特变电工：股价触底完成，也许接下来就是机会

特变电工是为数不多把公司名字取得这么接地气的企业，特变和电工四个字就把核心产品和行业都交代清楚。

每次说到特变电工，就难免会想起“天威保变”。

如今特变电工算是一家比较热门的公司，而天威保变可能知道的人不多了。

即便是现在的“保变电气”，近十年一直在原地转圈，以前八面威风的天威保变，并没有给保变电气带来实质性的改变。

要知道当年的特变电工和天威保变，是变压器里面的双雄。

如今特变电工七百多亿的市值，营收直冲千亿，保变电气仅仅八十多亿市值，营收才区区三四十亿。

真是三十年河东，三十年河西。

那个时候天威保变重金押注光伏，谁曾想光伏大起大落，哀鸿一片，无数行业巨头倒下，包括前三名。

从那时起，天威保变伤筋动骨，再也没能重现往日光辉。

特变电工趁机拿下绝大部分变压器市场，成为如今绝对的老大。

不过特变电工一路走过来，也非常不容易，未来同样如此。

一、公司

特变电工的前身是“昌吉市变压器厂”，一家国营单位。

跟那个时代大多数国企一样，经营不善，一直亏损，连工资都发不出来。

而且新疆那个地方冬天雪很大，由于工厂没有钱做维护，工厂都居然被大雪给压垮了。

面对这样的情况，市里面也只能放弃，准备年后就破产清算。

这工厂里面有一位技术员，叫“张新”，专业能力比较强。

1987年的年底，乌鲁木齐化工厂邀请张新过去做工程师，并且当场直接把他带到化工厂，让他参观参观。

在车间里，张新看到一台又一台复杂的机器，高大宽阔的厂房，有一种那个年代乡里人进城的感觉。

厂长对张新说，这些设备以后就都归你负责了，每个月工资100元。

八十年代的一百元，算是高工资了。

出了厂房之后，厂长把他带到宿舍区，来到一栋刚完工不久的新宿舍，走上三楼，指着一套房子说：“六十多平，两室一厅，以后是你的。”

从化工厂回来后，张新满怀欣喜的要把这个好消息告诉自己师傅“王秀芝”。

王秀芝在变压器厂干了一辈子，如今早已垂垂老矣。

张新到了王秀芝家里后，把即将换新工作的事情很开心的分享给了他，并且还说了参观化工厂后的感受。

王秀芝听完之后，并没有显得多高兴，而是忍不住看了看工厂的方向，叹了口气说：

“你们这些年轻人都走了，剩下我们这些老家伙怎么办噢！”

听到师傅这番感叹，张新心里也不是滋味，也不知道该如何回答，只能敷衍一下想快速离去。

然而王秀芝很热情的强留张新吃饭，面对这位手把手带自己的老人，实在抹不开面子。

饭菜很简单，主食是面条，菜只是一碟咸菜，张新还愣了一下。

王秀芝看在眼里，笑着说：“别挑，这是家里最好的饭菜了。”

张新以为师傅在开玩笑，也笑着回应：“师傅您可是厂里面的老人啊，怎么会，肯定是您懒得弄。”

王秀芝摇了摇头，无奈的说：

“已经大半年没发工资了，不止是我，那些老家伙更难，吃饭都是问题。”

张新暗自一惊，没想到已经到了这个地步，但是自己又实在不知道该怎么办，吃碗面客气了几句就道别回去。

路上特意去看了看被雪埋住的厂子，心理像打翻了五味瓶，苦涩难受。

恍恍惚惚活到住的地方，没有精神，但就是睡不着。

躺着的一夜，过往一个个片段都浮现在脑海里，那一张张熟悉的面孔，是那样的亲切。

是啊，厂子一关，这些老人就断了生计，以后如何生活？

不知不觉中，天亮了，张新看了看窗外的晨曦，咬牙做了一个决定。

他自己也没想到，这个决定对未来的影响会这么大。

起来洗漱完，他迈着坚毅的脚步，快速走到书记家里，直接开门见山的说：

“书记，我不想去化工厂了，我想留下来把这个变压器厂做好。”

书记还以为听错了，愣了一会，看张新不像开玩笑，疑惑的问：“为什么？”

张新说：“我在厂里的时间也不短，有感情了，那些老师傅对我都很好，现在以他们的年纪，背井离乡去找新工作肯定不现实，厂子如果真关了，他们就难了。”

