【中信新三板】九鼎投资（430719）新三板公司研究报告：乘新三板之风，九鼎金控雏形渐显

【中信新三板*胡雅丽/林礼毅】九鼎投资（430719）新三板公司研究报告：乘新三板之风，九鼎金控雏形渐显

投资要点

从单一性私募股权投资管理阔步迈向综合性金融及投资业务。九鼎投资成立于2010年12月，2014年4月正式挂牌新三板，开启了PE登陆资本市场的先例，同时也创新性地利用LP基金份额置换股权的方式打开了LP新的退出渠道。公司主营业务为私募股权投资管理，业务主要通过子公司昆吾九鼎实施，目前公司管理基金规模310亿元，投资企业260家，退出项目数量占比12%左右，综合收益率31.9%；自挂牌新三板后公司通过设立等方式进入资产管理多个业务，大资管平台雏形渐显。公司2014年实现营业收入/净利润为6.88/3.64亿元，同比上涨120/848%。

私募股权投资市场破寒争春，募资机构化/投资全链条化/退出渠道多元化驱动行业长期良性发展。PE渗透率是衡量私募股权投资行业成熟度的一个重要指标，2014年中国的数据是0.5%，与英国（1.9%）、美国（0.8%）以及印度（0.7%）等存在较大差距，行业未来市场空间巨大。行业在经历2013年的深度调整期后，2014年市场整体回暖，募资额与投资额均创历史新高，同时募资机构化、投资全链条化以及退出渠道多元化驱动行业整体朝国外成熟市场模式发展，尤其是退出渠道多元化对行业中短期业绩爆发具备强大提振作用，行业未来整体有望迎来新一轮高速发展。

监管思路改变大资管时代来临，混业经营催生新发展机会。从2012年开始资产管理行业整体监管思路改变，不同的金融机构可以开展类似资产管理业务，行业整体从原有的分业经营向混业经营发展。在当前资产管理行业迅猛发展的背景下（2014年市场规模接近60万亿，预计5年内超过100万亿），私募股权投资公司可以抓住混业经营机会开展公募基金业务，资源禀赋强劲的公司可以全产业链参与资管业务，充分发挥规模效应和协同效应，整体创新发展机会巨大。

九鼎投资受益于资本市场放开，中短期业绩高速增长可期。2015年国内IPO审核明显提速，注册制实行在即，同时新三板市场全面爆发，多元化的退出渠道为私募股权投资公司业绩增长注入强大动力。2014年九鼎投资所投企业中有28家登陆资本市场，2015年前5月已有5家所投企业登陆A股，数量与去年全年登陆国内IPO企业数持平，另外有30家所投企业挂牌新三板。假设2014年登陆A股的5家所投企业在2015年全部实现退出（一年限售期已到），经测算可以为公司带来近18亿收入，即使实现一半股权退出也有望较2014年同类型收入翻一倍，公司中短期业绩高速增长可期。

乘新三板之风布局大资管，战略领先保障“先飞”。自挂牌新三板以来九鼎投资融资超过20亿，在资本推动下业务陆续进入了公募基金、证券业务经营、劣后投资、个人风险投资以及互联网金融等领域，同时正在牵头筹建民营银行，大资管平台雏形渐显。公司先发优势明显，同时具备资源禀赋优势，具体体现在资金实力以及客户群体上，资金实力方面公司自挂牌新三板后体现了极强的融资能力，以资本作为桥头堡抢占资管市场，客户群体方面私募股权投资公司的LP即投资者具备多样化的投资配置需求，业务整体协同效应明显，预计公司未来业务成长受益于巨大的行业空间。

风险因素。私募股权基金项目退出低于预期；大资管计划业绩落地低于预期；资本市场波动风险。

估值分析。以2015年6月8日收盘价为参考，可比公司平均市值2,656.8亿元，2013/2014PB为8.8/7.5X；2013/2014PE为132/65X。公司市值931.5亿元，对应2013/2014年PB为1110.5/8.1X，PE为3605/267X。

