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券商自营业务是个放大器 在一轮股市大繁荣的时候，券商公司的会迎来业绩的大爆发。这种业绩大爆发源自两个方面：首先，因为股市的繁荣，参与股市的资本会增加，股市融资需求会增长，股市交易量也会暴涨，各种与股市相关的基金、理财、融资业务也会随之爆发。券商公司的手续费及佣金业务收入、融资利息收入、投资银行业务收入、资产管理业务收入都会迎来大爆发。其次，随着牛市的到来，股票的价格会上涨，证券公司自营业务所持有的权益类证券也会水涨船高。通过卖出权益证券，券商可以获取不菲的投资收益；即使不卖出自营证券，权益证券不能体现为公司的净利润，但其账面浮赢还将直接体现为券商净资产的增加。 因此，在牛市里券商的各项经营指标都会迅速向好，主要体现为：净资产收益率（ROE）的大幅提升；市盈率（PE）和市净率（PB）的迅速降低。 股市大繁荣之后往往是大萧条。熊市里各种情形正好与牛市相反，大量资本会撤离股市，企业融资意愿降低，市场交易量降到冰点。券商公司的手续费及佣金收入、融资利息收入等大大降低。同时随着股价的暴跌，券商公司自营业务会面临亏损，自营权益资产价格的下跌还会引起公司净资产的缩水。熊市里券商公司的各项财务指标变坏，主要体现为：净资产收益率（ROE）的大幅下降；市盈率（PE）和市净率（PB）的迅速升高。 尤其值得注意的是：自营业务中权益资产在牛市里暴涨放大了券商的净资产，导致券商净资产的“虚胖”；而其在熊市里暴跌又缩小了券商的净资产，导致券商净资产的“虚瘦”。这种特性是一般的周期类企业所不具有的。也即是说券商股在熊市不仅会遭遇净利润的下滑，还会遭遇净资产的意外缩水，这是一种双杀。而牛市里这种效果又会反响呈现，表现为券商股净利润的暴涨和净资产的膨胀，变为一种双击。 券商为证券市场参与各方提供中介服务并从中收取佣金和管理费是一种稳健的经营模式（虽然不同年份收益波动会很大），但券商的自营业务尤其是它配置的大量股票等权益资产让投资人不太放心。对于追求稳健收益的投资人来说，券商股可能不是一种好的选择。 但正因如此，券商才具有了强周期股的投资魅力。当我们认清券商公司的经营本质之后，判断券商股的买卖时机变得容易起来，在市场先生疯狂和绝望之间我们反其道而行之，往往会获得不菲的收益。 从一般的规律来看，股市的繁荣往往急促，而萧条往往漫长。牛市里券商公司的股价往往会急速拉升，投资人很难判断介入的时机。实际上在股市里呆久了的投资人都明白，牛市和熊市往往都是回头看才能分的清。追涨高买入不但会付出更高的成本，而且还面临着高位套牢的风险。 在漫长的熊市里，市场情绪会极度悲观，因为盈利能力的下降，加上权益资产价格的下跌，券商股的各项财务指标变坏，券商股的股价遭遇巨幅下跌。此时券商股的净资产收益率和市盈率指标将失去参考意义，而券商股的市净率指标将更值得关注。 此时券商股的市净率往往较低，有时甚至会跌破1倍净资产，也即是说，在熊市里券商的股价可能会跌破其破产清算的价值。而我们知道券商公司的净资产多以变现能力较强的现金、债券、股票等流动性资产存在，在熊市里券商公司所持有的股票价值被大大低估，券商公司的净资产在熊市里已被低估。如果投资人能够再以打折的价格从二级市场上买到本就低估的券商净资产就是一种折上折的投资。 当下一轮牛市到来的时候，情形将会反转，券商股的净资产将会迅速膨胀，由低估变为高估。在加上券商盈利能力的提升，券商股的股价将会一飞冲天。此时就是投资人该离场的时候。在牛市里券商股的市净率、市盈率、净资产收益率等指标都将失去参考意义，因为牛市的繁荣是不可持续的，投资人应该随着市场情绪的不断高胀，而不断将手中的券商股筹码卖出。因为市场情绪的反复无常和券商公司盈利能力的剧烈波动，券商股并不适合投资人跨周期长期持有。 |
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