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本文根据2020年5月28日“2020停车产业金融高峰论坛”的演讲整理
感谢海泊的邀请，有这样的机会，能与各位嘉宾和朋友，就停车场的金融化和融资方式做一个交流。停车场的证券化在国内已经有先例，今天进行简单的分享。 一、中国停车场行业融资概述 1、中国停车场产业现状 今天上午，北京静态交通的领导提到了北京市停车行业的两个特点：难、乱。其实其他的城市也具有这样的特点。这几年，由于IT、互联网技术、物联网的发展，产生了智慧停车的概念，这对停车产业的发展起到了非常大的助力作用。 停车的需求是依托于我国居民的汽车消费。根据近几年的数据统计，汽车保有量一直在高速增长，导致停车位的缺口也非常大。未来我国除了一线城市之外，省会城市和经济较发达的城市对停车位的需求也会增加。 这几年来国家出台了很多政策，支持停车产业的发展。特别是在停车场行业对接资本市场融资方面也有了一些突破，这些创新融资方式与停车行业的现金流特点是密不可分的。 2、中国停车场产业特点 一般来说，停车场分为以下几类：第一类是公共停车场，第二类是住宅物业小区的停车场，第三类是消费场所、写字楼的停车场。 国内关于停车产业的运营公司的专业化程度相对比较低。有的是保安公司，有的是专业的物业公司，近几年也出现了像静态交通这种国有企业投资的专业化的运营公司。从经营模式来看，主要是以委托管理和短租模式为主；自建和购买产权、特许经营、长租相对来讲利润率会略高一些。 3、中国停车场行业融资情况 近几年，在股权融资方面，智慧停车也是一个比较响亮的概念，风投关注度也比较高。2018年智慧停车股权融资总融资规模超过10亿元，像小猫停车、e泊车、车位管家、泊链联盟、停简单等等这些创新的创业公司均在布局智慧停车领域。 在停车产业金融化方面，近几年也设立了各种各样停车产业的基金，比如说千方科技募集了20亿元的停车产业基金、华通集团与平安证券也发起设立了总规模30亿元的智慧停车产业投资基金、首钢基金也在这一块进行了布局。 停车场融资的一种方式有停车场的PPP项目。 另外，在停车场融资方式中，有一个品种是专项债。截至2020年5月，市场上已累计发行了停车场专项债392支，发行规模为3,823.935亿元；其中，2019年停车场专项债募集金额达到了524.77亿元。以钱江新城投资集团停车场建设专项债为例，该笔债券的融资规模为49亿元，AAA评级，期限为7年，发行时票面利率为5.64%，利率在停车场产业融资中有一定的优势。但是从2015年停车场专项债出台以来，募集规模呈逐年下降趋势。 二、中国资产证券化市场概述 下面将简单介绍停车收费与证券化的结合。 1、资产证券化概述 从2005年官方推出证券化试点到现在已有15年时间。证券化的定义也非常简单：以特定的基础资产或资产组合所产生的现金流为偿付支持，通过结构化方式进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的业务活动。 2005年-2006年这两年时间，国家试点了8-9单资产证券化产品，融资规模大概为260多亿，其中有近一半的基础资产为收费权，比如污水处理、热电、水电等。这些收费权资产的现金流与今天所说的停车场的收费现金流的特征类似。近两年来，市场上推出了不到五单的停车产业证券化产品。 根据上文提到的证券化的定义，其核心特点就是需要有稳定的现金流，同时还需要将现金流进行重组、结构化设计和增信，从而在资本市场上融资。 资产证券化典型的结构，在这十几年间基本比较稳定，主要分为两类主体：第一类是交易主体，发起人和原始权益人。第二类是证券化的载体—SPV，国内企业类资产证券化称为专项计划，它可以理解为是信托，由券商或基金子公司作为管理人，然后进行产品设计、增信安排等，最终在资本市场上募集资金。证券化的交易主体主要就是上文所述的这两大类。 