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1.概况。 高速成长，2007-2015年公司营收增长34倍，净利润增长52倍，前5年高速成长（年均60%以上），近3年增速略有放缓（30%左右）；盈利能力强，净资产收益率15%以上，毛利率和净利率常年稳定在65%和26%左右；盈利质量高，每股现金流与收益相当；运营能力强，资产周转率（0.6）不断提升，应收账款（7.57）和存货周转天数（126.87）逐步下降；财务保守，资产负债率常年维持在7%左右；成本管控能力强，成本、期间费用增速常年低于营收，2015年销售费用飙升（56%）；分红慷慨，年度分红占净利润70%左右。近年，公司资本动作频繁，营业外收入、投资收益以及长期股权投资增长较快。 2.看点。 a.战略。一路向C，把传统营销中B端之间的过度关注和博弈转为对C端消费者的关注上。数字诠释核心竞争力——土地使用权（20多万平）、专利（66）、商标（国内702，国外77），食品批文（116），科研（省级5项，论文49篇），R&D占比3%。 b.并购整合。平均两月一次投资，分布在互联网医疗，移动健康管理，跨境电商，细分平台（老人，女性），基因测序等大健康方向。是厚积薄发还是追逐潮流？个人对此持保留态度，尽管部分项目有董事长跟投。 c.销售费用。公司营业总成本中，营业成本和期间费用各半。销售费用增长55.80%系销售扩大以及新品牌投入，导致人工（71.2%）、广告（51.72%）、经销商费用（65.22%），市场推广费（70.58%）投入增加（P155）。2015年人员费用占比较高，主要是由于超额完成全年销售任务从而在2015年底额外计提了一笔奖励基金。 d.市场份额。据第三方不完全数据统计，目前膳食补充剂国内市场零售额约1500-2000亿元人民币，其中直销占据较大份额。公司在膳食补充剂全行业份额约5%左右，在非直销领域的市场份额约20-30%，已进入 96 家全国百强连锁药店和 50 多家全国百强商业超市，终端数量约5万家，其中药店占比约90%。 e.2016年工作。启动有机农场、营养博物馆，智能工厂建设；推出健康管理方案；差异化竞争，“汤臣倍健”品牌继续发力商超，“健力多”品牌以单品模式聚焦骨骼健康品类，“无限能”品牌定位为科学贵细中药材品牌独立运作，每日每加品牌定位进一步聚焦为全球优选女性美丽健康营养品牌；实施优战略品牌推广；择机战略并购和创新股权激励。 f.产品及员工结构。公司立体化的产品结构相比其他单一品牌有着明显的长期优势，提供按需求，人群、成分等多维度查找方式；片剂，粉剂，胶囊，其他更趋均衡，地域上以华东华南为主（占比50%）。公司、全资及控股子公司总人数为2,581 人，管理人员28%，市场人员37%，生产人员23%，研发10%；40岁以下占比95%；整体薪酬占营收比例17%，高管人均薪酬77万，员工平均薪酬14.7万元。 g.管理层持股与股东减持。2015年公司超级合伙人计划（如海康威视等上市公司），第一期持仓占公司总股本的0.34%，均价为36.82元；但报告期内梁允超、汤晖等高管均有不同程度减持，如何平衡？同时，为恢复“草创”精神，不断尝试设计更加适应现代企业竞争的项目公司管理层持股计划（如新希望基层片区），公司已实施佰嘉和佰悦的管理层持股计划。 3.风险 a.原料及汇率。“取自全球，健康全家”的品牌理念指导下70%以上的产品来自进口，人民币贬值对其影响？有无相应套保措施？原材料采购成本变化趋势？众多主要原料采购价格是国际同行的1-3倍，公司产品品种较多，原材料较分散，生产管控难度较大。全球采购由香港佰瑞有限公司全权负责？P33.本年其他综合收益的税后净额721.23万元，由上年负数转为增长2608.01%，主要是由于美元波动影响？@乐乐呵呵奶爸 b.行业竞争加剧。国际领先企业深入中国市场，大型药企和食品企业介入，尤其是海外品牌借助跨境电商等新业态进入中国市场逐步改变行业竞争生态（合生元收购澳大利亚Swisse，金达威并购美国Vitatech），给行业带来了更多的不确定性。对此，公司将实施从产品营销向价值营销的战略升级，从产品提供商逐步升级至健康干预的综合解决方案提供商。打造“营养家”会员体系为经销商、零售商等合作伙伴提供更多增值服务；另一方面，积极发力细分品牌，发力线上业务，布局大健康，顺势而为抢占有利位势。