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沪胶期货的成交与持仓逐年上升，充足的流动性为套利交易提供了市场基础，同时沪胶作为商品本身兼具农产品及化工属性，在金融市场不断发展的带动下，其金融属性也与日俱增，多重属性影响下的沪胶价格波动频繁。
一、沪胶套利交易必要条件及方法 针对不同交割月份的期货合约价差进行交易，主要可对下面几点因素进行分析：1.近期历史价差区间统计 一是收集分析该品种波动区间，确定基本价差波动值，区间价差套利波动区间内的价差变化能够弥补成本并有盈余；二是根据套利持仓长短设定开平仓点位及止损点。 2.合约未来价格走势分析 一是分析两个品种的近期走势、历史相关合约走势、基本面相关信息，得出强弱关系及近期走势预期；二是根据趋势设定正套或反套的基本思路确定具体操作；三是理论价差（套利成本）测算。 理论价差测算一般用来指导套利操作，在计算了正、反向套利所需的成本基础上，若价差大于理论价差，则可以选择套利。上述的区间统计套利及趋势套利一定程度上也要借助于理论价差测算的成本线作为操作指导，大多数无风险套利及涉及交割的套利操作则更是完全建立在理论价差的基准之上。 二、沪胶市场走势及套利机会分析 依据以上基本分析思路，结合沪胶市场走势的品种独特性，我们对隐藏在沪胶市场中的套利机会进行逐一分析： 1.年内波动带来的套利机会 对2006—2010年间的沪胶市场走势及价差走势逐年进行分析，并挑选沪胶1—3、3—5双月价差统计，得出以下结论： 一是远月升水价差最大值基本维持在600—800区间内，且越接近交割月，价差扩大的概率越大。除去2008年的极端下跌行情导致的远月极端贴水及价差波动剧烈的影响之外，近年双月价差在年尾至交割月前均维持远月不断升水、价差达到高位的变化。 二是通常情况下，考虑远月合约的交割成本，远月价格应大于近月合约。因此，通常贴水行情出现时的价差小于远月升水时的价差，大多维持在200点以内波动，偶有大幅的贴水导致价差急剧拉大，维持时间短暂，大多为日内行情（除去2008年极端单边行情的影响）。 三是价差随趋势变化明显，上涨趋势升水行情的价差随之扩大，下跌则价差缩小甚至出现贴水。 四是扣除日内的短暂剧烈波动及交易误差等要素，价差的区间波动范围大致在200—600点之间。 从以上分析可以看出，1—3、3—5双月价差的年内波动区间基本达到800点的幅度，200—600点为基本波动区间，区间上下边缘均存在套利机会。价差在-600点可以买近抛远，200点可以买远抛近操作，待价差回归至区间中部选择平仓。 以2007—2008年走势为例，2007年5月中旬与9月上旬，3—5月价差达到200点；2008年1月，3—5月价差达-700点。若选择套利开仓，均可以在两个月内平仓获利。200点买5抛3后，平仓点位可选择区间中下部-400点位置平仓，两月获利600点；而-700点买3抛5后，选择区间中上部200点平仓，可获利500点。 2006年价差走势
2007年价差走势
2008年价差走势
2009年价差走势
2010年价差走势
价差变化的趋势中时常伴随着短暂的剧烈波动与偏离，统计图中可以看出，短期200—500点的波动时常出现，这为套利提供了许多低风险的短线获利机会。 一是极端单边行情引起的剧烈波动。如2008年受国际金融危机影响，国内商品市场在国庆节后开盘便一路单边下跌，使许多合约价差大幅剧烈波动。由于单边行情通常受到低成交、停板、强平等因素影响，因此套利操作性较差。二是突发消息或行情突变的短期影响。消息面的影响通常导致主力合约快速反应，从而影响双月合约的价差突变，在其他合约跟随反应的过程中，这种剧变带来的短暂价差偏离逐渐被修复，这一系列过程提供了短线套利机会。如今年11月份，央行上调存款类金融机构人民币存款准备金率，在前有加息后有物价管控措施的配合下，迅速打击了商品市场人气，导致多数商品价格大幅下跌，系统性风险弥漫市场。