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编者按： 本文知识产权归属中信建投陈慎，地产大哥独家解读，分为上、中、下篇，本文是上篇。 春秋尚崇周礼，战国全凭实力。 昨天晚上，世界500强恒大、万科、碧桂园实力开屏，并且在微信朋友圈刷屏。 这是一个前所未有的房地产王者时代。特别是2017年上半年，在市场风格切换之下，规模房企呈现出跳跃式增长，开始从龙头到寡头的进化（2016年，三家房企的销售额之和占到总量的6.6%）。 仔细比较之下，寡头恒大、万科和碧桂园有两点相同，即获取资源的能力和管理资源的能力。成功皆非偶然。细究之下，三家公司仍有诸多不同。 我们以销售、业绩、布局、效率、杠杆等四大方面，站在火星看地球，抽丝剥茧放大镜下看区别。（备注：因为各家房企的2017中报没有披露，故数据以2016财报为准。） 1 三足鼎立（成长篇） 我们把房企的成长性量化为6大指标，分别是销售规模、销售均价、销售区域结构、城市产能、单盘产能、可售资源。这是房企的颜值，分别对应有的六观：耳、眉、眼、鼻、口、大脑。 销售规模为什么是耳朵？没有销售规模，就没有增长，更没有成长。销售规模小的公司，看都不用看了，一听销售数字就知道将来了。我们来看一张图表：  ▲恒大、万科、碧桂园销售增速比较 一条漂亮上升的红图，是恒大最近4年的销售增速，复合增长率42%。特别是去年，以85%的增速超过万科。万科的复合增长率是27%。再来看碧桂园，复合增长率是58%，但它是一条抛物线，走过一波过山车行情，这条抛物线，见证了碧桂园从492亿到3090亿的跳跃。 差异化就出来了。很多人会问，同样都是过了3000亿，为什么区别这么大?这和销售均价有关系。我们知道，恒大是民生地产，碧桂园走的是郊区大盘模式，万科对高单价比较看重。也就是说，要做到销售额3000亿，销售面积最小的是万科，其次是恒大，最后是碧桂园。 但是，近年来销售均价提升幅度最快的房企是恒大，连续三年均价提升幅度超过6%。2012年，恒大的销售均价还低于碧桂园，后来四年都超过碧桂园。碧桂园销售均价呈现过山车行情，2016年抓住市场行情，同比提升27%。尽管如此，碧桂园的4年来的复合增长率还是三家中最低，约在6.9%。  ▲恒大、万科、碧桂园销售均价增速比较 三家的销售规模差别不大，但销售均价有变。背后是什么原因?这就和销售区域结构有关。举一个最简单的例子。如果北京市场卖得多，销售均价就会好很多。因为北京的售价比较高。 万科完成全国重点城市布局，大约在2011年。随后开始深耕。以上海万科为例。2012年，上海万科贡献销售规模不到30%，2016年已经达到43.1%。 2013年，恒大提出112战略，向一二线主流核心城市转型。在此之前，三四线城市的销售贡献占到50%。在2014年，恒大在一二线核心城市的占比过半，2016年达到67.4%。  ▲2016年，恒大销售结构占比 碧桂园向一二线城市进军的时间偏晚一点。2015年，碧桂园提出“巩固三四线，拥抱一二线”战略。代表性事件就是在上海嘉定拿地。 请注意，恒大和万科的一二线城市布局，是按着行政区域划分，碧桂园的一二线布局是做核心城市都市圈做拓展，是承接核心城市的外溢需求。所以，碧桂园的一二线和恒大、万科的一二线又有区别。2016年，碧桂园的销售规模占比是59%。 因为城市布局不同，单城市产能也就自然不同。万科最早完成一二线城市布局，时间长，单城市产能有优势。2016年，万科有14个城市销售金额超过百亿，40%的城市销售排名位列前三，在18个城市销售排行中位列第一。 从单城市产能增长速度看，恒大是37%，万科是35%。恒大在单个城市的市场占有率越做越深。 除了单城市产能，各家房企同样看重单盘产能。恒大和万科近来来的单盘产能增速明显，恒大更胜万科一筹。在2016年，恒大以6.4亿的单盘产能超过万科。碧桂园因为近年很多项目处在开发阶段，还没有来得及贡献销售，所以单盘产能仅是4.2亿。  ▲恒大、万科、碧桂园单盘产能比较 无论是单城市产能，还是单盘产能，背后有一个背影，就是货值成色差异。 三家过3000亿的企业中，恒大的储备最丰富，土储高达2.29亿平米。万科土储仅为恒大一半，约在1.1亿平方米。所以，万科的补货压力很大。碧桂园在恒大和万科中间，约在1.7亿平方米。  ▲恒大、万科、碧桂园存货和推盘情况 有货才能推盘。万科2017年推货是3500万平，恒大是5000万平。和恒大相比，万科明显受制于土储不足。 2 南征北战(布局篇) 布局背后就是拿地，好比谱曲，要有旋律和曲调。从构成上说，分为和声、复调。其中和声又分为三和弦、七和弦、高叠和弦、附加音和弦（加音和弦）。 所以，成功的房企，一定是谱曲的高手。高手之间的较量重点就在规模控制、成本、单盘规模上。 