3月11日公司公告给出了第三条途径：与全球最大的膳食补充剂企业之一的NBTY成立合资公司，获得自然之宝(Nature’s Bounty)和美瑞克斯(Met-RX)在中国大陆市场的永久经营权，可谓四两拨千斤。 c.渠道。销售收入占比90%的药店渠道支撑着汤臣倍健200亿市值，尾大不掉的模式如何平稳过渡？2015年报中对公司渠道未有描述，仅在2016年工作中提到汤臣倍健品牌继续发力商超，有研究报告称今年终端销售网点数重回公司考核体系，预计全年新增1 万家销售网点（公司2012年前的快速扩张主要得益于店面的扩张，2012年开始在渠道推行精细化，不强调新开店数量，重视同店增长）。目前国内药店有40万家，其中连锁药店超过12万，商超2到3万家，公司自己估算达到8到10万家是比较合理的。公司在零售药店渠道的地位依然领先，据IMS2015年第三季度全国数据统计，从厂商来看，公司以25%的强劲MAT增长率，位居销售榜首；从产品来看，前20的产品中保健品仅为4个，公司占到两席，分别是蛋白粉和液体钙，MAT增速均超过15%。公司的非直销渠道主要包括区域经销（超80%）、直控终端（10-15%）、连锁营养中心（3%左右），以及线上销售渠道（3-5%）。去年“扫码门”被广泛解读为品牌商动了连锁药店奶酪，尽管事情最终以公司更换包装安抚药店收尾，但这只是开始。2014年中国药店零售已进入弱增长时代，保健品品类增长只有5%，零售规模不过300亿，坐等消费者上门卖货的传统零售终端服务与需要贴心、专业、精准产品+服务的消费特性错位矛盾日渐凸显。去药店化是公司转向C端的必然选择：发力商超；佰悦发力线上业务板块；推出 “每日每加”与“GymMax健乐多”两个互联网品牌；加大投入打造“营养家”会员平台还不够明显？新渠道卖旧货，新渠道树新品，旧渠道卖新货，公司是想三手都要硬。 4.未来 从单一产品提供商逐渐升级为健康干预的综合解决方案提供商；管理做减法，经营做加法，打造事业合伙人；整体业务布局将由膳食补充剂扩展到大健康产业，打造营养品的“联合国”。 5.延伸 a.理念。 2016年2月，董事长新春致辞：“汤臣倍健跟德国制造一样，不相信物美价廉”。 个人认为，好产品能卖高价很正常的商业逻辑，在言必称价格，过于追逐所谓的价廉物美，消费文化导向是越便宜越好，结果大家都没赚钱。一个产品只要是品质支撑得起的价格就OK，一个国家只有这样的产品越来越多，才有尊严，反之整个天天都在买便宜货和打折货的民族是没有前途的。 b.国外保健品市场。 2014年美国保健食品市场规模为180亿美元，5年复合增长率6.3%，同期澳洲市场规模为9.4亿美元，5年复合增长率9.9%。从需求端来看，行业需求的主要为国民收入所驱动，1980-2014年，美国膳食补充剂消费增速约为10%，收入弹性约为1.9。保健品行业具备成分标准化、高用户忠诚度和高审批壁垒的特点。海外保健品行业中主要销售的品类为维生素/组合维生素、鱼油和辅食，经过多年发展，行业以形成相对成熟和稳定的供应链体系。行业上游的原材料环节主要由Naturax、DuPont、BASF等龙头主导；而在中游制造环节中，除自营产能以外亦有aenova， LIPA等成熟的第三方供应商。因此各品牌在产品线上并不存在资源型优势，行业的差异化更多来自于产品开发和市场营销/分销环节。 海外市场行业龙头份额在18%左右。2014年，美国最大的保健品供应商NBTY以32亿美元的销售额占据17.8%的份额。美国上市的 6 家保健品企业平均营收25.7亿美元，PE14,净利率6.74%，GNC与NBTY旗下产品种类大概在1000种左右。2014年，国内保健品行业市场规模为902亿元。比较人均消费水平，美国和澳洲分别为56美元和41.6美元，而国内市场仅为11.4美元。相对于发达国家50%到70%左右的渗透率，我国渗透率只有20%不到。目前，中国直销市场占据着60%左右的市场份额，市场上前五除了汤臣倍健，全是直销企业；安利持有国内唯一的全国直销牌照，销售额近400亿元，占据绝对优势。 2015年报之东阿阿胶——携工匠精神踽踽回归http://xueqiu.com/7425414346/65891298 |
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