1.公司概述：进击中的PE巨头

1.1

从单一性私募股权投资管理阔步迈向综合性金融及投资业务

从单一性私募股权投资管理阔步迈向综合性金融及投资业务。北京同创九鼎投资有限公司成立于2010年12月，并于2013年12月整体变更为股份有限公司，公司自此更名为北京同创九鼎投资管理股份有限公司(以下简称“九鼎投资”) 。九鼎投资主营业务为私募股权投资管理，私募股权投资管理业务基本通过子公司昆吾九鼎实施，目前公司管理基金规模310亿元，投资企业260家，是国内顶尖的PE机构；自2014年5月挂牌新三板后，九鼎投资通过设立或者增资控股等方式参与公募基金、劣后投资、风险投资、证券业务经营、P2P网贷平台等业务领域，快速发展成为一家综合性金融及投资公司。

1.2

私募股权投资管理商业模式分为融资、投资、管理以及退出四大阶段

（1）融资：向出资人募集资金。九鼎投资通过控股子公司昆吾九鼎及其下属企业作为基金管理人发起设立基金，并通过私募的方式向出资人募集资金。出资人在基金中出资大部分并担任有限合伙人（LP），昆吾九鼎及其下属企业在基金中出资小部分并担任普通合伙人（GP）。昆吾九鼎及其下属企业作为基金管理人，将按照与基金出资人约定的方式，向基金收取管理费（公司重要的收入来源之一）。

（2）投资：将资金投资到企业获得企业股权。九鼎投资通过各种渠道找到具有成长性的优质企业，在完成尽职调查、风险评估、估值作价等相关程序后，将基金中的资金投资到这些企业中以获得企业的股权。

（3）管理：对所投资企业进行管理。九鼎投资管理的基金对企业实施投资后，公司通过向被投资企业委派董事或者通过投资协议约定的其他方式，对被投资企业进行适当的管理，为其提供构建现代企业制度、战略优化、并购整合、管理改进等增值服务。

（4）退出：出售被投资企业股权获得收益并与出资人分成。九鼎投资在合适的时机，将基金投资入股企业形成的股权通过上市后卖出或者其他方式转让给其他机构或个人，基金从中获得投资收益后，通常将80%的投资收益分配给基金出资人，将投资收益的20%分配给基金管理人，公司也因此获得收入（公司重要的收入来源之二）。

1.3

管理基金规模310亿元，退出项目综合收益率31.9%

管理基金规模310亿元，实缴基金规模214亿元。截至2014年12月31日，九鼎投资管理私募股权基金总规模为310亿元，实缴规模214亿元。基金认缴金额和实缴金额存在一定差额，主要是因为公司的基金有2~3年左右的投资期，随着投资项目的投资进度，实缴金额会逐步和认缴金额接近。在新三板挂牌的5家PE机构中，中科招商的认缴金额达到607亿，但是实缴规模上看九鼎投资与中科招商相近（见下图7）。基金退出期方面，公司2014年年报未做披露，公开转让说明书披露的截至2013年10月31日的数据显示，公司超过40%基金处于退出期。

投资八类行业，医药、材料、装备、新兴产业等占比较大。九鼎投资主要将行业划分为消费、服务、医药、农业、材料、装备、新兴以及矿业八大类，并在该等行业进行投资，医药、材料、装备、新兴产业等占比较大。公司项目投资的遴选标准需要具备以下七个条件：（1）预期企业所在行业未来具有一定成长性；（2）企业在行业中或目标市场中具有一定竞争优势；（3）企业治理结构较好或者其治理结构可通过本次投资得以大幅优化；（4）企业管理团队较为优秀；（5）具有上市或被并购可能；（6）企业面临的风险可控或可承受；（7）投资入股的价格合理。

