我国现阶段也是将货币供应量划分为三个层次，其含义分别是：
M0：流通中现金，即在银行体系以外流通的现金；
M1：狭义货币供应量，即M0＋企事业单位活期存款；
M2：广义货币供应量，即M1＋企事业单位定期存款＋居民储蓄存款。
在这三个层次中，M0与消费变动密切相关，是最活跃的货币；
M1反映居民和企业资金松紧变化，是经济周期波动的先行指标，流动性仅次于M0；
M2流动性偏弱，但反映的是社会总需求的变化和未来通货膨胀的压力状况，通常所说的货币供应量，主要指M2。
风险收益预期改变的触发标志：M1增速逐步快于M2增速
尽管引发风险收益预期变化的因素在于经济增长和上市公司业绩改善，但是由于指标的滞后性，股市表现往往领先于经济基本面。实证经验表明，货币供应增速的变化，往往引发市场走势的变化，两者具有很高的相关性。
货币供应与股市之间的实证关系表明，M1增速与M2增速之差与上证指数呈现明显的正向关系。我们分别对比了M1、M2等几个货币供应变量与指数走势之间的关系，结论是M1增速与M2增速之差，与上证指数走势的相关性最高，在两者增速之差达到高点时（2000年、2007年），上证指数到达阶段性高点。在增速之差到达低点时（1999年、2005年），指数也处于阶段低点。
我国M1增速、M2增速与上证指数之间关系
对于这一现象，我们认为是因为M1增速-M2增速更能反映出经济的运行变化，这一指标和股市一样都会对经济的变化提前做出反映：
1、在货币供应的各个层次中，狭义货币供应量M1是流通中的现金加上各单位在银行的活期存款；广义货币供应量M2，是指M1加上各单位在银行的定期存款、居民在银行的储蓄存款、证券客户保证金。
2、在一般情况下，M1和M2增速应当保持平衡，也就是在收入增加、货币供应量扩大的环境下，企业的活期存款和定期存款是同步增加的，这也符合凯恩斯流动性偏好理论中对三大动机的解释。
3、如果M1增速大于M2，意味着企业的活期存款增速大于定期存款增速，企业和居民交易活跃，微观主体盈利能力较强，经济景气度上升。如果M1增速小于M2，表明企业和居民选择将资金以定期的形式存在银行，微观个体盈利能力下降，未来可选择的投资机会有限，多余的资金开始从实体经济中沉淀下来，经济运行回落。
4、货币供应和股市都是经济的先行指标，都会先于经济做出反映。
从货币当局采取政策行动到政策部分乃至全部发挥效力有一定的时间间隔，即货币政策时滞。理论上讲，货币政策时滞在6至12个月。从历史上看，1997年亚洲金融危机爆发后，央行大幅降低了存款准备金率和存贷款利率，向市场释放流动性。1998年6月，在降息后的第八个月，M1、M2增速触底反弹。
2008年9月份以来，央行已经连续5次降息189基点。我们认为，在明年二季度末，M1增速-M2增速会达到阶段性底部，并推动市场上扬。我国货币政策对M1的影响要大于M2，从下图中可以看出，在经济下滑过程中，M1往往呈快速下降的趋势，在宽松的货币政策实施并经过一定时滞后，M1反弹的速度也是明显大于M2，M1对经济的反映更加敏感。我们认为，在09年二季度后期M1增速会探底回升，M1增速-M2增速会达到阶段性底部，并在股市上有所表现。
1996年以来我国的利率和货币供应增速
我们也研究了日本的流动性和股指的关系，结论与前文的分析基本一致。在1993年以前，日本M1增速与M2增速之差与股指并无明显的关系，但是在93年以后呈现出较强的正相关关系。我们认为这主要因为1993年之前市场的特殊情况所致，90年代资产泡沫破裂严重恶化了银行的资产负债表，在信贷的大幅收缩下，M2下降的速度过快，明显超过了M1的下滑势头，甚至在1992年出现了负增长，在这种特殊情况下，M1增速与M2增速之差上扬并不意味着经济开始活跃。1993年之后，在央行的连续宽松性货币政策下，M1略有反弹，我们看到1996年和2000年M1大幅的上扬伴随着股指的明显上升。
我们发现，M1与股市波动相关性较强，并有领先性。从近十五年M1同比增长率走势可以看出，M1增速呈现3～4年的周期波动。
M1表示的是狭义货币供应量，主要是基础货币和企业的活期存款，从M1增速与股市的关系可以看出，资金面对股市走势的影响还是较为明显的。M1增速的加快意味着企业资金的活跃，从长期来看，其与实体经济比较相关，但M1增速的周期波动又体现出其自身的特殊性。我们看M1增速具有较为明显的周期性波动特征，大约3～4年的周期，并且周期的波峰与波谷都较为稳定。我们将M1增速的周期分解开来看其与上证综指波动的关联性，可以发现在92～95年、96～97年、98～01年、05～08年都有极为明显的相关性，并且M1较股市可能提前几个月进入拐点。仅仅02～04年这一段时间M1增速与股市之间没有较为显著的波动关联。
