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老板电器出中报了，业绩不及预期，股价跌了3.67%，今天应该还会跌，黑马铁粉群里各种讨论，有说要割肉离开的，有说要继续坚持的，我们对老板电器做一次解剖，力求客观不带偏见。 老板电器是属于典型的业绩反转类型的公司，在2月份年报还没有出来之前，公司一直是高速成长，高ROE，2017年的市值从268亿涨到456亿，涨了70%，54元的股价，45倍的市盈率，所以那时候的结论是好股票，但是太贵了。 到了2月份，年报出来了，业绩不及预期，股价跌到了35元，跌了23%，市值蒸发100亿，市盈率23倍。当时老板电器的营收增长为21%，净利润增长也是21%，净资产收益率是31.6%，估值处于合理区间，所以是可以买入的时机了，到今天股价跌倒24.68元，又跌去28.5%。从最高点的456亿市值到现在234亿的市值，狂减222亿，将近50%。 业绩变脸比翻书还快，真的想不到啊！ 在目前状况下对于投资者来说，急需确认老板电器的业绩下滑到底是自身问题还是行业问题，是长期问题还是短期问题。 如果是企业自身出了问题，那么不能投了，如果是长期问题，也不能投了。 二 业绩指标 1 营收增长率 从2015年到2017年都是维持在27%左右的增长，到2017年底增长变成21%，2018年一季报变成16.89%，中报变成了9.3%，一路下滑的很厉害。 2 净利润增长率 从2015年到2017年中报，净利润增长率在41%到45%之间，到2017年报是21%，到现在2018年中报是10.4%。 这二个指标有二个特点：一是增长在从2017年中开始下滑，二是过去一直净利润增长率比营收增长率要高，但现在二者持平。 二个指标的增长率下滑是行业整体增长出现了问题，根据中怡康的数据，厨电因为房地产整体不景气，吸油烟机，燃气灶，消毒柜的增长分别是-9.77%，-7.94%，-14.86%，行业负增长老板电器不可能独善其身维持20%的高增长，取得10%左右的增长其实很优秀了。 再看公司产品在行业中的地位有没有变化，判断的标准是市场占有率： 吸油烟机：26.76% 燃气灶：23.87% 嵌入式消毒柜：24.49% 嵌入式蒸汽炉：34.57% 嵌入式微波炉：45.7% 根据老板电器的中报，这些产品在行业里都是第一名，没有问题。 3 毛利润率和ROE 毛利润是反应公司产品在市场上竞争力的指标，毛利润从2015年到现在一直维持在50%以上，并没有下降。但老板的营收增长下降了，是不是为了维持高毛利而放弃了营收增长？其实华帝的营收增长也从46%降到了17%，说明营收确实是都受到了行业大环境的影响。 但是老板电器下滑更厉害，说明其面对的竞争压力和挑战也更大。 再看ROE，老板电器的这个指标一直是超高的，基本在30%以上，但今年中报同比下降了11%。 在看看净利润率，扣费净利润同步还增长了8.17%。 毛利润没有降低，净利润率也没有降低，但是净资产回报下降了，说明公司在投入上增加了。 4 存货周转率提升了2.96%，这个指标反应的是公司的销售能力，说明公司的销售能力没有下降。 5 每股经营现金流，这个指标反应的是公司经营状况，中报是1.18元，同步增长了59.4%，说明公司经营状况在不断的变好。 6 自由现金流 这个钱是满足经营生产后公司股东可以直接拿走的钱，越多越好，也是反应公司盈利能力，经营能力的重要指标，中报是6.85亿，历史最高，而且比净利润都高，也说明公司越来越好。 7 三费 销售费用，管理费用，财务费用三个指标反应的是公司的经营能力。 销售费用是9.65亿，费用率是27.5%，而同比2017年中报费用率是30.9%，同比下降了2.53%，说明公司的销售效率在增强。 管理费用2.35亿，同步增加了14.6%，增加的幅度比较大，什么原因？我还没有找到 财务费用，同步下降了7.1%，账上现金25.5亿，是营收的72.8%，进一步说明公司的财务状况良好。 这三个指标中只有管理费用在增加，其他二个指标都在变好。 负债率39%，合理范围，同比减少了3.3%。 