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一、白酒行业从量的竞争已经进入强势品牌文化竞争
我国白酒业德竞争经历了“主张量的增长”和以“质”取胜的阶段。在最初谁做出了“量”，谁就能赢得第一回合，而在以“质”取胜的阶段我国一大批工厂“变”成了企业集团，一个品牌、几种产品“变”成了一个品牌体系。由于强势品牌的出现，我国白酒业的竞争格局在发生变化，目前产量不是企业竞争取胜的关键，而在公司的品牌文化的号召力，文化营销成为目前白酒竞争的主要特征，产生了一大批具有悠久历史的强势企业。虽然这几年白酒行业从年2001开始步入低谷，这些强势品牌企业依然比较好，如五粮液、茅台等家喻户晓的品牌，对这些高档白酒的消费重在消费文化。
从我国居民的生活水平看，明显经历了三个阶段：第一阶段是改革开放前的“生存时代”；第二阶段是改革开放后的“生活时代”，这是一个有了各种生活设施(如电视、冰箱、音响等)就能活得更好的时代；第三阶段是经济进入平稳发展期的“生感时代”。目前我国消费者对于白酒更在于品味酒的文化，我国白酒的竞争主要是强势品牌文化竞争，一些抵挡的酒企业经营业绩每况愈下。
二、白酒格局发生变化，高档酒有潜力
在国家“重点发展葡萄酒，控制白酒总量”的产业政策下，加上2001年白酒开始征收从量税导致白酒产量一直在缩减，白酒行业步入低谷，2002年和2003年产量大幅度下降，从2004年情况看白酒整体产量开始小幅度增长。2004年全国规模以上白酒企业986 家，吸纳从业人员32.37 万人，共生产白酒315 万吨，同比增长1.98％。中低档白酒盈利的迅速下降促使白酒的格局发生变化，大部分白酒企业纷纷向高端产品转型。对于一些强势地区的白酒的生产不增反而下降，如白酒主产区包括名优酒主产区在内的四川、贵州、安徽、山东等14个省产量下降，降副最大为黑龙江省达27.21％。而在云南、内蒙古、河南、湖北、海南等一些少有高档白酒品牌的省份白酒产量较去年有所增长。
从下表我国白酒产量前10名的企业可以看出，走高档酒道路的白酒企业产量是下降的，利润却是上升的，最好的例子是五粮液和山西汾酒，产量同比分别下降为－27.26％和－1.98％，但公司的净利润还是保持较快增长。目前对于低档酒的企业由于从量税收使其难以生存，而高档酒由于附加值高，从量税收对其影响很小，因而一些厂商纷纷进入高档酒子行业。但是真正有实力和被消费者所承认的是具有传统文化优势的品牌高档酒，在高档酒领域里面，主要力量是品牌优势。
04年白酒产量前10位企业产量增长情况
企业名称 产品产量(千升) 同比增长(％)
四川宜宾五粮液集团有限公司 134487 -27.26
四川剑南春集团有限责任公司 58035 14.57
四川沱牌集团有限公司 54121 4.44
湖北枝江酒业股份有限公司 48621 32.52
泸州老窖集团有限责任公司 46696 -13.52
沈阳妈妈街酒业有限公司 42550 -5.33
山东天府集团公司 42476 36.58
山西省杏花村汾酒集团公司 37936 -1.98
北京红星股份有限公司 37235 -5.61
北京顺鑫农业股份有限公司牛栏山酒厂 35879 35.47
数据来源于行业网站
三政策的松动 行业税负有望降低
自从上个世界90年代来，我国在白酒消费税上有两次比较大的变动，一个是1994年1月，国家出台消费税政策，对各类白酒征收5％-25％不等的从价税，主要方式是增值税＋从价计征消费税取代产品税＝17％＋25％。这项措施虽然在一定程度上压制了白酒行业，但是有漏洞，一些公司纷纷通过折价出售给下属的销售公司，再通过销售公司对外销售的方式逃避部分消费税，或者采用外购方式进行抵税。因而这并没有遏制白酒的产量，白酒的产量一直上扬。在2001 年5 月国家再次调整白酒税收，除维持从价的消费税以外，再加上从量的消费税和取消外购酒可以抵税的政策。这次征收从量税是对中低档白酒是一个打击，2002年，我国白酒产量仅378.47万吨，比2001年下降了10％；2003年更是白酒企业生死存亡的关键年头，产量比2002年下降了12.4％。
从从量税对白酒上市公司的影响看，对于高档白酒五粮液和贵州茅台的影响很小，几乎没有影响，而对于中低档的沱牌曲酒、泸州老窖的影响比较大，如果取消从量税，其每股收益增长在50％以上。不过目前关于从量税的改革正在进行，在2005 年3 月24 日，中国证券报披露：在3 月23 日成都召开的2004 年度“中国白酒工业运行”发布会上，国家发改委人士透露，国家财政部、国家发改委、国家税务局等相关部门对下调白酒消费税政策已具雏形，具体政策有望在年内出台。而且中国酿酒工业协会白酒分会在2005 年4 月26 日召集五粮液股份有限公司等13 个酿酒骨干企业财务负责人，在北京召开了“白酒产品消费税政策座谈会”，就中华人民共和国财政部办公厅草拟的《关于白酒消费税政策调整意见》进行了讨论。因而白酒消费税调整有望在年内出台。
