一、海外 FOF 发展经验 （一）需求增加，推动美国 FOF 发展 （二）美国 FOF 的现状与特色 二、国内 FOF 发展现状 （一）国内 FOF 监管历程 （二）不同机构的 FOF 产品发展 三、美国 FOF 监管的参考 四、《基金中基金指引》解析 （一）指引部分条款的解析及出台初衷 （二）指引出台对基金中基金产品的影响 五、FOF 常见投资策略和产品模式 （一）常见 FOF 投资策略 （二）常见 FOF 产品模式 六、公募基金发展 FOF 的突破口 七、FOF 在运行中可能遇到的问题 八、基金池的设计 （一）配置型 FOF 基金池 （二）主动型 FOF 基金池 （三）主题类 FOF 基金池 （四）另类 FOF 基金池 九、风险提示
一、海外 FOF 发展经验
海外 FOF 主要发源于美国市场。从美国 FOF 的规模增速和市占率，我们可以看到 FOF在投资产品中的存在价值。时至今日，FOF 在美国已经以多种形式存在，其中最受欢迎的是混合债券型及退休基金模式的产品。随着基金的数量和类别越来越多，FOF 的发展也引证基金中基金拥有其市场价值。
（一）需求增加，推动美国 FOF 发展
从美国 FOF 的增长速度及资金长期的净流入，我们可以注意到 FOF 在金融市场中是有存在的价值以及大量的投资需求。混合债券型 FOF 是目前比较受美国投资者欢迎的产品。
FOF 规模近十年快速增加
以美国为例，回顾其 FOF 发展历程，由 1990 年 20 支 FOF，共计 14.26 亿美元的规模。发展至今，截止 2015 年底，美国共有 1404 支 FOF，资产规模达 17216.22 亿美元。 混合债券型是 FOF 的主要类型
根据 ICI 的分类，美国 FOF 根据投资标的的不同主要分为股票型（Equity）及混合债券型（Hybrid and Bonds）FOF。其中混合债券型占据主导地位，其内容包括但不限于对象为固定收益市场，货币市场，大宗商品等和其中的一些组合的基金。2015 年股票型 FOF 占比 8%左右，而混合债券型 FOF 占比达 92%。纵观历史，由 1990 年起，股票型 FOF 相对于混合债券型增速较缓，混合债券型相对于股票型规模具有增速相对稳定性质。 资金持续流入 FOF 市场
由 2002 年开始，美国 FOF 进入了飞速发展的阶段，每年流入 FOF 市场的资金都在大幅度增加，至 2008 年后资金流入增速放缓，2015 年仍有 580 亿美元流入 FOF 市场。根据 ICI 官方统计，截止 2015 年，美国投资公司净资产总额为 18.1 万亿美元，其中 FOF 为 1.72 亿美元，其占比将近 10%。 （二）美国 FOF 的现状与特色
FOF 在美国市场的发展已经演变成多种模式，其产品的差异化和特色也有别于单一的基金。本节重点介绍一款典型的 FOF 产品——先锋基金 VTTVX2025。
FOF 的定义
根据广义的 FOF 定义，一个资产池有两个或两个以二级管理人（Sub-Advisor），无论该资产池的投资对象是债券、股票、大宗商品、货币还是衍生品都可被认为是一种 FOF。根据投资计划的不同，FOF 还可以分为混合型基金，对冲基金，私募基金和信托。根据投资对象分类，FOF 可分为受限制的和不受限制的。前者为仅投资于一个资产管理公司旗下的多个基金产品，而后者则为投资于多个资产管理公司的多个基金产品。
投资 FOF 与投资基金的差异
与一般的基金相比较，FOF 解决了一般基金的一些问题，但也我们也不避讳去解释其所带来的一些弊端。表概括的总结了 FOF 的主要优势和弊端：
美国典型 FOF 例子: 先锋基金
最典型的 FOF 产品主要是养老基金，该类基金主要投资于所在基金公司旗下的其他基金产品。我们选取最早发行 FOF 的机构——先锋基金公司（The Vanguard Group, Inc.），以其目标退休基金 2025（VTTVX2025）为例：
基金概况：
VTTVX2025 是一款多样化的投资组合，资产池分布于先锋基金公司的各个基金中。随着到期日的接近增快将股票资产转移到债券资产的速度。我们可以看一看该系列退休计划基金的说明书关于不同到期日的资产配置情况：
