关于业绩变脸的公司探讨（上市公司财报分析：20170317）

昵称40573513 2017-02-25

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关于业绩变脸的公司探讨

近来，A股市场共计有82家上市公司业绩向下调整。

媒体对于由预计盈利骤降为亏损的公司最为关注，目前，业绩出现崩塌式变脸的公司共有7家，全部来自中小板个股，分别是山东墨龙、濮耐股份、英飞拓、超华科技、天马精化、宝馨科技和海源机械。在这些业绩大幅变脸的公司身上，并购后遗症的问题尤为突出：承诺业绩不达标，高价收购的资产却连续多年成为上市公司业绩“出血点”，动辄数亿元的巨额商誉减值令财务报表由盈转亏。

一、常见的业绩变脸的情况：

那么，对于我们投资者来说，如何从上一季度的财务报表分析中，去找到蛛丝马迹并予以提前回避，以防这样的情况再次发生出现在我们的头上呢？下面，我对产生这些不可预知的变脸事件的基础，跟大家作先一些原理上的分析。

1、变脸通常发生的时间

这个变脸发生的时间一般比较好掌握，通常都在年报阶段。如我们今天看到的山东墨龙、濮耐股份和英飞拓等等公司。所以，要预防这些情况的发生，我们就需要在三季度报告上去分析解读了，否则，等公司业绩预告发出来时，已经晚了，损失已经造成。

2、人为影响的变脸因素

这个因素跟财报直接关系不大，比较容易发生在一些国有企业或者所有权与经营权分离得比较彻底的企业上。

产生人为影响导致变脸，大多发生在主要管理者易人的情况下，如董事长或总经理发生变动，新任董事长或总经理对于前任遗留下来的一些劣质资产，不愿意在任期内承担责任，因此，往往在上任初期，在上一年年报出具的过程中，将前任内收不回的应收账款、销售不出去的产品、又或者目前已经弃用的原材料或固定资产等等，给予一次性处置，让企业业绩大跌一次或大亏一次。这样，在处理完后，新任董事长或总经理就可以轻装上阵，有时，我们亦称这为“洗个大澡”，变得干干净净再来过。

所以，一旦企业发生主要领导的变更，就要特别留意，往往这种情况，在这类企业中每四到五年就有一次。

3、行业性亏损时

有一些周期性行业，在周期顶部时，企业由于有钱，大购地购建一些资产、并购一些企业，但在行业周期见底时，这些资产或收购的项目，往往由于当时购买价格太高，再加上行业不景气，普遍出现亏损。此时，企业的管理层往往更愿意将这些高位买下的资产或企业，做损失处理。同时，这时处理借口也很容易找到，“行业不景气”。因此，在行业低迷时，我们要特别留意这种情况。

4、公司业绩下滑时

除了上述主要管理层发生变动以及行业周期见底时，容易出现变脸的情况外，在企业发生业绩下滑时，也通常会出现这种情况。这里有两类原因，一是类似主要管理层发生变动，公司主动将一些不良资产作出处理，导致大的损失或亏损出现，二是由于会计师在审计后，出于专业的判断，认为企业需要对资产作出损失处理或拨备，才以符合会计的保守、稳健原则，如类似高价收购的企业，如企业盈利不再，会计师就出提出对商誉进行拨备等等。

二、常见业绩变脸的核心逻辑

说了这么多，我发现业绩变脸核心往往就在于，变脸的损失几乎都来自源企业对应收账款、其他应收款、存货、固定资产和无形资产（尤其是商誉和资本化的开发费用）的资产损失处理和拨备。它们通常有以下特点：

1）大多发生在企业业绩下滑时，而很少发生的企业业绩上升阶段。

2）这种损失处理和拨备，更多是人为意愿判断，并非是由于企业短期内的经营产生；

3）这种业绩变脸产生的损失时并不需要支付现金，也不影响经营现金流；

这种损失处理，是根据会计的保守原则，以确保留在资产负债表上的资产是最保守的方式计价的（当然，如果这些资产升值了，根据保守原则，当然就不用反映）。

三、案例

我们来看一下上述的几个案例：

1、山东墨龙

公司是一家专业从事石油机械设计研究、加工制造、销售服务和出口贸易为一体的股份制企业，中国石油天然气集团公司和中国石油化工集团公司认可的“三抽设备”和“石油专用设备”定点生产单位。主导产品有抽油杆、抽油泵、抽油机、潜油电泵、注液泵、油管、套管、石油专用无缝管及各种井下工具等。

业绩预告的情况

根据公司预告，山东墨龙2016年预计公司2016年01-12月归属上市公司股东的净利润亏损48000万元-63000万元。

1、受国内外经济形势影响，公司经营业绩大幅下滑，对存货、应收款项、商誉等相关资产计提了减值准备。

2、2016年市场需求有所复苏，但仍处在低位运行，受油价波动和原材料价格波动影响，虽然产销量较2015年度增长，但是产品销售价格大幅下滑且价格波动频繁，导致公司经营业绩受到重大影响。

公司基本面的情况：

我们看到，山东墨龙今年以来，各季度业绩均在盈亏线附近，2016年的经营损失较2015年同期还要小一些，但公司却作出了大幅度的拨备。根据公司公告，公司2016年亏损约在4.8亿~6.3亿间，意味着这些亏损全部来源于公司的资产损失处置。来我们看一下公司截止三季度的以下账项：

山东墨龙的应收账款，截止三季度末为5.5亿，占公司整体资产约8.72%，由于2016年公司前三季度总营业收入才11亿，因此，几乎应收账款余额几乎占到了公司营业额的50%，这里有多少收不回来的帐款，想必公司自身应该更清楚。

