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我国尚未有专门的资产证券化方面的立法，实务操作中依据《合同法》、《担保法》、《信托法》、《破产法》等相关法律规定。而租赁资产证券化过程中牵涉到诸多法律主体，法律关系较为复杂。
（一）租赁资产转让
就租赁债权转让的法律基础而言，基础资产具备可转让性是构建基础资产池的前提。租赁债权属于合同债权，根据《合同法》规定，债权人可以将合同的权利全部或者部分转让给第三人，但依合同性质、当事人约定或法律规定不得转让的情形除外。通常理解转让租赁债权并不构成对融资租赁业务资质的转让，其转让应不受法律限制，而至于融资租赁合同中是否存在限制转让的约定条款，则须对拟转让的租赁债权所涉及的租赁合同予以核查，确保租赁合同中不存在任何限制转让的约定条款。
租赁资产的转让可能遇到的法律障碍大致有三种情况：
第一、租赁行业准入及资质问题。
转让租赁资产是否可能涉及违法经营构成违规并导致转让无效？SPV(特殊目的载体)是向租赁公司购买租金债权或收益权，不参与融资租赁业务操作，转让/受让的都是金钱利益而不是租赁业务，因此不涉及经营租赁业务的资质问题。
第二、租赁协议或贷款协议禁止租赁公司转让租金债权的情况。
对此，可以选择不转让租金债权本身，代而转让以租金债权为基础的权利，比如以租金债权为担保而衍生出来的其他权益。此做法的风险是可能被认定为借贷，并且能否出表存在争议。另一种方法是在挑选资产时尽量回避此类被协议禁止转让的债权，但这样做就缩小了租赁资产的范围并限制了资产证券化的作用。
第三、租金(或其收益权)已经为他人设置担保的情况。
对此，可以选择用SPV 的证券化收益提前偿债(前提是提前偿债不构成违约)，或以证券发行收入设置新的质押替换租赁公司为贷款行提供的质押，以此解除租赁公司租金(或其收益权)上设定的担保。另一种方法是回避挑选此类设置担保义务的债权，但这样做同样会缩小租赁资产的范围并限制资产证券化的作用。
（二）租赁债权转让通知的处理
在租赁债权资产证券化中，租赁合同债权转让应当通知债务人，如果不通知债务人，该债权转让对债务人不生效，但债权转让在原始权益人和计划管理人之间是生效的。
（三）附属担保权益的处理
融资租赁业务中，为了保障融资租赁公司作为出租人如期足额收取租金的权益，往往都要求由承租人或第三人提供抵质押或者保证担保，这些附属担保权利都属于租赁合同主债权的从权利。根据法律规定，债权人转让权利的，受让人取得与债权有关的从权利。
（四）保证金的处理
在融资租赁业务的实际操作中，出租人往往要求承租人在前期支付一笔租赁保证金，并在租赁合同中约定保证金由承租人在租赁合同签订后一次性支付给出租人，租赁期限届满时，出租人将租赁保证金退还给承租人或用以冲抵最后几期租金；此外，如果承租人在租赁期限内违约，出租人有权用保证金抵扣到期租金以及其他应付款项。因此，如果租赁债权作为基础资产，则保证金相应作为基础资产的组成部分予以转让。
（五）SPV与原始权益人以及与原始债务人之间的法律关系
1、SPV与出租人之间的法律关系
SPV与出租人之间存在租赁债权转让关系，通过租赁债权转让合同，SPV受让原始出租人的租赁债权，并获得要求承租人直接向其偿付到期租金权利。至于SPV应向出租人支付的租金债权受让款项，通常要在SPV收到了投资者认缴的购买资产证券化的款项之后，再向出租人支付。
（1）出租人（发起人）向SPV转让资产的法律效力
在资产证券化过程中，为了达到隔离出租人（发起人）破产风险目的，确保该转让的法律效力，资产转移必须采取“真实出售”的形式。而所谓“真实出售“，是指各方当事人在合同中明确表示交易性质为资产（债权）销售，且与该资产（债权）相关的所有权益和风险全部按照公平的市场价格转让给了受让人的金融资产转让行为。
法院通常根据以下的标准作出“真实出售”的判断：
① 双方当事人在交易中的真实意思表示是资产（债权）买卖行为，还是一种担保贷款行为；
② 如果不考虑双方当事人的意思表示，那么与金融资产（债权）相关联的风险和权益，是否全部转移给受让人?