资产证券化的整体操作流程如下，首先需要确定基础资产，然后进行基础资产的重组，设立特殊目的载体，进行增信安排，在这基础上制作项目法律文件报交易所挂牌确认、审核，拿到交易所的函后进行募集，募集完成后这个产品就可以设立。设立之后则向基金业协会备案，拿到备案函之后就可以到交易所挂牌。 证券化除了稳定的现金流之外，还有一个核心的特点是进行内外部的增信。另外，还有一个要点是出表。很多发起人发行证券化的动机之一就是想要寻求出表、降低负债率。 2、资产证券化融资工具的优势 证券化对于布局停车产业的好处如下：首先，拓宽了融资渠道、降低了融资成本。因为目前证券化已是非常标准化的品种，除了流动性较差之外，在操作上基本上已经非常标准化，机构投资者的认可度也比较高。发行的票面利率也能显著反映基础资产价值和预期收益，相对来说成本比较可控，甚至与银行贷款相比，也有一定的竞争力。另外，如果在出表的情况下还能降低资产负债率。筹资资金的用途监管没有特别严格，资金用途也相对比较灵活。 证券化对停车产业还有一个关键作用。目前地方政府均希望布局智慧停车，但政府的预算资金比较紧张，因此从资本市场筹资是停车产业融资非常重要的一个路径。 同时，停车产业以及其他一些产业目前均已进入到了存量盘活时代。证券化作为一个标准化的金融工具可以盘活存量资产，企业可以利用筹集的资金扩大产能和建设规模。 3、资产证券化市场发展概况 从2005年交易所挂牌开始放量至今，企业资产证券化产品已累计发行项目达4700多单，累计发行规模已超过8.6万亿，存量资产达4万亿。如果加上银行发行的信贷资产证券化产品，资产证券化产品每年的新增发行规模则达到了2万亿。综上，资产证券化产品在国内已经是非常标准化的一个金融工具，因此，探讨停车产业的证券化是水到渠成的。 从未来增长来看，证券化产品在国内依然具有强劲的增长势头。可以预见，在未来，资产证券化会成为以国企、央企为首的企业实现债务资本证券化的主要工具，也会成为它们降低负债、盘活资产的重要工具。 4、停车场资产证券化概况 截至目前，我国停车场收费证券化产品已成功发行 4单，发行规模达25.6亿元。如果以停车场收费作为资产组合，纳入商业不动产证券化，则还有更多的案例，上文提到的4个案例则完全是以停车场收费作为证券化资产的案例。 我国已有上千亿不动产进行了证券化，有的产品把商业停车收费、商铺租金、酒店收入一起打包发行了商业抵押不动产证券化产品，这类产品里一般包含了酒店、写字楼、地下停车收费的证券化。 这4单案例的发行期限都比较长，有九年、十年、十二年。优先级票面利率相对来说比较低，3.5-4.7%不等，要想达到低利率的票面成本，一般会设计非常强的增信，比如说股东的担保等等。 从基础资产来看，3单是PPP项目，1单是收益权。这4单都发生都是在四川，当然这也不是偶然，第一单有突破之后，其他单也就应运而生了。 三、停车场资产证券化融资解析 1、停车场资产证券化探讨 在国内，证券化基础资产分为两类：债券类基础资产、收费收益权类基础资产。在2005年国内证券化试点时就已经涵盖了这两资产大类。 市场上比较常见的收费收益权类基础资产是公共事业类的收费，比如燃气费、水电煤气费、交通运输的收费、高速公路收费等。我们在2005年发行了国内第一单高速公路收费的资产证券化，后续又发行了几单票款收费的资产证券化产品；目前，则可以针对停车场的收费开展证券化。根据市场上已经发行的几单案例来看，停车场收费既有特许经营为代表的停车场PPP-ABS项目，也包括非特许经营的停车收费收益权ABS项目。 2、停车场ABS一般模式 （1）PPP-ABS模式 以PPP特许经营模式开展证券化的特点，主要是发行的期限比较长。拉长周期的方式主要是通过回售选择权来进行，一般是通过设计3+3、3+2、3+3+3等等的方式拉长期限。这样做的目的是尽量扩大融资规模。同时，从投资者端考虑，也是为了让投资者以一个三年期品种的方式来投资。