沪胶3—5价差在剧变影响下，短暂扩大至-600点左右的高位，11月底价差在行情下跌过程中，回落至0点附近。 三是振荡行情中的价差变化。振荡行情的市场节奏难以把握，往往使投机者陷入追高杀跌的困局。而价格的上下振荡恰恰为价差的波动带来了机会，相较于合约涨跌的幅度较难把握，价差涉及的合约相关性较高，走势存在一致性，只是时间差导致了价差一定的范围波动。经过统计分析可以看出，价差的波动维持在一定的理论基础范围之内，因此，在价差波动中采取套利操作，对于振荡中的高低点把握更易实现。 四是主力合约的移仓。主力合约的移仓，在前主力合约及后主力合约间会引起价差的短期变化，沪胶主力合约的移仓具有一定的规律性，且伴随着大量的成交量，是短期套利的好机会。如今年10月份，沪胶1103合约在10月20日左右较常规提前一个月移仓至1105合约，导致3—5月价差短期扩大至-500点左右，两三天的移仓完成后又迅速回落到之前的-250点左右。 3.偏离理论价差的套利机会 我们测算了正向、反向双月基本套利的理论价差。其中，正向套利在交割月前两个月内正向600点开仓是可以实现的，交割月前平仓在正向200点至反向100点范围内可以实现，也可以选择交割。按照前期高价沪胶主力合约38000点为基准，时间选择在一两个月内完成平仓或进行交割。就本文所选合约期限，开仓时间集中在11月至来年2月间。测算理论价差（单位：元/吨）如下：
单价：38000元/吨；保证金比例：正常日18%，交割月30%；手续费：万分之二点五；交割费：10元/吨；仓储费：每吨0.8元/天；质检费：仓单质检有效期三个月，双月交割通常会有质检，估算15元/吨；资金成本：按照一年期贷款利率测算（5.56%）。 需要说明的是，在实际操作中，上期所仓单可以质押资金释放部分现金流，因此资金成本应小于表中测算的完全借贷资金成本。此外，胶价变化也会引起理论价差相应调整。 同理，反向套利可推出理论价差（单位：元/吨）如下：
需要说明的是，反向套利期货交割只对于持有库存的现货企业或贸易商有操作意义，对于其他参与者来说，先卖出商品再买入的顺序导致交割必须先从现货市场购入，再在期货市场卖出交割，远月再从期货市场买入抛入现货市场才能完成套利。这种方案实际操作难度较大，本文不予考虑。 根据以上测算的理论成本，结合价差走势，偏离理论成本或者价差大于理论成本时，即存在套利机会，可以进行交易。在可以交割的前提下，这种套利基本属于无风险套利。分析价差走势图可以看出，年中出现偏离理论价差的套利机会均存在。 偏离理论价差的情况出现时，就会出现无风险套利机会。这种套利收益稳定，风险极低，既可以选择平仓获利也可以交割，适用于资金规模较大的客户以及贸易商、厂商等可以交割的法人。 4.趋势套利机会 价差变化对于行情趋势的判断有着辅助作用。在行情趋势初期，往往难以判断，操作风险较大，但远近月价差的变化通常显示了未来趋势的变化迹象。同时，单边投机往往持仓比例要求偏低，而套利存在一定的规避风险效果，持仓比例可以放大。结合趋势判断可以通过套利策略操作，降低风险，同样获得趋势收益。 若判断未来走势为上涨趋势，远月合约处于贴水、平水或是低升水时，可以买近卖远，随着上涨趋势的形成，远月升水必然扩大。同样，远月逐渐升水的过程也进一步验证了上涨趋势的形成。在趋势判断的基础上进行套利与投机操作的区别就是，价格波动风险较小，价差与单个品种价格走势相比更为缓和，套利持仓控制上比例可以适度放大。例如，2009年全球经济触底反弹，沪胶在经济复苏及二次探底的忧虑交织的影响下逐步振荡上行，而沪胶双月价差在第一季度仍然维持贴水状态，沪胶指数已走出上涨趋势，贴水必然向升水过渡。此时可以进行买远抛近的套利操作，等待远月走强进行平仓。 |
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