退出项目数量占比12%左右，综合收益率31.9%。截至2014年12月31日，九鼎投资管理私募股权基金所投资的项目已经完全退出（不含已上市但尚未退出的项目）36个，退出金额38亿元。该36个已经退出项目的综合IRR为31.9%。在新三板挂牌的5家PE机构中，从退出金额看，九鼎投资、中科招商、同创伟业、明石投资以及硅谷天堂分别为38亿元、30.6亿元、18亿元、2.8亿元以及70.1亿元，其中硅谷天堂退出金额中有46.3亿元是PIPE类项目，该类项目以A股大宗交易、二级市场减持等方式退出，如果减去该金额，则硅谷天堂退出金额为23.8亿元；从退出项目综合IRR看，明石投资未披露此数据，其他四家PE机构的退出综合IRR基本在30%左右。同创伟业最高，为35.97%；中科招商最低，为27.23%。九鼎投资和硅谷天堂的退出综合IRR分别为31.90%、31.08%。

在管项目估值331亿元，预计IRR为30.1%。截至2014年12月31日，九鼎投资在管项目组合合计193个，初始投资金额为148.7亿元，根据公司确定的估值方式，在管项目组合估值为331亿元，为初始投资金额的2.2倍。根据各个项目的投资时间及投资金额，已经收到的现金及时间、在管项目的当前估值等推算，公司在管193个项目截至2014年12月31日的综合IRR为30.1%。在新三板挂牌的5家PE机构中，九鼎投资和中科招商在管项目估值均约330亿元，硅谷天堂为129.8亿元，同创伟业为82.5亿元，明石投资未披露；预估IRR方面，九鼎投资最高为30.1%，中科招商、硅谷天堂以及同创伟业分别为22%、28.7%以及28.1%，明石投资未披露。

未披露最新的在管项目退出进展及退出规划。公司2014年年报没有披露最新的在管的193个项目的退出进展及退出规划。公司的公开转让说明书显示，截至2013年12月31日，在管的185个项目中，已经上市的3个，已经通过发审会待上市的2个，已经申报IPO并在审核过程中的27个，拟申报IPO或者新三板的138个，拟并购或回购退出的15个。

1.4

2014年实现营业收入/净利润为6.88/3.64亿元，同比增长120/848%

2014年九鼎投资营业收入和净利润同比均有较大幅度增长。其中，公司2014年实现营业收入6.88亿元，同比增长120%，实现净利润3.64亿元，同比增长848%。公司收入与净利润的大幅增长主要得益于管理的项目退出带来的项目管理报酬以及投资收益的大幅增长，该两项收益分别增长了159%和2507%。

2.行业分析：私募股权投资市场破寒争春，大资管时代孕育新生机

2.1

2014年政策推动下市场破寒争春，募集额与投资额均创历史新高

根据所投资企业成长阶段不同划分的私募股权投资形态。根据所投资的企业成长阶段不同，私募股权投资主要形态包括风险投资、并购基金、成长资本、重振资本、夹层资本、上市前融资资本（以下简称Pre-IPO）以及私人股权投资已上市公司股份资本（以下简称PIPE）。私募股权投资基金的分类与所投企业成长阶段存在一定的对应关系，比如PIPE资本主要投资于已上市公司。当前随着基金业务的不断拓展，私募股权投资基金的类型与具体投资业务已经出现交叉混合的趋势，即使界限比较明确的VC和PE目前也存在业务重叠。

行业发展：制度红利推动一轮高速增长，国内IPO闭闸后进入调整期

改革开放后至2006年中国私募股权行业长期处于探索阶段，其主要原因是国内股票市场股权分置问题未能解决，私募股权投资的项目难以通过国内企业上市退出，退出渠道严重受阻，整体业务量较小。2005年4月29日，中国证监会启动股权分置改革试点工作。随着股权分置改革的完成，股票实现了全流通，私募股权投资退出主渠道的打开极大地推动了中国本土私募股权投资机构的发展，大量的股权投资机构在这个阶段开始成立或者开始获得大发展。2007年以后修订后的《合伙企业法》的实施以及创业板正式开板使得中国私募股权投资行业进入高速发展时期。修订后的《合伙企业法》引入了有限合伙企业的规定，有限合伙企业可由普通合伙人和有限合伙人组成，明确了有限合伙人的法律地位、法人可以作合伙人、税收政策的“穿透性”等问题，这为中国私募股权基金的筹集拓宽了渠道，避免了公司制私募股权投资基金的双重纳税问题。另外有关有限责任合伙制度的安排也消除了私募股权基金前期面临的法律方面的障碍。基金管理人的激励可以由所有合伙人来商量决定的，在私募股权基金投资管理人的激励上，给了很大的自由度，更有利于私募股权基金的发展；创业板的开板则使得大量高成长的中小企业可以在创业板上市，进一步拓宽了私募股权投资的退出渠道。然而在行业的高速发展阶段，随着资本不断进入竞争加剧以及绝大部分投资项目集中在Pre-IPO阶段，行业整体风险加剧，2013年国内IPO闭闸极大地限制了行业的退出通道，随着项目退出时间延长基金陆续到期，行业整体陷入了调整期。

