美联储与危机

伯南克自辩危机应对：必须“注水”，没冒险使用纳税人的钱

希望金融机构“大而不能倒”的困境不再出现

2008年以前，美国金融机构极力怂恿居民通过抵押贷款购房

伯南克（Ben S. Bernanke）

在此前两课中我曾提到这一系列讲座的关键主题是央行的两大主要责任，即力求金融稳定和经济稳定。为实现金融稳定，央行的主要工具是其作为最后贷款人的能力，央行通过向金融机构提供短期流动性来弥补匮乏的融资。为实现经济稳定，央行的主要工具是货币政策，包括调整短期利率水平等。

今天我将主要讲讲金融危机发生的2008年和2009年，并关注央行作为最后贷款人的功能。

非优质贷款被“扮靓”

并遍布所有金融机构

上次我谈到了金融体系中存在的一些脆弱性使房价下跌的影响更加复杂，否则，仅仅房价下降给经济带去的冲击不过是像2000年科技股泡沫散去一样。

这里的脆弱性包括私人机构的脆弱性，包括过度举债等。而更重要的是，银行无力监管自身风险，从19世纪一些银行的遭遇可以发现，如果短期资金撤出，那么银行面临挤兑状况时将无能为力。此外，像信用违约掉期和其他有毒金融工具的过度使用等，都会导致风险在特定公司或特定市场中过度集中。

公共机构也存在脆弱性，包括监管结构上的缺陷、重要公司和市场未得到有效监管或至少法律方面的监管不充分等。例如，监管机构在要求银行提高监管和管理其风险的能力上的努力是不够的。危机开始后我们也关注到：不同的监管机构负责金融体系中的不同领域，而对整个金融体系的稳定则关注不够。

公共机构存在脆弱性的典型表现就是被称为政府资助企业的房利美和房地美。房利美和房地美（下称“两房”）虽有股东和董事会，却并不仅仅是私人企业，它们是国会批准成立的，其使命是支持住房市场。它们并不提供住房抵押贷款，相反，它们是作为中间人存在的，介于房屋抵押贷款最初提供方和抵押贷款的最终持有人之间。所以，一家银行可以将抵押出售给房利美和房地美，后者会接受这些抵押品，并将其转变成抵押贷款支持债券。

房贷支持债券就是抵押贷款的证券化产品，这一过程被称为债券化。房利美和房地美开创了这一金融工具，将其作为通过放贷获得融资的基本途径。特别是当它们出售房屋抵押支持债券时，也为信贷损失提供担保。也就是说，一旦抵押贷款出现问题，它们将为投资者承担风险。现在，两房被允许在有效资本下运营，一旦发生太多抵押贷款损失的情况，两房将陷入困境。它们没有充足资本来支付，无法兑现支付承诺的担保。金融危机的很多方面都未被提前预测，这便是其中之一。

回到危机发生10年前，美联储人员和其他很多人就认为，两房如果没有充足资本，将威胁到金融体系的稳定。但情况是，两房不仅出售债券，还买入了包括其他私人机构发行债券在内的大量债券。它们通过持有房屋抵押而获利，连未受保护的房屋抵押都一并拿下。然而，它们无法承受损失，缺乏资本也使他们面临风险，这是触发危机的一个重要原因。这不仅仅是房市荣枯问题，伴随的还有抵押贷款产品和金融实践等。

此外，加上很多不标准的贷款（标准贷款是那些利率固定的30年期优质抵押贷款），各种各样的抵押贷款的申请者经常还是信用状况不佳的购房人。这些抵押贷款的特点是，只有房价不断上涨，贷款才能够被偿付。例如，你申请了利率可变动的房屋贷款，最初的利率如果为1%，前一两年还款没问题，两年后利率或升高至3%，4年后或升高至5%，不断上涨，你不得不在某刻再融资，转入更为标准化的抵押贷款。只要房价不断上涨，还能够为房主带来流动性，他就能够进行再融资。但一旦房价不再上涨，贷款人发现不但未获得流动性，反而房屋的市场价值低于所欠的按揭款。它们无法再融资，还发现还款额不断上涨。在2006年前，房价开始大幅下降便验证了上述理论。

不良抵押贷款的实践例子很多各有特点，如利率可调贷款、可选择部分还款（初期少还月供，以后再多还）等，有些抵押贷款合同还没有贷款人的信用材料，放贷方因此也无法确保贷款者的信用及其还贷能力。

