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作者 |智信资产管理研究院研究员 王谦 刘兰香 来源 |智信资产管理研究院《资管高层决策参考》 一、租赁资产交易现状1、资产交易的定义和目标 租赁资产交易，是指租赁资产的所有者将其资产的所有权或收益权全部或部分转让的一种经济行为。通过资产交易，租赁公司不但能够盘活存量资产，节约资本金使用，与外部机构实现优势互补，达到调节公司表内资产结构和优化财务指标的基本目标，还能够通过租金收益、资本优化、丰富租赁资产投向等提升资产盈利能力，进而实现提升公司综合盈利能力的最终目标。 2、资产交易市场结构 图3：租赁资产交易市场结构图（来源：智信资产管理研究院） 如图所示是租赁资产交易市场结构。租赁公司是进行资产转入和转出的主体，其出于不同的目的进行交易选择，但能够作为交易资产方的基本都是同业公司，而资金方则包括商业银行理财、自营资金，同业租赁资金，保险资金等。目前以工银租赁为代表的金融租赁公司的资产与银行资金对接比较多，包括理财和自营资金。虽然与保险资金在久期和风险偏好方面都很匹配，但由于政策方面的限制，目前保险公司和租赁公司的资产交易合作案例极少。通道方包括信托公司、证券公司、基金子公司等，这些机构可以为资产交易提供很多创新思路。此外还有审计、律所等专业机构方，因为不管是公募还是私募交易，投资人都需要一些中立的中介机构出具意见。 3、租赁资产交易面临的问题 目前来看，资产交易业务对于整个租赁行业来说还是创新业务，很多制度、法律、法规方面还没有很明确和细致的要求及安排，由此带来很多问题。 （1）租赁资产登记公示制度不完善 这个问题主要表现在三个方面，一是租赁物登记缺乏相应的法律规定及司法解释支持，在融资租赁行业中，除船舶、飞机等租赁物有明确的登记机关外，大量的机器设备等租赁物并没有明确的权属登记机关，如有些租赁公司出于某些目的，明知有些租赁物已经被租赁却仍进行不规范的投放，这会给资产交易流转带来很大的障碍；二是租赁物边界不清晰，在融资租赁公示登记系统中，各租赁公司对租赁物的描述和上传的租赁物清单没有统一的格式，造成租赁物边界不清晰或重复登记等情况，不能有效确保租赁公司对租赁物的所有权利；三是我国的抵押担保物70%以上为不动产，而动产金融仍处于发展的初级阶段，其评估、征信、交易、登记等各个服务环节还有很大的改进与提升空间。 （2）法律和税务相关规定尚不明晰 首先目前法律层面并没有对可交易的“融资租赁资产”进行明确的定义，因此在实际操作中，租赁资产的标的能否在应收租金请求权、租赁合约、租赁项目公司股权之间自由选择尚不明确，各交易方往往按照自行理解进行操作，导致交易存在较大的不确定性。 其次在“营改增”之后，资产交易业务没有得到明确的处理规定，而作为资产交易的底层租赁资产及对手方的金融机构都陆续被纳入试点，上下游税负成本和抵扣链条的变化对资产交易业务产生了较大的影响，如在某些业务中转让方无法实现进款税款的抵扣，而受让方税务认定也不明确，转让方与受让方可能出现重复纳税的，而且租赁物交易过程中收取转让款环节的税收成本也较高，这些都对资产交易业务的发展产生了消极的影响。 （3）公募和私募市场均面临障碍 目前租赁公司资产交易市场可分为公开市场和私募市场。公募市场方面，租赁公司可在银行间市场、交易所、中证机构间报价系统等发行ABS，但各市场间缺乏有效互通，发起方要实现跨市场发行仍面临较大困难。而私募市场方面，由于投资者对租赁资产较为陌生，加之租赁资产的非标准化特征与信息不透明，导致交易达成的难度也比较大。 二、租赁资产证券化要点作为租赁资产交易的主要方式之一，租赁资产证券化渐趋火热，2015年就有71只公募ABS发行，总额662.50亿元，2016年还在继续高速增长。租赁资产作为证券化的基础资产具有天然优势：租金具有固定的支付计划，现金流可预测、稳定、独立、可特定化；租金有历史记录，历史违约率低，风险可控；承租人选择范围较广。从资产证券化流程来看，主要有以下几个要点。 1、基础资产选择要点 一是合法性。符合法律法规规定，不包括赌债、非法经营所得等非法资产以及存在尚未生效、无效或可撤销情形的合同债权，亦符合政策引导，不属于《资产证券化业务基础资产负面清单指引》所列的“负面清单”，例如基础资产的债务人不能是地方政府或者地方融资平台公司（若承租人为地方公立医院，则需要调查其是否属于“收支两条线”情形）。 二是租赁物权属明确。基础资产不得附带抵押、质押等担保负担或者其他权利限制，否则转让时即存在瑕疵，但通过资产支持专项计划的设计与安排，在原始权益人向专项计划转移基础资产时，能解除上述担保负担和其他权利限制的除外。 三是基础资产能够产生独立稳定、可预测的现金流；资产存续已有一定期限，且现金流历史记录良好，数据方便归集；交易基础应当真实，交易对价应当公允。（在实务中，存在诸多新设立的租赁公司拟发行ABS情形，须谨慎考虑）。 2、基础资产筛选流程 第一步是确定初步入池标准。在此部分，中介机构对近期过往类似项目的入池标准和监管部门的最新政策、倾向性意见或做法进行分析研究，结合发行目的，就初步标准提出完善建议。 第二步是原始权益人筛选出备选的基础资产，中介展开尽调调查。中介制作尽调清单（含访谈问题清单）交由原始权益人，并由其选出备选基础资产，中介机构负责调查核实。 第三步是原始权益人根据中介建议修正入池标准或由其进一步筛选入池资产。对确有问题的基础资产，中介积极设计补救办法；对确定入池的基础资产，可以根据整体水平修正入池标准。 3、基础资产质量的评判维度 基础资产的质量的评判主要有三个维度，一是基础资产的加权影子评级达到AAA或AA+为佳，易于得到市场机构投资者认可；二是基础资产的分散程度越高，安全性越高，不排除特殊情况，例如占比最大的基础资产评级较高，则不必强求分散度；三是主体的增信能力，股东背景比较强、资产服务能力强的发行主体易于得到市场的认可。 4、交易结构设计 以国内首支双SPV结构（券商集合计划认购基金专项计划）并在交易所挂牌的金融租赁ABS项目“广发恒进1号”为例，其原始权益人为华融金融租赁公司，基础资产包共5个，集中在水务、医疗等基础设施建设。这是国内首单金融租赁资产证券化产品，同时也开辟了MABS（Market-based ABS）国内第一单。该产品集合份额在交易所挂牌，为深交所第一支金融租赁类创新集合产品，未来将可以进行质押回购并引入做市商机制。以5.68%的加权收益率在2013年7月初（“钱荒”）的时间点顺利募集完成，体现出市场对MABS产品的认可。 图4：“广发恒进1号”交易结构图（来源：智信资产管理研究院） |
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