据此我们认为，2009年M1增速或周期性见底，09年股市也将出现周期性拐点。目前M1增速加速回落，并进入到历史的波谷区域，如果按照历史3～4年周期来计算，这一轮M1增速的波动周期将可能在2009年见到底部拐点。从M1与股市的相关性看，M1的见底回升随后将可能伴随股市的回暖，因此2009年可能成为A股市场的拐点之年，随后市场和M1都将进入下一轮周期的运行。
其他几个宏观变量：
由于M2包括的是M1以及M1以外的定期存款和储蓄存款，因此M1增速若快于M2增速，表明定期存款活期化，大量资金转向交易活跃的M1，从而对股市的资金供给可能形成较为积极的影响。
再看CPI，CPI一般滞后于股市。从CPI与股市的波动特点可以大致看出：CPI的趋势与上证指数有较强的相关性，股市一般对CPI的拐点有提前反应，CPI同样大约是3～4年的周期。此外，剔出PPI的影响后，本轮牛市期间CPI-PPI对股指有一定的领先性。
综合CPI、M1和股市的波动特性，我们得出这样一个大致的规律：M1增速一般领先于股市，而股市又领先于CPI。
此外，我们将国债收益率走势与上证指数走势进行比较，可以发现国债收益率也与股市有明显的正相关性。经过一轮债券牛市之后，国债收益率水平已经进入历史低位，随着央行大幅降息，未来国债收益率继续下行的空间将逐渐减小，并有可能在2009年进入历史低点。
1990 年11月上海交易所成立算起，中国证券市场走过了18年的风雨历程。这18年来，A股市场总共经历了三次牛熊市交替，回顾历史，也许能让我们找到对未来趋势的答案。
根据A股市场整体总市值的计算公式，A股总市值=平均股价*总股本，简单推导得出：A股总市值=市盈率*平均每股收益*总股本。从这一公式我们可以看到，影响A股总市值变化或者市场涨跌的主要因素在于市盈率倍数、上市公司盈利能力和总股本的变化。
从市盈率角度来看，我国A股市场静态市盈率在16～120倍之间宽幅波动，而动态市盈率则在15～60倍之间波动，并且指数每一轮上涨往往伴随着市盈率的快速扩张，而指数每一波下跌也出现了市盈率的快速回落。
从总股本的角度来看，我国A股市场自开启以来就呈现出总股本不断扩张的趋势，从1990年沪深两市合计不到1亿股的总股本，在市场18年来不断扩容的背景下目前沪深两市合计总股本已经达到了23915亿股，对A股总市值的影响是持续的正面提振。
从平均每股收益来看，整体计算的上市公司平均每股收益也存在着一定的波动性，18年中1991年最低只有0.14元/股，每股收益最高的年份则为2007年，达到了0.42元/股，不过从趋势来看每股收益的波动幅度不大。
整体来看，市盈率涨跌方向及幅度和指数涨跌幅度相关度比较高，即资金面仍然是影响A股市场涨跌的核心因素，我国A股市场仍然没有摆脱资金推动型的特征。此外，回顾历史我们看到，中国股市三次波澜壮阔的大牛市行情，也都与大规模引入合规资金有关。第一次因合规资金被大举引入而产生的大行情，发生在1996年初至1997年5月，沪深市场从区域性市场转变为全国性市场，吸引了全国各地投资者的资金源源不断地流入股市；第二次是1999年5月至2001年4月的大牛市行情，三类企业被允许进入股市及与基金力量的快速壮大直接关联；第三次就是2005年汇改以后，流动性过剩开始由银行系统向整个社会蔓延，最终经由基金井喷式发展的带动蔓延到了股市。从反面来看，这次深幅调整也是伴随着大小非解禁减持从而导致了对资金的过度消耗，因此，我们研究和判断A股市场的未来走势，就不得不将对资金供求关系摆在研究的首位。
从资金需求的角度来看，目前最大的资金需求方来自于限售股的流通。从Wind的统计结果看，按照当前股价计算的未来三年新增流通市值为101148.47亿元，而目前整个A股的流通市值只有52540.65亿元，相当于再造两个A股市场。
