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【耐力大蒜贴-- 新年第1颗糖蒜 -- 2014年“冠军股” $大华股份(SZ002236)$ 跟踪分析】 兄弟们好。这是耐力哥新年后的第一颗大蒜。对大华股份进行一次跟踪分析。 关于$大华股份(SZ002236)$ 与$海康威视(SZ002415)$ 的第一次分析，见2014年9月初的帖子 ：http://xueqiu.com/7096399426/31456901。正好一个季度过去了，需要做一个详细的跟踪分析。 嗯，大华很有趣，这是一只“冠军”股 --- 曾经的10倍白马大牛股，又在2014年一举拿下A股市场跌幅冠军，全年累计跌幅高大47 %。实际上，真正下跌的开始，是从2013年Q3的最高点47.40开始的，从这里开始算的话，跌幅已经超过50%了，很牛逼吧？ ![[俏皮]](http://image86.360doc.com/DownloadImg/2015/06/2109/55205446_1.png "[俏皮]"){kind=small}  查看原图我们回过去再看看月K线：  查看原图真是：“昔日风光大明星，今日落魄扫地翁 ” 1. 为什么大华跌的这么惨？ 我们来分析一下具体原因。 实际上，2014年的大华，是典型的 “估值、业绩、行业三杀” （1） 先看看它的估值杀： 看这张图，不用解释了吧？  查看原图前几年被吹起来的高市盈率泡泡，一旦刺破，必将是这样的结局。 从50多倍的掉到了今天20倍的市盈率。嗯，出来混，总是要还的，就看啥时候还了。 那么，2014年那些被大风吹泡泡吹起来的大牛股们，又会如何呢？ 耐力哥在2015年第一天，设立了一个$斩首行动-2015(ZH097756)$ 组合，http://xueqiu.com/P/ZH097756 。 从2014年涨幅超过200%的排行榜中选择市盈率超过100倍的20只股票“等额做空”（但是雪球组合只能做多，不能做空；因此，这个组合的最终业绩要“反过来看”），中间不做任何调整，想到了2015年底时看看结果. 看看这一组大牛又将会如何？ 当然，这只是纯娱乐，用于观察，并非实盘操作。我们需要记住的是：高估值终将回归，但未必很快回归，很多时候，市场的非理性程度会远远超过人们的想象。所以，我从来不会实盘做空任何股票。 （2）再来看看大华的“业绩杀” 我们来看看大华的业绩增长率  查看原图这张图中我们看到，大华的营收增长率还是可以的，2014年Q1-Q3都维持在40%以上。 但是，营业成本增长率仍然在50%以上，毛利，营业利润，利润总额的增长率在大幅下滑，Q3的营业利润增长率为负。这就叫“杀业绩”。 （3） 什么叫 “行业杀”呢 ？ 我们来看看视频监控行业的老大海康威视 （我们已经知道，海康和大华是国内视频监控行业的双寡头龙头企业，占据整个国内视频监控行业40%的份额，海康大约27%左右的份额，大华大约13%左右的份额 ）。两个公司在前几年都很火爆：  查看原图 查看原图我们看到，海康威视前几年的股价也是比较牛（虽然没有大华牛），但是在2014年也被杀了，全年涨幅为负。当然，被杀的程度也大华轻一点。 我们来看海康的估值和增长率。  查看原图 查看原图从这两张图中我们可以看到，海康一样遇到了“估值杀”，从2013年的40倍左右市盈率直接杀到了目前的20倍市盈率。 但是由于增长率还维持的不错，所以，没有遇到“业绩杀”。 这也叫 “行业杀” ---- 市场认为监控行业前几年增长过快，监控建设项目已经逐渐趋于饱和。另外，监控行业与房地产建设有很大的相关性，有很大一部分项目都是伴随房地产基础设施建设一期上的。房地产建设降温，监控行业就一起被杀了 （这个市场的逻辑真是讽刺，既然房地产行业遇冷，为什么年底时房地产股票又哗啦呼啦大涨呢？ 前两年直到半年前还在高喊“中国房地产必然崩盘”的“专家们”都哑巴了吗？ ![[大笑]](http://pubimage.360doc.com/wz/default.gif "[大笑]"){kind=small} ）2. 大华的业绩为增长为什么变慢？ 前面我们分析了大华荣获跌幅冠军的原因是遭遇“三杀”。 那么，估值杀和行业杀我们暂时先放下，看看大华遭遇业绩杀的真实原因是什么？ 实际上，我们从前面的同比增长率图可以看出，大华的营收增长率下降的并不是很厉害，2014Q3报告显示，营收同比增长率仍然在40%以上。但是，利润增长率下降不少。为什么呢？ 我们把它的利润表翻出来看： 在这里，我把利润表的关键数字全部转换营业收入的百分比，这样看起来更直观，单纯的看绝对数字很难看清楚。 查看原图我们注意到几条红色标注的项目 ：营业成本比率上升（从56.62%到62%，7%的上升，这个应该算是基本合理，原材料、人工都在涨价），管理费用从12.74%上升到15.45%，这个上升比例算是比较大的。我们看细一点，看看这钱花在哪里去了？ 查看原图嗯，2014年中报显示，与2013年同期相比，管理费用中，折旧与摊销翻倍了，研究与开发费用增长2倍多。占营收的比例从2012年中报的6.9%，上升到2013年中报的8%，再到2014年中报占比达到10.4%。 查看原图作为一个高科技公司，研发费用占比达到10.4%，短期看会影响利润增长，长期看会增强公司的技术竞争力，因此，这一信息应该解读为“短空长多”。 折旧与摊销，实际上也对短期利润产生了影响。 