转债周报：光大转债二级市场的买点在哪里

• 　　市场回顾：雄安概念刺激大盘上攻，汽模转债大幅受益

　　在雄安新区概念股的助力下，A股实现清明假期后三连阳，并在盘中刷新了今年以来的新高。其中河北省地区的上市公司出现大面积涨停。全周来看，上证指数周涨1.99%，创业板指周涨2.03%。转债正股中，天汽模因雄安概念大幅上涨，周涨15.99%，带动汽模转债大幅上涨7.65%。其余转债涨跌各半。

　　图1:转债市场回顾(2017/4/5-2017/4/7)

• 　　估值一览

　　白云、歌尔、汽模的平价均已接近130元，估值溢价率均来到零值附近。预计随着供给节奏的加快，市场的估值仍有压缩的压力。

　　图2:转债估值(截止日为2017/4/7)

• 　　主题掘金

　　下周可以关注的主题有：(1)、2017心脏学转化医学前沿论坛：以岭药业作为心脑血管领域的创新中药优质企业，其通心络产品年售10亿左右的规模，作为石家庄公司或受益雄安概念；(2)第三届新型电池正负极材料技术国际论坛：近期发布的第3批推广目录车型数量远超2017年第1、2批目录车型数量，体现政策落地加快和对新能源汽车产业的支持，且下游客户木林森复牌在即，可以适当关注澳洋顺昌。

　　表1:未来重要事件和主题提示

• 　　转债策略：光大转债二级市场的买点在哪里

　　存量券里我们的推荐组合是14宝钢EB(最后一年，转型和期权赛跑)、三一(预计3月份挖机销量同比增速60%-80%)和广汽(一季度销量同增38%，预计2017年销量增速有望维持在40%左右).

　　清明节假期后，光大转债上市，上市首日开盘定位102元，收盘定位103元，略低于我们的预期。由于光大转债规模较大，交易可得量因此较大，许多投资者特别是一级申购没拿到筹码的投资者，关心其目前的投资价值。

　　我们通过对比的方法，即复盘2010年以来几个大盘转债，即中行、工行、民生、石化和平安的历史走势，对光大转债的价值分析做出参考。

　　我们知道，大盘转债的标的往往对应大盘蓝筹正股，持有大盘转债就相当于拥有博弈指数的期权。排除2014年下半年至2015年上半年的牛市来看，在2010年以来的几次波段上涨行情中，大盘转债均追随指数上涨，但弹性弱于指数，特别的，银行转债的涨幅相对于指数涨幅的弹性约0.5。用2016年以来的历史数据测算，光大银行对上证指数的弹性约0.7，即如果上证指数上涨1%，则光大银行预计上涨0.7%。

　　表2:指数波段上涨行情中，大盘转债追随上涨

　　看好后市的投资者，关心的是光大转债目前的绝对价位是否合理，更本质的是目前的转股溢价率是否合理。为了更好地参考历史经验，我们可以分别编制“银行转债转股溢价率、平价组合图”、“大盘转债转股溢价率、平价组合图”，样本分别是工行 中行、中行 工行 石化 平安，编制方法按同一时期这几只大盘转债的转股溢价率和平价进行简单的算术平均。由于2014年下半年至2015年上半年牛市阶段的特殊性，我们排除这一阶段。

　　从“大盘转债转股溢价率、平价组合图”上看出，在光大转债目前93元-94元的平价区间内，大盘转债的转股溢价率分布在7%-25%区间上，平均值15%，中位数14%。如果只考察供给放量后的2014年，则93元-94元的平价区间对应的转股溢价率分布在7%-8%区间上，中位数7.8%。

　　图3:历史大盘转债的(平价，转股溢价率)组合分布图

　　从“银行转债转股溢价率、平价组合图”上也可以看出，在光大转债目前93元-94元的平价区间内，大盘转债的转股溢价率分布在6%-25%区间上，平均值13%，中位数11%。如果只考察供给放量后的2014年，则93元-94元的平价区间对应的转股溢价率分布在7%-9%区间上，中位数8.6%。

　　图4:历史银行转债的(平价，转股溢价率)组合分布图

　　目前来看，光大转债的转股溢价率约11%，和历史相同平价水平对应的估值相比，处于接近中位值的水平。考虑到目前转债供给放量越来越快(可以说史无前例的)，更加有意义的借鉴阶段应该是2014年以后的样本区间(几个大盘转债均发行完毕)，如果和此样本区间相比，则目前光大转债估值水平略高。保守测算，即按93元的平价、7%的转股溢价率计算的光大转债价格是99.50元。

　　以上的讨论均是基于大盘企稳或者向好的情况，如果大盘下跌，那么投资者考虑的就是光大转债的底部支撑位。这个底部支撑位由纯债价值和纯债溢价率共同决定。从历史经验来看，中行转债在跌至低位时对应的纯债溢价率处于5-10%的区间；工行转债在跌至低位时对应的纯债溢价率处于10-20%的区间。而在进入2014年后，中行和工行的估值分别下降至0-5%和0-10%的区间。光大转债目前的纯债价值85元，保守测算纯债溢价率10%时对应绝对价格94元。

　　图5:中行转债(113001.SH)纯债价值和纯债溢价率走势图

　　图6:工行转债(113002.SH)纯债价值和纯债溢价率走势图

　　因此，在转债供给大放量的背景下，光大转债的二级市场买点需要再等待，中性预期下(大盘稳定)，我们认为光大转债的介入点位在95-100元之间。

• 　　一级市场跟踪

　　过去一周，小康股份和中原证券先后公开可转债发行预案，规模分别不超过15亿和27亿；中国石油集团拟以所持中国石油股份为标的公开发行100亿可交换债。截止目前，待发可转债33只，合计1095亿，待发公募可交换债8只，合计260亿。

　　表3:转债/交换债发行进度

(原标题：【国信宏观固收】转债周报：光大转债二级市场的买点在哪里)

(责任编辑：DF010)