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建设性的见解 如果你只有几分钟的时间，以下是投资者、运营商和创始人应该了解的有关稳定币前景的内容。 很少有比美元更适合产品和市场的创造物了。尽管美元由美国政府控制，但它在世界各地都受到追捧，因其稳定性而备受推崇。拉各斯的街角小店或布宜诺斯艾利斯的旅馆老板都乐于接受绿币付款，因为它们比当地货币更保值。奈拉或比索的购买力每年都会大幅波动，而美元却能保持不变。如果有机会，许多人更愿意用美元或类似的坚挺货币赚钱、消费和储蓄。国内法规和操作限制通常会使这一梦想要么明确非法，要么根本不可能实现。 稳定币提供了一种解决方案。顾名思义，这些数字货币相对于参考资产（通常是美元）保持固定的价格。与大部分加密货币不同，稳定币不会出现大幅上涨和投机性收益。它们旨在保持自身价值，就像数字形式的美元。 诚然，现在提出加密货币*牛市的理由很奇怪。过去的18个月里，这个行业呈现出最糟糕的一面，揭露了惊人的欺诈和广泛的赌博式行为。当前的头条新闻常常让人感到凄凉，预示着非理性的监管打击和进一步的灾难。我们有充分的理由对该领域缺乏真正的影响力感到失望，并质疑该技术解决真正问题的能力。 尽管存在这些问题，但我相信加密货币的变革前景依然不变。虽然该领域 99% 的活动可能都是噪音，但我相信，1% 的公司正在构建有意义的产品，它们将极大地影响世界，并在这一过程中创造巨大的企业价值。要理解这种信念的来源，就必须透过表象看本质，研究正在构建的基本原理及其解锁方式。 稳定币是加密货币承诺最具体的例子之一，它可以保护个人免受货币贬值的影响，加快并降低企业的全球支付成本，并为更开放、更便捷的金融体系建设基础设施。从根本上说，稳定币不仅仅是一种新资产，更是一个全新的平台。 在今天的文章中，我们将探讨什么是稳定币、稳定币是如何工作的，以及为什么每天有近百万个加密货币钱包使用稳定币进行交易。我们还将解读 Stripe 等企业如何在这一领域发挥作用，以及该技术会对企业和消费者产生怎样的影响。最后，我们将分析主要参与者，并探讨哪些模式可能在未来胜出。 作为平台的稳定币 稳定币旨在维持固定价格，但并非所有稳定币都是一样的。主要有三种类型： '法币抵押型'、'加密货币抵押型'和'算法型'。在今天的文章中，我们将重点讨论第一种类型，但值得了解所有三种类型。 法币抵押的稳定币最简单明了。区块链上打印的每一块合成美元都会在银行账户中持有相应的真实美元。稳定币和法定货币之间明确的 1:1 比例支持其价值。由于稳定币的流通量可以与手头的美元成线性关系，因此它是一种具有合理资本效率的高稳定性货币。这种方法也有很高的中心化风险。你的真实美元由某个金融机构持有，该机构可能会被冻结。如果发生这种情况，你的稳定币可能会受到冲击。USDT（Tether）、BUSD（Binance，直到最近还有 Paxos）和 USDC（与 Coinbase 合作的 Circle）都是法币抵押产品的例子。 加密货币抵押的稳定币做出了不同的权衡。这类稳定币不是用法币来保证币值，而是依靠加密货币。每向区块链添加一美元的合成币，ETH 等加密货币就会在智能合约中获得比稳定币价值更高的担保。例如，区块链每增加 1 美元的价值，就会有 2 美元的加密货币作为支持。当比率低于一定阈值时，智能合约会自动清算所持资产，以管理抵押品。这种类型的稳定币具有适度的稳定性、较低的资本效率（考虑到过度抵押）和较低的中心化风险。像 DAI（MakerDAO）和 FRAX（Frax）就属于这一类。 最后，我们还有算法稳定币。添加到区块链上的合成美元没有任何支持--除了稳定币本身的原生代币。是的，这听起来很疯狂，这也是它至今没有成功的原因。UST（泰拉）就是一个典型的例子，直到 2022 年 5 月，它才以惊人的方式爆炸。理论上，算法稳定币具有低稳定性、高资本效率（你实际上是在印钱！）和最小的中心化风险。 虽然加密担保币和算法稳定币都很有趣，也有很有价值的应用，但目前的大多数应用都是法币担保币。