目前《全国白酒行业纯粮固态发酵白酒行业规范》已经正式实施，这是中国白酒行业第一个自律性生产工艺技术规范，对于传统优势的上市公司是利好消息。这个工艺技术标准将使现有两极分化不断加剧的市场中，传统名优酒的地位日益巩固，各大名酒也会继续推出中低档酒抢占市场。
四防御性策略：关注有文化品牌优势的高档酒上市公司
对于白酒行业，属于典型的防御行业，受到国家宏观调控影响比较小，业绩也是比较稳健。目前有12家以白酒为主业的上市公司，从这些公司2004年和2005年的业绩看，大部分业绩稳步增长，如贵州茅台、五粮液、伊力特，而从低端转向高端的白酒上市公司山西汾酒和全兴股份业绩则是大幅度增长，这两家上市公司2005年净利润同比增长分别为69.71％和290.70％，只是有问题公司古越龙山和酒鬼酒业绩同比是下滑的。
从白酒行业上市公司的市场表现看，其市场表现明显强于大盘。我们来看从2005年开始到2005年6月10日这些上市公司股票的涨跌以及在这期间大盘的涨跌。在这期间上证指数下跌12％，而白酒上市公司只有3只股票表现比大盘弱，其它表现比较好。如五粮液、贵州茅台、山西汾酒、古越龙山等品牌优势的名酒明显强于大盘，贵州茅台涨幅达到28.33％，逆势走强。
白酒上市公司业绩和市场表现情况
代码 股票名称 每股收益(元) 净利润增长率(％) 05年涨跌(％)
04年度 05一季 04年度 05一季
600519 贵州茅台 2.09 0.94 39.85 41.16 28.33
600735 ST陈香 0.01 0.00 101.19 117.18 26.09
600059 古越龙山 0.22 0.07 -5.98 -3.06 13.65
000858 五粮液 0.31 0.15 17.78 7.66 8.21
600809 山西汾酒 0.21 0.12 110.88 69.71 3.00
000568 泸州老窖 0.05 0.06 8.53 3.22 -0.84
000799 酒鬼酒 0.10 0.01 133.67 -83.85 -0.91
600702 沱牌曲酒 0.04 0.02 14.29 7.16 -8.55
600159 ST宁窖 -0.29 -0.02 -524.98 73.17 -10.31
600197 伊力特 0.18 0.03 2.21 8.19 -17.31
000596 古井贡Ａ － － － － -38.25
600779 全兴股份 0.14 0.06 139.82 290.70 -42.41
数据来源：德鼎投资 注：涨跌是2005年1月4日－6月10日的涨跌
白酒的消费主要是对文化的一种消费，白酒行业的竞争也已经从量的竞争已经进入强势品牌文化竞争，对于具有品牌和历史文化优势的白酒公司在竞争中强者更强，是防御性投资策略重点选择的品种之一。对于白酒上市公司，我们建议重点关注：五粮液、山西汾酒以及全兴股份。
五粮液 （000858）：公司现有窖池优质酒的平均出酒率在5%-7%，随着窖龄的增长，加上工艺管理的强化，“五粮液”酒的产量近几年徘徊在7800-8000吨水平的局面将会突破，预计“五粮液”酒05、06年产量有望达到8400吨、9070吨，同比增长分别为5%和8%。公司产品的优化将带来毛利率的上升，公司2003年销售毛利率为 44.96％，2004年的销售毛利率48.88％，2005年一季度的毛利率为51.79％，随着产品优化更进一步优化，增加高档产品比重，销售毛利率会更进一步提高。我们预计2005年和2006年公司业绩保持在20％－30％的增长。
山西汾酒(60809)：公司重新回到高端市场，2004年经过公司的努力，积极实施品牌创新战略，不断优化产品结构，确立“高品质、高附加值”的品牌开发原则，加大中高档产品的市场开发力度，目前已形成了以“国藏汾酒、青花瓷汾酒、老白汾酒”为代表的中高端强势品牌，市场前景广阔。公司的销售毛利率上升较快，毛利率从2003年得64.82％上升到2004年的70.42％。05年1月，公司将竹叶青的价格平均提高了70%左右，由于公司具有文化和品牌效应，竹叶青处于供不应求的状态。公司业绩也因此开始高速增长，2005年一季度，公司实现主营业务收入2.76亿元,净利润0.50亿元,每股收益0.115元,同比增长69.71%。
全兴股份 （600779）：公司一段时期以来进行一系列的资产重组，将亏损严重的四川制药转让给全兴集团公司，甩掉了亏损包袱。目前“水井坊”品牌为主导产品，公司也向高端酒类发展，“水井坊”已成为国酒一线品牌。2005年一季度公司业绩大幅度增长，公司酒业完成销售收入1.75亿元，同比增长50%；实现净利润2756万元，同比增长2.9倍，随着高档酒水井坊销售量的增长，2005 年全兴股份业绩呈加速增长趋势。公司参股18%的清华源兴生物的子公司深圳赛百诺基因, 拥有全世界第一个基因治疗药物“重组人P53腺病毒注射液今又生”，具有生物基因概念。
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