市值暴跌近两千亿，万达怎么了？

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作为万达集团的旗舰，在香港主板上市的万达商业最近很受伤。

本周，万达商业的股价创下上市以来新低，一度跌破35港币，不仅较2015年6月78港币的最高价腰斩，也跌破了2014年底IPO时48港币的发行价。

半年多，万达商业跌去近2000亿市值

以2016年1月26日的收盘价计算，万达商业总市值约1557亿港币，较去年6月份股价最高时的市值跌去接近2000亿。下图为万达商业自上市以来每日收盘价的走势图：

 万达领衔，港股地产巨头集体暴跌

暴跌的地产巨头不止万达一家。

2015年6月以来，香港股市整体经历了不小的跌幅，各大型地产公司股价均大幅受挫，万达商业的跌幅则领衔各大地产公司。

下图是各公司从2015年5月至6月间的最高价到2016年1月27日收盘时的跌幅统计。

万达商业的跌幅达到54.7%，腰斩有余。紧随其后的是李嘉诚旗下的长实地产跌幅为49.5%。10家列入统计的地产公司平均跌幅为42%，跌幅最少的信合置业也超过30%。

高负债阴影下的庞大资产

股价暴跌还不是最关键的，领跌也不算什么，资本市场起起落落实属正常；但万达商业偏高的负债率的确令人担忧。

尽管坐拥巨额资产，万达商业的负债率其实一直都不低，明显高于港股主要的大型房地产公司。即便是在2014年底完成IPO之后，问题仍然没有彻底解决。下图是万达商业2015年中报披露的负债率（总债务/总资本）。

 

2012年至2015年6月，万达商业总资产负债率均高于50%，最新的负债率为52.4%。而2015年6月底，万达商业的净资产负债率则高达73.7%，尽管较上年末下降14.1个百分点，仍然远高于各位列恒指成份的大型地产公司。

根据上文表格中十家房地产公司财报披露的数据，计算出10家公司净资产负债率的算术平均值为35.28%。

其中九龙仓集团、恒隆地产、新鸿基地产、恒基地产以及信和置业等五家公司净资产负债率低于30%。万达商业的净负债率是十家公司平均值的2倍还多。

不光负债率高，万达商业有息债务的绝对数值也颇为惊人。下图是万达商业财报中披露的负债信息：

 尽管较上年末债务总额有所下降，但仍然高达1742.39亿元。其中信托贷款超过365亿元，占比20.98%。

当经济高速增长时，通过高负债加速资产扩张速度，高负债的问题往往被掩盖。但经济下行，甚至遭遇金融危机时，负债率过高并不是一件好事情。

高融资成本阴影下的轻资产转型

比负债率更值得注意的是资金成本。

根据万达商业2015年半年报的数据，其2015年上半年的融资成本为67.23亿元人民币。不仅绝对金额巨大，与万达的持续性收入相比占比也很高。万达商业2015年上半年的持续性收入为85.79亿，仅比总融资成本高出18.56亿。

万达商业的融资利率也算不上太低。其财报披露，2015年上半年资金成本为6.96%，2014年为7.51%。

这一利率水平较中小房地产公司动辄高达百分之十几乃至百分之二十以上的融资成本并不算高；但如果和恒指成份中的大型地产公司相比，则明显偏高。

面包财经翻查了几家大型房地产公司的财报整理出如下数据：

很明显，万达商业的资金成本远高于上述公司。这种差距跟融资渠道有一定的关系，香港地产公司更多借助海外市场融资，万达商业的资金来源则偏重国内。但这几家公司在内陆也有庞大的业务，不管利率差异是何种原因造成，利息压力都是真实存在的。

不管是万达集团还是万达商业，近年来都在极力通过各种办法降低融资成本，向轻资产模式转型，发力电商和互联网金融等新型业务。这可以看做是企业家的积极探索，背后却是沉甸甸的现实压力。

题外话：价值投资者如何透过借贷利率观察房地产公司的安全性

通过对主要大型上市房地产公司近几十年的经营情况分析，我们发现：借款或者债券利率可以折射出一家大型房地产公司的资产安全状况。

这是一个非常简单的逻辑。大型房地产开发商的经营模式笼统的来说无非两种：一是坐地收租，二是开发卖房。多数房地产公司的业务模式要么二者居其一，要么兼而有之。无论采取哪种模式，房地产始终绕不开三样东西：找钱、找地和“你懂的”。

房地产是资金高度密集型的行业，资金成本事关企业生死。

利率是对风险的定价。借款和债券利率除了决定了房地产公司的资金成本外，在基准利率和融资渠道相同时，不同公司借贷利率差别还体现了资金市场对该公司风险的判断。

对于一个普通投资者，我们很难全面了解一家大型房地产公司的业务状况，但银行或者专业的债券承销和购买机构，已经通过利率给某家公司进行了风险定价。紧盯房地产公司的融资利率，不失为一种有益的做法。

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