③ 受让人对所受让的资产是否获得相应的权益？如果转让合同约定由转让人承担所有的资产(债权)风险，SPV对发起人保留追索权，则这种交易可能会被法院认定为是担保贷款，而非资产证券化中的真实出售。
④ 发起人所转让的资产（债权）是否可以被退还？如果转让合同约定SPV有权追索发起人，要求其继续履行合同，则该交易应当作为“真实出售”对待；而如果SPV追索发起人，要求退还所购买资产，返还购买资产的款项，则属于一种担保贷款。
（2）出租人（发起人）向SPV承担的瑕疵担保
由于合同权利转让属于买卖关系，因此租赁资产证券化中出租人（发起人）向SPV承担的瑕疵担保主要是权利瑕疵担保责任。是指权利转让人就标的物对受让人负有任何第三人不能主张权利的一种民事责任。
在租赁资产证券化中的权利瑕疵担保责任，主要有两种情况：
① 出租人(发起人)的权利不完整或者权利欠缺的瑕疵。也就是权利存在，但不为出租人所有，而为第三人所有；或者虽为出租人所有，但第三人在该项权利中也享有一定的权利。
② 权利本身不存在的瑕疵。不论对出租人，还是对第三人而言，出租人所转让的“权利’根本不存在，如基础合同没有生效等。
出租人对权利瑕疵承担担保责任的前提条件包括：
第一，权利瑕疵必须在出租人与SPV双方签署资产(债权)转让合同之前已经存在，如果权利瑕疵产生于资产（债权）转让合同生效之后，则构成债务不履行或者不完全履行，而不属于权利瑕疵担保责任的范畴。
第二，权利瑕疵在资产（债权）转让合同履行时仍然没有排除。
第三，受让人SPV需为善意。SPV在签署资产（债权）转让合同之前并不知道该权利瑕疵存在。
租赁资产证券化的出租人对权利瑕疵应承担担保责任，当SPV所受让债权被第三人追夺的，不能实现合同权利时，SPV以向发起人请求返还受让价款、并享有损害赔偿权和解除合同的权利。
2、SPV与原始债务人（承租人）之间的法律关系
SPV通过资产转让合同获得了对发起人（出租人）所转让资产的所有权。由于这种资产更多地表现为应收账款（未实现的债权）,因此SPV往往成为原始债务人的新债权人。
(1)SPV对原始债务人（承租人）所享有的权利
① 请求权。
当原始债务人不履行基础合同义务时，SPV有权通过诉讼方式请求法院强制原始债务人履行其在基础合同项下的全部义务。
② 受领权。
当原始务人履行其基础合同义务时，SPV有权接受原始债务人的履行，并由此接受债务人履行债务而产生的利益。
③ 处分权。
资产受让人SPV处分自己依据资产（债权）转让合同所获得的资产权利，包括免除或减少债务人履行基础合同的权利，同意债务人延迟履行基础合同义务的权利等。
④ 相应的从权利。
通常随主权利一并转让给SPV的从权利还包括抵押担保权、追索违约责任的损害赔偿请求权等。
（2）原始债务人（承租人）对SPV所享有的权利
出租人（发起人）将其资产（债权）转让给SPV后，使得基础合同的债务人原来享有的对出租人（发起人）的抗辩权和抵销权延伸至SPV。
① 原始债务人（承租人）对SPV的抗辩权
抗辩权是对抗请求权或者否认对方的权利主张的权利，抗辩权的作用是阻碍对方当事人的请求权发生效力。我国《合同法》第79条至第83条对合同权利转让问题作出了具体规定，并赋予了债务人的抗辩权。因此，在租赁资产证券化中，原始债务人对SPV抗辩权的存在，增大了资产证券化的风险。因此，SPV在受让资产（债权）时，就应当充分考虑其风险，对所受让的资产（债权）存在的抗辩权作出恰当而合法的事先合同安排。
② 原始债务人（承租人）对SPV的抵销权
抵销权属于债权的一种从权利，不能离开债权而独立存在。在资产证券化中，承租人在接到出租人(发起人)发出的债权转让通知后，债务人对SPV享有债权的，在该债权到期时，债务人可以向受让人SPV主张抵销。
