复盘：2000 年以来的四轮医药牛市行情

2000年来，医药的牛市行情基本伴随着药改，距离上一次药改已经过去了4年，今年我们药改预计6月份开始，会不会又推动一次新的医药牛市行情呢？

咱们不妨从过去四轮医药牛市行情，找找蛛丝马迹

从趋势来看，2000年以来医药行业经历了四轮较为完整的牛市行情，分别是：

06-07年的大盘牛、09-10年的新医改牛、13-15年的创新牛和19-20年的蓝筹疫情牛。

从相对大盘走势来看，除06-07年没有取得超额收益外，其余三轮在新医改、行业不断进行改革创新和结构升级的影响下，医药板块获得了长周期维度下不错的收益，整体呈现牛长熊短的特征，是A股长期走势较为稳健的板块之一。

具体到二级板块来看，每一轮牛市行情由于驱动和催化因素的不同，引领板块向上 的动能亦有不同，但整体来看医疗服务、医疗器械、生物制品和中药板块仍取得了较好的收益。

一、复盘 2000 年以来的四轮医药牛市行情

（一）第一轮牛市复盘（06-07 年）：行业整改下的结构行情

行业：受益于 06-07 年大盘整体上行，医药生物板块也迎来一波牛市行情。2006 年行业年涨幅为 67%，主要是受到行业大力整改的负面影响。

随着整合出清、基本面加速修复，估值也明显显著提升，行业迎来戴维斯双击，2007 年行业年涨幅为186%。

但从相对收益的角度看，在本轮行情中大部分的时间，医药生物行业是没有跑赢大盘的，这主要源于政策层面的负面扰动以及情绪面的压制，但结构性的机会仍存，医药商业、中药等领域的利润增长和市场表现要明显优于其他细分板块。

政策：大力整顿和规范运作是主旋律。从2006年3月开始的打击药购销环节商业贿赂拉开了医药行业整治大幕，同时，药品持续降价、同质化产能扩充等负面因素因素爆发，行业景气陷入低谷。

2007年，医药行业加速复苏，净利润增长明显快于收入增长。其背后是产业环境得到明显净化，产能利用率低、质量控制水平差的中小企业面临生存大考，具有一定实力的上市公司加强整合，降本增效效果显著。

（二）第二轮牛市复盘（09-10 年）：新医改下的“独立牛”

行业：医药生物行业伴随着 2009 年大盘反弹同步 V 型向上，全年行业涨幅为 103%。2010 年行业年涨幅为30%，在整体大盘向下的背景下表现强势。

本轮医药牛市是在新医改开启下的一波相对独立牛市，这主要还是源于之前一年的负面因素出清，政策利好开始兑现驱动行业长期逻辑清晰通顺，基本面是支撑本轮医药牛市的驱动因素。

政策：2009年3月，中共中央、国务院向社会公布《关于深化医药卫生体制改革的意见》，这标志着我国进入“新医改”实质性实施阶段。

同时，新版医保目录扩容、基本药物制度实施以及加快基层医疗卫生建设投入，即大幅增加了总需求量又培育了大量优质龙头企业，行业迎来重大发展机遇，使得行业独立于整体大盘走出一波相对独立牛市行情，行业估值持续提升。

（三）第三轮牛市复盘（13-15 年）：转型升级下的“创新牛”

行业：创新与纠偏是行业的主旋律。尤其是智慧医疗、基因检测等新概念崛起，成为拉动板块上涨的主要力量，2013 年 1 月至 2015 年 6 月，智慧医疗、基因检测板块区间最高涨幅高达 1270%和 770%。

政策：各类《规划》文件，依然强调通过加强自主创新、改造提升传统医药等多种方式，增强产业核心竞争力和可持续发展能力。

在政策的影响下，医药工业换挡调速，2013-2015 年医药营业收入、利润增速连续下 降跌破 20%，医药终端市场总体规模增速下降，进一步倒逼行业创新升级。

例如化学原料药等产能过剩产业加快淘汰，创新含量高的生物制品营收占比不断增大等等。

（四）第四轮牛市复盘（19-20 年）：蓝筹叠加疫情牛双轮驱动

行业：在药政审批改革、医保谈判、带量采购等重大事件的影响逐渐定价之后，医药行业表现强势反转，成为当年市场主线之一。

资金面来看，公募基金持仓医药市值冲破新高，医疗服务持仓市值最高突破 2000 亿，医药商业、中药持仓市值未突破 100 亿。

政策：2016 年以来，药政改革持续深化，医疗体系发展进入新时代。2020 年，疫情 催化之下医药行业受到前所未有的关注，医药、医疗、医保三方加速发力，创新与临床 价值导向深入人心。