2014年政策推动下市场破寒争春，募集额与投资额均创历史新高

根据清科研究中心统计，2014年全年共计有448支可投资中国大陆的私募股权投资基金完成募集，披露募资金额的423支基金共计募集631.29亿美元。完成募集的基金数同比增长28.4%，披露募资总金额同比增长83.0%，两项数据均创历史新高。募资市场的火爆主要受益于2014年5月9日出台的新“国九条”明确构建多层次资本市场中鼓励大力发展私募行业，使得大量政府背景的产业资本涌入私募股权投资行业；与此同时，2014年正式确立的开放宽松的行政监管格局，极大地刺激了以境内外上市公司为主的资本的涌入；而2014年随境内外合作的频繁开展也相继成立了数支规模较大的政府间合作基金。

根据清科研究中心统计，2014年全年，私募股权投资市场共计完成943起投资案例，披露投资金额的847起投资案例共计投资537.57亿美元。投资案例数同比增长42.9%，披露投资金额同比增长119.6%，双项数据均创历史新高。新一轮国企混改、境内外并购市场的火爆、上市公司资本运作的活跃及生物医疗、移动互联网等新兴投资领域热潮的到来等都成为推动2014年投资市场火爆的主要原因。

2.2

募资机构化/投资全链条化/退出渠道多元化驱动行业长期良性发展

衡量PE发展的一个最重要指标是渗透率，也就是一个国家当年的PE投资额占GDP的比重。全世界PE渗透率最高的是英国，为1.9%，美国是0.8%，印度是0.7%，中国约为0.5%，从数据上对比可以看出中国私募股权投资未来发展仍旧具备巨大的空间。2014年私募股权投资行业在政策驱动下有迎来新一轮春天的趋势，创新高的募资也彰显了LP的信心，未来在募资渠道机构化、投资全链条化、退出渠道多元化三大因素驱动下行业长期将呈良性发展势头，有望迎来新一轮高速发展。

募资渠道机构化。私募股权投资需要相对长期的投资，因此需要长期稳定的资金来源。从全球行业发展最早也是最发达的国家美国来看，美国私募市场的投资者主要包括养老基金、金融投资机构、捐赠基金以及高净值人士，其中机构投资者是主体，特别是公共养老金，2007年就占到美国私募资金来源的27.3%。在中国私募市场的投资者一直以民间资本为主，当前在政策驱动下中国LP市场机构投资者趋于活跃，FOF快速发展，社保基金、保险公司整体稳步推进。2008年6月起，中国社保基金被批准进入私募股权投资领域；2012年下半年，保监会新政频发，加快保险资金投资PE步伐，目前已有中国再保险、中国平安、中国人寿、太平人寿、太平洋保险、泰康人寿、安邦保险等多家保险机构获得投资私募股权基金的牌照，预期未来保险资金投资私募股权基金有望实现更大发展；2014年8月出台的《私募投资基金监督管理暂行办法》也首次确立了合格投资者制度，为投资者进入建立良好的政策环境。政策环境的改善以及资金来源多样化将有助于LP市场架构进一步优化，机构化占比加大将带动行业长期良性发展。

