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上世纪二十年代，年轻的本杰明·格雷厄姆回到母校哥伦比亚大学专门讲授证券分析课程。他原以为这门课程听众寥寥，却不料大受欢迎，以至于上课时需要警卫维持现场秩序。其中有一个叫大卫·多德的年轻助教有幸获得了听课的机会。1929年，美国股市大崩溃。格雷厄姆原先准备将其授课内容编辑成书的计划被打乱了，只好把写作的重任交给多德去完成。到1934年，这部取名为《证券分析》的划时代辉煌巨著终于出版了。 这部巨著一经问世，就被全球公认为一部经典著作，标志着价值投资思想的诞生，从而奠定了格雷厄姆“华尔街教父”的崇高地位。七十年来这部巨著前后五次再版，被大量印刷，对现代投资界产生了巨大而深远的影响，被誉为投资者的“圣经”,其重要性就像罗杰·洛文斯坦所说的，“价值投资没有格雷厄姆就如同共产主义没有马克思——原则性将不复存在”。 1984年，为纪念《证券分析》发表50周年，哥伦比亚大学商学院召开了研讨会。沃伦·巴菲特作为格雷厄姆最优秀的学生，哥伦比亚大学最杰出的校友，被邀出席演讲，题为“格雷厄姆－多德派的超级投资者们”。这篇演讲强烈抨击了当时与会中部分教授、研究员及专业投资者深信不疑的有效市场理论，全面回顾了格雷厄姆－多德的追随者采用价值投资策略五十年来持续战胜市场的事实，深入阐述了价值投资思想的精髓，指出了价值投资为什么能长期战胜市场的原因。 演讲以巴菲特式的思辨入手，以假定股票市场是有效的辩题开始：股票市场是有效率的市场，股票价格已经充分反应了公司一切己知的事实以及整体经济情况，市场上没有价格偏低的股票，因为聪明的证券分析师将运用全部的既有资讯，以确保适当的价格。投资者能经年累月地击败市场，纯粹是运气使然。但是，巴菲特认识一些投资者，他们长期的表现总是超越指数，因此他们的成功无法用“运气”二字解释。 为了对可能是“运气”的一说给予更合理的解释，巴菲特要求各位设想—场全国性的掷铜板大赛。假定全美国2．25亿的人口都掷出一枚一美元的铜板，猜铜板出现的正面或反面。猜对了赢一美元。经过十次投掷之后，全美国约有2．2万人连续十次猜对掷铜板的结果，每人所赢得的资金约超过1000美元。再经过十天，约有215个人连续二十次猜对掷铜板的结果，每个人并赢得大约100万美元的奖金。输家总共付出2．25亿美元，赢家则得到2．25亿美元。 这时候，商学院的教授可能会提出—项事实，如果2．25亿只猩猩参加这场大赛，结果大致上也是如此——有215只大猩猩将连续赢得20次的投掷。 巴菲特承认，靠运气，大猩猩的确可能产生同样的结果，但是如果你发现215只获胜的大猩猩有40只来自于同一个动物园，难道你不觉得其中必有蹊跷？你可能会询问猩猩管理员各种问题，它们吃什么饲料、做什么特殊的运动、阅读什么书籍等等，换言之，如果你发现成功案例有非同寻常的集中现象，则你一定希望判定这种异常是否是成功的原因。 现在，我们可以进入“格雷厄姆－多德都市”了。这些铜板投掷赢家都来自于一个极小的智力村庄，这个特殊智力村庄存在着许多赢家，他们有一位共同的智力族长——本杰明·格雷厄姆。他们各自前往不同的地方，买卖不同的股票和企业，但他们的综合绩效绝对无法用巧合加以解释。 来自“格雷厄姆－多德都市”的投资者所具备的共同智力结构是：他们探索企业的价值与该企业市场价格之间的差异，利用其间的差异，却不在意有效市场理论家所关心的问题：股票究竟在星期一或星期二买进，或是在一月份或七月份买进。不探讨bate值、资本资产定价模型以及资本回报的协方差，这些都不是他们所关心的议题。他们只在乎两项实数：价格与价值。 接着巴菲特列举出“格雷厄姆－多德都市” 里的“居民”的骄人业绩，他们分别是：华特·史洛斯、汤姆· 科纳普、比尔·卢昂、查理·蒙格、瑞克·吉林、史坦，当然包括巴菲特本人。这些“格雷厄姆－多德都市”的“铜板投掷者”，他们的投资风格虽然大不相同，但心态上始终恪守：买进的标的是企业，而非企业的股票。他们当中有些人偶尔会买下整个企业，但是他们经常只是购买企业的—小部分。不论买进整体或一部分的企业，他们所秉持的态度完全相同。在投资组合，有些人持有几十种的股票；有些人则集中少数几支股票。但是，每个人都受惠于企业市场价格与其内含价值之间的差值。 对于以价值为导向的投资组合，巴菲特以为，其报酬的潜力愈高，风险愈低。一个简单的例子，1973年，华盛顿邮报公司的总市值为8千万美元，现在，股价下跌，该企业的市值从8千万美元跌到4千万美元，其bate值也上升。对于用bate值衡量风险的人来说，更低的价格使它变得更有风险，这真是仙境中的爱丽丝。巴菲特说，他永远无法理解，用4千万美元，而非8千万美元购买价值4亿美元的资产，其风险竟然更高。 关于对价值投资策略的态度问题。 自从《证券分析》发表以来，这个秘密已经流传了五十年，在巴菲特奉行这项投资理论的三十五年中，他不曾目睹价值投资法蔚然成风。为什么呢？因为人的天性中似乎存在着偏执的特点，喜欢把简单的事情弄得更复杂。巴菲特认为，以40美分的价格买进一美元的纸钞，人若不能够立即接受这项概念，就永远不会接受它。它就像注射药剂，如果它无法立即抓住这个人，即使以后你长期地说服他，并且展示各种记录，你也无法让他接受。巴菲特说，他从来不曾见过任何人，会在十年之后才逐渐地皈依这种方法。它似乎和智商或学术训练无关，它是顿悟，否则就是拒绝。 今天我们重温巴菲特最经典的这一次演讲，我以为仍有积极的指导意义。尤其在当前股市人气低迷、人心涣散的时刻，作为价值投资忠实的追随者，更要坚定信念，不被暂时的表象所迷惑。因为价值投资的这条道路是我们自己选择的，前方决不会一马平川，它必定是荆棘密布、千难万险，甚至万丈深渊，但即便如此，也不能阻止我们前进的步伐，因为我们早已时刻准备着。 |
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