在可预见的未来，这类稳定币也代表着最大的机遇，不过一些加密货币原住民读者可能会对这种说法提出异议*。 优势 在考虑采用之前，值得注意的是这种资产是如何改进传统货币和金融体系的。简而言之，稳定币让货币变得可编程、无权限、无国界和可互操作。同时，稳定币的基础设施可以让货币流通更快、更便宜。让我们把这些转变说清楚，以免听起来像空洞的流行语。 首先，稳定币使货币可编程。当货币原生地体现为代码时，它就可以像软件一样被操纵。这将开启一波新的用途和应用。突然间，你可以告诉货币去做事情--以某种方式行动或与其他应用互动。未来，应用程序开发人员将使用智能合约将货币编程为迷人、有价值的配置。 其次，稳定币让货币变得没有权限。拥有稳定币就像持有数字形式的现金。这与银行账户里的钱截然不同。你可以把它交给任何你想要的人，而无需依赖第三方。这就相当于把一张 20 美元的钞票交给别人，不过是通过互联网。这不仅对使用稳定币的消费者来说非常强大，而且对想要构建不受传统银行系统限制的金融应用程序的开发者来说也是如此。 第三，当稳定币取而代之时，货币变得无国界。区块链创建了一个看似全球统一的金融系统。稳定币支付没有国际边界，允许世界各地的钱包轻松互动。墨西哥的用户可以向埃及的朋友无缝汇款。 第四，稳定币为金融体系引入了互操作性。突然之间，你的 '美元 '可以与任何应用程序互动。你可以自由地从 Venmo 向 Cash App 汇款，然后再返回，而无需经过中间环节。围墙不再存在。这不仅是对消费者的彻底改善，也是对开发者的解锁，为金融应用开发开辟了丰富的设计空间。 最后，稳定币基础设施使资金流动更快、更便宜。由于去除了中介机构，资金的转移和结算近乎瞬时。稳定币不存在电汇或国际支付等待的问题。此外，这种功能全天候可用。这比地球上所有银行的营业时间都要长。取消银行及其相关的成本结构，应该会大大降低转账成本。在全面推广时，区块链应能促进成本仅为几分之一的价值转移。这种经济效益当然对客户有利。它们还开辟了新的商业模式，如小额支付。 这些都是令人信服的好处，但一个成熟的稳定币生态系统在实践中会是什么样子呢？我希望它能像一个开放、廉价、可编程的全球版 Venmo。它将提供向任何人、任何地方汇款的能力，无论他们使用的是什么应用程序。在广泛的动态应用程序的支持下，它将提供低廉的费用和增强的功能。如果执行得当，它将成为吸引所有人的金融基础设施：零售消费者（想象一下全世界的微信支付）、企业（想象一下使用稳定币进行 B2B 支付）和金融机构（全面简化操作）。 虽然可以说，稳定币基础设施还没有实现所有这些承诺，但如果以目前的速度继续发展下去，这些承诺将指日可待。 采用和使用 尽管稳定币仍处于早期阶段，但其使用已十分广泛。目前大约有 1250 亿美元的稳定币在流通，其中 90% 以上是法定抵押品。其中约 800 亿美元存在于以太坊上，而剩余的 450 亿美元大部分存在于 Tron 上，Tron 是一种在美国以外很受欢迎的区块链，USDT 的使用量很大。如下图所示，稳定币在过去几年中增长迅速： 2022 年，用户转移了 7 万亿美元的稳定币（平均每天 200 亿美元），如今每天约有 100 万个活跃钱包使用稳定币。总而言之，超过 3000 万个钱包持有某种稳定币。 如上图所示，稳定币的使用在泰拉崩盘和更广泛的加密货币寒冬面前表现出了非凡的韧性。是什么推动了这种使用率？ 如今，主要的使用案例来自加密货币原住民，特别是交易者，他们依赖稳定币作为稳定资产进行投资和结算。虽然这种地方性使用是过去几年稳定币增长的主要驱动力，但这并不值得特别兴奋。它为稳定币的需求创造了一个底线，但不太可能催化广泛的社会应用。 稳定币在'实体'经济中的使用情况如何？虽然稳定币在加密货币之外的渗透还处于早期阶段，但它在现实世界中已经受到了牵引。通过观察数据就能发现这一点--稳定币钱包余额和发送模式表明，使用稳定币的是真实的人，而不仅仅是加密货币交易者。你从世界各地的用户那里听到的轶事也进一步证实了这一点：尼日利亚的室内设计师、墨西哥的开发人员和阿根廷的企业主。 是什么促使稳定币得到更广泛的应用？