综上，鉴于目前我国尚没有专门适用资产证券化的立法，因此，了解资产证券化法律关系的多重性和复杂性，分析并明确了SPV与出租人（发起人）,以及与承租人之间的法律关系，有利于我们把握资产证券化过程中的各个主要环节，以便根据不同的实施环节，根据相应的法律规定而采取有效的法律风险防范措施，保证租赁资产证券化规范而高效运转和实现。
十、融资租赁资产证券化的风险及其防范
（一）基础资产质量风险
在资产证券化过程中，证券的发行与基础资产的质量（包括风险隔离、还款能力等因素）密切相关，为投资者和评级机构所重视。这类型的风险在金融租赁资产证券化的过程中，主要表现为原始债务人违约的风险和提前偿付债务的风险。
1、提前偿付的风险
是指在融资租赁合同中，承租人有权以支付出租人利息损失的前提下在协议约定的到期日之前全部或部分偿还租金。这会造成该批证券的部分本金提前收回，面临需要再投资和回报减少的风险。
实践中，影响承租人提前偿付的因素多种多样，包括利率因素（融资租赁合同的利率一般均约定有浮动条件）、宏观经济因素、债龄等，但利率因素最为关键。如果承租人认为现行贷款利率加上相应交易费率比协议约定的租赁利率还低，承租人就会考虑是否要提前清偿剩余租金，释放此部分债务，重新到市场上进行融资。
出现此种状况时对证券投资者的不利之处表现在，一方面，此时本金收回后证券存续期未满而需要将该批资金进行再投资；但此时的市场利率水平较低，投资者的回报将会减少。另一方面，当承租人提前偿付了全部租金余额时，受托机构有权以提前偿还的租金赎回投资者手中的证券。因此，如果基础资产中选择的入池资产原始合同期限越长，它的流动性风险、提前偿付的风险就越大。
2、原始债务人（承租人）违约风险
主要指融资租赁合同的承租人延迟支付或不能支付租金而引发的风险。此种风险的出现将直接影响证券权益的兑付，并进一步影响到证券化过程中的各方参与主体。防范此种风险主要依靠交易前及交易中的尽职调查和持续信息获取、受托管理人针对该批资产建立的监督监控体系有效运转。
（二）基础资产的其他风险
1、承租人信用质量不高，基础资产期限较长，增加基础资产信用风险。
由于融资租赁的承租人信用质量不高，因此在基础资产信用风险分析中，需要关注承租人的信用风险，以及入池资产的剩余期限，过长的剩余期限将会增加基础资产的风险暴露时间，进而增加基础资产信用风险。
2、租赁资产通常为按月或按季度摊还，若还款频率不确定，将增加基础资产风险。
租赁资产通常采用按季度或按月度等额本金或等额本息还款，但从国外租赁资产证券化的实践中发现，租赁资产可以采用按年偿付的模式且可能存在尾款，因此与传统的按季或按月还款模式相比，过长或不确定的还款频率、贷款存在尾款都将增加基础资产的信用风险。
3、租赁物的回收率存在不确定性，需要综合考虑租赁公司的尽职能力，审慎评估租赁物的变现能力。
由于租赁物特别是成套设备处置的不确定性难度较大，需要采取更加灵活的处置策略，如果租赁公司处置违约租赁物的经验有限，将会降低租赁物的变现能力，同时在我国普遍缺少可供借鉴的历史回收数据的条件下，租赁物回收率的估计结果可能存在一定范围的偏差。
4、行业集中度较高，需关注行业及宏观经济风险
融资租赁的租赁物类型决定了承租人从事的行业较为单一，当行业经济不景气、产业政策调整时，承租人面临较大的经营风险，进而削弱其偿债能力。因此，对于租赁资产证券化产品，需要关注集中度较高的行业在证券存续期内可能面临的行业及宏观经济风险。
（三）交易结构方面的风险
针对基础资产进行证券化的过程中，受托机构对该资产采取了一系列的增信措施，包括证券的结构化设计、风险隔离与实际出售、担保与保证等。如果交易结构中出现风险，资产支持证券本身也会面临降级甚至无效的结果。交易结构风险主要包括欺诈风险、失效风险和降级风险。
1、欺诈风险
是指在融资租赁资产证券化的过程中，涉及到的资产评估、真实出售、信用增级与信用评级的各个交易环节中任何一个环节都可能存在的某一行为主体为一己私利而从事的欺诈行为。这主要是由投资者及各参与主体之间存在信息不对称造成的。