投资全链条化。在美国成熟市场，并购基金是最主要的投资形态，而在中国近年来投资项目均集中在Pre-IPO项目上，较少投资在早期或者并购阶段，整体投资业态呈橄榄球形状。Pre-IPO项目是指投资的标的企业规模或者盈收已经达到上市公司水平或者已经站在股市门口，投资后短期内标的上市即可以实现退出，此类项目在国内IPO闭闸前的阶段依靠一、二级市场差价以及审批制带来的上市壳资源的稀缺两个因素可以实现巨大的收益，然而当前多层次资本市场的发展尤其是新三板的崛起抬高了此类项目的价格，一、二级市场价差逐渐缩减，同时早期野蛮生长阶段集聚的大量项目需要时间消化，退出周期延长，该种模式整体风险大于收益。当前私募股权投资公司尤其是优质公司开始积极往前端布局早期投资或者往后端布局并购投资，橄榄球形状逐步向杠铃形状转化，市场投资逐步回归成熟市场的合理结构。预计在当前国家大力鼓励“大众创新、万众创业”以及多项政策支持并购市场的背景下，投资全链条化会带动行业整体长期良性发展。

退出渠道多元化。作为私募股权投资环节中的最后一环，退出环节直接影响到投资的收回以及增值的实现，是整个投资最重要的一环。从美国成熟市场经验看，多层次的资本市场为私募股权基金的退出提供了广阔的舞台，不同类型、不同经营状况的投资标的都可以找到合适的退出平台，同时从历年美国私募股权基金的退出渠道来看，并购退出的占比始终超过50%，是最主要的退出方式。当前中国多层次资本市场尤其是新三板迅猛发展，为私募股权投资提供了崭新的退出通道。另外，在政策助力、行业整合、企业自发等多重背景之下国内的并购市场活跃度明显提高，越来越多的私募股权投资选择并购的方式进行退出，整体退出渠道呈现多元化发展趋势。根据清科研究中心统计，2014年全年，退出市场共计实现386笔退出，退出方式相比2013年多元化趋势明显，IPO仍是主要的退出渠道，但占比下滑。全年共有165笔案例通过IPO实现退出，其次为股权转让、并购，分别有76笔、68笔退出案例。退出渠道的多样化发展将提升私募股权投资的积极性和活跃程度，预计未来将持续推动行业整体长期良性发展。

2.3

监管思路改变大资管时代来临，混业经营催生新发展机会

按主体以及按照业务看资产管理行业产业链。资产管理是指对动产、不动产、股权、债权、其他财产权和资产组合进行委托管理、运用和处分，以达到保存、创造财富等目的的综合金融服务。中国资产管理市场的雏形诞生于基金业，银行理财与信托业的快速膨胀使整个行业在较短的时间内取得了长足的发展。了解整个资产管理行业的产业链可以从两个角度去看，一个是从行业主体的角度，一个是从业务环节和形态的角度。

从行业主体的角度看这一产业链存在四个重要的主体，分别是管理人、销售商、客户及中介商。（1）管理人是资产管理产品的提供商；（2）销售商接受管理人的委托，向客户销售资产管理产品；（3）客户是资产管理产品的消费者；（4）中介商包括经纪商、托管人和评级机构等。

从业务环节和形态的角度看，资产管理行业大致上也包括了从产品研发创新、渠道布局、企业内部组织管理到客户服务体验的主要阶段提供通道业务、产品的存续管理；下游业务包括融资客户的开发、客户维护与服务、品牌的营销与增值。

监管思路改变大资管时代来临，资产管理行业呈混业经营发展趋势。从2012年开始资产管理行业整体监管思路改变，不同的金融机构可以开展类似资产管理业务，行业整体从原有的分业经营向混业经营发展。在此之前，在业务限制下不同类型机构在产业链上有不同的分工，基金公司和券商设计产品和投资，银行和券商进行资管产品的市场营销，保险作为机构投资者配置资管产品。新一轮监管思路的改变逐步打破了分业经营壁垒，券商、保险等机构都可以直接开展公募业务，有实力的机构可以全产业链参与资产管理业务，涵盖从产品设计、投资管理到市场营销等环节，行业整体呈混业经营趋势。

私募股权投资公司获取创新发展机会。2014年中国资产管理行业整体市场规模接近60万亿，预计未来5年有望超过100万亿；在行业规模迅猛发展背景下，私募股权投资公司可以抓住混业经营的机会开展公募基金业务，资源禀赋强的公司可以通过设立、收购等方式进入资产管理行业的全产业链开展业务，充分把握此次行业格局调整变化的机会打开新的成长空间。