二、历次医药牛市行情的驱动因素有哪些？

（一）政策三个抓手：鼓励医药创新+提升医疗服务+优化医保支付

国内医药政策调整概括来讲是医药、医疗、医保等医药卫生体制基本秩序的构建及改革。

以史为鉴，在行情演绎中，政策变化会在一定时间范围内影响和扰动市场。

但中长期维度来看，医药行业始终是强刚需行业，政策的变化旨在改善民生、推动行业持续健康发展，因此，在短暂的调整适应后，行业往往能够在格局优化、动能切换中迎来更好地高质量发展。

（二）创新主旋律：新技术、新业态、新模式的发展

从一级市场投融资情况来看，以创新药、体外诊断、基因检测为代表的“新动力”投 融规模连年扩大，占比也显著提升，在疫情的催化之下呈现爆发式增长。

对应到二级市场来看，板块内部行业分化，以 CXO 为核心的医疗服务（此外还有检验检测、专科医疗等）以及国产替代为逻辑的器械行业（IVD、设备及耗材）的市值占比快速提升，显著压缩了其他板块的市值权重。

预计创新仍是未来十年整个医药行业的主旋律，而创新的方向将由传统制药切换至新型生物技术（ADC、抗体、细胞与基因治疗）、小分子靶向药等新技术领域，同时，创新也有望扩散至器械及部分中药领域。

（三）基本面特征：供需为长期之盾、盈利拐点为短期上攻之剑

医药行业被称为“永不衰落的朝阳行业”。从长期趋势来看，我国已进入人口老龄化 阶段，而伴随着人口结构的变化，势必大幅催生对医疗保健、生命健康等方面的需求。

从支付端来看，老年人医疗费用占比会随着老年人口增加而持续上行，未来我国的医疗费用占比的提升空间仍然较大，市场空间广阔。

此外，随着人均可支配收入的提升，消费升级也将带动医美、牙科等领域的需求增长。

除了供需结构，基本面的边际变化也是影响短期行业指数走势的核心。

从近 20 年行业上市公司的净资产收益率增长情况与市场表现结合来看：

基本每一轮的牛市都行情演绎都伴随着利润端的拐点与修复，二者的同步性会受到当时全球环境、市场风险偏好、资金性质等因素的扰动影响。

但从最近两轮牛市行情来看均保持了较高的同步性，也就是说盈利端的拐点是牛市行情的基础。

（四）资金助推趋势：机构资金青睐助推演绎医药牛市

政策导向和技术发展会影响行业长期发展趋势和格局，基本面、盈利能力的边际变化会在相对短周期扰动行业的走势，而资金面则无疑是资本市场表现最直接的助推因素。

从过去四轮医药牛市阶段，新发基金的发行情况来看，每一轮都离不开新发基金的贡献：

06-07、09-10 年主要是由于公募的爆发，新基金快速扩张，新发基金份额分别同比 增长 499%和 496%；

13-15 年则主要受益于私募基金的推动，私募基金率先回暖，2013 年私募新发同比 +15%而公募则是-46%，第二年同步回升；

19-20 年公募和私募齐回暖带动市场上行，医药行业市值迎来爆发式增长，从 2003 年末不足 10 亿元增加到2021 年末的 7072 亿元高点，资金是板块上行的重要推动力。

复盘下来，做一个总结，医药牛市行情的过往条件

1-政策面驱动搭台，推动医药行业改革

2-医药行业内部集中度逐渐集中，过剩产能逐渐出清，ROE稳步抬升

3-医药行业内部的内生创新，构成第二增长曲线

4-大机构的资金青睐

所以说，一个行业的牛市基本上是政策面、产业面、资金面三面的共振效果，现在医药可以说是底部区域了，未来可期！