我们会发现离到期日越近的产品其股票资产比重越低，而债券资产越高。而图中更清晰的揭示了其策略随时间的变化。在离该基金所设计的退休日到来的 25 年之前主要以股票资产为主（90%），从退休 25 年前开始到退休日期间，由 90％均匀减少至 50%，并且会在退休日到来后的几年内，以更快的速度将股票资产的比例降至 30％，以债券为主要资产配置（70%）。
VTTVX2025 的规模目前为止大约在 303 亿美元左右，投资于先锋基金公司的 4 款指数基金，其中股票资产占比大约 65%，债券资产占比 35%。
资产配置：
资产池中各基金的比重
VTTVX2025 间接的投资于美国及海外的各类股票资产和债券市场。其中股票资产主要集中在纽交所和纳斯达克上市的市值在 50 亿美元以上的大型企业的股票，同时也会配置小部分于中小型企业的股票和分布于海外 45 个不同国家的 5178 支股票；海外部分的股票资产主要分布于日本、英国、加拿大、法国和瑞士；而债券主要由美国国内和海外债券组成，国内的部分主要有 5-10 年期的国债，地方政府债，企业债和房产抵押或资产抵押债。海外部分则会分布于 1 年以上的信用较好的各国国债、政府债、企业债，并且对汇率的变化采取对冲的策略以降低汇率变化而带来的风险；
历史表现
由于资产分布主要为股票指数基金，因此历史表现与美国各大股指较为接近。近 10 年年化收益大约为 5.7%左右，投资者税前年化回报率大约为 5.4％左右。 图 8：VTTVX2025 的净值走势
分红、资本增值与税收
VTTVX2025 会将其所有的长期或短期的实际净收入（资本增值和分红）在每年的 12 月分发给基金持有者；投资者可选择收取现金和追加投资于该基金中；资本增值（Capital Gains）部分收入无论是否重复投资于基金中都将被纳税，而分红(Dividends)部分不进行纳税；对基金的份额的转让所获取的收益也将被纳税。
风险揭示：
根据先锋基金公司风险等级划分，共有 5 个等级，等级越低说明风险越低。VTTVX2025属于第 3 等级，为修正等级，适合中长期（5 年以上）投资者。根据基金说明书风险揭示，由于主要资产分别为 65%的股票及 35%的债券，主要风险为股票市场和债券市场的波动：
最低认购额及费用：
根据先锋公司数据，VTTVX2025 较先锋基金其他产品的管理费用相对低廉，平均管理费为 0.39%／年，该 VTTVX2025 管理费低于总体 61%的水平，为 0.15%。最低认购额为 1000美元（以 1 美元为浮动单位），无赎回和认购费用。对于低于 10,000 美元的账户收取 20 美元账户管理费，但如果全部材料通过电子途径则可免除这部分费用。投资者可通过网络、电话和邮件的形式进行认购，美国以外的投资者则需办理相关的税务手续才可以认购。
二、国内 FOF 发展现状
对于基金中基金（FOF）在国内的发展，首先简单回顾一下国内私募股权 FOF 的发展。实际上国外一些投资机构最早就是通过 FOF 形式进入中国的私募股权基金。例如 IDG 资本成立于 2005 年 8 月 19 日的 IDG-Accel 中国成长基金一期，用于投资与信息技术发展相关的中国本土公司，参与的国外机构有 Accel、Montagu Newhall、密歇根大学基金会、安柏深私募股权投资集团、FLAG，其中 Montagu Newhall 和 FLAG 是 FOF 基金。
国内在股权投资 FOF，更多的是国家层面，如 06 年国开行和中新创投共同设立的苏州工业园区创投引导基金，是国内最早的 FOF 基金之一。璞玉投资管理公司作为国内最早一批从事私募股权的投资机构，2006 年发起国内首只独立的私募股权投资基金中基金-璞玉价值基金（Jade China Value Partners, L.P.）,总规模为 1.5 至 2 亿美元。该基金的出资方包括科威特投资局下属的科威特中国投资公司（Kuwait China Investment Company），还包括一些养老金、银行资金和保险资金等。关于股权投资 FOF 方面本文就不做更细致讨论，下面主要就国内证券投资 FOF 方面的发展展开论述。