3.公司分析：中短期业绩高速增长可期，长期受益于行业空间

3.1

创新力与执行力贯穿发展历程，核心竞争力铸造进行时

在九鼎投资不到十年的发展历程中，创新力与执行力一直贯穿其中。在创立之初，九鼎投资凭借对中国资本市场深刻的认识开创了“PE工厂”的模式，抓住中短期的制度红利大面积投资Pre-IPO项目，利用资本市场一二级的差价攫取了大量利润。在IPO闭闸行业深度调整的阶段，九鼎投资也创新性地登陆新三板，通过置换股权的方式为LP打开了新的退出通道，开辟了国内PE登陆资本市场的先例。在前瞻性地挂牌新三板以后，九鼎投资动作频繁积极布局大资管行业，新近更是颠覆性地收购了主板公司，未来发展与想象空间巨大。创新力与执行力贯穿了九鼎投资不到十年的发展历程，核心竞争力铸造进行时。

3.2

资本市场放开，中短期业绩高速增长可期

国内IPO退出通道顺畅，业绩爆发在即。国内IPO是私募股权投资公司最重要的退出渠道，自国内IPO重启后审核速度明显加速，尤其进入2015年，前四个月过审上市的公司为100家，比2014年下半年上市公司总和超过30%，未来随着注册制实行，退出通道料将进一步顺畅，私募股权投资公司业绩爆发在即。九鼎投资2014年登陆A股市场的5家公司（众信旅游、飞天诚信、地尔汉宇、方盛制药、柳州医药）截至2015年持有股权均可以全部出售（一年限售期已到），具体业绩收益在下面段落进行测算。

多层次资本市场构建，退出渠道多元化。2015中国加速构建多层次资本市场，新三板的爆发为国内中小微企业构建了一个资本平台，同时也为私募股权投资公司开辟了一条崭新的退出通道。截至2015年5月31日，新三板挂牌企业合计2487家，较年初增长921家，其中做市企业合计383家，较年初增长124家，随着制度红利逐步释放市场的流动性逐步提升。对于私募股权投资公司而言，既可以依靠新三板的流动性进行转让交易实现退出，又可以等转板制度落地后通过绿色通道占领主板和创业板上市先机，整体而言退出通道更加多元化。

受益于资本市场放开，中短期业绩高速增长可期。2014年，九鼎投资所投企业中共有28家成功登陆资本市场，其中5家（众信旅游、飞天诚信、地尔汉宇、方盛制药、柳州医药）完成国内IPO，2家（嘉化能源、新联铁）通过并购重组或借壳实现A股上市，另有18家企业在新三板实现挂牌；2015年前5月，九鼎投资所投项目中已有5家企业成功登陆A股市场（其中1家为并购退出），数量已经与去年全年登陆国内IPO企业数持平，另外有30家所投企业挂牌新三板。

我们对截至2015年5月末登陆A股市场项目的收益进行测算，具体如下表5。按照6月8日的收盘价测算，2014年登陆A股市场的5家公司持股市值合计50.34亿元，假设至2015年年末公司将上述5家公司股权全部出售（一年锁定期已到），同时假设公司自有投资占比20%，管理项目报酬比例20%，2015年经测算可以获得的收入为50.34*20% + 50.34*80%*20% = 18.12亿元（未扣除投资成本，披露的3家公司投资成本合计1.63亿元）；按照6月8日的收盘价测算，从2015年年初至2015年登陆A股市场的4家公司持股价值合计34.81亿元，假设至2016年年末公司将上述4家公司股权全部出售（一年锁定期已到），同时假设公司自有投资占比20%，管理项目报酬比例20%，2016年经测算可以获得的收入为34.81*20% + 34.81*80%*20% = 12.53亿元（未扣除投资成本，披露的3家公司投资成本合计0.93亿元）。