8 渠道建设 厨电行业本身并非什么高科技行业，产品质量好的关键在于制造能力，而这对于中国大多数企业来说并非难事，所以行业的核心其实是二个：品牌运营能力，渠道能力，用大白话讲就是能不能让消费者觉得你的产品就是比别人好，同时能让有能力买的起的人随时能买到。 品牌塑造能力行业地位在那里，渠道能力呢？ 到2018年6月底，老板电器共有专卖店3253家，城市公司155家，今年上半年新增销售网点1345家，公司在线下织起来一个庞大的销售网络，而在线上销售的占有率为28.4%，也是行业第一。 因为房地产行业一个大趋势是整体精装修，所以老板也在和各大房地产企业合作，比如万科，绿城，碧桂园等，未来这一块会持续的产生更多业绩。 总体来看，行业负增长所以公司营收增长在变缓，竞争加剧和原材料上涨导致净利润增长放缓，而整体的经营能力，盈利能力，抗风险能力都在不断变好。 二 行业分析 既然是行业增速放缓了，那么我们就需要判断这是长期问题还是短期问题，关键是判断行业未来到底还有多大空间。 厨电行业在2016年的市场规模大概850亿，其中抽油烟机，燃气灶，消毒柜的销售额是681亿。相对整个家电行业7000亿左右的规模，厨电行业确实是小行业。 对比同样是一户一台的冰箱，洗衣机，他们的销量分别是4763万台和4128万台，而抽油烟机是2223万台，所以还有一倍的市场空间。 给大家分享二个数据 1 城市和农村保有量 中国城市的抽油烟机的保有量达到每百户71.5台，而在农村每百户保有量是18.4台，这说明农村还有很大的空间，但在农村是否卖的动？这需要数据支持，我还没有找到老板电器在农村的占有率和增长率数据。 2是城镇化率 目前中国的城镇人口刚刚过50%的平均线，参考发达国家未来一定会持续的提高，假设提高到70%，那20%的空间就是2.6亿人口，如果按照一个家庭平均3人，还有8666万户家庭需要厨电设备，还有每年换旧更新的，所以市场空间会是千亿以上级别。 很多人担心房地产行业放缓会连累厨电行业，首先肯定是有影响，但是并不会很大，因为厨电行业主要与居住有关，只要有人住进城镇就会要厨电，但房子本身已经是过剩了，很多空置在那里。 从整体上来说，厨电行业未来的增长速度还是比家电整体行业要快，因为中国城镇化水平还不高，只要城镇化继续，那么对厨电设备的需求就不会减少。 三 估值 从整个行业来说，因为出现了负增长，这比空调行业要糟糕很多，毕竟空调在2017年同步增长31%，今年夏天的增长更突破了往年，所以从短期来看行业的复苏需要时间。但是老板电器在行业中的地位和竞争力并没有动摇，所以只有行业复苏，老板电器的业绩会恢复快速增长，但需要多久？真的拿不准。 老板电器目前的市值是234亿，还是一个中小型公司，成长性很高，所以未来的增长不会慢。 综合各种情况，我认为老板电器的估值要调整到15倍到20倍左右，也就是说未来5年能保持15%到20%的增长是有很大概率实现的。 2017年净利润为14.6亿，今年如果按照增长10%计算大概16亿，按照15倍的估值公司的总体市值是240亿，而现在是243亿。 这里有几个关键点： 1 预期增长15%到20%是未来5年长期的，而不是今年，今年也许在10%左右 2 现在的市盈率大概是17.7倍，也许还会降到15倍，价格会降到21元左右。 3 即使今年只增长10%，按照15倍的估值计算，今年的总市值和现在也差不多，就是说不会亏。但假设今年增长了15%，市场给出的估值也有20倍，那么老板电器的市值会恢复到335亿，比今天增长38.1%，这也是投资者的利润空间。 这就是我对老板电器在目前状况下的看法，对于那些从35元入仓的投资者来说，如果你是一次性入手的，到今天你们应该亏损了28%左右，如果在中间做了仓位控制，越跌越买，亏损应该在15%到20%。现在面临一个问题就是你打算割肉还是继续持有，依据就是如果你能找到一个确定性比老板更高，增长潜力更大的可以换，但千万不要买在高位，熬不住在低位卖掉，然后涨起来又买回来，那就是典型的韭菜。 投资从来都不是容易的事情，谁都无法预估未来的变化，没有谁知道老板电器的业绩变化这么快，但庆幸的是公司本身还是很优质，面对这种状态你需要自己做出判断。 |
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