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投资者不仅应了解什么是价值投资，还要知道为何这是一种成功的投资哲学。这一投资法之所以能够获得成功，非常关键的一点就是市场中证券的价格会周期性地出现错误。事实上价值投资是基于有效市场假设经常出错的一种投资方法。一方面，如果证券的价格可以被低估或者高估，而我认为确实如此，那么价值投资者就会壮大。另一方面，如果未来某一天所有的证券的价格都是合理且有效，那么价值投资者将无所事事。那时重要的事情就是考虑金融市场是否有效了。 在有效市场假设的三种形态中，我相信只有弱式有效市场假设是成立的。技术分析确实是在浪费时间。
至于另外两种形态：是的，市场确实倾向于在价格中反映新信息——证券价格既不随机波动，也不完全忽视获得的信息——然而，市场远远没有达到有效的程度。毫无疑问，遵守纪律进行分析的投资者能够分辨出没有有效定价的证券，然后据此买入和卖出，并取得超额回报。尤其是通过找到那些价格大幅偏离潜在价值的证券，投资者可以频繁地取得高于平均水平的回报，而承担的风险却低于平均水平。
对大盘股的定价较之小盘股、问题债券以及其他不受欢迎的投资标的更有效。尽管数百名投资分析师都在跟踪IBM公司，只有少数几人在分析数以千计的小盘股和不受关注的垃圾债。因此，投资者更可能从标准普尔100指数指标股外找到无效定价的证券，而不是在这些指标股中找到此类证券。然而，即使在资本化程度很高的证券中，投资者也经常被群体思维蒙蔽了眼睛，从而产生了无效的价格。
有理由认为未来一些证券将不时地被错误定价吗？我想是的。有效市场假设的言之凿凿与金融市场运行模式的现实情况格格不入。
光这个话题就可以写一本书，但一篇具有启迪意义的文章聪敏地利用依然健在的投资者的例子反驳了有效市场理论。巴菲特在《格雷厄姆——多德都市的超级投资者们》中通过例举了不同的投资者来阐明本杰明·格雷厄姆的9条价值纪律如何在长期内让投资成功成为一种现象。
有可能这些投资者杰出的表现是随机的，就像掷硬币所得到的结果一样，或者有可能在文章中讨论的投资者都是一些偏差样本，他们模仿而不是效仿了格雷厄姆的投资策略，巴菲特对这两种可能性进行了思考。巴菲特坚决认为还有另外一种可能性。他认为，许多价值投资者中的唯一共性就是以低于潜在价值的打折价购买证券的哲学。存在如此多独立的成功案例与有效市场理论不一致。如果市场是有效的，那么为什么巴菲特能指出这么多有着相同投资哲学但投资组合中很少有相同股票的投资者都取得了非常好的成绩呢？根据我的理解，巴菲特的观点从来没有得到来自有效市场理论学家的回答，他们更喜欢继续证实被现实所驳斥的理论的正确性。
例如，如果一只股票是市场上某一主要指数的指标股，指数型基金就会购买这只股票，而不考虑相比潜在价值的股价是否被高估。同样，如果一只股票近期的成交量增加，技术分析师可能认为这只股票具有吸引力。顾名思义，潜在价值并不是技术分析师考虑的内容。如果企业近期展示出了快速的增长力，其股票将以“成长”股的标准来定价，这种价格大幅高于一名价值投资者愿意支付的价格。相反，近期公布了失望业绩报告的一家企业可能遭到那些只关注盈利数据的投资者的抛售，从而迫使股价跌至大幅低于潜在价值的水平。一名无法支付保证金追缴的投资者无法维持所有的头寸，他或她会被迫以一般的价格卖出。
受约束的机构投资者的行为有时会让股价偏离潜在价值。例如，机构投资者对低定价、小市值拆分股票的卖出行为可能造成短期内的供需失衡，导致分拆出来企业的证券价格被低估。如果一家企业公布的分红政策不及预期，机构投资者可能会减持这种股票。债券型基金只允许持有投资级别的债券，如果评级机构将一只债券的评级调低至低于BBB的级别，这类基金就会马上卖出这只债券。还有如年底时出于税收因素的卖盘以及季度末的账面粉饰行为也会造成市场无效，因为价值以外的因素会得到优先考虑。
本杰明·格雷厄姆和大卫·多德对股票的错误定价作出了如下解释：“市场并不是一杆可以准确称取重要的秤，无法通过一种准确且客观的机制来秤取每种证券的价值……市场是一台投票机，无数个体给出选择，这些选择部分是理性的，而部分是感性的。”
价值投资的一个中心原则就是随着时间的推移，潜在价值总是趋向于反映在证券价格之中，或者股东们最终认识到这一价值。这并不意味着未来股价将于潜在价值完全一致。一些证券的价格总会偏离潜在价值，而其他一些证券的价格则会更接近于潜在价值，任何一种的价格都可能被高估或低估，也会与潜在价值一致。然而，预计长期内证券的价格将朝潜在价值移动。
当然，证券的价格很少完全脱离潜在价值。造成证券价格偏离潜在价值的许多因素都是暂时性的。另外，也存在能帮助证券价格与潜在价值保持一致的许多因素。管理层所拥有的特权也会缩小价格与价值之间的差距，这些特权包括股票发行、股票回购、拆分子公司、调整资本结构以及最后一招——清算或者出售企业等。敌意收购和委托书争夺战（ProxyFight）等外部因素也会成为修正价格与价值差距的催化剂。 从某种意义上说，价值投资就是在证券价格与潜在价值之间进行的大规模套利。套利交易就是利用不同市场之间的价格差。如果黄金在美国的售价为400美元/盎司，在英国的售价为 260英镑/盎司，英镑兑美元的汇率为 1:1.5，即换算之后英国的黄金价格为390美元/盎司，套利者就可以在英国买入黄金，同时在美国卖出等量的黄金，如此便可以赚取10美元/盎司的差价，再减去交易成本。然而，同典型的套利交易不同，价格投资并不是没有风险的，这种套利不仅不会马上获利，同时能否获利也存在不确定性。
通过购买一家依然健在企业被低估股票来进行套利以获取利润就要难的多了。一项价值套利的艰难程度依赖于价值与价格的差距、管理层能力，大股东身份及其所有权地位，以及企业收购活动中信贷的可获得性。 |
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