如果投资期限是十年或者是十二年，投资者群体就比较难落实。因此，通过这种方式来拉长期限。 由于停车收费的特点，可能会需要选择外部增信。首先，在以前，停车收费不是特别规范，一些停车产业运营方没有完善的管理体系，收费散、乱，整体现金流管理过程不规范，也不利于监控现金流归集。因此，数据化成为了非常重要的支撑体系，IT技术可以解决跑冒滴漏问题。例如，一些停车场收费不规范，工作人员可能会将收费占为己有。但是，停车场运营方使用大数据系统以后，则成功堵住了上千万的漏洞。因此，如果要将停车场收费作为底层资产进行证券化，则需要数据化的支撑体系，否则整个基础资产现金流的归集会存在一定的困难。 另外，有一些停车场运营主体的资质、评级比较弱，达不到证券化公开市场发行的品种的要求，虽然有底层的停车收费作为支撑，也还是需要一定的外部增信。外部增信确实会增加成本，但从另一个角度来看，因为强增信的介入，证券化债券评级会达到更高水平。比如说债券评级达到了AAA评级，那么发行的时候票面成本会相应的降低。降低的这一部分票面成本在一定程度上能够对冲外部增信的成本。因此，在证券化结构里面设计相应的外部增信在有些时候是有必要的。而且，如果考虑两个成本的对冲，证券化产品总体增加的成本不会特别高。 如果以PPP方式与资产证券化结合，还需要适用交易所出台PPP挂牌确认指南的规则。PPP项目的资产证券化有其自身的特点。我以前操作了东江环保虎门绿源污水处理的PPP证券化，这单产品也是深交所第一单PPP证券化产品。PPP项目以政府和社会资本共同介入的方式，实现各方利益的一个平衡，其运作本身的规范程度会对证券化造成一定程度的影响。但是，如果PPP项目能纳入PPP项目库，则相对会更加规范。因此，目前市场上4单停车场证券化案例中，有3单产品是以停车场的PPP项目作为底层资产来发行资产证券化。 （2）融资租赁ABS模式 停车产业除了证券化之外，还有一种融资方式也比较常见。目前，国内部分金融租赁公司、融资租赁公司也在布局城市的智慧停车，所以通过融资租赁的方式融资也是支持停车产业发展的重要方式。我目前已经操作了上百亿的融资租赁资产证券化，也和国内试图布局停车产业的老总有过交流，他们也比较看好停车产业，有的租赁公司在停车产业布局较深。 因此，如果停车产业选择以融资租赁模式融资，形成了融资租赁债权，则可以将融资租赁债权打包发行资产证券化，甚至可以发行专门的停车收费融资租赁债权作为资产包的证券化产品。 在我国，从2013年推出融资租赁证券化到如今，融资租赁资产证券化已经经历了长足的发展。国内租赁债权证券化已经达上千亿的规模，发展十分成熟，只不过底层的现金流的收入来源是停车场的收费。 （3）收费收益权ABS模式 首先分享一个停车收费收益权证券化的案例，即成都交投停车费收益权资产支持专项计划。该产品的发起人为成都交投智慧停车产业发展公司，发行日期2019年11月，发行规模8.64亿元，发行期限9年，优先级票面利率为3.7%-4.3%。该产品是以中心城区“5+1区域”（锦江区、青羊区、金牛区、武侯区、成华区、高新区）的机动车临时占道停车场的收益权及其相关从权利作为底层资产，交易结构比较简单。 它的增信措施包括： （1）设计优先级\次优先级分层，本金及收益偿付次序来提升内部信用； （2）超额现金流覆盖：基础资产现金流对优先级证券本息覆盖比率达1.26倍； （3）差额支付承诺：成都交投集团为差额支付承诺人，向计划管理人出示了《差额支付承诺函》。 产品发行的票面利率达到市场低水平，与成都交投的外部增信有很大的关系。增信可能会支付相应的成本，不过通过降低票面成本，对冲了增信的成本。另外，在我们的实践中，部分国企的子公司发行证券化产品时，股东不会收取担保费用。因此，如果企业的股东是AAA的国企，免费为企业提供增信，那么企业应该充分利用这一优势发行资产证券化，获取低成本的长期性资金。 （4）流动性支持：成都交投集团作为流动性支持承诺人。 在风险方面，首先是价格调整。停车收费受国家管制，跟高速公路收费相似，价格调整对证券化现金流会造成一定的影响。比如，在2005年，我操作的一单高速公路收费的项目。后来，高速公路实行了法定节假日免费政策，这对高速公路收费产生了非常大的影响。 第二，存在经营权被提前收回的风险。在经营活动中，如果政府决定提前收回经营权，停车公司按照合同规定也不能对抗政府，证券化产品就会面临被终止的风险。 第三，比如说上述案例，停车场收费实行收支两条线，纳入了财政管理。从上缴至拨付有一定的流程与时间，如果政府拨付频率发生改变或者是无法及时拨付都有可能对证券化产品带来风险。因此，在产品结构里设置了差额支付、流动性支持等增信安排，从而缓释这些风险。 （4）RElTs 这个话题大家也比较关注。2020年4月30日《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）（征求意见稿）》的推出，引发了行业内非常热烈的讨论。不久的将来，国内基础设施的RElTs规则会正式颁布。市场也开始深入分析基础设施RElTs底层的资产分类，除了数据中心、其他公共基础设施之外，也有人提到了停车场的RElTs。 分享来自美国的“城市发展资产RElTs基金公司（Urban Growth Property）的REITs案例。美国的“中央停车系统公司“（Central Parking System）是全美最大的停车场管理公司，管理了大约2500个大型停车场物业，共计约120万个车位。 1998年威廉·桑德斯地产基金进入该停车场产业，组建了商业REITs基金，即“城市发展资产REITs资产基金公司”，投资了8亿美元，扩张收购黄金地段的停车场物业。先后兼并了“外交官停车公司”和“金尼系统控股公司”等停车管理巨头。上述案例说明了停车产业发行REITs具有一定的有可行性。 停车场的特点之一是现金流相对比较稳定，但同时，增长想象空间也就没有那么大。以香港的领展REITs为例。 领展REITs于2005年在港交所挂牌，前称领汇REITs，后来改名为领展REITs，是全球募集规模最大的房地产投资信托基金。根据2005年的IPO资料显示，其涉及的资产有180个物业，7.9万个停车位，物业资产估值达338亿港元。 领展REITs不是主要以停车资产为现金流来源的REITs，但它的资产组合里面有停车场资产，且占比不小。在结构上，领展REITs除了基金受托人之外，还有外聘管理人。外聘请管理人为了保证运营REITs的效率，在结构当中又安排了策略伙伴，为资产管理提供顾问服务。 2005年领展REITs上市以来，其市值的复合增长率达14.2%。通过专业的运营和资产组合的管理，领展的物业一直处于增值状态，在2019年达到了2180亿港元，其资产组合中，停车场资产的估值增长350亿港元。2019年领展REITs中停车场的资本化率超过香港零售商铺和办公室的资本化率，达到4.14%。 在领展REITs的资产组合里，停车场的资产在2019年达到了16%，占比较高。进一步细化来看，领展REITs里的停车场资产在2018年3-9月收入为9.90亿港元，项目建设费用为0.25亿港元。停车场管理物业收入非常稳定，项目建设费率支出也比较低。 在停车租金增长方面，2019年3-9月停车租金为2929港元（以每个停车场为单位），较去年同期增长8.24%，2016年-2019年复合增长率达到8.08%，其增长非常稳定。但是与商业地产不同，比如写字楼等资产，具有很大的升值空间。 对于国内而言，等基础设施REITs的规则正式推出来后，可能会出现停车资产作为主要资产来设立基础设施REITs。等有关规则以及发布细则正式出台以后，需要大家一起去努力。 谢谢！ |
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