|
中国证券行业目前的主流赢利模式可以简单概括为一句话：通道利润 + 负债投资，通道利润包括交易佣金、承销佣金与息差收入，负债投资就是通常讲的委托理财和“做庄”。 随着市场化程度的提高和证券公司的增多，尤其在过去几年监管部门主导的规范化措施陆续出台的背景下，券商通道利润全面萎缩。通道利润的减少使得券商越来越倚重于负债投资的收益，而负债投资又高度依赖于高利息的委托理财与要求高回报的二级市场投资（坐庄）。由于加息预期以及整个市场环境恶化（如某些地方政府严格限制委托理财，各商业银行紧缩对券商的融资等），证券公司赖以生存的资金来源急剧缩小。同时，当做庄投资没有市场机会的时候，当市场的回报不能够超过委托理财的高利贷利息的时候，证券行业陷入整体生存危机。这就是今天证券行业危机的现状与事实。 为什么会这样呢？这就要谈到中国证券业的第一个生存悖论：信用机构无信用。 “信用机构无信用”这句话的确切含义就是：证券公司作为金融机构，没有常规性的信用投资。作为一个正常企业的券商，却没有对应资产的负债；作为金融机构的券商，却根本没有正常的融资渠道；天天在帮企业经营信用的券商，自己却得不到正常的信用融资。 于是，为了生存，证券公司只能通过委托理财去高息获取企业的资金，付出高昂的信用资本去高价获取资金资源，相当于银行通过企业向证券公司发放了高利贷。这样的结果是：一方面资金成本高企，客观上逼迫券商必须追求较高的投资收益，天然地有集中投资（坐庄）追求高收益的资金动机；另一方面利润空间越来越小，处于化解历史包袱或现实生存的需要，券商必须保持相当规模的投资，这就需要不断获取资金来源，资金成本进一步提高。如此反复，券商陷入委托理财与自营投资的恶性循环而难以自拔。近段时间以来，一些证券公司因为国债回购或者委托理财导致巨额亏损，其症结之一，就在于此。信用机构无信用，这是中国证券业致命的问题。 在美国是证券公司把客户资产拿过来，无偿地作为一个质押品，银行通过证券公司，对客户发放贷款。在中国是银行把信用给客户，然后客户把钱委托给证券公司，客户对证券公司发放贷款，因此证券公司要为一项业务支付双重利息成本。比较而论，这是两个完全不同的业务模式。要打破中国券商融资的恶性循环，我们就必须有勇气承认：券商的委托理财 + 做庄投资模式，是在证券公司没有信用额度的情况下，券商不得不进行的一个没有选择的选择。券商目前面临的生存危机是传统制度安排下的一个必然，我们在整个市场转型的时候，一定也要给券商这个转型的可能与机会。 开放证券质押贷款，解决证券行业的信用资金来源，是我们的根本之道。 证券质押贷款是全球资本市场的通用规则，在美国，证券质押体制的关键环节是结算银行、证券公司和投资主体三方之间的制度安排，每一个证券公司都必须通过结算银行联结其在交易所或报价平台上的交易席位，客户资产在结算银行托管，所托管的全部证券资产除不可质押的证券外，均可作为质押品取得等额的信用额度。这一信用额度随着所质押证券的市值上升而上升、下降而下降，证券公司可以使用这笔信用额度进行自营投资，也可以对客户发放证券质押贷款以获取息差收入。银行通过结算银行发放证券经纪贷款，这相当于证券公司用客户资产抵押获得低成本资金，如果证券公司对客户发放质押贷款，质押贷款利率和经纪贷款利率的息差成为券商的收入来源之一。（证券公司在经纪人贷款利率的基础上加两到七个点发放给客户。这就是净息差收入，这是美国证券公司五大收入之一。） 结算银行、证券公司和投资主体之间的制度安排已经在各国证券市场有通例可循，完全可以规避市场风险和券商的运营风险。更重要的是，这种设计可以相对控制在相对单一的监管系统内完成。 |
|
|