欺诈行为不但损害投资者的利益，也损害整个证券化过程中其他各方的利益。目前银监会、证监会的各项规范性文件中均规定了信息披露的要求，但此处的监管措施仍有继续提升的空间。
2、失效风险
是指由于基础资产涉及的交易合同与证券化过程中的合同被宣告无效，这将导致整个交易结构的断裂，投资者的偿付利益会受到损害。失效风险主要依靠事前防范，在进行证券化运作之前，应当对现行法律法规有深刻、充分的认识和了解，避免交易中的各环节可能出现的失效风险。
3、证券降级风险。
由于融资租赁资产的证券化过程中包含了多个环节和各自复杂因素，在任何一个环节出现问题均可能导致整个融资项目的等级下降。防范此类风险，主要包括在基础资产的出售阶段，要确保基础资产相关的收益和风险从原始权利人（出租方）转移给受托机构，真正实现破产隔离与风险隔离；在信用增级措施中要有信用良好、运营稳定的担保主体提供切实有效的担保措施；信用评级阶段应选择市场信用良好、运作机制规范的信用评级机构对证券进行评级，以保证评级结果的公正与真实。
（四）其他风险
1、融资租赁证券化基础资产的受让人资格问题
针对融资租赁公司融资租赁合同所产生的未来租金收入，首先可能存在受让资格的问题。由于融资租赁为特许经营类行业，受让融资租赁企业的资产涉及到准入审批的问题，以信托方式设立特殊目的载体，不但实现了完全的真实出售和破产隔离，也解决了融资租赁协议中出租方的特殊资质问题。不采取信托方式，则只能以受让租赁资产的租金收益权来规避融资租赁的从业资格问题。
2、真实转让与破产隔离的解决
在资产证券化的交易结构中需要通过架设适合的受托机构来实现投资者与原始债权人、特殊目的载体各自之间的风险隔离。这种是多向的结构性风险，如果不予以隔离，对于投资人来说，一旦资产的原始权益人或受托人破产而影响到基础资产，投资人将损失投资收益；而资产原始权益人与受托人的风险在于，一旦资产池本身收益未实现，投资人有可能向原始权益人和受托人索赔。只有将资产真实转让给特殊目的载体才能隔离此种风险。
特殊目的信托因其具备两个基本功能完美的解决破产隔离与风险隔离问题，一是法定的信托财产独立可实现破产隔离；二是可便捷地发行证券。当前，在我国法律体系下，可采用的特殊目的载体模式还包括有限合伙、基金子公司专项资产管理计划以及证券公司专项资产管理计划，这些模式在一定条件下均可以起到风险隔离的作用，缺陷是它们各自均存在相应的合格投资者及交易渠道的要求。就融资租赁应收款而言，目前选择信托公司以信托财产的方式实施资产证券化是比较稳妥的符合监管规定的交易方式。
3、针对融资租赁协议所设定的担保、保证等方式转移问题
目前，根据担保法的规定，抵押、质押、保证等担保措施跟随主债权的转移一并转移。但根据物权法的规定，抵押、质押等担保物权以登记为效力发生依据。如果不办理变更登记，存在担保措施无效的风险，但如果办理变更登记，不但需要原始债务人的配合，还要承担大量人力物力成本。
实践中，大多数资产证券化均根据《最高人民法院关于审理涉及金融资产管理公司收购、管理、处置国有银行不良贷款形成的资产的案件适用法律若干问题的规定》第九条规定：“金融资产管理公司受让有抵押担保的债权后，可以依法取得对债权的抵押权，原抵押权登记继续有效。”的规定未予办理抵押、质押的变更手续。该司法解释的精神可以推断为，在抵押权随主债权转移后，受让人即可依法取得主债权的抵押权，原抵押登记应当继续有效，无需重新办理抵押登记。但该条款规定的是特定情况下的债权受让中的担保权转移问题，资产证券化中照搬适用存在一定风险。
十一、融资租赁资产证券化的发展障碍
融资租赁企业资产证券化是具有强烈诱惑力，但实现起来又非常困难的事情，其影响因素非常多，主要影响因素阐述如下：
（一）愿望因素