当时的一些广告很能暴露问题。我们看看它们提供的条件。如只有“1%的低初始利率”，也就是第一年的利率，而没有告诉你下一年的利率，又如“收入自报”，意思是你告诉银行你的收入，银行写下就完了，这就是全部的信用审核。还有“100%融资”，就是无需首付。“仅付利息放贷”，就是你只需付息，不必非要还本金。“债务合并”，这个很有趣，意思是你找到房贷公司，并说：“我不仅想借钱买房，还想把信用卡欠款和其他负债转入抵押贷款中，我想也使用1%的起始利率，”这是很有问题的贷款方式。

现在房贷公司、银行和其他很多机构，都搞这种贷款，它们的结局将如何？它们如何融资？其中，一些抵押贷款被计入到放贷发行人的资产负债表，但更多的有毒或次级放贷被打包成债券，并在市场上出售。举个例子，如果放贷抵押被出售给房利美和房地美，它们必须满足两房的发行标准，两房会把它们打包成抵押贷款的支持债券并与担保一同出售。这还是有抵押贷款支持的简单形式的债券，复杂的债券则更是叫人费解，比如说抵押债券通常是将放贷与其他债券合并的债券，并且可以被分层次出售，即可向一个投资者出售债券中最为安全的那部分，再向另一个出售最为高风险的那部分。

投资者欣然购买这些债券的一个原因是：评级机构给予很多这些债券3A级高评级。也就说“它们很安全，你不必担忧这些债券的信用风险”。由此，很多这样的债券卖给了包括养老基金、保险公司、境外银行甚至是富人这样的投资者。此外，债券还会卖给发放这些贷款或创建这些债券的金融机构，它们能够创造会计神话，通过这些债券的商业票据等廉价的负债表工具来融资。通过上述形式，一些债券被卖给投资者，一些则由金融机构自身持有。另外，还有美国国际集团这样出售保险的公司，创造出各种各样的信贷衍生品，其实质就是：“给我们些钱，如果你买入的房贷支持债券背后的抵押贷款出现问题，风险我们承担，你不会遭受损失。”

虽然这些债券都是3A评级，但上述操作使相关债券乏善可陈。最后的局面是：风险可以扩散至整个体系。

房价下跌让投资者惊醒

大公司已难逃厄运

现在想想什么是危机？有金融机构时就会发生危机或金融混乱。例如，一家银行有长期贷款这样的流动性资产，也有存款这样的短期负债。典型的银行危机是：如果存款人对银行所持有资产的质量失去信心，他们将选择提现。如果银行不能及时地将贷款转变为现金，将没有钱支付每个存款人，挤兑就发生了。这个时候，银行要么破产，要么快速在市场上将长期资产变现，并承受巨大损失。

2008年、2009年金融危机是发生在不同机构身上的典型的金融危机。不仅发生在银行业，而是在更广泛的金融市场环境下。2006年、2007年房价下降时，我们无法偿付人们借入的次级抵押贷款，拖欠贷款或违约的情况越来越多，并最终使金融公司（及其发明的投资工具）和美国国际集团这样的信用保险公司得不偿失。如果假设全美国的次级抵押贷款都变得一文不值，金融体系的全部损失约等于股市糟糕的一天所减少的市值，这还不是特别巨大。但骇人的是，由于债券过于复杂，金融公司对其自身风险的监控不充分，当损失分散至不同的债券、不同的领域，并没有人真正知道损失发生在何处、谁将承受损失。所以，这在金融市场引发了巨大的不确定性。

结果便是：不管何处的短期融资，无论是商业票据还是其他类型的短期融资，不像存款那样保险，这些“批发融资”，多来自投资者和其他金融公司。一旦一家公司遭遇信用危机，就会引发更多的人去银行挤兑，投资者、借款人、交易对手将纷纷撤出资金，这道理和存款人从被认为有麻烦的银行取现是一样的。大规模挤兑一旦发生，将给金融公司带来巨大压力，它们失去资金，被迫快速出手资产，金融市场也会被严重干扰。