如果稳定币的功能能够提供比现状更好的体验，那么用户就会使用稳定币。在许多情况下，客户不会知道他们正在接触加密货币，因为稳定币基础设施将存在于幕后（就像普通用户不会意识到他们正在使用 ACH 网络一样）。我认为，只要有价值转移的地方，就有可能采用稳定币： 为了使这一点更加具体化，下面列举了几个传统公司如何在稳定币和现实世界的交汇点进行建设的例子。值得强调的是，一些银行和传统金融机构非常重视部署该技术（尽管有些是在 '许可'区块链上，而不是像ETH这样的开放区块链上）。 稳定币可能还处于早期阶段，但消费者和企业都在大量使用稳定币。正如我们稍后将讨论的，它们的用途在未来几年可能会大大扩展。 复杂的监管问题 稳定币不仅在技术上具有颠覆性。它们还带来了重要的地缘政治问题。事实上，对于美国政府来说，稳定币既是挑战，也是机遇。一方面，它们给反洗钱行动带来了各种复杂问题。对于坏人来说，没有什么比一种不受政府正式控制的可靠货币更好的金融工具了。 另一方面，稳定币可能有助于促进国家战略利益。要巩固美元作为全球首选储备货币的地位，还有什么比让更多的美元进入人们手中更好的办法呢？鉴于中国正齐心协力将国际资本流动转向人民币，稳定币的福音影响可能会被证明是非常重要的。 除了美国证券交易委员会之外，美国监管机构都意识到了这一潜力。值得注意的是，众议院和参议院都提出了支持稳定币存在的法案。例如，参议员图米提出的《稳定币信托法案》（Stablecoin TRUST Act）概述了使用 '支付稳定币'的监管框架。这位现已退休的宾夕法尼亚州代表阐述了该倡议的目的：'通过将美元数字化，并使其在全球范围内即时可用且几乎无成本，稳定币可以在实体经济中以各种方式广泛使用。' 这是一个令人兴奋的愿景，尽管并非没有风险。监管机构可能会扼杀整个生态系统。美国证券交易委员会（SEC）似乎正在尝试这样做，而世界其他地方却在向前迈进。例如，欧盟通过名为 MiCA 的东西发布了关于加密货币市场的建设性指导意见。更多自上而下的支付现代化举措也将对市场的发展产生影响。实时支付（RTP）网络，例如巴西的 Pix 和印度的UPI可能会各自为政，但已经在推动当地市场的创新。展望未来，占全球 GDP 95% 的 114 个国家目前正在探索的中央银行数字货币（CBDCs）可能会让独立的稳定币变得过时。 政府如何对待稳定币，时间会证明一切。我希望各监管机构能认识到这项技术的本质：它是一个真正的平台，可以改善消费者和企业的生活。 稳定币作为一种商业 我们已经了解了什么是稳定币以及稳定币的使用方式。但是，这里面有商业价值吗？简而言之：是的。事实上，发行者可以从加密货币中最清晰的商业模式中获益：他们可以将抵押品储备的浮动货币化，并附加增值服务。从本质上讲，这些发行商正在打造下一代支付处理器或银行。 让我们回顾一下这种模式是如何运作的，并研究一下主要参与者是如何抓住机会的。 赚钱 要了解法定抵押稳定币如何赚钱，我们必须先深入了解它们的实际运作方式。我们知道，银行账户中的每一美元都是数字美元的支撑。但接下来会发生什么呢？ 在稳定币的首次发行（又称 '铸币'）之后，稳定币用户可以使用该资产做任何事情。他们可以把它寄给朋友、支付发票、换取其他资产，或者投资以产生收益。至少从理论上讲，有法币支持的稳定币的接收者不需要担心他们收到的钱的价值，因为它有 1:1 的支持。为了证明这一点，发行商依靠传统的认证方法--公司本身或第三方审计机构出具的证明。这些证明会定期发布，以确保稳定币用户的资金得到适当的抵押。 另外，值得注意的是，去中心化金融（DeFi）*提供了一种更好的证明方法，称为 '准备金证明'。这是因为，如果抵押品存在于智能合约中，那么每个人都可以通过编程对其进行验证。由于法币抵押的稳定币依赖于中心化实体，而且没有银行账户的实时视频，因此这在这里是不可能的。（FTX就是一个最明显的例子，说明为什么需要 '储备证明'或其他强大的证明形式。正如读者所知，该交易所滥用了消费者的资金，而这些资金本应被隔离并完全保留。如果该公司建立在加密轨道上，其欺诈行为就不可能发生）。 