融资租赁企业资产证券化的对象是融资租赁公司。融资租赁公司对通过资产证券化的方式来融资有多大兴趣，决定了资产证券化交易的前景。那么，有多少融资租赁企业对资产证券化感兴趣呢？其实，就目前情况而言，这部分企业数量是非常的有限。
为了便于表述，我们将融资租赁企业分成四种类型，即，银行青睐型、规范经营型、高速成长型、新进入型。下面我们逐个分析这四类企业对资产证券化的愿望：
银行青睐型---是指银行长期与之合作的大型国企、央企、上市公司等企业投资的融资租赁公司。
这类企业是银行的长期大客户，是银行贷款的主要对象，是各家银行争夺的合作伙伴，这类企业倚仗本身的资源优势形成对银行的一定话语权，属于“客大欺店”的那一种，他们从银行获得的贷款成本往往低于银行同期贷款的基本利率，他们从银行获得资金的成本要远远小于资产证券化所需成本，因此，他们对资产证券化没有兴趣。
规范经营型---规范经营型企业是指除银行青睐型企业之外，注册3年以上、具有优秀管理团队、规范运作、业绩斐然的企业。
这类企业不具备强有力的股东背景，企业设立时间3年左右，尽管在优秀的管理团队带领下取得了不错的业绩，但由于股东担保能力不足，在这个银行贷款靠“拼爹”的年代，不太可能从银行获得授信，因此，几乎无法从银行获得合作机会。这类企业由于团队优秀、规范经营，融资租赁资产质量较高，在无法从银行获得便宜的资金情况下，退而求其次，是既有愿望又有资产质量进行“企业资产证券化”的企业，是中介机构眼中的目标客户。
高速成长型---高速成长型企业是指注册时间不到2年，业务发展迅速、但企业管理上欠完善的企业。
这类企业最主要的特点是股东实力弱、成立时间短、团队不够优秀、业务规模发展快、资产质量不高。这类企业银行没有银行授信、具有强烈的资产证券化的愿望，但由于基础资产质量不高，在企业资产证券化的进程中，往往因为增信等环节的成本的增加超过了其赢利能力而使得“企业资产证券化”失败。
新进入型---新进入型企业是指注册时间不满1年、实收资本远远小于注册资本、管理团队不完善、业务基本处于停滞的“空壳公司”。
这类企业基本属于要么没有开业、要么业务停滞的“空壳”公司。这种类型的企业虽然无法与银行合作，也无法“资产证券化”，但这类企业的数量却占全部融资租赁企业总数的40% 以上。
以上分析表明，在全国2000多家（截至2014年底）融资租赁企业中，就“资产证券化”的愿望来说，要么没有愿望（银行青睐型）；要么有愿望没资格（高速成长型）；要么没资格没愿望（新进入型）；剩下的，既有愿望又有资格的只有“规范经营型”企业，这些企业是“企业资产证券化”的主要来源，是中介机构的目标客户。
（二）成本因素
市场交易中，遵循着一个基本原则，这个原则就是“互利共赢”的原则。任何违反“互利共赢”原则的交易，都是不可能成功的交易。
这个“互利共赢”的原则也可以解释为“成本决定”原则。在“企业资产证券化”中，交易能够成功，不仅仅取决于交易各方的愿望，还要取决于参与交易的各方是否都能赢利。具体的说就是，融资租赁公司的“基础资产”中所包含的利润是否能够覆盖“资产证券化”中的全部成本。如果不能，则交易不成。而“资产证券化”的全部成本，往往又取决于“基础资产”的质量，质量高，则成本低；质量差，则成本高。据有关机构介绍，其成本范围一般在3.5%~11%之间。
说到成本，除了资金成本以外，还有一个很重要的成本，那就是时间成本。可供参考的融资租赁企业资产证券化成功的例子中，时间周期长的居多，少则几个月，多则半年以上。这么长的时间，使得以应收租金债权为基础资产的价值发生了很大变化，操作上带来很多麻烦和成本增加。
虽然，“资产证券化”已经由“审批制”改为“备案制”，理论上，时间缩短的可能性增加，但必要的流程还是不变的，平均能够缩短多少时间，由于样本少，还没有令人信服的数据供参考，但据有的律师事务所介绍，目前有记载的最短记录是1.5个月。