1930年代大萧条时期，数千家银行破产，大多为小银行，只在欧洲有一些大银行破产。而2008年危机的不同之处在于：在很多小型银行破产的同时，美国多个最大型的金融机构也承受巨大的压力。贝尔斯登2008年3月在短期融资市场上承受了巨大的压力，在美联储辅助下，被出售给了摩根大通。此后危机略有缓解，甚至夏季时一些人认为金融危机或将得到控制，但到了夏末，事情就开始恶化了。2008年9月7日，房利美和房地美明显被卷入，两房没有足够资金偿付抵押贷款担保损失。美联储与两房监管机构及财政部合作，确定了资金缺口，最后财政部在美联储帮助下介入接收了两家公司，将其置于一种有限破产模式下，即托管。更广为人知的是，雷曼兄弟在9月中期遭受了严重损失，既找不到收购方又找不到愿意提供资本的机构，在9月15日，该公司申请破产，同日，另一家大交易公司美林被美银收购。我谈到的这些金融机构都为美国前10或前15排名的大型公司，欧洲也是类似的情况。所以，情况是不仅仅小型银行受到影响，最大的、最复杂的跨国金融机构也面临破产。

向金融机构提供资金

是克服恐惧的最佳办法

现在我们来讨论第二部分。

首先，请记住美联储在20世纪30年代大萧条时期的教训——在稳定银行系统方面做得不够。在当时的金融恐慌中，美联储本来应该根据巴杰特规则大量发放贷款以阻止挤兑、竭力维持金融系统的稳定。此外，美联储在防止通缩和货币供应萎缩方面也做得不够，因此需要有适应性的货币政策避免经济深度衰退。

而在这次金融危机中，美联储和联邦政府显然吸取了上述教训，采取有力行动阻止金融恐惧，并在此过程中与其他机构和其他国家央行、政府通力合作。

值得特别指出的是：2008年10月10日这天，在华盛顿举行的G7会议发布了一项从头写就的声明并分发，声明以美联储的部分提议为基础，其中首先是：我们打算共同防止系统重要性银行再破产。因为在雷曼兄弟公司破产之后，我们准备确保银行和其他金融机构可从央行获得融资、从政府得到资本。我们准备努力恢复储蓄者信心和投资者信心，尽可能合作以推动信贷市场的正常化。

再看看10月10日G7会议后多个国家发布声明后的情形如何，在几天内，我们开始看到银行的压力减小，到该年年末和2011年1月初，银行系统的融资压力有了重大改善。因此我认为，这是国际合作的典范，充分说明这不仅是美国才有的现象，不仅是美国的政策，也不仅是美联储，而是真正的全球合作，尤其是美国与欧洲的合作努力。美联储在此过程中发挥了重要作用，提供流动性以确保遏制金融恐慌。

对此我只做简要概述，下面将讲一些基本知识，并分析两个案例阐述其中的部分问题。

美联储有一个叫贴现窗口的机构，常规运作是向银行提供短期融资。银行可能是一天运营结束时发现资金短缺，它希望向美联储提供抵押品，以此可获得隔夜贷款，利率是美联储收取的所谓贴现率。因此，要允许美联储向银行提供贷款的贴现窗口始终存在。

贴现窗口总是有效的，无需采取特别步骤向银行提供贷款，一直以来，美联储始终在向银行贷款。为了让银行对信贷的可获得性感到放心，我们做了一些调整。为了向银行系统注入更多流动性，我们对通常为隔夜贷款的贴现窗口贷款展期，我们延长它的期限，拍卖贴现窗口资金，各金融机构可以竞标。我们的想法是，固定拍卖额度，至少确保能将众多现金注入金融系统。

无论如何，关键在于美联储将贴现窗口作为最后贷款人的常规机制向银行提供贷款是有效的。我们积极利用贴现窗口，确保银行获得现金，尽力平定金融恐惧。

不过，目前我们金融系统的复杂程度大大超过1913年美联储成立之时。如今市场上有众多不同种类的金融机构。正如我之前所说，这次金融危机类似过去的银行危机，但今天的金融环境里充斥着各种金融机构各种制度。因此，美联储必须超越贴现窗口这一工具，我们要推出一整套其他方案、有针对性的流动性与信贷工具，以便对其他类型的金融机构提供贷款。

“我们没有冒险

动用纳税人的钱”

必须提到的是，我们发放所有的贷款都有抵押物作保，我们没有冒险动用纳税人的钱。

这些资金并不只是进入银行，而且更广泛地进入金融系统。我们的目的还是要提高金融系统的稳定性，让信贷再次流动起来。值得强调的是，这是各国央行在履行常规的最后贷款人责任，这种做法已存在数百年。不同之处在于，与以前那种只是传统的银行环境相比，其发生的制度环境不同。我们需通过特别计划纠正部分机构和市场。当然，银行已有贴现窗口覆盖，但经纪自营商这种进行证券和衍生品业务的又一类型金融机构，也面临着非常严重的问题，其中包括贝尔斯登、雷曼兄弟、美林、高盛和摩根斯坦利，此外还有其他类型的金融机构，我们也向其提供现金或有抵押的短期贷款。