（一）国内 FOF 监管历程
对于基金中基金法律及监管部门的规定，首先从证券法开始。《中华人民共和国证券法》自 98 年全国人大通过后，历经多次修正加强了对证券市场的指导监督，但其中鲜有涉及基金中基金的条款。之后《中华人民共和国证券投资基金法》2004 年 6 月施行，其中第五十九条规定：基金财产不得用于下列投资或者活动：（四）买卖其他基金份额，但是国务院另有规定的除外；所以国内 FOF 产品主要是由券商、银行和信托发起的一种理财产品。2005 年发布的《商业银行个人理财业务管理暂行办法》和 2007 年《信托公司集合资金信托计划管理办法》对于投资基金份额没有明确说明。而 2012 年出台的《证券公司客户资产管理业务管理办法》中对限定性集合理财规定“主要用于投资国债、债券型证券投资基金、在证券交易所上市的企业债券、其他信用度高且流动性强的固定收益类金融产品”，明确其可以投资债券型证券投资基金，对于股票等权益类证券以及股票型证券投资基金的资产也可以投资，但是“不得超过该计划资产净值的 20%”。
而 2014 年 8 月 8 日起施行的《公开募集证券投资基金运作管理办法》中，在第四章第三十条“基金合同和基金招募说明书应当按照下列规定载明基金的类别”，其中第四类规定“百分之八十以上的基金资产投资于其他基金份额的，为基金中基金”，首次明确定义基金中基金，确认 FOF 的合法性。实际上，FOF 产品的发展更多的集中于券商、私募、银行等非公募机构，下面就各类机构的 FOF 产品做详细的梳理。
（二）不同机构的 FOF 产品发展
1、私募 FOF
格上理财网站中所收录的“组合基金”类型的阳光私募基金有 111 只，其中也包括一些MOM 产品。而从私募排排网初步统计，FOF 类产品共有 266 只，主要集中在近 3 年，其中 2014 年成立的有 18 只，2015 年成立的有 154 只，2016 年成立的有 91 只。而且产品的收益差异也比较大，如华溢资产的华溢北极星 FOF 投资基金自 2015 年 7 月 16 日成立以来累计收益达 42.01%，而瑞达 FOF 基金 1 号自 2015 年 9 月 22 日亏损 45.90%。
而在中国证券投资基金业协会备案的私募基金管理人基金产品中，初步统计 FOF 类的有182 只，占整个备案 36743 个产品的 0.495%。成立时间均在 2013 年之后，如 2013 年 1 月 7日上海星鸿资产经营有限公司发行的星鸿财富-固定收益 FOF 光控专项基金（中昂项目）等。
2、券商 FOF
对于证券公司的 FOF 产品介绍之前，首先需要提及的是券商的集合理财计划。集合资产管理业务是证券公司为多个客户办理的，与基金类似，即集合投资者的资金集中进行投资，投资者按照投入的份额分享投资收益或者承担损失。在 2004 年 10 月 20 日证监会发布《关于证券公司开展集合资产管理业务有关问题的通知》，这意味着证券公司集合资产管理产品试点工作正式启动。从 05 年至现在，券商集合理财产品新发行数如图所示，在 12 年之后产品发行取得较快增长，发行产品的类型大致分为股票型、混合型、债券型和其它。
而在整个系列中，FOF 概念的产品据初步统计有 89 只，相比其它所占比重非常小。最早推出的 FOF 产品是招商证券的“基金宝”，它是招商证券推出的一个创新理财产品，全称是招商证券基金宝集合资产管理计划。招商证券“基金宝”是一种以开放式基金和封闭式基金为主要投资标的的集合理财产品。随后，在 2007 年招商银行推出基金宝二期集合资产管理计划，其资产主要配置股票型基金和现金类资产，此外还有一小部分配置在固定收益类、新股和 ETF套利。
3、基金专户
受制于《基金法》的限定，公募基金无法发行 FOF 产品，一些基金公司采用基金专户的形式发行 FOF 产品。在 2014 年 1 月 16 日华宝兴业成立第一只对冲基金中基金专户，定位满足国内高净值投资者配置海外优秀基金产品的需求。在中国证券投资基金业协会备案的基金专户产品中，初步统计 FOF 类型的共有 42 只。在《公开募集证券投资基金运作管理办法》出台之前，一些大的基金公司已经开始试水 FOF 产品，如天弘基金在 2014 年 1 月 16 日备案的“天弘天方-兴业银行-银河期货景信 FOF 专项资产管理计划”等。