从资金供应的角度来看，目前最大的资金供应方来自于公募基金。截至到2008年8月，基金总数为409只，基金净值达到21073.88亿元，其中股票型和混合型基金总数达到了320只，基金净值合计达到19498.24亿，以目前的规模无法承接限售股流通消耗的能量。这是一个静态的资金统计结果，潜在的资金流入规模则和银行资金存在直接的关系。这种关系主要是通过和广义货币供应量M2、狭义货币供应量M1的对比关系得以体现。从统计的内容来看，M2和M1的差异主要在于M1不包括储蓄存款和企业定期存款，这意味着储蓄存款和企业定期存款的转移会引起M2和M1的异动。例如：2005年汇改之后，由于存在人民币升值的预期致使企业定期存款增加迅速，年末的余额是33099.99亿元人民币，同比增长30.41%，在各项银行负债中增长速度最快。不仅企业的定期存款增长迅速，与此同时居民的定期储蓄存款也出现加速增长的态势，储蓄存款的年终余额是143278.27亿元人民币,同比增长17.98%，其中定期存款增加16257.64亿元人民币，占新增的储蓄存款的68.5%，该比例比2004年增加了8个百分点。
企业和居民将更多的资金选择以定期的形式存在银行，主要有两种可能：第一种可能是，定期存款的增长速度加快说明微观（企业和个人）的盈利能力下降，多余的资金开始从实体经济循环中沉淀下来，货币的流通速度开始放慢，经济景气下降。第二种可能是，货币供给量大量增加，实体经济不需要那么多的货币，于是多余的货币暂时沉淀下来。根据中国社科院金融所金融市场研究室的判断，1996年－1997年行情和2001年前后的M1增长速度超过M2是属于第一种情况，而2005年以来出现的M1增长速度超过M2的现象可能是属于第二种情况。当股市活跃之后，老百姓将储蓄资金投资到股市中去，储蓄资金便成了企业存款，表现为M1增长速度不断增加。但经验数据表明，当M1超过22%之后，持续的时间一般不会太长（最长的是2001年上半年，持续了5个月）。这可能意味着后续的储蓄资金转化为股市投资资金的动力耗尽了。而最近的一次M1增速超过22%的情况发生在2007年8月份到10月份，这段时间也是A股市场在资金推动下表现最疯狂的几个月份，上证综指短短三个月涨幅超过30%，之后在持续从紧货币政策滞后反应的作用下，M1增速终于跌破了22%并出现了逐月下跌的趋势。与此同时，由于A股市场处于高位维持行情需要的资金规模异常巨大，在新增资金量放缓的背景下，A股市场多少显得"高处不胜寒"，那么只有通过下跌的方式去寻找资金的供求平衡点。
有鉴于此，未来M1的增速会出现怎样的变化，是我们需要加以关注的课题。首先，基础货币供应是决定狭义货币供应量M1的根本因素。基础货币是央行掌握的货币，它是强有力的货币，可以创造出信用货币的货币。当基础货币增加的时候，货币供应量增加会产生乘数效应。基础货币主要由现金和存款准备金两部分构成，众所周知，其增减变化主要取决于以下四个因素：一是中央银行对商业银行等金融机构债权的变动；二是国外净资产数额的变动（国外净资产由外汇、黄金占款和中央银行在国际金融机构的净资产构成）；三是对政府债权净额的变动（中央银行对政府债权净额增加通常由两条渠道形成，一条渠道是直接认购政府债券，另一条是贷款给财政以弥补财政赤字）；四是固定资产增减变化以及中央银行在资金清算过程中应收应付款的增减变化等。以上四个因素中，中央银行对商业银行等金融机构债权的变动是影响基础货币的最主要因素。可以预见的是，在货币政策目标向"一防一控"基调迈进的过程中，实质性的货币放松政策有望实施，在具体措施方面降低存款准备金率或有望先行。考虑到PPI(产品价格指数)增速刚刚创出新高，相关的价格改革尚未完成，因此PPI见顶时间可能延长，在美元走强大宗商品特别是石油价格趋势性回落的背景下，今年四季度PPI有望冲高回落，而PPI对CPI(消费者物价指数)的传导程度在明年初也将更加明确，届时降低存款准备金率的概率将大大增加，从而带来整个市场资金面的回暖。其次，广义货币供应量M2是狭义货币供应量M1的后续力量。M1与M2之间存在相互转换的关系，特别是当股市的赚钱效应开始显现的时候，企业定期存款和居民储蓄存款将向活期存款转变，从而为股市带来源源不断的新增资金。
综上所述，在大小非减持的力量无法得到进一步约束的前提下，资金供给情况是我们重点考察的对象。而资金供给除了静态资金量外，我们更关注潜在的资金供应量，其中主要是货币政策放松带来的基础货币的增加，因为这有望缓解整个市场对于资金的饥渴，但是能否激发行情的持续性还要依托M2向M1的转化能力，而这则取决于企业定期存款和居民储蓄存款的增长情况，其和实体经济的周期波动高度相关。 |