我还想谈一谈货币市场基金。一个拥有3000万美元现金的养老金基金可能不愿意将其投入银行，原因是如此数额的存款不受保障。大家知道，联邦存款保险公司对存款保险有一个限度，因此养老金基金可能不将现金存入银行，而是将其投入货币市场基金。货币市场基金由此必须进行某种投资，它们往往投资商业票据等短期资产。商业票据是通常由公司发行的短期债务工具，期限一般为90天或更短。非金融公司可以发行商业票据以管理自己的现金流。它们需要部分短期资金满足自己的工资支付或库存需求。因此通用汽车、卡特彼勒等制造业公司会发行商业票据，以便获得现金管理日常运作。包括银行在内的金融公司也会发行商业票据，获得资金可用于管理自己的流动资产。可将其再用于向私人公司的贷款。

货币市场基金购买商业票据，商业票据本质上又是非金融公司如制造商和金融公司的一个融资来源。金融公司将其带给其他借款人。在这样完美的安排中发生了什么？雷曼兄弟带来了巨大冲击，这点我们马上要讲到。雷曼兄弟是一家投资银行，是一个全球性的金融服务公司，他不是银行，因此不被美联储监管，他是一家投资公司。他拥有众多证券，在证券市场进行众多业务。他不能吸收存款，不能成为银行，相反，它在包括商业票据市场在内的短期融资市场为自己融资。进入21世纪，雷曼大量投资抵押证券和商业地产，正如我们所知，随着房价的下跌，抵押贷款违约增长，雷曼的财务处境恶化，在商业地产方面也损失惨重。因此，雷曼走向破产，所有投资亏损，遭受重大压力。事实上随着雷曼债权人信心的丧失，他们开始从雷曼撤资。比如，投资者拒绝展期雷曼公司的商业票据，其他业务合作伙伴表示：“我们不再打算与你做生意，因为我们担心下周你就破产了。”因此，雷曼亏损与日俱增，越来越发现无法融资。

在美联储和财政部的帮助下，雷曼竭力寻求是否有人愿意向公司追加资本或收购公司。结果没人愿意这样做，因此在9月15日它申请破产。这是一个巨大的冲击，影响了整个全球金融系统。在雷曼兄弟破产造成的众多影响中，货币市场基金受到的影响尤其显著。在一个规模相当大的而货币市场基金拥有的资产中，雷曼发行的商业票据数量相当大。雷曼一倒台，他的商业票据要么一钱不值，要么至少长期内完全不具流动性。因此，突然之间，该基金发现再也不能支付投资者的赎回。假设你是一家货币市场基金的投资者，就你知道如果前往该基金赎回，你可以得到自己的份额。但你还知道该基金并没有足够资金应付所有人的赎回，那么这时你要怎么做？19世纪银行的存款人也会做同样的事情，如果他们知道银行亏损。因此，该积极投资者和其他货币市场基金的投资者开始赎回，其情景就像典型的银行挤兑。

但须知，这时严重的银行挤兑，或者在本例中是货币市场基金挤兑，投资者开始尽可能快地撤回资金。在这次危机中，美联储和财政部迅速对形势作出反应，财政部提供暂时保证，即如果你不马上赎回的话，我们会保证你将来得到自己的资金。美联储推出流动性担保计划，想银行贷出资金，银行反过来又利用贷款购买货币市场基金的部分资产。这就给予了货币市场基金所需的流动性，用于支付投资人的赎回、平息市场恐慌。大家看看当时发生的情况，这时货币市场基金的资金流出状况。这是一个规模达2万亿美元的行业，这是日数据。大家可以看出，雷曼破产后几天，货币市场基金的跌破净值。

在雷曼破产声明公布之后大约两天时间，货币市场基金每天大约流出1000亿美元。在两天之内财政部宣布提供保证的机会，美联储出面支持这些基金的流动性，挤兑现象迅速结束。因此，完全典型的银行挤兑、典型的反应、提供流动性帮助遭挤兑机构，向投资者提供现金、提供保证，挤兑被成功终止。不过这是在故事的末尾才发生的，因为货币市场基金也持有商业票据，当货币市场基金面临挤兑，它们反过来开始尽快抛售商业票据，结果商业票据市场陷入震动。这个例子表明金融危机如何能向各方面扩散。我们经历雷曼破产，雷曼破产又促使货币市场基金经历挤兑，而货币市场基金的挤兑又在商业票据市场造成冲击。因此，一环连着一环，很难保持金融系统的稳定。因此，随着货币市场基金从商业票据市场撤资，商业票据市场利率飙升，贷款方不愿意增加贷款，因为贷款可能会有一天落到商业票据借款人手中。这反过来影响那些公司的运营能力，以及金融机构为自身融资的能力。