相比中欧基金旗下子公司中欧盛世资管旗下有 5 个产品；天弘基金的天地方中资管有 4个产品，还有天弘创新 1 个产品，加上自己的天弘-晋商-金之谷 1 号 FOF 资产管理计划，天弘基金总共也有 6 只产品；华夏资管有 4 个产品报备，此外平安大华和泰达宏利也各有 3 只产品报备，国金基金、南方基金、嘉实等也都有产品。产品周期大部分在 1 年，整个起始规模有48.34 亿，产品成立时的投资者数量最多如“华夏资本-冠石 FOF 一号资产管理计划”有 197家。据报道，目前专户的 FOF 产品大部分是投资自己基金公司的产品，投资外部基金较少，主要除了费用之外，外部基金调研难度大、市场 FOF 人才少等是主要原因。
4、信托 FOF
由于传统阳光私募以信托产品形式运作，所以此处统计的产品与私募 FOF 有重合。
5、期货资管 FOF
FOF 作为分散投资的形式，在 2015 年开始引起期货公司的关注。《期货日报》2015 年 9月 30 日在报道中，华泰期货资管部负责人介绍期货公司的 FOF 产品一般采用三种形式“一是与银行合作的结构化产品模式；二是与三方财富管理机构合作的管理型产品模式；三是为私人银行或高净值客户成立的 FOF 形式”。虽然在 2015 年 6 月之后，整个金融环境变差，FOF产品避险功能也减弱，但期货公司参与的 FOF 取得一定的发展。
中国证券投资基金业协会备案的期货资产管理计划的 4024 基金产品中，初步统计 FOF 类的有 25 个。最早的如国联期货有限责任公司发行的国联期货-明觉 FOF 增强型 1 期资产管理计划，募集规模 200 万元，初始委托人数量 2 人。整个期货资管 FOF 募集规模的有 14.34 亿元。在最近两个月，2016 年 5 月和 6 月共发行 FOF 产品 12 只，呈加速发展之势。
6、银行理财 FOF
银行也在较早时候推出了 FOF 类产品，有些银行将其命名为“基金宝”类。兴业银行 2008年发行的万利宝'兴业基金宝'，起始金额 5 万元，预计最高年收益率 25%，属于固定收益类型，主要投资于证券投资基金组合，由光大证券担任投资顾问。其投资比例为：基金投资的资金比例为 0%-90%，股票投资为 0%-20%，新股申购和购买银行保本型理财产品为 0%-100%。相比其它类的 FOF，银行系的 FOF 产品流动性较强而且期间多为 1 年左右，因而更受大众欢迎。
由于数据收集原因，统计了银行理财产品中名称中有“基金宝”的产品，共有 45 只产品，图 11 对各家银行发行数量的统计，在右图中可以看到，人民币种理财产品占多数，美元类有13 只，港币有 3 只。而且投资起始金额多为 5 万元，还有部分是 5000 元起。
三、美国 FOF 监管的参考
《33-8713-Final Rule Fund of Funds Investments》是美国 FOF 投资的监管文件。下面列举其中部分监管条款。
12(d)(1)政策介绍
12(d)(1) of the Act 是关于针对 FOF 投资比例的限制和规定，最新出的 FOF 政策是在 12(d)(1)
的基础上修改新增的，分为 A 和 B 两部分； Section 12(d)(1)(A) 规定注册基金至多收购不超过任意基金 3%的表决权股股票；至多在任意基金上投资不超过其总资产的 5%；投资的所有基金价值至多不超过其总资产的 10%； Section 12(d)(1)(B) 规定如果注册开放式基金销售证券后，收购方 1) 独自持有销售方超过3%的表决权股股票；2) 与其他基金共同持有销售方超过 10%的表决权股股票，交易禁止； 12(d)(1)另有两个特殊条例，Section 12(d)(1)(F)规定注册基金可以至多收购其他基金 3%的已发行股票；不可以收取超过 1.5%倍的基金销售服务费用；其回收股份的权利会有限制。此外，基金顾问无权影响股东投票的结果； Section 12(d)(1)(G) 规定注册开放式基金或单位投资信托（UIT）可以无限收购其他同一投资公司类型的注册开放式基金和单位投资信托的股份，但是与此同时其持有其他类型的证券的权利会有所限制。