老书记没想到张新是这样一个想法，不可思议的看着张新说：

“厂子经营不良这么多年了，换了好几任厂长都没能扭转，而且现在厂房都塌了，你拿什么去做？”

张新知道书记说的都是事实，但是依然坦荡的回答：

“我确实没有把握一定能做好，但是我愿意拼尽全力倾我所有努力去做，就当给老师傅们一个交代。”

书记看着眼前的小伙子，平时也知道他是一个感恩的人，但是没想到还有这样一份魄力和胆识。

可能是被他的诚心和坚持感动了，快速思考了一下说：

“难得你有这份心，你敢干，我这把老骨头就陪你赌一把，我去跟上面申请恢复经营，我也调到这个厂来，其他的就看你自己了。”

原厂长早就不见了人影，厂不可以一日无主，当务之急是选一位新厂长。

于是迅速召集所有员工开会，投票选厂长。

结果毫无悬念，张新全票当选。

就在大家都疑惑和迷茫后面该怎么走时，张新发表了上任第一次讲话：

“感谢大家的信任和支持，都是老熟人，客套话就不说了，眼前的情况大家也都看到了，我张新愿意和大家一起，拼搏一把，但是困难也是实实在在的，我也不是腰缠万贯，我和大家一样，只有一双勤奋的双手，那么后面肯定万分艰难，如果现在有想退出的，没有关系，因为我自己都没有十足的把握，如果想留下来的，那么我们也只能靠双手双脚，一砖一瓦的自己把厂房再建起来，而且我们没有多少钱钱去买材料和工具，主要靠把旧厂材料给清理出来，至于非买不可的必需品，我去想办法。”

从那天开始，原本寂静的厂子，又开始热闹起来，所有人都自发的从家里带来工具，一点点的开始清理和准备重建。

虽说很多材料可以废物利用，但是也有一部分时必须要买的，比如水泥。

张新每天的任务就是往银行跑，希望能贷款3万元。

可是银行就是不同意，因为厂子已经欠款23万，即便是现在清算，也还不起这笔钱，怎么可能再贷。

张新没有放弃，也不可能放弃，必须要拿到这笔钱，才有可能让厂子重新运转。

就这样他每天都缠着银行工作人员，持续了一个月，真是皇天不负有心人。

最后工作人员终于被感动了，带他去见了领导。

当然领导也早就知道这个事情，只是他也实在没信心，直接问张新，区区3万怎么建厂？

张新就把他发动全厂员工的计划说了一遍，领导不可思议的看着这个风尘仆仆，眼神却果敢坚毅的年轻人，答应向上面去申请试试看。

后来市里面专门为了这个事情开会研究，经过讨论，同意再贷款3万元给张新。

有了钱就好办，接下来非常顺利。

由于大家都是自发参与，不要工资，只图把事情做好，效率自然很高，跟以前的悠闲作风完全不一样。

经过一段时间的努力，新厂终于建好，而且居然才用了2万元，简直是个奇迹。

剩下的钱正好买原材料，就这样在鞭炮声中，厂子再次运转起来。

可能做事的心态不一样，结果就天壤之别。

之前好像不管怎么努力，都没法赚钱，好像各方面都有问题。

新厂运行仅仅3个月后，居然就开始盈利了。

而且张新经过一系列改革，把之前国企的通病“同工不同酬”问题，给拔了，谁贡献多成绩好，工资就高。

现在看来这种类似计件的方式很普通，在当时可是不行的。

就这样红红火火干了5年，1992年，当时约定的期限到了，原本如果结果依然不行，就坚决撤掉，如果成绩好，就奖励。

这几年的表现太好了，上面很大方的奖励了200万元，这可是巨款。

本来这笔钱是所有人的劳动成果，应该分下去。

但是张新有他自己的新想法，于是把大家召集起来开会。

首先回顾和肯定了过去的努力和成功，并且告诉了他们奖励的好消息。

所有人都沸腾了，意味着他们很多人都会成为“万元户”。

可是接下来，张新很严肃的说了一番话：

“我知道大家都很开心，毕竟万元户就是土豪嘛，但是，大家看看我们的工厂，这是我们亲手一砖一瓦给堆起来的，如果还希望工厂进一步发展，那么就必须要投入资金，看大家的选择，反正我张新一分不要，全部投进去，因为我相信未来会更好，以后回头再来看，万元又算什么，万元上面还有百万千万甚至过亿。”

