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股权众筹存在问题及政策建议分析 2014-11-28 14:33 来源：新金融 作者：崔冬冬评论（0） +1 762
股权众筹存在的问题及监管经验
(一)股权众筹存在的问题
虽然股权众筹大大降低了股权投资的门槛，提高了初创企业的融资效率，但是作为一种新型金融模式，必然存在一些不足之处。股权众筹面临的问题主要有两个：一是股权众筹模式是否符合现行法律和监管制度，二是如何保护投资者权益。
股权众筹在欧美诞生之初，并没有立即获得立法机构和监管机构的许可。如全球第一家股权众筹平台Crowdcube，在2013年2月才正式获得英国金融服务管理局(FinancialServiceAuthority，FSA)的经营授权，并被禁止从事常规投资业务，而彼时Crowdcube已成立两年。类似的，在2012年美国《创业企业融资法案》(JumpstartOurBusinessStartupsAct，简称JOBS法案)出台之前，美国法律限制以股权作为众筹标的物。就我国而言，目前尚未出台针对性的监管法则，股权众筹同样面临合法性问题。根据《公司法》，有限责任公司和股份有限公司的股东数上限分别是50人、200人;另据《证券法》规定，公开发行证券必须依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准，而向不特定对象或者向特定对象发行证券累计超过200人，都属于“公开发行”。因此，现有的股权众筹平台若有不慎，就会触及法律红线。
此外，股权众筹模式并没有降低投资风险，尽管目前尚未出现恶性事件，但是并不意味着对投资者的保护是到位的。事实上，股权众筹发展时间较短，而一般项目从创立到进入收获期往往需要数年时间，在此期间，投资者面临诸多不确定的风险因素。从现有的运作模式看，普通投资者往往处于相对劣势的地位。首先，多数投资者并不具备评价项目前景的专业知识，也缺少股权投资经验，很容易受到宣传信息的误导而对项目产生错误的估值;其次，普通投资者难以对项目发起人进行深入了解，地理间距也会增加其监督项目运行的成本和难度;再次，领投人与普通投资者的利益关系相对薄弱，缺少主动维护普通投资者权益的动力，甚至会与项目发起人合谋损害普通投资者利益;最后，平台运作水平良莠不齐，一旦制度设计存在缺陷，很容易对普通投资者造成损失或产生法律纠纷。
(二)股权众筹的监管经验
现阶段，股权众筹如火如荼，如何促进这种新型融资模式更好地服务实体经济，并规范其发展路径，保护投资者权益，成为各国监管机构面临的共同问题。英国作为股权众筹的发源地，金融行为管理局(FinancialConductAuthority，FCA)的基本态度是：股权众筹的目标客户群较传统金融更为广泛，众筹平台应确保投资者能够理解并承受该模式蕴含的风险，监管机构会积极寻找保护投资者权益的有效方式，但不会设置更多限制条件阻碍众筹平台发展。在2014年3月6日出台的《关于网络众筹和通过其他方式发行不易变现证券的监管规则》中，FCA对股权众筹做出了具体规定：投资者必须是年收入超过10万英镑或净资产超过25万英镑(不含常住房产、养老保险金)，或者是经过FCA授权机构认证的成熟投资者;非成熟投资者(投资众筹项目2个以下)的投资额不得超过其净资产的10%;众筹平台需要对项目进行说明，但如果涉及投资建议，则必须向FCA申请授权。
与其他国家相比，美国股权众筹市场最为活跃，为了让中小企业在资本市场获得更多的融资便利，美国于2012年4月通过了JOBS法案，适当放松了对股权众筹的管制。具体而言，JOBS法案对股权众筹的规定主要有以下三个方面：
1.豁免股权众筹的注册发行
JOBS法案的一大亮点就是豁免股权众筹的注册发行，明确符合条件的股权众筹项目不必向
