历史数据证实：行业非常重要，几乎是投资中最重要的因素。

静思之 2023-09-15

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【导读】：

平庸的往往不是公司，而是行业。

公司在经济利润曲线上的位置大约有50%源于行业因素，行业如同自动扶梯。

平庸公司实现超越只是小概率事件，概率只有8%。

行业非常重要，几乎是投资中最重要的因素。

投资者如果仅仅复制指数购买一篮子股票组合，但后续不随指数调整投资组合，长期收益能够明显跑赢指数本身。

一旦把时间拉长，高增长不一定能带来高收益，而低增长板块的收益也未必低。

股票投资的回报并不依赖于公司利润增长，而只取决于实际的利润增长是否超过了投资者的预期，这个增长预期就体现在市盈率中。

除去通货膨胀因素后97%的股票收益来自于股利再投资的股利，仅仅3%来自资本收益。

近半个世纪中表现最好的两个部门是卫生保健和日常消费品，其中90%左右来自这两个部门。

正文

投资是一场长跑，我们需要从书籍中汲取力量。

最近读了一本有意思的书,《突破现实的困境：趋势、禀赋与企业家大战略》，作者是麦肯锡三位战略业务的领导者：克里斯-布拉德利(Chris Bradley)、斯文-斯密特(Sven Smit)和贺睦廷(Martin Hirt)。

本书最可贵的是提供了大量的硬数据，并以此说明哪些因素对企业超常业绩至关重要，哪些因素则作用平平。

①评价企业平庸和卓越的标准

评价企业的指标很多，作者采用了经济利润（扣除资本成本后的总利润）作为最重要的标准。经济利润抓住了两个重要参数：资本回报率(ROIC)和增长率，这也是许多投资者常用的指标。

图1：用经济利润衡量价值创造

②平庸的往往不是公司，而是行业

作者的研究显示：公司在经济利润曲线上的位置大约有50%源于行业因素，“进军什么领域”的确是战略中最关键的选择之一。

图2：行业的经济利润曲线

一家企业所在的行业对其在经济利润曲线上的位置影响很大。宁愿成为优秀行业中的一家普通公司，也不愿成为一家一般行业里的优秀公司。

图3：行业内的经济利润差异

在某种情况下，甚至宁愿进入自己供应商所在的行业。

图4：行业影响

行业如同自动扶梯。如果你在下行扶梯上往上跑，并试图跑赢上行扶梯的人，你必须跑得足够快。

图5：行业如同自动扶梯

③平庸公司实现超越只是小概率事件

企业家、投资者都会想象自己公司通过一系列战略举措可以实现超越，由此，平庸公司借助曲棍球杆效应一举成为卓越公司。现实中，这种概率大吗？

作者的研究表明：以中间3组为起点的公司，10年间移动到前1/5的概率为8%。

图6：概率有多大

这就是移动性矩阵。整个曲线很有黏性，曲线中的任何公司想要实现移动都很困难。在中间部分的公司中，有78%在10年之后位置不变，后1/5的公司原地踏步的比例达到41%。起初位于顶部的公司，它们有59%的概率在10年后仍然保持在现在的位置，41%的概率沿经济利润曲线向下移动，而跌至后1/5的概率为15%。

图7：移动性矩阵

企业向上移动的路径：长期资本回报率和增长。

在企业成长或者溃败的过程中，资本回报率和增长是最重要的两个路径。事实上，本书数据显示，相较于增长，长期资本回报率可能更加重要。

图8：概率与业绩概况

④行业非常重要，几乎是投资中最重要的因素。

行业的重要性体现在两个方面：

一是行业内在的可积累性。可积累性决定了企业的盈利模式，从而决定了企业的资本回报率和经济利润。从这个角度来说，选择可积累性强的行业至关重要。

二是行业的增长速度。行业的增长速度与一个国家（地区）经济发展阶段及技术进步高度相关，因此大多数行业的增长速度一直在变化。从这个角度出发，选择增长速度较快的行业也很重要。