与应收账款所对应的，是公司的存货。全部存货截止三季度末达到9.9亿元，估计前两年在油价高企时采购回来的存货都放在里面了，结果很显然，这些存货按现在的市场价，肯定是买贵了，而且，这些存货中还有多少能用，也应该只有公司知道。

而这第三项，则是非有形资产，山东墨龙这项资产高达5.8亿或达到总资产的9.17%，其中土地4.9亿，商誉6848万。既然公司盈利不保，这商誉我看这次可能抹掉的可能性很大了，至于土地，不清楚了。

总之，山东墨龙将在这些资产处置上产生4.8亿~6.3亿的亏损，类似我们把买回来的东西再准备处理掉进产生的损失一样；而公司在2015年已经作了8000余万的资产损失处理，今年则更狠一些。

2、海源机械

公司是机、电、液一体化装备领域唯一拥有成熟“相关多元化”核心竞争实力的企业，国内领先的液压成型装备专业制造商，是“绿色”建材解决方案的提供者。公司拥有HF系列(600-1380t)墙体材料全自动液压压砖机、HP系列(1100-6590t)陶瓷砖全自动液压压砖机、HC系列(1250-3600t)耐火材料全自动液压压砖机、HB系列(1100t)透水广场砖全自动液压压砖机等四大系列压机产品及相关配套生产线。

海源机械的公告是这样的：

在三季度报告中，公司是这样披露业绩预计的：

不过，在2017年1月26日，公司对盈利预计作了修订，预计公司2016年01-12月归属于上市公司股东的净利润亏损3000万元-3700万元。
1、第三季度公司在业绩预告时，预计有一大宗外销订单可以在第四季度正常交货并完成验收，但临近年底港口发货业务任务较重，未按预计进度发货，从而影响收入确认条件的达成，导致部分外销订单无法在2016年度确认收入，涉及销售毛利约1,500万元，对公司2016年度净利润影响较大；

2、受宏观经济影响，公司下游客户对大型机械设备投资较为谨慎，部分客户未按期提货，导致第四季度销售业绩未达预期；

3、临近年底公司加大了应收客户的催款力度，同时公司法务部对公司账龄较长的应收客户的信用情况详细调查，部分客户2016年度出现信用恶化，还款能力变差的情况，诸如被列入失信名单，或与银行发生诉讼等情况。根据谨慎性原则，公司对部分信用较差的应收客户未来回款能力进行了重新估计，并相应计提了坏账准备，导致了对公司2016年利润产生了不利影响。

公司基本面情况：

公司近几年来，扣非后归属于股东的净利润几乎一直是亏损的。

而在公司披露的财报上，虽然有盈利，但基本来源于非经常性收益。

在盈利不佳的情况下，公司的应收账款却较前两年有所增长。

库存亦如应收账款，出现逐步增长，这在公司业绩下滑的同时，是不正常的。

公司的非有形资产的产长几乎都是无形资产，估计是土地，没有收购产生的商誉。因此，这一块业务上产生损失的几率很低。

3、濮耐股份

公司是国家重点高新技术企业，是目前国内耐火材料行业综合实力最强、产品品种最齐全、最具活力的企业，具有整体承包冶金行业整线全部耐材的能力。企业自创建以来一直注重科技人才的引进、市场调研及高新技术产品的开发，先后在冶金行业的高炉、电炉、转炉、有色金属冶炼，石化，电力，建材行业炉窑等耐材的开发上取得了突破性的进展。

业绩预告的情况：

受制于2016年度水泥行业大范围限产、停产等不利外部因素的影响，公司收购的全资子公司郑州华威耐火材料有限公司（主要业务为水泥窑用耐火材料的生产、销售；工业窑炉砌筑工程设计、施工、安装）2016年度实现的营业收入、净利润较预测值出现大幅下降，针对上述情况，根据《企业会计准则第8号-资产减值》关于商誉减值处理的相关要求，经公司财务部门初步测算，公司收购郑州华威而产生的商誉存在减值迹象。为审慎、公允的列示财务报表，公司拟对收购郑州华威而产生的商誉23,073万元全额计提减值，受此影响本年度归属于上市公司股东的净利润有较大幅度下降。

公司基本面的情况：

濮耐股份2016年以来，归属于股东的净利润逐季下降，趋势非常明显。

而濮耐股份的应收账款，却仍然达到24.6亿或占总资产48.94%的高位。

同期，公司的库存虽然较高位时有所下降，但仍然高达约8亿或占总资产15.81%。

而且，从应收账款周转率或存货周转率上来看，数据呈现持续下滑的状态，表明公司应收账款回款周期越来越长，难度越来越大，而同期库存的周转率也越来越低，表明库存流转缓慢，滞压情况严重。

因此，濮耐股份对上述资产从理论上存在拨备的需求，但根据公告来看，公司对应收账款的拨备仅7096万，而对库存并没有做出拨备的预告，有可能这种拨备还不是很彻底。

濮耐股份非有形资产7.18亿，占总资产14.35%,其中商誉即达到了4.61亿，本次处置收购郑州华威时产生的商誉2.3亿。

从濮耐股份此次预告的2016年变脸情况来看，公司对这些资产的处置还是有所保留，并不很彻底，如果接下来公司整体盈利得不到改善，这种变脸的情况将还会延续。

下一篇：业绩变脸潜藏的机会

业绩变脸后，往往带来股份的大幅下跌，这个过程，往往企业经过一两年时间，比如我们看到的重庆啤酒，但企业经营的业绩，在不良资产处置完毕后，即可以轻松上阵，由此，就有可以造成变脸后企业股价的持续下跌与业绩的迅速恢复之间的机会。

这样的故事及掘金分析，我们下一次再讲。

大家来看一下重庆啤酒的K线图与业绩比较。