再一次，美联储按照巴杰特原则作出反应建立特别方案。我们根本上说是最后贷款人，我们说：“向这些公司发放贷款，如果这些贷款出现问题，我们会提供担保。”这样就恢复了商业票据市场的信心。大家可以再次看到恐慌现象，利率急剧飙升，这实际上掩盖了当时的压力。因为它还不包括这样的事实，即对众多公司来说，融资根本没有价格。或者说即使他们获得融资，也是隔夜或非常短期的融资。美联储的行动恢复了该市场的信心，大家可以看到，相应的利率在2009年初走低。还有另外一种活动，这是我最后想要提到的。许多我一直在谈论的东西可能是你们读报纸时不太常见的。你们知道，我当时一直致力于这些关键的市场，从事这些工作向金融机构提供广泛流动性试图使恐惧处于控制之中。但是，包括美联储和财政部也参与了解决某些重要机构的个别问题。

“两害之中取其轻”

2008年3月，正如我前面提到的，美联储的一笔贷款促成了贝尔斯登被摩根大通收购，避免了贝尔斯登破产。我们采取这一次行动的理由首先是，当时金融市场压力很大，我们担心贝尔斯登的崩溃将极大地增加这种压力，也许会导致一场彻底的金融恐慌。此外，我们当时判断至少贝尔斯登是有偿债能力的。我们还判断，至少摩根大通有意愿收购贝尔斯登，同时保证承担后者的债务。因此向贝尔斯登贷款，我们的行为符合我们前述的观点，即我们发出的贷款应具有未来被偿还的可能性。我们在发出贷款时感觉我们已获得良好的保障。

第二个例子，是2008年10月，我想你们都知道，当时AIG已非常非常频临破产，再次要提及的是，它是最大型的保险公司，也许是世界上做大的保险公司之一。容我仅简单的阐述一下这一案例，AIG是一家结构复杂的公司，一方面它是一家跨国的金融服务公司，拥有许多组成部分，包括一系列保险公司，全球性的保险公司。但是，它还有一个名为AIG金融产品的部门，该部门参与了所有类型的起义衍生品和其他类型的金融活动。正如我此前提到的，其中包括了贷款，对不起，是信贷保险，卖给抵押贷款支持证券持有者的信贷保险。因此，当抵押贷款支持证券开始变质时，很明显AIG遇到了大麻烦，它的交易对手方开始索要资金或拒绝给AIG融资，AIG处在巨大的压力之下。现在，照我们估计，AIG的破产基本上将意味着末日。

它与如此众多的不同类型公司相互影响，又与美欧的金融系统以及全球性银行如此相互关联。我们非常担心，如果AIG破产，我们将彻底失去进一步控制危机的能力。不过，从最后贷款人理论的角度看，幸运的是，虽然AIG承担了其金融产品部门的大量损失。但这些损失是世界最大保险公司的，它还有很多很多完全良好的资产。结果是，该公司有担保品可向联储提供，使我们能够发放贷款，以提供其维持运营所必须的流动性。因此，为了防止AIG破产，我们利用该公司的资产作为担保品，向其提供了850亿美元贷款，显然是相当大的一笔资金。随后，财政部为维持AIG的生存也向该公司提供了司法支持，而这又是具有高度争议性的。

我们认为，就最后贷款人的理论而言，这是合法的。首先，因为这是一笔附属担保品贷款，事实上美联储最终还拥有部分抵押品。其次，因为它是全球金融系统的一个关键要素，正如我说的，AIG逐渐稳定了下来，并已向联储偿还了贷款利息。虽然财政部仍持有该公司的多数股权，但AIG也一直在偿还财政部，从未间断。但现在，我想强调的是，我们被迫为贝尔斯登和AIG所作的显然并非未来危机管理的秘方，对一个存在“大而不倒”的企业的系统而言，这是一种本质上错误的做法。如果一家企业规模如此巨大，以至于它知道自己肯定会被救助，且不说这一点本身是否公平合理，对其他企业来说是全无公平可言。而更严重是，这会诱使它们承担大的风险，它们会说：“好吧，我们要承担大的风险，无论怎样，我都会赢。如果风险有回报，我们会赚大钱。如果没有回报，政府会救我们。” 这就是大而不倒，我们不能容忍这种情况，问题在于我们并没有任何可使用的法律或者政策工具来阻止雷曼兄弟、AIG以及其他公司的破产给金融系统造成难以置信的破坏。因此，我们选择在两害之中取其轻，并帮助AIG摆脱失败厄运。