一番激情演讲过后，所有人都陷入了沉思，这不是一个很容易做的决定。

穷了这么多年，总算熬到头了，是拿钱走人，还是更上一层楼。

不知道谁第一个站出来说：

“本来五年前我就以为活不下去了，现在有了这个结果，真的好像做梦一样，但是我相信张厂长，如果没有他，这一切本来就不存在，当年是他舍弃更好的前程，为了我们冒险一拼，现在他有梦想要发展，我们这把老骨头怎么好意思不支持？”

这一番话说出来，掷地有声，似乎敲击到了每个人的内心深处。

接下来，居然所有人都支持张新的决定，都愿意让厂子发展得更好。

正好在九十年代，随着各项改革的深入，市场经济已经走向成熟。

于是所有人都纷纷出资入股，自然不能再以原来的方式来经营。

1993年，变压器厂正式改名为“新疆特种变压器制造股份有限公司”。

后来公司发展越来越好，又合并了新疆电线电缆厂，再次改名为“特变电工”。

如今30年过去，每次想起这段往事，我都会感概万分。

这段故事我非常熟悉，从这里面可以看出，很多东西都是有其内在逻辑和必然性的。

那个年代在潮流的推动下，机会确实很多，赚到钱的人也多如牛毛。

但是真正成功的企业家，除了特殊时期特殊背景带来的特殊机会外，自身品性和能力，同样至关重要，而且值得我们学习。

张新无疑是一位受人拥戴的好领导，特变电工能发展到今天这个规模，这可能也是关键原因之一。

另外特变电工作为我国第一家变压器行业的上市公司，技术实力非常强大，如此优秀的公司，自然会多次往细处去研究，下次我们就再详细探讨他的业务和技术。

二、业绩

股市有句老话：涨上去的是风险，跌下来的是机会。

特变电工股价从一年前的高位下跌到现在，接近腰斩。

按照2023年的预期业绩，当前的滚动市盈率，差不多只有5倍的样子。

那么，跌跌不休的股价相对于靓丽的业绩来讲，到底是风险，还是机会。

这个，我们先从半年报说起。

2023H1实现营业收入498.17亿元，同比增长16.77%，实现归母净利润74.67亿元，同比增长8.17%；其中2023Q2实现归母净利润27.43亿元，同比下降27.47%，环比下降41.93%。

看上去二季度的业绩似乎比较糟糕，实际上也不好。

主要的原因是因为为公司贡献利润的两大引擎煤炭和子公司新特能源的硅料在二季度均出现了不小的降幅。

尤其是硅料板块，尽管上半年特变电工实现多晶硅销量8.61万吨，同比增长80.50%，且随着产品产量和质量的提升，今年上半年公司生产的N型料产量是去年同期的6倍。

但是由于价格方面下跌的幅度太大，大幅稀释了公司产能和技术提升所带来的利润。

单晶致密料均价从2023年1月初的17.62万元/吨下跌至2023年6月底的6.57万元/吨，使得新特能源的盈利能力承受了很大的压力。

新特能源上半年营收为175.87亿元，同比增长19.5%；归母净利润人民币47.59亿元，同比下降15.28%，基本每股盈利3.33元。

新特能源上半年多晶硅单位售价约16.5万元（含税），较上年同期的24万元，下降约32%多晶硅上半年实现收入人民币126亿元，同比增长约22%，实现毛利人民币67亿元，同比下降2%，毛利率53%，同比下降约13个百分点。

多晶硅业务实现归母净利润约人民币45亿元。

特变电工持有新特能源的股份较高，处于绝对控股的地位。

新特能源上半年多晶硅产量7.61万吨，销量8.61万吨，库存从2022年底的1.9万吨，下降至8000吨，并将于8月底进一步下降至4000吨左右。

上半年内蒙包头一期装置检修，产能释放影响下，上半年公司多晶硅生产成本和全成本较高，分别为7万元和7.5万元。

预期随着8月底检修完成，产量逐步满产，以及准东一期调试完成，产能在年底投产后，公司多晶硅生产成本将下降到5-5.5万元左右。

除了子公司新特能源的硅料之外，公司煤炭板块是近年来增速较快的板块之一。

尽管煤炭价格较高峰期有所下滑，但整体依然处于高位。

上半年特变电工煤炭业务实现营业收入99.54亿元，同比增长24.96%，毛利率受矿坑内运输成本、爆破剥离成本增加影响同比下滑4.83个pct至44.04%，但依然维持在相对高位。