新政策
12d1-1 规定基金可以无限地用其未投资使用的资金投资注册货币市场基金和未注册货币市场基金。未注册封闭式投资公司和其公司名下资产交易有限制。未注册基金可以投资注册货币市场基金（允许对冲基金）；
12d1-2 规定关联基金中基金可持有与其不同类型的投资公司基金的证券；可以直接投资股票，债券和其他类型的有价证券；可投资关联或非关联货币市场基金；
12d1-3 规定非关联基金中基金在符合 12(d)(1)(F) 规定的条件下可在合计销售费用不超过NASD 规定的基金中基金销售费用额度的情况下收取超过 1.5%的销售费用。
基金中基金费用透明度
注册开放式基金需在公开招股说明书里的费用明细表里公开收购基金的管理费、申购费、销售服务费用；公开全年合计基金运作管理费用和手续费所占总资产净值的百分比，公开收购和卖出的手续费。
利弊分析
新政策的出台会给投资者提供一个更大的投资市场，比如规定中新添了未注册的货币市场基金这一块投资市场，关联基金中基金可以投资关联或非关联货币市场基金。新政策还使基金投资比例上有更大弹性，可投资更多资金。
在此之前，如想投资部分基金或参与部分基金市场的投资，需要申请，得到法律认可，间接成本较高。新政策增大了投资范围，降低了原本申请投资项目的成本和风险。此外，在已执行的政策基础上，执行新政策以后不会有新增的弊端。
四、《基金中基金指引》解析
（一）、指引部分条款的解析及出台初衷
1 明确 FOF 定义
指引中第二条：基金中基金是指将 80%以上的基金资产投资于经中国证监会依法核准或注册的基金份额的基金。
指引中第二条对基金中基金的概念做了明确的规范，即公募基金。根据《公开募集证券投资基金运作管理办法》第三十条第（四）项规定，百分之八十以上的基金资产投资于其他基金份额的，为基金中基金。本次《征求意见稿》中就其他基金增加定语，即经中国证监会依法核准或注册的基金份额的基金。根据前述定义，似乎非公开募集的证券投资基金并不在投资范围内，证券、基金以及期货公司及其子公司成立的资产管理计划，私募基金管理人成立的契约型基金均在中国证券投资基金业协会登记备案，不再另行在中国证监会核准、注册，所以根据前述约定似乎排除非公开募集的基金。这一点定义其实是合理的，因为 FOF 投资的子基金如果包括非公开募集基金，那么 FOF 即可通过各种手段规避指引有关公募基金的要求。
2 关于投资衍生品性质基金
指引中第三条：基金中基金不得持有具有复杂、衍生品性质的基金份额，中国证监会另行规定的除外。具有复杂、衍生品性质的基金份额是指分级基金以及中国证监会认定的其他基金份额。
指引中的第三条明确将分级基金排除在外。分级基金是指在一个投资组合下，通过对基金收益或净资产的分解，形成两级或多级风险收益表现有一定差异化基金份额的基金品种。早在股市呈下跌行情时，分级基金 B 的杠杆放大了投资者和的亏损，由于其杠杆份额的使用进一步放大了投资风险致使投资者的损失。
指引中排除分级基金首先是为了防止变向或间接扩大杠杆，将分级基金排除在外。这意味着分级基金无缘 FOF 这块大蛋糕。
其实分级基金的母基金跟普通指数基金无本质差异，如果把分级基金母基金也排除在外，其实并不合适。
另外分级 A 的风险低于普通股票型基金，如果把分级 A 排除，也是的 FOF 失去了一个非常好的地方性投资品种。分级 A 轮动策略将不能在公募 FOF 中出现。
当然目前的指引只是征求意见稿，最后发布正式版本也许会有调整。
3 费率问题新规范
第四条：基金中基金的管理人不得对基金中基金财产中持有的自身管理的其他基金部分收取管理费。基金中基金的托管人不得对基金中基金财产中持有的自身托管的其他基金部分收取托管费。基金中基金的管理人运用基金中基金财产申购费、赎回费（不包括按照基金合同应归入基金资产的部分）、销售服务费等销售费用。
