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腾讯财经智库特约 栗施路 特许金融分析师协会成员 曾经捅破蓝田股份最后一道防线的中央财大研究员刘姝威发布了对乐视网的分析报告，弥补其对乐视网董事长贾跃亭大量减持股票就判断公司经营状况出了问题的理论单薄。但是，刘姝威的分析报告的报告甚至无法达到入门级分析师的水平。 高管架构分析立论错误 首先，上市公司的持续经营能力和盈利能力并不是证券市场的基础，证券市场只是由上市公司股票交易的统称，实际上公众公司的持续经营能力与盈利能力是最大化股东利益重要手段之二，而投资者只是股东群体的一部分。 其次，一家上市公司的持续经营能力和盈利能力并不取决于公司的决策层（董事会）和高管层。 持续经营能力是经营类指标，首要取决于生产力，而公司高层的经营决策的确会影响到持续经营的生产力；盈利能力是财务类指标，并不首先取决于公司高层而是收支是否平衡。乐视的产业布局比较多样化，现金流相对来说复杂，在我国上市公司财务报表诚信的状况下只要查找财务报表便可清晰看到乐视在财报当季是否具备盈利能力，严谨来说与公司高层无直接关系。 主营业务分析误区 刘姝威研究员指出，乐视网的营业收入一直在成倍提高，营业利润一直在减半，这不科学也不多见。 财务数据如下，2014年乐视网实现营业收入约68亿元，比2013年增长近2倍；2014年乐视网的营业利润约4787万元，2013年营业利润为2.37亿元，营业利润同比下降80%。乐视网2015年第一季度报告，报告期内，乐视网实现营业收入21.33亿元，比上年同比增加108%；实现营业利润2,310.80万元，比上年同期降低47%。 其实这里的主营业务分析已经回答了刘姝威分析报告第一部分的质疑：乐视网的经营现金流入足以持续经营并且在成倍增长；乐视网一直在盈利。 由于，乐视网年报给出的解释是“乐视TV超级电视销量大规模增长所致”，而2014年乐视网的70%主营业务成本是终端成本。因此刘姝威判断，销售乐视TV是乐视网盈利能力下降的重要原因之一。这是典型的会计以节点数据判断的思维，还没有达到分析师解读报表的层面。 在分析财务报表的时候，给予未来盈利能力下判断一般会用到折现模型。乐视终端的初期投入的确在成本上不太好看，这种商品也无法费用资本化，但是大家都知道互联网时代要抢占终端，因为终端的销量会带来持续的利润并且维护自身市场份额。 这并不能怪刘研究员，只能说互联网时代的商业战略无法在传统报表上充分体现，并且终端布局本身就是一个赌局，很容易被颠覆。根据笔者专业的分析无法判定乐视网未来的持续盈利能力，只能说它走了一条互联网科技公司的合理战略之路，并且未来持续的盈利风险极大，期望收益也很高。 乐视网的优势是讲故事？ 刘姝威对于乐视网内容的投资只是给出了质疑：乐视网购买这些影视作品版权后，能够从影视作品的使用中收回成本和创造利润吗？在财务上来讲，收回成本之后才能创造利润。根据乐视影业高层在腾讯财经投资家年会上的讲话，乐视对于影视内容的投资盈利状况十分好，具体在这里不便展开。 每个公司都会有对于未来的概念，如同王健林所说，我们每次转型总能踩对点因为我们一直做未来赚钱但是现在看起来不那么赚钱的事情。再传统的估值方法其中也有折现模型，即将未来的预期现金流折现而对现在的公司估值，只不过未来成功了，现在花的钱就是提前布局的成本；未来没有成功，现在花钱的行为便成了烧钱。 至于贾跃亭为何大幅减持套现，目前看来并不是乐视网公司的问题。不排除的可能包括：贾跃亭着急用钱，有可能比乐视网回报率更好的项目或公司。一笔数十亿的资金并不是一件好事，对于资本家来说这面临着巨大的在投资风险。 |
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