二马由之: 2019年初，再审东阿阿胶！

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2018年11月二马对于东阿阿胶做过一个SWOT 分析，经过一个季度的变化及思考。二马对于东阿阿胶有了进一步的理解。

还是按照SWOT的模型进行分析：

S(Strenth) 优势：

1、历史悠久 --- 这个很关键。很多保健品红极一时，但是也快速衰落。阿胶有上千年的历史，也就说明阿胶的功效是经过历史验证的。可能不会针对每个人都有效，但是肯定有效。

2、品牌：作为阿胶第一品牌，很多人对于阿胶的认识就是东阿阿胶。

3、东阿阿胶是一个可以持续产生现金流的公司。即使低速增长，也是一个现金奶牛。

W(Weak) 弱点：

1、大幅提价导致消费需求不足。

2、经营指标

2018年7-9月营收14亿，增长 -9.59%，导致营收收入由半年报的微弱正增长，变为负增长；

净利润3.62亿，实现了5.13%的正增长，1-9月净利润增长率为-1.73%。利润下滑收窄；

经营活动现金流为-11.7亿。触目惊心。

3、应收款大增

1-9月应收款大增12亿，对比2017年12月31号的应收款增长了112%。销售形势非常严峻。

4、存货

39亿，对比年初36增加了3亿。关于存货，二马多说一些，之前东阿阿胶一直说驴皮资源紧张，一方面借此提价（商业策略，无可厚非），一方面囤积驴皮。但是，当东阿阿胶的销售受阻后，在东阿阿胶增加了驴皮收购的情况下，驴皮价格大幅下降。东阿阿胶未对自己的存货做足够的减值，但是实际上，东阿阿胶的存货已经大幅贬值。

综上可以看出东阿阿胶2018年经营遇到了非常大的困难。

5、分红率：

分红率在30%左右，而且连续几年都在下降。2017年分红率只有28.79%。对比茅台、五粮液将50%的利润分红（二马觉得这个比例都偏小），东阿阿胶的管理层可谓吝啬。也说明他们没有回馈股东的想法。

O（opptunity）机会：

1、估值足够低，TTM只有13.98倍。一旦业绩好转，市盈率达到20倍以上将迎来戴维斯双击。

2、虽然东阿阿胶大幅提价，但是渠道端在大幅促销，来自中康CHM的阿胶类产品零售端销量在1-7月增长了20%。这个是局势向好的基础。

T(Threat)威胁：

1、经济下行周期，对于高端保健品的需求萎缩；

2、东阿阿胶阿胶作为阿胶第一品牌，首先是一个非常好的保健品品牌。但是我们对于东阿阿胶的评估，不能局限在阿胶或者说保健品领域，将东阿阿胶置身于优秀蓝筹股的行列内。东阿阿胶的护城河还不够宽。如同二马经常说的，对于茅台，从来不会有人质疑其疗效，甚至口味。质疑茅台口味的人，可能会被划拨到喝不起，装逼的一类。对于茅台，逻辑就非常简单，喝得起就喝，喝不起就滚。容不得质疑。对于东阿阿胶，在价格高企的情况下，关于疗效的质疑，会一直侵蚀东阿阿胶本就不宽厚的护城河。

3、由于东阿阿胶常年提价，提价这个牌已经打烂了。东阿阿胶面临无牌可打的局面。未来几年，可能都得过苦日子。这里可以对比一下茅台、五粮液这些高端白酒，新一轮提价周期才开始，好日子还在后头。

二马综评：

1、作为滋补保健品的优秀品牌，阿胶第一品牌。东阿阿胶的品牌影响力还是非常棒的。

2、常年非理性提价，严重透支公司发展空间。估计需要几年消化。

3、管理层吝啬，不愿意让股东分享公司发展成果。

4、股价低估，存在市场博弈空间。

5、对于股市投资人，东阿阿胶不适合作为一个长期品种去投资。建议在市场乐观时，择机减持。