指引对 FOF 管理人、托管人收取费用的管制，内部 FOF 不收取任何费用。FOF 管理人可以使用基金财产投资其自身管理的其他基金，但 FOF 管理人不得重复收取管理费、申购费、赎回费、销售费用等，基金托管人受同样限制。
FOF 存在双重费率问题。首先在海外，投资者需向 FOF 管理人支付费用；其次，FOF 产品在运作期间还包含了组合持有基金的费用。因此，一般情况下 FOF 的总费用往往会高于一般的基金。FOF 作为中长期产品，其费率的大小会对 FOF 收益水平产生较重要的影响。而减少双重收费就可以起到防范利益输送的作用。
4 基金估值的问题
“八）保证估值的公允性。《指引》第七条规定，基金中基金应当采用公允的估值方法，及时、准确地反映基金资产的价值变动。”
FOF 的估值依赖于投资的估值，如果估值出现问题，则容易引发套利或者纠纷。
如果基金是可以交易的场内基金，其估值变有两个选择，二级市场价格和净值。如果价格与净值偏离很大，则两种估值方法会有不同的结果。
估值不公允，如果涉及申购赎回、业绩报酬的计算，则容易引发风险。
5 防止喂养其他基金
“四）防止 FOF 作为新基金或迷你基金的帮忙资金。根据相关法规，公募基金需要募集2 亿元才能满足成立，基金连续 60 个工作日小于 5000 万元，基金管理人需要召开持有人大会讨论基金是否清盘。为防止部分基金管理人利用 FOF 作为帮忙资金认购发售困难的基金或者小基金，基金《指引》第三条要求，FOF 投资其他基金的，被投资基金的运作期限应当不少于 1 年、最近定期报告披露的规模应当高于 1 亿元。”
给运作期限和资产规模设置一个限制，这样就可以防止 FOF 去当帮忙资金，或者去救一些小的基金，从规则上杜绝道德风险。
6、投资比例限制
“（二）强化分散投资，防范集中持有风险。《指引》第三条第一款要求，FOF 持有单只基金的市值，不高于该 FOF 资产净值的 20%，且不得持有其他 FOF。完全按照有关指数的构成比例持有基金的，可以不受前述比例限制。”
指引对单只基金的的上限做出了限制。一些做大小盘轮动的产品，比如 50/500 轮动，在此规则下就比较困难，市场上单一指数的 ETF 数量并不是很多，有的就一两支，流动性大的更是少，这样管理人就需要寻在一个风格上找到多只备投基金。
另外，货币基金在这里并没有豁免，其实投单一的货币基金并没有太大的风险。
7、不得持有其他 FOF
FOF 交叉投资，会带来估值混乱、循环估值、估值延后。
假定 FOF-A 投资 FOF-B，同时 FOF-B 又投资了 FOF-A。
那么 FOF-A 的估值依赖于 FOF-B 的估值，FOF-B 的估值依赖于 FOF-A 估值，那样会导致估值混乱。
FOF 依赖于投资的基金，本来估值就会延后，如果 FOF 投资于其他 FOF，估值会更加延后。
另外，FOF 投资其他 FOF 会加大链锁巨额赎回的风险。
（二）、指引出台对基金中基金产品的影响
基金中基金指引的出台为公募 FOF 的发展打下了进一步的基础，标志着公募 FOF 进入实质性发展阶段。指引的出台将会对私募基金与券商资管的同类产品产生一定的影响。
首先，对于投资标的为公募基金的券商集合理财 FOF 产品由于受制业绩、双重收费、策略等多重因素的影响会受到很大影响。其次，对于私募 FOF 来讲，由于其满足高净值客户多元化需求，以及比较基准和客户群体等的不同，因此受到的影响并没有很大。
而对于公募 FOF 来说，由于其合规监管更为严格，对投资范围、双重收费、信息披露等问题有严格的监管界定，因此在机制、能力和策略准备上公募 FOF 可能更具优势，完全有可能形成有别于传统股票、债券与货币基金一类的投资产品。指引出台后，基金公司将会大力开发公募 FOF 产品，公募 FOF 产品前景好。
另外公募 FOF 的推出，对 ETF、指数基金是利好，因为 ETF、指数基金是 FOF 重要的配置工具，这对提升 ETF、指数基金的流动性和规模有非常好的作用。 |
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