银行业不良持续“双升”，寻求创新性不良处置渠道与方式的需求迫切。2016年初，人民银行牵头部署不良资产证券化重启工作。截至目前，首批试点的六家银行都完成了一单对公不良资产支持证券的发行，中债资信对发行情况进行了阶段性的分析与总结。 从发行结果来看，此次试点入池的对公不良资产本息余额合计为269.99亿元，证券发行总规模为73.67亿元，其中优先档证券占证券发行规模的67.52%，发行利率位于3.18%至3.48%之间。 在入池资产方面，首批试点机构挑选了回收预期相对较高、处置难度相对较小的不良资产入池，主要表现为：一、入池贷款以次级类贷款为主，资产风险级数较低；二、抵押类贷款占比较高，抵质押物的变现将为资产池提供相对可靠的回收来源；三、入池贷款主要分布在浙江、江苏和山东三个地区，以上地区的市场经济较发达，司法环境相较好，有利于不良资产的回收。 在交易结构方面，首批试点项目均采取了较为谨慎的安排。六单产品在分层结构上仅设置优先级、次级两档，优先级证券均采用过手型偿付，内部流动性储备账户以及外部流动性支持的设置将在较大程度上降低基础资产现金流的不确定性给证券带来的流动性风险。 在试点发行阶段，不良资产证券化的创新性和灵活性已经有了充分的展现，与常规的处置手段相比，其具有以下几个优势：一、显著优化财务数据，降低经营成本；二、处置手段和资源更加丰富；三、投资者受众更广；四、超额服务费的机制，为发起机构保留剩余价值分配的权利，激励发起机构的尽职意愿。 总体来看，不良资产证券化以其自身的特点和优势，能够有效地解决不良资产的问题。但是，如果不良资产证券化要成为银行的常规处置手段之一，还需要突破一定的限制。首先，建立健全配套的法律法规；其次，提高不良资产的定价技术；最后，进一步提高项目发行效率和资产回收的能力，同时优化产品的设计吸引更多类型的投资人。 银行业不良持续“双升”，寻求创新性不良处置渠道与方式的需求迫切。近年来，我国经济增速放缓，总体需求较为疲弱，实体经济的经营难度增大，企业信用质量整体下滑。从2014年一季度以来，我国商业银行的不良贷款率和不良贷款余额持续攀升，截至2016年第一季度，不良资产证券重启前夕，商业银行不良贷款余额和不良率分别达到12744亿元和1.67%，双双居于2014年一季度以来最高水平，预计我国经济将在一定时期内保持L型，信用风险持续酝酿并将进一步显现。不良资产的出现和累积，不仅导致银行的经营风险上升、利润水平下降，阻碍其自身的发展，而且关系到国民经济的正常运转。 在不良双升的背景下，商业银行除了在利用传统手段处置的同时，还需积极考虑拓展处置不良的渠道和方式，加速不良资产的处置，提高资产质量。不良资产证券化在我国并非首次出现，早在2006年，在政策的催化下，重整资产证券化产品已经开始发行，2006-2008年共发行了4单产品，开启了我国不良资产证券化的先河。但是，随着国内银行业经营指标的持续改善及美国次贷危机引发全球市场对结构化产品“避之不及”，2009年以后，我国不良资产证券化业务停摆。 2016年上半年，人民银行牵头部署不良资产证券化重启工作。今年2月，人民银行等八部委印发《关于金融支持工业稳增长调结构增效益的若干意见》，提出了“在审慎稳妥的前提下，选择少数符合条件的金融机构探索开展不良资产证券化试点”的意见，不良资产证券化的重启如约而至。与2006-2008年主要以国有资产公司发行不良资产证券化的格局不同，此次确定试点范围仅在大型商业银行中，首批试点是工行、建行、中行、农行、交行和招行6家银行，总额度500亿元。由于不良资产本身性质特殊，现金流回收情况的不确定性较大，基础资产的个性化程度较高，完善信息披露机制能更好的维护投资人合法权益，降低信息不对称，增加市场透明度。今年4月，银行间市场交易商协会发布《不良贷款资产支持证券信息披露指引（试行）》及其配套的表格体系，为进一步推动不良资产证券化业务的高效、有序发展奠定了基础。 