综上所述，我们需要确保在未来不让这种事再次发生。我们希望改革这个系统，以便象类似AIG等重要企业在未来遭遇同样压力时，能够以安全的方式破产，让它的管理层、股东以及债权人能够接受它破产时所造成的后果。这样，它的破产并不会让整个金融体系随之崩溃。我将在下一讲讨论我们在改革在这一体系时取得的成绩，我希望大而不能倒的困境将不再出现。

最后，让我说说危机造成的后果，我们确实阻止了危机，我们阻止了全球金融系统的崩溃，这明显是件好事，为了让你们更好理解，有一点我非常确信，我认为美联储也十分清楚，一些大型金融机构的倒闭将造成十分严重的后果。因为这是一次全球性的经济放缓，随着所有这些情况的发生，大萧条的重演，即出现第二次1930年代大衰退的威胁已极具现实性。无论如何，大萧条的糟糕程度还是明显超过刚过去的这场衰退。我想如下观点的被认可度正越来越高，即如果2008年和2009年初不采取有力的政策应对，稳定金融系统，我们在经济领域所面临的后果将会严重得多。

（本文由早报见习记者夏克余根据美联储主席伯南克公开课第三讲《美联储与危机》翻译整理。）

伯南克答问

学生：您好，伯南克主席，我的名字是吴玉琪（注：课堂上唯一来自中国的学生）。在这堂课和上节课，您都提到了怪异的抵押贷款和次贷发行的持续增加，那么您认为为什么这些金融机构愿意将这样的抵押贷款给信用差的借款者，自己还承认如此大的风险？您认为如果它们能预见到房屋市场价格的下滑，它们还会做同样的事情吗？

伯南克：存在几方面的原因。一个原因很简单，实际上金融公司可能对房价将上涨过于自信，当时它们可能告诉自己：“是的，房价可能持续上涨。”在一个房价持续上涨的世界里，你知道，不会有这类的坏产品，因为人们有能力还贷，只要一年，它们就能够再融资到某些更稳定的产品，这可能也是一种促使人们进入房市的途径。但是，风险是房价无法保持持续上涨，当然这最终总会发生的。

另一个因素是，当时对证券化产品的需求持续增长。一方面，存在来自欧洲和亚洲的对高品质资产的国际需求，而总是很聪明的美国金融公司发现，它们可以获得一系列不同种类的基本贷款，或者是次贷或是其他东西，然后通过金融工程学的奇迹创造，它们至少可创造出一些高品质的证券，这些证券将获得3A评级，这样它们就可卖给海外的其他投资者。不幸的是，有时候金融公司留下了一些剩余的不良贷款，它们要么会持有，要么将此卖给其他的金融公司。我认为，当时金融市场存在这样的趋向，其中包括金融公司对它们管理这些风险的能力过度自信。一个自信是房价可能持续上涨，金融公司的另一个自信是，即使在它们发放这些抵押贷款之后，它们依然能够将贷款卖给其他人，而其他人或投资者仍会愿意购买这些资产。当时存在对所谓“安全资产”的巨大需求。综上所述，在这种操作存续期间，它实际上是一种非常有利可图的活动。只有在房价下跌时，它才会沦为大输家。

学生：在对跨国集团的拯救中，如AIG，美联储是否遇到国际压力？

伯南克：其实当时的国际压力并不明显，因为一切都发生得太快了。我们试图在当下达成国际共识，但并未成功。主要公司的处理还是以公司“国籍”区分。比如AIG是一个美国建立的公司，故在美国的行动不受过多干扰。

学生：您如何看银行表外资产监管？

伯南克：金融危机后，会计制度收紧，银行表外资产规模下降。

学生：您刚提到“大而不倒”，美联储怎么判断一个公司是应该极力拯救还是让它倒闭呢？

伯南克：我们从来不认为“大而不倒”是件好事，拯救哪家公司是个案考虑，包括规模、复杂性等因素。AIG符合“大而不倒”定义，雷曼兄弟甚至也符合，但雷曼没有足够抵押品，美联储爱莫能助。