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01｜问题简答 一、破产重整中，普通债权人接受重整计划“债转股”，并不意味着其债权已得到足额清偿。 二、转股的价格并非计算清偿债权的必然依据，债权人通过“债转股”受偿的金额应根据股权的实际价值来确定。 三、债权人通过“债转股”未受偿的部分，担保人仍应继续承担担保责任。  02 问题提出 近年来，涉及上市公司等大型企业的破产重整案件中，“债转股”越来越成为主流清偿方式之一。 但是，《企业破产法》及相关司法解释关于破产重整中“债转股”性质、定价方式及运用规则并没有明确规定。特别是，当重整计划中将“债转股”方式清偿债权的清偿率设定为100%时，如债权人接受“债转股”的，能否请求保证人等担保人继续承担担保责任？司法实践中，对此问题分歧较大，争议较多，并未形成共识。 本文试结合破产程序的制度特征、相关法律规定及司法实践，对此问题进行简要分析。 03 法律分析 一、破产重整中，普通债权人接受重整计划“债转股”，并不意味着其债权已得到足额清偿 “现金”、“留债”、“债转股”是当前破产重整程序中常见的三种清偿方式。所谓“债转股”，就是将债权人的债权转换为对债务人企业的股权。由此可见，“债转股”实际上兼具债务清偿和股权出资两种功能。从债务清偿的角度，“债转股”实质上是以股抵债；从债权转换股权的角度，“债转股”则是债权人以其债权向公司出资获取股权的股权投资行为。 破产语境下的“债转股”性质如何？《企业破产法》、《公司法》等相关法律均没有规定。实务中通常有两种观点：一是实体清偿说，一是程序清偿说。 实体清偿说认为，“债转股”是债权人与债务人基于重整计划就债权清偿达成的合意，通过以股偿债的方式实现债权清偿，属于债权人与相对人进行的债权和股权的交易行为。在此情形下，债权的消灭是实体权利义务的消灭，债权上的担保利益，包括物的担保和人的担保，因担保的附随性亦归于消灭。 程序清偿说认为破产实务中的“债转股”，仅是分配债务人财产的一种方式，债权人因接受出资人权益的分配而致其债权相应消灭，仅发生程序法上债权消灭的效力，系基于破产程序而对债务人的债务豁免，其清偿的效力并不及于非破产当事人的担保人，附随于债权的担保利益并不因此消灭。 基于破产制度的功能和破产实务而言，我们更赞同程序清偿说。破产重整中，普通债权人接受重整计划“债转股”，仅是程序意义的清偿，并不意味着其实体债权已得到足额清偿。理由是： 第一，不论是破产重整、和解还是清算，作为破产的方式，都是以债务人资不抵债为前提。既然资不抵债，债权人就不可能获得全额清偿。 第二，破产制度的核心是集体清偿和公平分配，解决的是如何将有限的债务人财产公平地向债权人分配的问题。因此，不同于企业正常状态下以投资为目的的“债转股”，破产语境下的“债转股”是以公平分配债务人财产为目的，仅仅是以出资人权益对债权人进行“清偿”的一种分配形式，这种“清偿”只具有在程序上进行分配的意义，与实体法上的债权因清偿而消灭不同。 第三，就破产实务而言，重整计划关于“债转股”部分股权的定价通常低于抵债股权的实际价值。如选择“债转股”即被视为转股债权在实体上获得全部清偿，那么债权人将无法向保证人和其他连带债务人主张权利，将导致选择“债转股”的债权人大幅减少，重整的难度也将随之加大，不利于破产重整的制度功能的实现。而且，破产重整计划可通过“多数决”、“法院裁定”等方式通过，并非完全债权人平等协商意思自治的结果，认定以股抵债即全额清偿，对债权人明显不公平。
二、转股的价格并非计算清偿债权的必然依据，债权人通过“债转股”受偿的金额应根据股权的实际价值来确定 重整计划中的“债转股”，是管理人和债权人等多方主体在法院支持下，通过团体协商，以债务人企业的出资人权益分配给债权人，以消灭债务，使得债务人企业重获新生。作为破产程序中分配债务人财产的一种方式，以股抵债并非实体法意义上的出资抵销或者以物抵债行为。债权人通过“债转股”获得的实际清偿金额，应以股权的实际价值而确定。 就现有破产实务案例而言，目前管理人进行“债转股”的常见股权定价方式主要有市场价格法、第三方评估法、偿债率倒推法等三种方式。所谓市场价格法，即以债务人企业股票一段时间的加权平均价或者某一时点股票的市场价格来确定转股的每股价格。