银行的不良资产中，对公不良资产约占总不良资产的90%，解决对公不良资产的问题尤为重要，同时，随着供给侧改革的落地，产业结构调整的推进，及时消化与盘活信贷不良资产，金融机构能够卸下重担，继续发挥服务实体经济的作用。 自2016年2月不良资产证券化试点重启以来，首批6家试点银行陆续开展了不良资产支持证券的发行工作，截至目前，6家试点银行均成功发行了一单对公不良资产支持证券，分别是中誉2016年第一期不良资产支持证券（以下简称“2016中誉1”）、农盈2016年第一期不良资产支持证券（以下简称“2016农盈1”）、工元2016年第一期不良资产支持证券（以下简称“2016工元1”）、建鑫2016年第一期不良资产支持证券（以下简称“2016建鑫1”）、和萃2016年第三期不良资产支持证券（以下简称“2016和萃3”）、交诚2016年第一期不良资产支持证券（以下简称“2016交诚1”）。首批6单入池的基础不良资产本息余额共计269.99亿元，发行的证券规模为73.67亿元，其中，“2016农盈1”基础资产未偿本息余额（107.27亿元）与证券的发行规模（30.64亿元）最大。各单产品仅设置优先级、次级两档证券，无次优级或夹层档。优先档证券的发行总金额为49.75亿元，在证券发行总量中的占比为67.52%，各评级机构授予各单项目优先级证券的级别均为AAAsf。次级档证券的发行金额总计23.93亿元，在证券发行总量中的占比为32.48%，未予评级。 从发行的结果来看，投资者对首批对公不良资产证券化产品总体上较为认可，各类机构参与竞价，认购踊跃。其中，优先档证券发行利率较低，处于3.18%至3.48%之间。其中，“2016交诚1”发行利率最低，票面利率为3.18%，与同时期发行的同级别2-3年正常类信贷资产证券化产品（3.1%至3.3%）的一级市场利差较小。 次级档证券溢价发行的现象较为普遍，次级投资人对基础资产回收具有一定的信心。其中溢价率最高的为“2016建鑫1”，溢价率为10%。 1、基础资产特征分析 （1）次级类贷款占比高，资产的风险级数较低 根据监管机构的要求，不良资产证券化所有入池资产截至评估基准日均为不良类贷款，也就是商业银行贷款五级分类中的次级、可疑以及损失类贷款。根据商业银行贷款五级分类标准，次级贷款的预计损失率为30-50%，可疑贷款的预计损失率为50-75%，而损失贷款的预计损失率在75%-100%。综合6单产品情况来看，次级类贷款的未偿本息余额在总入池贷款中的占比为61.41%，占比较高，而损失类贷款的未偿本息余额占比仅为2.98%，占比极低。从贷款五级分类的分布可以看出，此番重启后首批试点的首单，银行挑选了质量相对较好的不良资产入池。可见银行在积极响应政策的同时，为建立投资者信心、进一步扩大不良资产证券化市场做准备。 已经发行的6单产品基础资产中信用贷款与保证担保贷款较少，含抵质押担保贷款占比高。6单产品抵质押贷款未偿本息余额平均占比为80.29%，处于较高水平，其中，“2016建鑫1”基础资产抵质押贷款未偿本息占比最高，高达96.35%。抵押物类型以房产与土地为主，房地产中主要包括了住房、商业房地产、工业厂房及其他类型的房产。在我国，房地产和土地的市场需求较为稳定，其价值相对稳定，易于变现，处置难度相对较小，这类抵质押物变现将为资产池提供了相对可靠的回收来源。 另外，入池的抵质押贷款的初始抵押率普遍较高，除了“2016中誉1”以外，其他5单产品的初始抵押率均高于100%。抵押率大于1意味着抵质押物的评估价值小于贷款的发放金额，存在一定的风险敞口。若抵质押物的市场价格下降或因折旧而导致价值下降，则风险敞口将进一步扩大，贷款的损失程度将进一步加深。 （3）入池不良资产的地区与行业分布集中 从地区分布来看，首批试点6单产品的基础资产来自于19个地区，主要集中在浙江、江苏、山东三个省份，其中浙江地区总体入池的不良资产的未偿本息余额为119.98亿元，金额占比高达44.44%。