过去4年，万科、恒大、碧桂园的拿地规模持续扩大，复合增长率分别是35%、62%、122%。特别是2016年，更具有符号意义。 以恒大为例。2016年，恒大拿了213个项目，比万科多（178个），比碧桂园少（413个）。从建筑面积看，恒大的建筑面积最多，10238万平米，远远超多碧桂园的8752万平米，更超出万科的3068万平方米。其实地价更能说明问题，恒大的拿地弹药是2044亿，碧桂园是1775亿，万科是1824亿。    ▲上图是恒大、万科、碧桂园拿地金额占销售额比重； ▲下左图是恒大、万科、碧桂园拿地面积比较； ▲下右图是恒大、万科、碧桂园拿地金额比较； 都是谱曲高手，为何差异如此之大? 万科通常是以销定产，顺周期拿地，拿地金额占到销售额比重从2014年的20.2%，上升到2016年的50%。 2009年，恒大登上中国“土储王”后，每年新增土储规模没有低过2600万平方米（2014年除外），并且拿地势头不减。而碧桂园的拿地金额占到销售金额比重，原来和万科差不多，2016年也增至57.5%，拿地增速最快。  ◀恒大、万科、碧桂园拿地均价复合增长率 ▶拿地均价比较   ▲恒大、万科、碧桂园地价房价比（按当年比） ▲恒大、万科、碧桂园地价房价比（按售价滞后一年比） 旭辉林中抱怨说，拿地找死，不拿地等死。同学们，看看恒大、万科、碧桂园的拿地激情！ 难道恒大、万科和碧桂园就不怕死、不怕风险吗? 我们还是来看一组数据——拿地成本。 从拿地均价的绝对值看，万科拿地成本最高，越来越贵。2016年，万科的拿地均价是5944元/平米。恒大和碧桂园约在2000元/平米。 我们再从拿地成本的复合增长率看，最近4年，碧桂园是40%，万科是20%，恒大仅仅是15%。朋友们发现了吗?恒大2016年拿地的均价甚至比2013年都低。 我们再来看一组数据，房价地价比——当年地价/当年销售均价。万科是45%，最高。其次是恒大和碧桂园，都约在24%。恒大的“当年地价/当年销售均价”连续3年下降，这又是为什么? 当然，“当年地价/当年销售均价”这个指标可能有失公允，我们再来看这样一组数据——前一年的土地均价/后一年的销售均价，即2015地价/2016房价，万科依然是最高，约是34%，其次是恒大（24%），最后是碧桂园（18%）。 朋友们发现没有，为什么恒大、万科和碧桂园敢于拿地，他们不怕风险吗?当然怕。敢拿地的关键是是顺周期操作。市场不好，少拿地；市场好，多拿地。比如说，2014年，三家房企拿地都很少，2016年拿地创下纪录。 拿地背后，还有一个关键指标——单盘规模。这也是布局的重点内容。规模房企就是要比拼单盘规模。 ▲恒大、万科、碧桂园单盘规模比较 从新增项目平均规模看，恒大的单盘规模最大，其次是碧桂园，最后是万科。 ▲恒大新增单盘规模 可以发现一个规律，恒大单一项目建筑面积不低于20万平米，平均规模在40—50万平米。即便是在向一二线城市转型，这个规律也没有被打破。 为什么要强调单盘规模。还以恒大为例。大盘开发周期长，越往后开发，地价优势越明显，而且随着配套越来越成熟，售价越来越高。这就很好解释恒大的毛利率，为什么不会大起大落。 反观500亿以下房企，通常因为单盘规模小，结算受到产品结构、区域不同，导致全年业绩波动， 沿着这个思路看碧桂园和万科。碧桂园在最近两年拿地中，单一项目的平均拿地规模没有超过22万平米，单盘规模比恒大小一半。 万科的开发规模更小，从2012年起，万科的新增项目平均单盘在10万平米左右，越来越小。 ▲万科的碧桂园的单盘规模比较 单盘规模出现变化的原因在哪里?从公司的财报和媒体公开披露上，也很容易找到答案。 万科一直聚焦城市圈战略，以广深区域、上海区域、北京区域和成都区域布局，推进“轨道+物业”模式。 ▲万科拿地区域（地价口径）和拿地权益 恒大很有特点，转型核心城市后，加码旧改市场。过去我们常说，恒大是土储王，低成本王。现在依然是这样，少多钱多办事，通过大量并购，低成本拿地。 而且，在恒大2.29亿平方米的土储中，还没有包括在深圳、太原、石家庄等一二线核心城市的35个旧改项目。 碧桂园一直是“大盘模式”，但在新一轮的扩张中，因为对成本的过分敏感，改变打法，扩大合作项目比重。2016年，74%的项目，是通过合作或收购的方式获取，权益占比小于50%的项目比例高达17%。 不过，碧桂园也在对传统的“大盘模式”升级，用“科技小镇”替代，通过产城融合，强化一二线核心城市周边区域的战略布局。2016年业绩发布会上，碧桂园就说，将投入超过1000亿规模资金建设科技小镇，在惠州、东莞、三河等地落子，规模达到47平方公里。（待续） |
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