截至到中期报告发布的时间，公司煤炭核定总产能7400万吨/年，较22年底增长约400万吨/年。

除了硅料和煤炭之外，还有风光电站的业务。

上半年特变电工风光电站建设确认收入装机规模约1.02GW，新增获取指标约1.08GW。

综合来看，前两个季度公司新能源产业及工程板块实现营业收入159.83亿元，同比增长23.37%，毛利率同比减少11.73个pct至44.61%。

最后就是传统的输变电业务。

公司输变电相关业务实现稳健增长，共实现营业收入158.23亿元，同比增长23.58%，其中变压器/电线电缆/输变电成套工程营业收入增速分别为25.56%/13.88%/49.13%。

在新合同方面，上半年公司输变电产业国内市场实现签约近200亿元，输变电国际成套项目正在执行未确认收入及待履行合同金额近60亿美元，国际单机项目实现签约3.45亿美元。

公司输变电业务进入了新一轮的景气周期，但是毛利润不高，期待未来毛利润的提升能给特变电工贡献更多的利润。

三、总结

① 特变电工的传统主营业务输变电板块开始加速，未来随着国网加大投资特高压业务会贡献新的业务增量。

并且，特高压板块随着一带一路的发展，海外市场未来同样具有放量的可能性。

尤其输变电成套工程营收较去年同期增长了接近50%，高于成本上升的幅度，因此毛利润开始有了较大幅度的提升。

公司在报告中的解释是，毛利率较上年同期增长10.83个百分点，主要系公司加强成本管控及部分开工项目毛利率较高。

② 煤炭和硅料，是公司业绩弹性最大的两个板块。 

首先，煤炭是公司弹性最大的板块，数十亿的煤炭储量，保证了公司产能的无限深挖的空间。

在之前的分析中我提到过：

在2020年新冠疫情放水之后，我们的判断是，全球煤炭价格无论如何回撤，大概率是回不到疫情之前了。

原因也很简单，每一轮全球大放水之后，大宗商品尤其是能源价格，都会较上一轮经济周期提升一个台阶，从不例外。

更重要的是，即便未来价格继续回调，只要在成本线之上，公司都可以做到以量补价。

现在再回头看上一次的总结，基本上和当前的情况是一致的，煤炭在经历二三季度的调整之后，当前有企稳回升的趋势。

然后就是新特能源的硅料，新特，通威这些公司都具有产能和成本的优势，未来很多小厂卷到成本线之下会逐步出清，然后维持到一个稳定的毛利润。

大概率可以赚到辛苦钱。

③ 现金流和负债压力会持续改善。

因为特变电工最近两年业绩爆发，经营利率率的提升带动了现金流的改善，公司的资本开支和经营现金流在2021发生反转之后，负债率也逐步下降。

随着公司的现金流越来越多，负债结构会得到持续改善，财务费用降低使得公司可以释放出越来越多的自由现金流。

因此在未来业绩不出现较大幅度的下滑的情况下，随着资本开支慢慢趋于稳定，特变电工的分红应该会有一个持续提升的过程。

④ 下面这段话，是我在上一期的总结中说的，当前的看法与上期继续保持一致。

新能源（风光）电站可能是未来公司的利润持续贡献点，把短期的高收益转换成中长期的利润，通过投资具备长远收益的电站，平抑公司业绩波动，对股东来说也是一件好事。

⑤ 因为近期公司股价的下跌，黑猫认为，特变电工目前是具备了非常好的上车机会。

大额的合同保证了输变电板块的稳定增长，同时新特能源大概率可以做到一定程度的以量补加。

然后煤炭板块的产能会持续释放，这些确定性的增量，是投资特变电工未来的成长性。

按照比较保守的预计，公司未来长期维持100亿以上的净利润是较大概率的事情，而当前特变电工的市值仅仅只有730亿，我个人认为是相对低估的状态了。

更重要的是，特变电工是一家新旧能源都涉足的公司，并且拥有全产业链的配套优势。

特变是一家基本上没有什么污点，管理团队非常具有进取心的企业，大概是被忽视在角落里面的黄金。

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