结合银监局公布的商业银行不良率数据，可以看出入池资产主要来源于不良率较高的几个东部沿海地区，截至2015年底，浙江、江苏、山东地区商业银行不良率分别为2.50%、1.55%、2.32%，不良率分别列举全国第三位、第二十位与第五位。虽然入池资产的地区集中度较高，增加了资产处置的难度，从而对资产池的回收水平造成负面影响，但这些地区市场经济较发达，交易活跃，司法环境相对较好，有利于不良资产的处置与回收。 从行业分布来看，入池不良资产涉及34个中债二级行业，其中耐用消费品与服装、贸易公司与经销商行业入池资产的未偿本息余额占比较高，分别为19%、17.81%。近年来，世界经济复苏缓慢、国内步入经济新常态，耐用消费品与服装、贸易公司与经销商这两个行业的信用品质下降，受内外需求下滑、价格波动风险加剧、产业链上下游资金占用加大以及外部融资环境恶化等不利因素的限制，上述两个的行业信用品质仍持续处于较差水平，未来依靠借款人自身经营改善偿还贷款本息的可能性较小。 2、交易结构特征分析 已经发行的6单产品，整体来看交易结构大同小异，均由商业银行发起、设立不良资产证券化信托，向投资者发行不良资产支持证券，再由发起机构担任资产服务机构，根据信托合同的约定负责后续不良资产的处置。此番重启试点阶段发行的不良支持证券，在交易结构方面具有以下几个特征： （1）均采用过手型支付 从证券的支付类型来看，6单产品对应的6只优先级证券均采用过手型支付，每半年支付一次。由于不良资产支持证券的偿付完全依赖基础资产产生的现金流，而不良资产的回收水平与回收时间受到借款人还款意愿、司法环境、贷款服务机构尽责程度等受多重因素影响，具有较高的不确定性，在证券端采用过手型支付更为合适。 （2）均采用两档证券的分层结构 从产品结构上看，6单产品均采优先级与次级两层的结构设计，没有中间档，分层结构较为简单。与正常信贷类资产证券化产品不同，不良资产回收率与回收时间的不确定性较高，另外考虑到试点的初期阶段，发起机构及投资人经验不足，认知有限，简单的结构设计更易于接受。随着试点的深入，参与机构的产品设计能力进一步提升，产品有望实现进一步复杂化与精细化。 （3）多种风险缓释措施 不良资产支持证券面临的风险主要包括两个方面，分别是基础资产现金流的不确定性和交易结构风险。由于不良资产的回收金额以及回收时间具有较高的不确定性，首先，所有产品均采用了优先级/次级的结构安排，次级证券本金与收益劣后于优先级本金支付，同时部分产品一定比例的基本服务费、处置费用等在优先级本金以后支付，这些都为优先级证券提供了一定的信用支持。此外，6单产品均设置了外部机构流动性支持，且除“2016建鑫1”以外的5单产品均设置了内部流动性储备，以缓释流动性风险。 5单产品的内部流动性储备设置基本一致，在违约事件发生前，信托回收款在支付完优先档资产支持证券的利息后，转入一定金额至流动性储备账户，使该账户余额不少于必备流动性储备金额[1]。若在信托分配日可分配现金账户的资金不足以支付优先档证券当期应付利息时，则流动性储备金转入可分配现金账户补足短缺金额。内部流动性储备账户通过提前储备的方式，平滑了整个资产流入端的现金流，有利于降低因信托收款期回收现金不足而产生的流动风险。 内部流动性储备相当于流动性风险的第一道防线，为了进一步降低流动性风险，6单产品还设置了外部流动性支持，在流动性支持触发事件发生后进行优先档证券利息差额补足。其中，“2016建鑫1”引入了独立的流动性支持机构，其他5单产品流动性支持机构均由次级投资人担任。 与正常类资产证券化不同，不良资产证券化的基础资产均是发起机构的不良贷款，借款人已经出现了违约，处置不良资产的回收资金是资产池产生的现金流，是证券本息的偿付来源，因此对不良资产回收率与回收时间的评估是证券化分层工作的基础。 （一）回收率分析 一般而言，不良资产的回收主要有三个来源：借款人偿还、保证人代偿以及抵质押物变现。在业务开展过程中，信用评级机构采用现场尽调、实地访谈的方法，对入池的不良贷款的回收进行逐笔评估。中债资信参与了首批试点6单产品的尽调工作，对每笔不良资产回收率与回收时间进行了评估，预计总回收金额90.48亿元，基础资产的加权平均回收率为33.51%。 借款人方面，入池不良资产的借款人违约时主要处于停产和维持经营两种状态，主要采用破产清算的方式评估借款人回收率。根据借款人拥有的资产类型和变现能力，估算资产清收价值，剔除处置资产可能发生的各项费用、法定优先受偿债务等，确定借款人自身回收率。从已经发行的6单产品的入池基础资产的借款人来看，借款人多处于资不抵债的状态，核心资产基本对外抵押，存在的有效资产(不受限财产)以及能追索的财产线索很少。总体来看，借款自身的还款能力有限，综合6单项目情况来看，预计通过借款人回收的金额占总体回收金额的9.34%。 保证人方面，综合考虑保证人自身经营状况、保证人与借款人之间的关系、保证金额、保证期限等因素，重点分析保证人代偿能力和代偿意愿，定量评估保证人回收率。在宏观经济下行期间，实体经济低迷，企业间担保链断裂，入池不良资产中部分的保证人部分已经停产或者破产，该部分保证人完全无代偿能力，完全无回收；部分保证人处于勉强维持经营的状态，自身经营存在困难，该部分保证人也基本无回收；另外，还有一部分保证人虽然自身正常经营，因对外担保额度过大，不愿履行代偿义务，甚至有些地区的行政机关为保护当地经济可持续发展，干预保证人对不良贷款的代偿，这部分保证人的回收率很低。总体来看，入池不良资产中保证人对总体回收贡献非常有限，仅占总回收的3.32%。 处置抵质押回收通常是不良资产回收的主要来源，因为抵质押物变现后，银行作为抵押权人具有优先受偿权的债权人优于一般债权人获得补偿。入池的抵质押贷款回收评估在抵质押物有效性进行判断基础上，然后预估快速变现价值，最终得出抵质押物清收价值。虽然抵质押物在实际处置过程中可以通过多种途径实现回收，但基于谨慎性与可操作性原则，通常假定通过法律诉讼途径变现。抵质押物变现价值评估通常比较复杂，需综合考虑抵质押物的类型、使用状态、位置、区域经济环境及市场流动性、当地的司法环境、行政干预可能性及拍卖过程中流拍的可能性等多方面因素。总体来看，房地产通用性较强，市场需求较稳定，流动性较好，更易于变现，同时容易获取从公开价格与类似的成交案例，该类抵押物回收价值易于判断，通常来说回收率较高；机械设备等抵押物由于通用性较差，同时考虑到使用年限及折现，处置难度较大，因此回收率较低。6单产品入池贷款中抵质押贷款占比高，且抵质押物以房地产为主，且抵押物所在地区经济相对发达，抵质押物回收占总回收的87.34%，对总回收的贡献大。 （二）回收时间分析 不良资产的回收时间决定了证券未来的现金流入，对回收时间的评估也是不良资产评估的重要工作。不良资产的实际回收时间受多重因素的影响，需综合考虑回收现金来源、法律环境、违约后处置策略差异、抵质押物的处置难度、借款人配合处置的程度、贷款服务机构的处置能力与尽职程度。 结合金融机构抵质押物处置实践经验，抵质押物的主要处置方式为诉讼拍卖，部分协议转让的情况也是在法院调解的过程中进行，因此抵质押物处置回收时间主要取决于法律诉讼进度。一般情况下，法律诉讼程序包括申请诉讼、送达、调解、保全、审判、执行等程序，全部程序耗时约在2年左右。评估时需结合具体的不良资产评估时点的司法处置进程，进而推算出回收时间。借款人与保证人回收时间方面，借款人或者保证人若有明确的还款计划，具体分析还款人还款计划的可行性，确定回收时间；如果抵质押物价值不足以覆盖债务本息和的情况下，向法院申请查封借款人、保证人的其他财产，认定借款人、保证人的其他资产与抵质押物资产处置时间一致。 