某种意义上说，你一旦选择了某个行业，你的上行空间就被锁定了，也就是说，你将注定平庸或者卓越。

今天推荐的另外一本书是《投资者的未来》，作者是沃顿商学院教授杰里米J·西格尔。西格尔最著名的一本书是《股市长线法宝》，该书首次出版于1994年，3年后便被华盛顿日报评价为“有史以来最好的10本投资书籍之一”。《投资者的未来》一书可视作《股市长线法宝》的进阶版。《股市长线法宝》主要论证了一个观点，即长期来看，投资股票比投资债券收益率更高，且风险更低；《投资者的未来》则进一步揭示了，长期来看持有怎样的股票组合才能取得更好的收益率。

在本书论证过程中，西格尔再次深入到美股的历史数据中，对市场信奉的一系列观念进行了实证验证，既证实了一些投资理念，也证伪了一些投资理念。其实，仅就“数据证伪”这一点来看，《投资者的未来》一书就值得投资者认真阅读。

本书的研究起点，始于作者心中的一个疑问，即如果投资者购买一系列大盘股并在未来几十年内一直持有它们，那么他们的投资组合会有什么样的表现呢？经过一番繁杂的数据整理和详细的计算，西格尔发现一个几乎不为人知的结果，投资者如果仅仅复制指数购买一篮子股票组合，但后续不随指数调整投资组合，长期收益能够明显跑赢指数本身。即：

“平均来看，从1957年标准普尔500指数诞生以来，陆续加入这个指数中的超过900家新公司，投资收益比不上最初就在该指数上的那500家原始公司。事实上，如果投资者将投资成败系于指数，不断用快速成长的新公司取代指数中增长缓慢的老公司，这反而会使回报降低。”

从这个结果出发，作者发现了另外一个“秘密”，即一旦把时间拉长，高增长不一定能带来高收益，而低增长板块的收益也未必低。原因在于，相比高增长板块的增长速度，市场给予的预期通常更高，导致这类板块以较高的估值纳入指数，反而会拖累指数的长期表现；而对于中低速增长板块，市场给予的预期常常低于其实际增速，导致这类板块的估值经常处于非常合理的水平，长期反而给投资者带来超出预期的收益。

基于此，西格尔教授得出了另一个结论，“股票投资的回报并不依赖于公司利润增长，而只取决于实际的利润增长是否超过了投资者的预期，这个增长预期就体现在市盈率中”。换句话说，相比中长期发展前景，以合理的估值买入同样至关重要。

此外，西格尔教授在书中还重申了股利在长期投资中的重要意义。经过回溯历史数据，西格尔发现，从1871～2003年，除去通货膨胀因素后97%的股票收益来自于股利再投资的股利，仅仅3%来自资本收益。如果在1871年把1000美元投资在股票上，那么到了2003年年底，剔除通货膨胀因素后，这些美元的价值将增加到近800万美元。而如果没有进行股利再投资的话，积累的价值将不足25万美元。

股利的作用之所以如此显著，核心在于其“熊市保护伞”和“牛市加速器”的双重作用。即在熊市中，投资者可以通过股利再投资积累更多的股票份额，待牛市来临后，这些多出来的股票份额就能给投资者创造多得多的额外收益。

除了上述具有真知灼见的观点，西格尔教授的统计资料还揭示出另外一个规律，对A股投资者也很有借鉴意义。在A股市场，很多人常常讲医药和消费是长牛赛道，西格尔从美股的历史数据里也得出了相似的结论。

西格尔发现，在1957-2003年，美股近半个世纪中表现最好的两个部门是卫生保健和日常消费品，年化收益率分别达到13.76%和13.36%，超过标普500指数2个百分点以上，在这段时间，美股业绩最佳的股票中，90%左右来自这两个部门。

在这个意义上，医药和消费作为长坡厚雪赛道，是值得投资者长期持有的。

好了，推荐就到这里，感兴趣的投资者建议去读一读这两本原书，相信会有更深的收获。

（参考来源：六禾致谦、星图金融研究院）