详解8月近千亿美元外储下滑

详解8月近千亿美元外储下滑

2015-09-08 韩会师 央行观察

编者按

9月7日晚间，央行公布了2015年8月中国外汇储备余额的数据。数据显示，8月底外汇储备余额为3.56万亿美元，与7月底的3.65万亿美元相比，减少了939亿美元，这是该数据历史上最高的单月跌幅。在811汇改余波未平之际，数据的变化无疑牵动了市场的神经。下面这篇来自韩会师的文章，庖丁解牛般的解释了外汇储备减少的原因，并就其后续的走势做出了分析，可谓要言不烦，非常值得一读！

作者：韩会师

8月外汇储备环比下跌939亿美元，是历史最高单月跌幅，但939亿美元可能并未完全勾勒出当前境内的购汇压力。

首先，非美资产价值重估增值对美元计价的外储总值有提升作用。8月欧元对美元升值2.0%，日本对美元升值2.2%，2014年全球央行外汇储备中欧元和日元大约占30%，假设我国储备中的比重与之类似，那么根据7月份3.6513万亿的基期数据，外储中欧元和日元资产应该有220亿美元的重估增值。

制图：央行观察、数据来源CEIC

其次，外汇储备的投资收益可以缓解储备下滑速度。2015年1至7月，外汇储备的平均月度均值是3.7356万亿美元，按照3%的平均年收益率计算，每月应该产生约90亿美元的投资收益。这笔钱是合并在外汇储备总额中公布的，并不单独列示。

在过去十四个个月中，中国外汇储备余额从2014年6月的最高点时的接近4万亿美元，到2015年8月份的3.56万亿美元，减少了大约4400亿美元

制图：央行观察、数据来源CEIC

考虑到存量投资收益和非美元资产增值这两块价值增长，由于参与境内市场交易所导致的外汇储备下滑规模可能是940+220+90=1250亿美元，这是实打实的真金白银的减少。

8月是人民币中间价报价机制改革的启动月，在人民币突然下跌的刺激下，购汇激增导致外出下滑可以理解，我国外汇储备总量也可以承受这种冲击。

现在最大的问题是今后会怎样？

如果不能消除导致8月储备骤降的源头，外储很可能继续大幅下滑，而这将对目前趋于稳定的人民币汇率形成挑战。

境内外高额汇差是外汇储备下降的重要原因。8月11日之后，境内外汇差急剧扩大，8月12日就超过了600基点，后来达到900点，今天公布外储数据后超过了1100点。

面对境外结汇如此丰厚的收益，企业境外结汇的动力很难降低，而购汇将被死死地堵在境内，再大的外贸顺差都不可能转化为境内的结售汇顺差，外汇储备的下滑压力也无法缓解。在目前的法律框架下，这种跨境结售汇只要有真实贸易背景是无法进行约束的。

换句话说，要么采取新政策严厉约束企业境外结汇，要么想办法压制住境外的贬值预期，否则外汇储备很可能继续大幅下滑。而且进口企业境内购汇后直接支付进口成本，这种外储下滑根本不是藏汇于民。

境内居民偏高的人民币贬值预期是外汇储备下滑的另一重要原因。目前境内人民币和美元的理财收益率有3%至3.5%左右的利差，由于预期人民币贬值幅度会超过利差，境内外汇存款才大幅上升。要想降低这种预期，人民币的年度贬值幅度必须控制在3.5%以下，否则居民购汇可能一哄而上，导致外汇储备急剧下滑。

虽然居民增加外汇资产属于藏汇于民的范畴，但短期内如果外汇储备下滑过快则会极大增加人民币贬值压力。那时要么禁止居民购汇，要么允许人民币大幅度贬值，没有第三条路可以走。从控制居民恐慌的角度着眼，人民币年内的贬值空间已经很有限。如果央行成功避免了贬值预期失控，居民很可能最终将手中的外汇出售，从而回补外汇储备。

总体来看，弥漫市场的人民币贬值预期是外汇储备大幅下滑的核心原因，能否成功抑制贬值预期是外汇储备是否将继续大幅下跌的关键。另一个选项则是采取更多的措施鼓励境内结汇，抑制境内购汇。目前来看，两个选项的实施难度都不小。