另外一方面，我们也注意到，大华同时在做战略调整和转型，从单纯的设备供应商，转型成为解决方案供应商。这一转型，涉及到产品与技术、内部组织架构，人员、营销体系的调整，短期内对公司业绩的稳定，也产生了一定的负面影响。 以上这些，大约就是大华“业绩杀”的主要原因。 3. 目前的现状如何？ 我们做一些同行业公司的对比。 （1） 大华与海康营收对比 查看原图（2） 大华与海康毛利对比 查看原图（3） 大华与海康毛利率对比 查看原图 （4） 整个【计算机设备--申万3级行业】行业39家公司对比（四期数据，按照ROE高低排序） 2013年年报 查看原图2014年一季报 查看原图2014年中报 查看原图2014年三季报 查看原图【结论】 从以上图表中我们可以看到，从截止2014年三季报的数据来看，海康与大华依然是国内【计算机设备】行业最优秀的公司，在39家上市公司中ROE排名始终在前5名。 海康大华依然是国内视频监控行业的双寡头，处于老大大二位置。海康的营收和毛利均为大华的2倍多，毛利率也略高于大华。但是国际业务拓展方面，大华相比海康走的更快一些，目前大华国际营收和毛利，占全部营收和毛利的1/3, 海康的比例略低，占比27%。 4. 目前的估值水平如何？ （1） 先来看目前的估值 这是国内133家【申万一级行业：计算机】上市公司市盈率对比。 查看原图按照TTM市盈率从低到高的顺序排列，除去前面亏损的9家公司外，大华和海康的市盈率排到第3、第4位置，分别为20和22倍。从市盈率角度看，大华与海康差不多。但是，海康的营收与毛利均为大华的2倍多，而市值则是大华的3.5倍，如果从这个角度看，似乎比大华稍微“贵”了一点点，这大概就是“大哥”应该获得的优越性吧。 （2） 目前的估值是否合理 ？ 我们看到，国内133家计算机行业公司的平均市盈率为58倍，行业中值为71倍。我们再来看美国成熟市场的估值水平： 查看原图高科技行业平均估值23倍，平均ROE=14.6%， 主要子行业估值大部分在20-30倍之间。 那么，从这两组数据来看，大华，海康的估值如何呢？ 应该属于【合理略低】估值，谈不上【低估】。 5. 未来会如何 ？ 首先说短期业绩。我个人从来不预测短期业绩。而且，我始终认为短期业绩是无法准确评估的，只能看一个模糊的大致区间。（如果能够准确评估，大华的股价怎么会前几年上涨10倍以上，过去一年跌幅达到50%以上呢？分析师们脑袋都灌水了？ ）。 公司给出的2014年全年业绩增幅为【0-30%】之间。 短期股价走势，更不会去预测，也永远不会去预测。从长期来讲，谈几点看法： （1） 公司的技术研发实力依然很强大，3000多人的研发队伍，越来越多的技术专利，使得公司在视频监控行业与海康一起保持的双寡头地位，在短期内难以撼动； （2） 尽管2013-2014年公司业绩增速大幅放缓，但依然处于增长之中，就目前的盈利能力来看，大华与海康依然是国内【计算机】行业最优秀的公司； （3）视频监控行业的未来需求空间依然居然巨大。虽然前期的投入和建设量已经很大，但是，国内国际安全形势依然严峻，无论是公共行业领域还是个人生活家居领域，人们对安全的需求会越来越高，监控产品与技术，也需要从以前的普通视频升级到高清视频，加上各种各样的智能视频数据分析需求在增加。应用领域，也逐渐延伸到家庭应用环境。 看两张图吧。 查看原图查看原图（4） 国际化拓展。目前大华的国际营收占比仅1/3， 公司在加紧国际化拓展之路，公司预计未来的国际国内业务占比首先会努力达到1:1；甚至会达到2.5:1, 当然，这是长远的战略计划了。 （5) 从产品生产厂商向解决方案供应商的转型。由于视频监控行业所需要的技术和产品，以及管理需要越来越复杂，向客户提供综合的解决方案已经是必由之路，这也是全球各大IT厂商所走的共同之路。提供解决方案会增加客户粘性，提高毛利率，增强纯粹比价格的产品竞争模式。 6. 可能的风险： （1） 短期内业绩增速能否回升？ 值得进一步观察跟踪； （2）行业竞争加剧会导致毛利率下滑，从而导致利润增速进一步放缓； （3） 公司转型过程中会遇到各种问题，包括内部组织、团队、人员的问题，有一定风险； 如果转型失败，将会对公司整体运营产生巨大影响。 7. 投资操作： 本人目前持有大华股份多头仓位，仓位比例不大。具体操作按照本人的【逆向投资、左侧交易，越跌越买】的原则进行。这一基本原理见帖子 http://xueqiu.com/7096399426/34727222 中的说明。但这一方法也只适合于本人，是与自己的整体投资体系配合的操作策略，不同风格者，勿模仿。对于未来是否会继续持有，不做任何承诺，我的口号是“ So far So Good, 且行且观察 ” 。 Over. 结束。 2015年1月3日。 【特别风险提示】： 本人在雪球发的帖子，都是自己分析和思考的总结，分享出来仅供网友参考。所有帖子中的观点仅代表个人主观看法，无法完全避免个人偏见和喜好，更无法避免可能的错误。投资有风险，自己做判断，因阅读本人帖子而跟风买股，带来的任何损失均与本人无关。 另外，本人也没有随时披露股票买卖操作的义务和责任，不保证、不承诺对所讨论股票的买入、卖出和持有的时间及期限。所以，跟风买股亏了钱，请别来骂我！请选中您要保存的内容，粘贴到此文本框 |
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