|
5月15日，央行等额续作了到期的20亿OMO和1250亿MLF，而按照央行操作惯例，降准至少提前一天公告，所以截至15号短期的降准、降息均落空，不过这倒也基本符合市场预期。 13日财政公布了特别国债的发行计划后，市场利率转为下行，一方面发行节奏整体温和，短期供给冲击有限，另一方面，对货币政策进行相应的流动性对冲操作市场也增加了新的期待（尽管这两方面内容可能有些矛盾）。 近期关于央行降准的讨论很多，我们不做预测，只是简要讨论下所谓的降准空间问题。 根据一季度的货币政策执行报告，当前商业银行的加权平均法定准备金率大约为7%，央行最早公布这一数据是2018年1月，彼时的平均法定准备金率是14.9%，也就是说目前银行的平均法定准备金率只有2018年初的一半不到。  不过这种绝对水平的高低似乎与所谓降准空间大小并无关联。 一只股票从100块钱跌到10块钱，是下跌90%，并不妨碍其还能继续下跌90%，到1块钱，这就是空间。 根据5%的增长目标叠加3%的物价增长目标（上限，不超过），那么8%附近或许是M2和社融增速的合意中枢，进一步地，如果央行认为存量信贷的结构优化可以提升金融支持实体经济的效率，那么7%附近乃至再偏低一些的社融、M2增速或许也是合意的。 截至4月末，社融存量增速8.3%，M2增速7.2%，货币与经济增长的匹配方式或许确实在换档。 2018年1月，需要缴准的一般性存款（商业银行对非金融机构及住户负债）规模大约155万亿，目前为262万亿。我们以10%衡量过去广义货币的增速，以7%衡量未来广义货币的增速。 2018年，一般性存款一年增长15.5万亿，按照14.9%的平均准备金率缴准，对应增加缴准规模大约2.3万亿。 而当下，262万亿的体量年增长7%，对应18.34万亿的一般性存款增长，按照7%的准备金率缴准，对应增加缴准规模1.28万亿元。大约只有6年前的一半。 也就是说随着广义货币增长的放缓和绝对准备金率的降低，信用派生带来的存款增长部分需要缴准规模是趋于下降的。或者说，随着信用扩张总量增长内生性的放缓和绝对法定准备金率的走低，基础货币的刚性投放压力在趋于下降的。 所谓空间是基于需要而言的。一方面，存款体量的走高，决定了同等幅度的降准现在释放的流动性要远超过去；另一方面，随着存款增长的放缓和准备金率的走低，每年存款派生带来的缴准规模反而在不断下降。一升一降，准备金率的调整从过去的大步快走到小步慢走是历史必然。0.25个百分点的降准我们已经看到，未来更小幅度的降准可能也会看到。 显然，空间足够，不降并不是因为空间有限。当前或者今后更小的准备金率调整可以发挥和过去较大幅度准备金率调整同等的流动性投放效果。 是否调整只是取决于央行认为是否必要，根据近期的货币政策执行报告的各种表述，根据财政的发行计划，结合二季度较小的MLF到期规模，短期这种必要性确实是相对有限的。 |
|
|