发行6单产品入池不良资产大部分已经完成诉前保全，开始进入诉讼程序。由于资产主要位于法律环境较好的东部沿海地区，司法处置的效率较高，且贷款服务机构均是大型国有商业银行或股份制银行，具有丰富的资产保全与处置的经验，贷后管理能力较强。另外，交易结构中超额奖励回收服务费的激励机制，有利于增加贷款服务机构的尽职意愿。总体来看，入池不良资产的回收总体进程较快，回收主要集中在前三年，6单产品前三年预计回收累计占比为73.02%-99.26%，其中前三年预计回收最多的是“2016中誉1”，回收累计占比高达99.26%。 商业银行处置不良资产时通常用到三种手段和方式：清收、核销、对外转让。清收主要是银行依靠自身的运作对不良贷款进行回收，手段包括催收、依法收贷以及重组，需要一定的时间和流程。同时，依靠银行自身清收的不良资产仍停留在银行的资产负债表内，根据监管要求，按不良资产的规模进行贷款损失准备金的计提，此举将占用一定的资本金；同时，不良资产作为存量资产的一部分，不仅不能给银行带来利润，同时占用银行在对公业务的授信空间，不利于银行通过自身周转完成资产结构的调整。据首批试点六家银行2016年的半年报显示，工行、农行、中行、建行、交行的拨备覆盖率分别为143.02%、177.72%、155.10%、151.63%、150.45%。而根据银监会的《商业银行贷款损失准备管理办法》，商业银行的拨备覆盖率标准为150%。目前工行已跌落至监管标准以下，而其他四大行全部紧逼监管红线。不良资产的快速消化和出表，已经成为了商业银行最迫切的需求。 核销主要是指商业银行对认定损失的贷款进行减值准备核销，不仅审批的流程长而繁琐，也会直接对利润造成一定程度的冲击。根据银行的半年报显示，2016年上半年，工行按照IFRS实现拨备前利润2395亿元，比上年同期增长1.2%，在计提444亿元拨备后，实现净利润1507亿元，比上年同期增长0.8%；农行实现净利润1050.51亿元，较上年同期增加4.87亿元，增长0.5%。银行业整体利润增速放缓，依靠核销消化不良资产的资源和空间也相应降低。 在对外转让方面，商业银行主要采用批量转让，创新的手段包括不良资产证券化以及不良资产收益权的转让。商业银行依照《金融企业不良资产批量转让管理办法》将资产打包至一定规模后卖断给国有或地方资产管理公司，由资产管理进行不良资产的清收，超出转让价格和财务成本的部分全部作为资产管理公司的经营利润。 不良资产证券化是一种综合清收、核销和对外转让三种手段的途径，以时间换空间，将不良资产进行证券化，同时通过设置超额奖励服务费，在迫切解决风险问题的同时，提高资产处置效率，将发起机构和投资者的利益紧密结合，共享不良资产市场的利润。与银行常规的处置手段相比，不良资产证券化有以下几个优势： （一）显著优化财务数据，降低经营成本 目前6单产品入池资产的未偿本息总额为269.99亿元，平均每单的未偿本息余额约为45亿元，不良资产证券化一次性地大规模出表，能直观降低银行的不良贷款率，改善银行的资本充足率和拨备覆盖率，腾挪被不良资产占用的准备金和授信空间，发展优质增量资产达到调节表内资产结构的目标。 以“2016农盈1”不良资产支持证券为例，该单产品的基础资产的未偿本金余额为107.27亿元，截至2016年6月30日，农行的不良率为2.4%，不良贷款总额为2253.89亿元，对公贷款的不良总额为1863.26亿元，通过“2016农盈1”出表的对公不良贷款占全行对公不良贷款的5.76%，不良率能直接降低10个bp左右。从直观的业绩考察，证券化的优势比较明显。 （二）处置手段和资源更加丰富 资产管理公司在管理和处置不良资产时，往往受到一些客观条件的限制，例如借款人的配合意愿较低，或者因为自身团队的限制，只能选取部分资产进行精细的运作。而银行作为资产服务商能突破以上的限制。