分析公司后，会在后面加一些更深度的观点或者计算方法，也会放到一起方便阅读，都记得去看。

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