SEC注册就可以公开募资，这些条件包括：融资方每年通过众筹平台募资不超过100万美元;年收入不足10万美元的投资者，每年所投金额不超过年收入的5%或2000美元(取较高值);年收入超过10万美元的，每年所投金额不超过其年收入的10%，上限为10万美元;股权众筹由SEC注册的经纪自营商或融资平台充当中介。
2.明确融资方财务信息披露
由于采用股权众筹模式的初创企业一般规模很小，普通证券发行的信息披露规则较为繁琐，对投资者既无太多价值，又增加了融资方的成本，因此JOBS法案提出了分类披露制度。预定融资额不超过10万美元的，只需提供上一财年的所得税申报表和未经审计的财务报表;预定融资额超过10万但不超过50万美元的，财务报表需要独立会计师审阅;预定融资额超过50万美元的，财务报表必须经过专门的审计。
3.明确股权众筹平台的义务
众筹平台是风险控制和投资者保护的关键，JOBS法案对其特别重视，并提出10项义务：必须在SEC注册为经纪自营商或集资门户;必须在被认可的一家自律性协会登记并接受其约束;必须对潜在投资者揭示风险和进行投资者教育;至少在众筹前21天，向SEC和潜在投资者提供法案要求融资方披露的信息;必须采取措施减少欺诈现象，对融资方高管、持股超过20%的股东进行背景调查;未达到预定融资目标，不得将所筹资金提供给融资方;保证投资者没有超过投资额度限制;必须采取措施保护投资者的隐私权，严格保护从投资者处获得的相关信息;禁止对促销给予补偿;禁止与融资方有利益关系。
股权众筹发展的政策建议
(一)兼顾效率和安全，引导股权众筹规范发展
现阶段，我国正处于经济转型的关键时期，扶持实体经济、鼓励中小微企业创新发展尤为迫切。国内外的实践表明，股权众筹深刻体现了互联网金融的优势，既是缓解中小企业融资难、支持创新创业活动的新兴途径，也是完善多层次资本市场体系、快速对接社会投融资需求的有效手段。目前我国股权众筹的模式还不完善，如果不及时加以规范引导，任由其无序发展甚至恶意违规，势必会增加市场和行业风险，损害投资者权益，因此有必要尽快将股权众筹纳入监管体系。但是，股权众筹毕竟处于起步阶段，如果按照现有成熟金融业务的尺度进行监管，可能会降低其运作效率，限制其核心优势的发挥。所以，需要针对股权众筹制定专门的法律规范，既要防范潜在风险，也要避免监管过度阻碍其正常发展。本文建议借鉴国外股权众筹的监管思路，以《证券法》修改为契机，尽快研究出台针对股权众筹的法律法规，寻求改革创新与依法经营的平衡点，夯实股权众筹面向互联网金融时代的法制基础。
(二)借鉴国外监管经验，强化投资者权益保护
股权众筹本身是面向普通大众融资，保护投资者权益既是在维护市场信心，也是在维护股权众筹的长期发展。从英美两国的监管实践来看，其主要思路如出一辙：在降低准入门槛，鼓励股权众筹向透明化、法制化发展轨道的同时，通过多种方式强化投资者权益保护。具体措施方面，美国的JOBS法案对投资人、融资方、众筹平台做出明确要求，尤其是规范众筹平台的资格和行为，这些措施对我国同样具有重要的借鉴意义。首先，加强投资者教育、限制投资上限可以避免投资者盲目投资，降低项目失败对投资者正常生活的影响;其次，融资方根据融资额度披露财务信息，有助于投资者准确把握项目的潜在风险;最后，众筹平台是连接投资人和融资方的桥梁，其介入方式和尽责程度对投资人权益具有关键影响，规范众筹平台的资格和行为，就抓住了投资者权益保护的主要矛盾。因此建议有关部门在制定监管规则过程中，借鉴国外经验，合理规范市场主体的资格和行为。此外，为促进股权众筹市场健康、快速发展，建议一方面加强行业自律，提升行业自我约束意识;另一方面，鼓励符合条件的传统金融机构主动提供服务，增强投资者对平台的信心。 |
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