当稳定币持有者按照自己的意愿使用资产时，发行者会如何处理它所持有的资金呢？简而言之，它就像一家银行，希望获得净利息收入。它的做法是将储备账户中的资本投资到能赚取回报的资产中。与银行一样，风险管理和资产/负债匹配对于确保账户的流动性和偿付能力至关重要。发行者希望尽可能提高储备金的收益率，但又不能承担太大的风险，以免破坏人们对稳定币与美元1:1挂钩的信任。我们将在下文中看到，不同的发行者会采取不同的资产配置方法。安全的方法是将现金存放在资本充足的银行（这是Circle在SVB倒闭时几乎损失数十亿美元抵押品后吸取的教训），将投资资产存放在高流动性、高安全性的证券中（通常是短期美国国债）。 从经济学的角度来看，三家主要的稳定币发行商目前拥有约1150亿美元的存款，比2020年初增长了20倍。这些存款的年收益率超过 5%（3个月国债的收益率为 5.4%），边际成本实际上为零。这表明，他们目前正在赚取超过50亿美元的高毛利浮动收入。为了说明这一点，Tether宣布仅在2023年第一季度就获得了令人瞠目的 15 亿美元利润。 考虑到存款基础的运营杠杆和可扩展性，这是一个极具吸引力的经济模式。最重要的是，核心产品可以在不收费的情况下很好地实现货币化。这支持了更高的使用率和采用率，从而推动更多存款，带来更多收入。 除了浮动收入外，发行商还可以利用邻近的货币化机会。例如，它们可以提供加密货币开关坡道、合规管理工具和资金服务。与传统银行一样，发行商有机会建立一套利润丰厚的产品，加深与客户的关系。 当然，稳定币模式也有明显的风险。发行商能否有效管理抵押品基础，最大限度地降低脱钩风险？在利率下调的环境下，它们如何维持货币化？它们能否将存款成本保持在零，还是说竞争会使它们必须向用户支付部分浮动收益？所有这些问题都需要在持续的时间轴上找到答案。尽管存在风险，但稳定币发行商拥有清晰的商业模式和出色的上升空间。它们有望成为下一代的银行和支付处理商。 不同的方法 既然我们已经概述了商业模式，那就让我们快速了解一下该类别的主要参与者： Tether (USDT)、Paxos (BUSD) 和 Circle (USDC)。 Tether是法币支持的稳定币中不受监管的先行者。Tether由控股公司 iFinex 所有，于 2014 年推出。它在全球范围内被广泛使用，在这几年间已成为使用最广泛的稳定币。 Tether的成功得益于其深厚的流动性、广泛的协议覆盖面，以及可以说较弱的监管。该公司总部设在香港，在技术上不受美国监管。它通过一家名为 Deltec 的巴哈马实体经营银行业务，并与同一家控股公司旗下的加密货币交易所 Bitfinex 关系暧昧。正如你可能预料的那样，Tether 是主要发行商中透明度最低的，包括其储备（包括美国国债以外的资产）的管理。事实上，2021 年，纽约总检察长认定 iFinex 和 Tether 欺骗客户、夸大储备的行为有罪。 虽然 Paxos 提供自己的稳定币（USDP 和 PAXG），但它最著名的身份是白标基础设施提供商。直到今年 2 月，Paxos 还是 Binance 稳定币 BUSD 的发行商。在美国证券交易委员会声称 BUSD 是一种未注册的证券后，对 BUSD 的支持就终止了。(令人困惑的是，只有 BUSD 遭到了美国证券交易委员会的怒火，而不是 Paxos 发行的其他稳定币）。该公司受纽约州金融服务部（NYSDFS）监管；Paxos 目前正在申请国家信托银行特许。该公司实行透明的储备政策，所有资产都存放在现金和短期美国国债中。 除了支持稳定币，Paxos 还为第三方提供各种以区块链为重点的基础设施产品。这包括为 PayPal 和 Mercado Libre 提供经纪解决方案（例如，在应用程序中添加加密货币投资或支付）；为瑞士信贷（Credit Suisse）和 Koch 等客户提供证券和大宗商品交易结算解决方案。 Circle 是稳定币领域的全栈企业级参与者。该公司与 Coinbase 一起成立了 USDC 背后的 Centre 财团。