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东阿阿胶于8月12日公布中报以后，有的分析认为报表还算靓丽，有的则提出对业绩的粉饰质疑。14日本人受雪球之邀，就东阿中报进行了访谈。从众多争论、非议、质疑之中，自己认为有四个焦点问题，现规纳整理如下，还想借雪球这个万能的平台，听一听有识之士如何进一步解答。 一、关于存货的问题，究竟是产品积压滞销，还是公司着眼于扩大生产和销售，加大备货？ （1）查阅东阿的历年财报，13底年其存货5.51亿，占总资比9.21%，这个存货水平并不是太异常。 （2）查阅14年上半年的财报，存货6.62亿，同比期初5.52亿，增长20.15%，或1.12亿。 分类看： 原材料：1.11亿，比期初1.06亿，增加4.72%，或0.05亿； 在产品：1.41亿，比期初0.65亿，增加116.92%，或0.76亿； 库存商品：3.85亿，比期初3.75亿，增加0.27%，或0.1亿。 从以上可知，公司的存货数据问题也不算大。 （3）查阅14年底财报，存货14.64亿，占总资产比19.63%，占比增加9.21%。 分类看： 原材料：0.965亿，比年初1.06亿，增加-8.96%，或减少0.095亿； 在产品：2.73亿，比年初0.65亿，增加320%，或2.08亿； 库存商品：10.46亿，比年初3.75亿，增加178.93%，或6.71亿。 可见，真正的存货增加，特别是库存商品的“异常”增加，还是在14年下半年开始的。 公司的解释是：母公司年初厂房搬迁正常后，半成品存货增加以及采购中药材等增加。 （4）15年上半年报 存货：15.77，比期初14.64亿，增加7.72%，或1.13亿。 分类看： 原材料：2.81亿，比期初0.965亿，增加1.85亿； 在产品：2.31亿，比期初2.73亿，减少0.42亿； 库存商品：10.23亿，比期初10.46亿，减少0.23亿。 根据15年上半年财报，公司实现收入25.47亿，同比增长47.53亿，或8.2亿。其中阿胶及系列产品收入21.12亿，同比增长37.42%，占主营收入的83.17%。 再分析：其购买商品、接受劳务支付的现金11.15亿，同比7.94亿，增加40.49%，或3.21亿。公司解释：本期购买原材料支付现金增加。 在此基础上，问题就来了： 追问：上半年的收入增长是不争的事实，但是为什么公司的存货仍保持了增长？难道公司收入的增长仅仅是依靠去年与今年的提价因素而保持的吗？它的存货中在产品和库存商品，为什么仅仅是小幅减少，是不是产品积压滞销呢？ 同时，还可追问： 根据公司公告，公司14年上半年厂房完成搬迁，并于3月21日通过GMP认证，同时阿胶产业园这两年正在建设，这个产业园预计总投资15.99亿元，预计分两期进行：第一期投资13.45亿元，包括基建与大部分生产设备，投产后预计产值达到55亿元；二期投资2.54亿元，在一期基础上引进生产线提升产能，预计全部达产后产值70亿元。这个产业园将包括枣系列车间、固体制剂车间、口服液车间、胶剂车间，建设面积分别25000平方米。据有关信息，这个产业园在15年上半年，第一期工程已经部分投入使用。从这些信息来看，公司无疑仍在加快扩大再生产的步伐。 考虑到以上这些因素，再考虑阿胶冬季相对旺销的情况，公司是积极备货，以便扩大销售吗？依其上半年阿胶及系列产品销售21.12亿的收入来看，现有的15.77亿元的存货果真就“异常”吗？ 二、公司的预收款增加，是向渠道压货，还是营销策略的改变？ 14年年报，应收款1.17亿，比期初1.8亿元，减少0.63亿元。这个数据并没有大问题。 15年中报，应收款3.9亿，同比期初增加234.69%，或2.73亿元。公司解释：主要是公司年初对销售客户授信以及销售增加影响。 由此，追问： 公司是不是因为产品滞销，而加大授信，并向渠道压货呢？不然，为什么应收款项增加呢？要知道，按照一些“常识”，有些公司就是这么做的啊？再从其上半年市场推广费用、广告费用增加来看，是不是更有这种可能，为什么销售费用增加了，反而还要增加授信呢？！ 由此，还可以进一步追问： 查阅15年中报历年应收款项附则：1-2年的欠款53万元，2-3年的21万元，3年以上的7.6万元。显然，公司加大授信（去年就加大授信），并没有造成新的更多的拖欠。难道今年增加授信，就会增加吗？！ 三、未来的阿胶增长仅仅是依靠提价吗？ 近几年的东阿阿胶坚持其价值回归战略，阿胶价格一涨再涨，甚至涨得让人有些眼花瞭乱了。所以，给人造成这样一种印象，即东阿的近几年增长仅仅是依靠其提价策略。然而，依照常识，阿胶再好其价格也不可能涨到天上去，终有一天它会达到一个相对平衡点。那么，东阿的未来增长依靠什么呢？ 结合其投资建设的阿胶新产业园，公司提出了其“十三五”计划目标，即6321，单品种：块60亿，浆30亿，桃花姬20亿元，生物药10亿。果如此，东阿在“十二五”完成收入50亿元的基础上，将实现再造一个阿胶的梦想！ 可是，它的未来增长点究竟在哪里呢？难道它仅仅依靠提价就能够实现吗？ 四、东阿的驴皮果真缺吗，如果紧缺问题解决了吗？ 对于驴皮紧缺也有少数球友持怀疑态度，认为这并不是问题。果如此，驴皮持涨价也就没能理根据啦。 不过，普遍认为，驴皮问题确实一直制约着阿胶品类发展的大问题。其实东阿这几年在谋皮上没少动脑筋，做文章。 据关材料，阿胶年产量1800吨，需要驴皮15000吨，需要毛驴60万头。一年搞到这么大的驴皮量也确实是个问题的。 分析东阿，原来最大的问题还是在原料材料这个瓶颈上，种种信息表明，东阿经过近几年的“阳谋”，基本实现了“两个平衡”：一是放竞争对手进来，共同涵养上游资源，同时自己老大位置又不能丢，业绩作为上市公司又不能太难看；二是主导着驴皮价格上涨，就是国内价格不高于国外价格，至少进口驴皮也不能太高成本（东阿9个个国家可以进口驴皮）。这两个平衡点，如果达到，那么东阿的阳谋就得以实现了。 据说，东阿原料国内外基本布局已经完成。所谓得驴皮者得天下。这事儿究竟靠谱吗？（按：最后一个问题后添加上，因为也总有球友谈及） @今日话题@唐朝 @木鱼投资图腾 @最后遇到你@杰尽所能@夏蟲 @超越指数@孤独捕猎者 |
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