九鼎投资2014年项目报酬与投资收益合计约4.5亿元，上述测算也只考虑从国内IPO退出项目的收益，未考虑从并购退出或者新三板退出的项目或者其他业务收入，从测算数额可以看出，受益于资本市场放开，公司中短期业绩高速增长可期。

3.3

乘新三板之风布局大资管，战略布局领先确保“起飞”

挂牌新三板以来积极布局大资管。自2014年4月挂牌新三板以来，九鼎投资动作频繁，积极布局大资管。截至2015年5月31日，公司已经进入了公募基金、证券业务经营、劣后投资、个人风险投资业务以及互联网金融业务（P2P网贷平台以及第三方支付服务为主）等领域，同时正在牵头筹建民营银行，大资管平台雏形渐显。

具备资源禀赋优势，战略布局领先确保风口起飞。我国的资产管理行业是一个百万亿级别的市场，当前监管放松牌照放开行业整体呈现混业经营趋势，制度红利明显。九鼎投资抓住制度机遇，在PE行业内率先开启大资管计划，先发优势明显；同时公司自身具备资源禀赋优势，具体体现在资金实力以及客户群体上，资金实力方面公司自挂牌新三板后体现了极强的融资能力，以资本作为桥头堡抢占资管市场，客户群体方面私募股权投资公司的LP即投资者一般资金实力雄厚具备多样化的投资配置需求，九鼎采用大资管平台计划客户群体的协同效应明显。乘新三板之风，借金融改革制度之红利，公司未来整体成长受益于行业起风。

4.风险因素

私募股权基金项目退出低于预期；大资管计划业绩落地低于预期；股票市场波动风险。

5.估值比较

估值横向比较。我们选取中科招商（832168.OC）、鲁信创投（600783.SH）、中国平安（601318.SH）以及复星国际（0656.HK）作为横向估值对象。以2015年6月8日收盘价为参考，可比公司平均市值2656.8亿元，2013/2014PB为8.8/7.5X；2013/2014PE为132/65X。公司2013/2014年收入3.12/6.86亿元，2013/2014年净利润0.38/3.64亿元，股价18.63元和市值931.5亿元，对应2013/2014年PB为1110/8.1X，PE为3605/267X。

6.附注

6.1

挂牌历史：2014年4月挂牌/挂牌后累计定增两次

2014年4月挂牌/挂牌后累计定增两次。九鼎投资于2014年4月挂牌，截至2015年5月31日累计定增了两次，首次定增价格为610元/股，发行对象主要为持有公司所管理基金份额的投资者，定增对价即投资者持有的基金份额，第二次定增每股价格为3.92元，发行股数为573,833,519股，募集资金22.5亿元。公司目前正在进行第三次定增，拟定增价格为15-25元/股，增发股份数5亿股，拟募集资金为75-125亿元。

6.2

股权结构：同创九鼎投资控股有限公司为控股股东，吴刚、黄晓捷、吴强、蔡蕾、覃正宇为实际控制人

同创九鼎投资控股有限公司为控股股东，吴刚、黄晓捷、吴强、蔡蕾、覃正宇为实际控制人。同创九鼎投资控股有限公司成立于2013年9月17日，注册资本为5000万元；吴刚、黄晓捷、吴强、蔡蕾、覃正宇5名股东持有九鼎控股100%的股权。自有限公司成立以来，吴刚、黄晓捷、吴强、蔡蕾、覃正宇5人始终直接或间接持有九鼎投资不低于51%的股权，并担任九鼎投资董事和主要经营管理职务，且已签署一致行动协议。根据吴刚、黄晓捷、吴强、蔡蕾、覃正宇5人于2013年12月20日签署的《关于共同控制北京同创九鼎投资管理股份有限公司并保持一致行动的协议书》约定，除非各方另有约定，协议自各方签署之日起生效，在不违反国家法律法规的情形下长期有效，该等股东对九鼎投资已实际形成稳定的共同控制关系。吴刚、黄晓捷、吴强、蔡蕾、覃正宇为公司的共同控制人。

*点击下方阅读原文查看由中信新三板研究团队于6月9日正式外发的报告：《九鼎投资（430719）新三板公司研究报告：乘新三板之风，九鼎金控雏形渐显》