虽然 Circle 负责实际发行稳定币，但收入共享协议意味着 Coinbase 也能从产生的浮动收益中获益*。该公司在大多数州被监管为汇款机构，在FinCen注册为货币服务企业（MSB），并打算成为一家完全特许的商业银行。公司实行透明的储备政策，将所有资产都存放在现金和短期美国国债中。 Circle 的最终目标是通过建立一个功能齐全的金融平台来支持美元兑人民币的使用。它的三个核心产品重点领域是支付基础设施（如接受所有支付类型并以美元兑人民币结算的 API）、商业银行（如资金管理）和加密货币服务（如托管解决方案）。它已与 Blackrock、Jack Dorsey 的 TBD、Visa 和 Robinhood 等公司建立了合作关系。 归根结底，这三大主要参与者在法币支持的稳定币领域采取了不同的方法。当然，谁将赢得市场还不清楚。会是像 USDC 或 USDT 这样开放、独立的资产吗？会是像 BUSD 或 PayPal 那样由有分销权的人发行的品牌产品吗？如果监管方面的不利因素有所缓解，银行是否可以直接发行？我们正处于新设计领域的早期阶段。最终的、成功的稳定币结构可能与今天的任何稳定币大不相同。 更广阔的前景 值得注意的是，虽然我们迄今为止的探索主要集中在现有的稳定币发行商上，但在这一类别中，有许多公司正在开发有趣的产品。一些公司正在为稳定币的广泛应用创建有价值的基础设施，而另一些公司则专注于使用稳定币作为底层基础的新型产品，以提供引人注目的体验。所有这些产品都在推动稳定币的广泛应用，并让人们进一步了解到由稳定币驱动的未来会是什么样子。虽然稳定币发行商是当今的主导者（并且在生态系统中享有特权地位），但我预计，十年后我们回过头来看，就企业价值创造和对用户行为的影响而言，该类别中许多最成功的公司如今才刚刚起步。 这些公司都是谁，他们在建设什么？我们不可能在一篇文章中涵盖所有这些公司，但这里有一张快照，可以让我们了解其中的参与者。 新银行正在构建利用稳定币的产品，为零售客户提供更好的银行业务体验。其中一个例子是Eco，它可以自动将用户的法币存款转换成美元，从而获得新颖的奖励。另一个例子是DolarApp，它为拉丁美洲用户提供使用稳定币的美元账户。它可以保护储蓄免受货币贬值的影响，并提供廉价的跨境支付服务。（编者注：Generalist Capital 是该公司的投资者）。 新一代支付公司正在使用稳定币为个人提供新的消费和汇款方式。Sling（向朋友汇款的简易界面）、Bleap（可与任何数字资产钱包连接的稳定币借记卡）和 Stables（与万事达预付卡绑定的稳定币钱包）等公司正在推动这一领域的发展。 在企业方面，Cedar等专注于 B2B 支付的公司正在使用稳定币消除跨境贸易的摩擦。 而在幕后，基础设施提供商正在为传统金融系统和稳定币应用之间的更大连接性奠定基础。例如，Monerium创造了将数字资产钱包绑定到特定个人法币银行账户（使用IBAN系统）的能力，Bridge正在构建稳定币协调API，为开发人员提供一种方法，轻松地将稳定币集成到他们的应用程序中，并在法币和不同的稳定币之间进行交换。 展望未来 我们只是介绍了稳定币生态系统目前正在进行的实验的一小部分。展望未来，我们不难想象，改进加密货币的基础设施将如何开启更多令人兴奋的稳定币使用案例。以下是几个可能产生重大影响的实施案例： 尽管存在重大风险，但稳定币代表了一种前景非凡的技术。我敢打赌，它们将在未来的金融基础设施中发挥重要作用。无论你是怀疑论者还是皈依者，我都希望这篇文章能揭示出这一类别的真正吸引力（尽管市场动荡）以及对更广泛的经济产生积极影响的潜力。加密货币经历了一个可怕的冬天，但它仍然有能力在全球范围内创造有意义的金融创新。 The Generalist的成果仅供参考，不应被视为法律、商业、投资或税务建议。在这些问题上，你应始终自行研究并咨询顾问。我们的作品可能会介绍 Generalist Capital, LLC 或作者投资的实体。 |
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