“企业资产证券化”中，由于涉及到的中介环节较多，且影响这些中介环节的成本变动的因素也较多，因此，在“企业资产证券化”的开始阶段，是否能正确的估算全部成本小于等于基础资产所包含的利润，就成为项目成功的关键因素，否则，项目往往会半途而废。
（三）资产质量因素
“资产证券化”是资产支持证券。资产证券化的核心是“基础资产”。“基础资产”是指，用作资产证券化发行载体的那部分财产或财产权利。基础资产可以是单项或多项财产及单项目或多项财产权利组成的资产池。基础资产应该满足： ① 未来产生可预测的稳定的现金流 ② 真实、合法、完整的所有权 ③ 可转让 ④ 具有独立、真实、稳定的现金流量历史记录 ⑤ 支持基础资产的合同应当真实、合法。
由于种种原因，融资租赁公司的资产中，采用售后回租模式获得资产和资产权利的比例占全部资产和资产权利的70%以上。在这些售后回租资产和资产权利中，能符合基础资产条件的资产是非常少的。
根据北京市租赁行业协会的数据监测和统计表明，融资租赁企业的基础资产目前存在以下两个突出问题：
（1）总体来看，很多融资租赁公司的大部分财产和财产权利在法律意义上是没有获得真实所有权的。
根据北京市租赁行业协会的数据统计，在所有融资租赁资产中，通过售后回租模式获得资产的比例占到全部融资租赁资产的70%以上，而在这70%的售后回租交易中，大部分的租赁物买卖没有获得买卖发票作为真实交易的证明，租赁物买卖只是通过《资产转让合同或协议》完成，缺乏《买卖合同》和《融资租赁合同》两个独立的合同作为法律要素支持。
上述操作方式，无论从形式上和实质上都不能保证真实、合法、完整的获得了租赁物的所有权以及收取租金的合法权益。
（2）在《融资租赁合同》中，许多合同没有设定“出租人在租赁期间无需经过承租人同意便可转让租金债权”的类似条款，造成资产证券化时再去征求承租人意见的局面，增加了不必要的成本和变数。 由于融资租赁公司的财产和财产权利存在上述问题的比例不小，使得符合资产证券化的基础资产进一步缩小。
（四）税收因素
资产证券化是一种新型融资制度安排，涉及金融、会计、税收等多个领域。资产证券化操作模式多、交易环节多、涉及当事人多的特点决定了资产证券化税务问题的复杂性。即便是最简单的资产证券化，也会存在许多的税收问题，如征税原则问题、纳税主体的问题、征税的环节问题、税费的属性问题等。处于资产证券化运作中核心地位的SPV能否有效地发挥其作用，关键之一也在于税收制度能否避免重复和不恰当的征税给资产证券化过程带来高的成本。
资产证券化交易流程中，融资租赁公司向SPV转让租金债权之后，相当于在SPV与承租方之间建立了租金收付关系，因而应由SPV向承租方开具增值税发票。但是依据目前税收法律法规，SPV并不具备开出增值税发票的资格。
因此，融资租赁资产证券化目前就只能局限于不开增值税发票的资产，例如，不动产；避免要开增值税发票的资产，例如，有形动产。为了改变现状，马蔚华曾表示，建议允许金融租赁公司在资产出表后继续按租赁合同向承租人开具增值税发票，并建议将转让对价与应收租金的差额作为使用该融资方式所产生的融资成本，比照借款利息作为当期销售额的扣减项。
企业资产证券化要想规模化发展，有待于国家出台相关税收政策给予支持。
（五）其他因素
影响企业资产证券化除了上述影响因素以外，还有诸如基础资产集中度的问题、资产支持证券真正落实的问题、资产证券化与银行保理及其他融资渠道比较劣势的问题、投资者结构单一及二级市场交易不活跃的问题、监管相对独立缺乏高层次法规制度问题、相关中介机构缺乏权威性等问题。
资产证券化取消事前行政审批，实行基金业协会事后备案和基础资产负面清单管理制度像一剂强心针，大大激发了金融业人士的激情，必然极大的促进金融业的发展。但当融资租赁资产证券化真正进入发展期时，我们发现有如此多的问题需去攻克。 |
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