第三方评估法则是管理人聘请第三方专业的评估机构来确定“债转股”的价格。 市场价格法和第三方评估法，相对而言能够较为公允地确定“债转股”的价格，但因账面清偿率不高或者额外费用成本等原因，实践中，就破产重整中“债转股”的定价，越来越多地采用偿债率倒推法进行。 所谓偿债率倒推法，即不评估或者确认股权的实际价值，而是通过统计全部转股债权数额以及可分配的股权数量，倒推测算出“债转股”的每股价格。通过定价方式即可看出，这种方式计算的每股价格无法反映股权客观上的市场价值，其主要目的在于完成债务人财产分配。实践中，上市公司经过破产重整程序后的股票复牌交易价格，基本上低于或者远低于重整计划中确定的转股的每股价格。 综上，债权人通过“债转股”获得的实际清偿金额，不能简单当然地按照重整计划确定的“债转股”的价格计算，而应根据股权的实际价值来确定。如果重整计划中关于“债转股”的股权定价经过了评估或者能够相对公允地体现其客观市场价值，则根据转股价格计算受偿金额，应无不当。但是，若重整计划采用偿债率倒推法确定的债股价格，显然该价格不是股权的真实价格，不能体现分配股权财产的真实市场价值，故不能以该价格计算债权人“债转股”受偿金额。 三、债权人通过“债转股”未受偿的部分，担保人仍应继续承担担保责任 如上分析，破产程序是集体清偿程序，核心在于将债务人有限的财产公平地分配给债权人。为了实现债务人财产的公平分配，破产清偿，通常以债务人财产变价为条件，以金钱分配为原则，以其他行使的分配为辅助。具体到重整程序中，为了维持债务人企业的经营价值，实现挽救有价值企业的重整目的，故一般不宜对债务人财产进行金钱或者实物分配作为主要清偿方式。“债转股”的清偿方式即应运而生，且日益受到普遍采用。其价值在于，一方面，通过分配出资人权益的方式，既能最大化降低债务人的负债率，实现对债权人的清偿，另一方面，又能显著改善债务人企业的经营条件。 由此可见，在破产语境下，“债转股”仅是为了实现破产重整的制度价值，而采用的一种特殊的分配债务人财产的方式。债权人在破产程序中通过“债转股”所获清偿，仅是在程序意义上对债务人财产获得的分配，在实体上应基于分配财产的客观价值而计算实际清偿的债权金额。鉴于实践中“债转股”的定价往往不能反映股权的客观价值，即便债权人通过“债转股”方式获得了100%清偿，也仅是程序上的清偿，即股权价值+豁免债务而进行的清偿，因债务豁免而不能再向债务人主张债权。但是，保证人和连带债务人并不因此豁免。 《企业破产法》第九十二条第三款明确规定： 债权人对债务人的保证人和其他连带债务人所享有的权利，不受重整计划的影响。 根据上述规定，重整计划对债权的调整，不影响债权上附随的担保利益。虽然因债务豁免和调整，债权人不能再向债务人主张，但并不导致债权在实体上的消灭，债权人在破产程序未获实际清偿的债权，保证人和其他连带债务人仍应继续承担责任。 关于此问题，最高人民法院刘贵祥专委在《当前民商事审判中几个方面的法律适用问题》也有倾向性意见，其认为： 重整程序中“债转股”作为一种债务清偿方式，实际清偿率一般不可能达到100%，所谓债权的消灭，是完成“债转股”之后，无论实际清偿率是多少，债权人对债务人企业不再享有偿还请求权，债权相对于债务人消灭（如破产法第94条规定），而相对于其他债务人、担保人，债权只在已实际清偿范围内消灭。 确定担保人责任范围应以“债转股”实际清偿率为依据……在以“债转股”方式清偿债务的情况下，对担保责任的认定不应简单拘泥于重整计划中所表达的股权价格或清偿率，而应区别不同情况。 综上，债权人通过“债转股”未受偿的部分，担保人仍应继续承担担保责任。具体而言，如果破产重整计划已经基于专业评估机构评估而明确“债转股”的股权实际价值或实际清偿率，可作为确定担保责任范围的依据。如果破产重整计划对股权价格或清偿率的确定，是倒推方法作出的，不能体现“债转股”的股权实际价值或实际清偿率，法院可根据当事人请求委托专业评估机构评估或者结合债务人企业清算价值、以现金清偿方式的清偿率、重整预期等情况综合判断担保责任范围。 1 END 1
（本文图片授权于著名自然摄影师、博旅文化 NatureCulture创始人郑洋老师） |
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