首先服务机构同为贷款的发放机构，在贷款的授信、贷中管理都有一定的跟踪，对于不良资产自身的情况、当地经济的状况有着比较深入的了解，在制定清收方案时能够更好地贴合个体情况以及市场环境。其次，银行集中掌握着金融资源，具有较强的社会地位，能够协调到有利于自身的资源，从而提高处置的效率和回收水平。最后，银行配备有较强的处置清收团队，能够为更多的资产处置进行服务，规避了类似“沧海遗珠”的情形。 （三）投资者受众更广，银行的议价能力提高 在批量转让时，投资者受众群体仅为国有资产管理公司和地方省级资管公司，投资者范围较小。但是不良资产证券化是在银行间市场公募发行，面对态度中立的中介服务机构和更加广泛的投资者，在定价方面具有更多的优势。银行不仅可面向各类银行间市场参与者发售优先级证券，其次级证券投资者也可以有更多的选择—包括资产管理公司、基金、信托等。 现阶段，各单已发行项目的次级投资者仍以国有资产管理公司为主，一方面是期望资产管理公司能够担当资产服务顾问的角色，达到更好的清收效果，另一方面是国有资产管理公司有能力为交易提供一定的流动性支持或者其他方式的增信。未来，待市场更加成熟、服务机构的尽职经验更加丰富以后，有望看到更多类型的机构投资者参与到次级证券的竞价和认购，从需求侧推动不良资产证券化市场的发展。 （四）超额服务费的机制，为发起机构保留剩余价值分配的权利，激励发起机构的尽职意愿 与传统批量转让最大的不同在于，不良资产证券化通过交易结构的安排，能够在超出预期的回收金额中保留发起机构对剩余价值进行分配的权利，从而增加了发起机构的发行动力和尽职意愿。发起机构迫于出表的现实需求，可能将现阶段价值不高的资产在当前的市场环境下以较低的价格出售，但超额服务费的机制可以使得在未来资产价值回升后，银行能够参与分配部分收益。 （五）次级投资者可通过较少的资金实现可观的收益率 由于银行在做批量转让业务时，一般将较好与较差的资产放入同一个资产包，以便争取到一个有利的价格。资产管理公司承接的资产包中，并不是所有资产都能达到目标水平的收益率，只有依靠运作其中较好的资产以弥补较差资产拉低的收益率或带来的损失。因此，投资批量转让的不良资产包，需要较大的资金量，整体的收益率才能达到预期水平。而不良资产证券化的次级证券是一种高风险、高收益的投资标的，给资产管理公司提供一种全新的投资不良资产的渠道。由于资产包产生的现金流会优先切割给优先级证券持有人，次级投资人在承受着劣后受偿的高风险下，能以更少的资金达到与不良资产包同等的预期收益水平。该类投资标的能够降低资产管理公司的资产组合集中度，提高资金的使用效率。 （六）能在一定程度上规避操作风险带来的国有资产流失 不良资产证券化的定价环节涉及多个投资者和中介服务机构，包括资产评估机构、评级机构、优先级次级投资人。多家机构一起参与在一定程度上保证的转让价格的公允，规避了操作风险带来的国有资产流失。 （七）公开市场发行与信息披露，将为不良资产的处置提供一定的数据和经验的积累 2016年4月，银行间交易商协会发布《不良贷款资产支持证券信息披露指引(试行)》，重启后的不良贷款资产支持证券的发行均按照该指引的要求进行信息披露，指引中，不仅对入池资产的初始状态及特征有着逐笔的充分披露和说明，同时在证券存续期内，受托报告应持续披露不良贷款的处置状态分布、处置中以及本期处置完毕的贷款情况。这种持续而全面的信息披露机制，为数据积累提供了基本的前提和保障。 此次试点发行的6单对公不良资产化产品，在入池资产方面，首批试点机构都挑选了回收预期较高、处置难度较小的不良资产入池，并且在交易结构上都做了较为谨慎的安排。不良资产证券化在试点阶段，各家银行积极筹备，受到了监管机构认可和行业的广泛关注，市场反响普遍不错。但在运行过程中仍然存在一些问题，考虑到试点发行阶段，政策助推作用明显，如果要实现常态化发行，不良资产证券化还需要突破一些瓶颈与不足，为不良资产证券化的顺利推进保驾护航。 （一）建立健全配套的法律法规 不良资产证券化过程牵涉众多交易主体，交易结构复杂，特殊目的载体（SPV）需要保持绝对的独立性，需要解决SPV在设立与运营的法律障碍。同时，根据国际不良资产处置经验，需要建立资产证券化的会计准则，确认不良资产证券化交易中的真实出售和破产隔离行为，保证不良资产支持证券的合法性、盈利性和流动性。 （二）提高不良资产的定价技术 相比信贷资产证券化，不良资产的定价尤其困难，这主要是由于不良资产的现金回收受多种因素的综合影响，回收时间与回收率都具有较强的不确定性。不良资产定价过程具有较强主观性，银行、中介机构以及投资者等参与交易的各方比较难以达成一致。回收评估过低会降低商业银行的回收率，削弱银行的发行动力，回收评估过高将直接影响证券未来偿付的安全性，降低对投资者的吸引力，合理的定价是不良资产证券化成功发行的前提。目前我国的商业银行缺乏完整经济周期下各类不良资产回收情况的历史数据，无法依托历史数据推演资产的回收率。因此一方面商业银行需注重数据积累，另一方面创新不良资产的定价技术，提高定价能力。 （三）提高发行效率及贷款服务机构的处置能力 发行的效率和成本是目前制约不良资产证券化发展的一个重要因素，发行和准备工作需要消耗较高的人力和物力资源，从各行在试点阶段的操作情况来看，发起机构内部需要调动总、分、支三个层级。三个层级的明确的分工、有效的协作与沟通机制是不良项目高效推进的重要保障，同时，发起机构内部的审批和协调也制约着项目的推进。高效率的发行需要银行完善内部的流程和制度，例如专门针对不良资产证券化业务制定操作流程和操作手册，简化各个环节，精简参与人员和决策者，尽量不影响银行的其他日常业务的同时，顺利推进不良证券化工作。同时，还需要建立健全证券化不良资产清收考核管理制度，统一各个层级、各个部门的利益，降低内部协调的障碍和阻力。 此外，不良贷款的回收会涉及法律诉讼、强制执行程序等多种手段，服务机构的处置能力及业务水平极大地影响了资产池整体的回收速度与质量，因此，服务机构需不断提高资产的处置和回收能力，在证券存续期实现尽可能多的回收，降低不良资产支持证券的信用风险与流动性风险。 （四）产品设计创新，推动市场扩容 不良资产的回收具有高度的不确定性，从回收产生的现金流中分离出一只具有投资级以上的证券作为优先级证券，吸引风险偏好低的投资人购买，这过程本身扩大了不良资产市场的投资者群体。但根据试点阶段的实际发行情况来看，投资人的范围仍主要集中在银行和资产管理公司体系内。后续一方面可以在基础资产的挑选上引入更多的创新点，另一方面可以适度增加交易结构的灵活性，满足不同投资者的偏好需求。 第一，可尝试在基础资产的挑选上引入更多的创新点，满足不同投资者的需求。目前对公不良证券化产品涉及的抵押物类型多样且丰富，虽然降低了类型集中度可能带来的回收风险，但可能增加了投资人对特定抵押物变现价值的疑虑。同理，在地区上的分散度可能会降低地区集中的回收风险，但是区域性投资人对异地资产的经济环境、司法政策等都不熟知，对基础资产的信心减弱。发起机构可在常规发行之余，针对地区、抵押物类型两个方面，推出一些同质性较强的产品，以适应区域性投资人或资产偏好型投资人的需求。 第二，推动交易结构进一步创新，提高处置效率，丰富处置手段，以达到效用和利益最大化。交易结构可以在现有的基础上更加灵活，例如预留一个协商余值或者回购的机制，尤其针对那些在证券法定到期日届满仍无法变现或者变现价值较低的资产，感兴趣持有的投资人或者银行自身可与其他投资人进行协商，在支付一定对价后单独持有该笔资产。针对抵押类贷款，在协商买断后，持有人可以对抵押物进行中长期持有，待到市场好转后再实现变现价值；针对重组类或者逐步恢复正常经营的贷款，银行可以在回购后继续维护与经营，不失为一种效益更高的手段。 |
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