平安银行2017半年报分析

1930BRK 2017-08-13

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作者：我是腾腾爸

（上）——看转型

平安银行２０１７年上半年的财报已经于８月１０日公告出来，数据显示：今年上半年，平银营收５４０.７３亿，同比降１.２７%（有营改增因素影响，如果统一口径，其实营收同比还是增长了近４%的），净利１２５.５４亿，同比增长２.１３%。不良率为１.７６%，比１６年底的１.７４%上升了０.０２个百分点。

实事求是地说，这几组数据，都是低于市场预期的——前番因为招商银行交出了一份靓丽的半年业绩预告，市场对其他银行的半年业绩也多了几分期待。而从财报体现出的数据看，平安银行上半年的业绩，与招商银行比，那可是全面落败啊。招商银行的不良率已经连续两个季度实现了逆转，目前业绩增速也已经重新回到了两位数。

正所谓“希望有多大，失望就有多大”，平银的财报公告出来后，又恰逢近期大盘调整，平银的股价在８月１１日大跌了５.６５%，加上之前几日的调整，从前几日的最高位１１.３４元，已经下跌了１１.６%。

从ＴＴＢ本身来说，自从清空卖掉白酒加仓平银和兴业，平银最高带给我的市值升幅曾高达２０%以上，而今新加仓部分的浮盈已经回落到１０%附近了。于公于私，决定了我必须像大家一样，对这份平银半年报予以高度重视。所以借周末之机，我抽了两三天的空闲时间，认真地阅读了这份未经正式审计、原本并不需要我们费这么大精神的半年财报。

我认为对这份财报的阅读重点，主要有两个：

一是看它的业务转型是否见了成效？众所周知，去年平安银行的管理层经过了大幅的调动，曾经的“民生系”得到了很大的“清洗”，新的管理层上台后，针对过去几年“大跃进”留下的弊端，提出了“科技引领、零售突破、对公做精”的转型战略（重点在零售）。目前这份半年报，是新的管理层全面启动转型战略后，第一份较有份量的业绩汇报，所以指标意义还是比较强烈的。关注这方面问题，业绩之内的分析方向是转型后的经营前景，而业绩之外的潜台词，则是想看一下新管理层的执行力。

二是看它的资产质量是否得到了好转？这几年银行股价不振的最重要原因，就是市场担忧经济下行周期银行的不良贷款是一个深坑，尤其是平安银行，坊间的说法就是前几年积累的不良贷款极大，已经到了“资不抵债”的地步。而今数据显示，平银的不良拐点似乎还没有正式到来，对这个问题进行深入探索，的确是有必要的。

当然，投资者读财报的目的，最终还是为了给企业进行正确的估值，从而决定自己的交易策略选择，所以在财报之外，朋友们关心的当然还是平安银行的估值问题——我想，这也是９０%以上的朋友愿意耐下心来看我这篇财报分析文章的目的。

循着这个思路，我的这篇财报分析文章，将分为上、中、下三个部分，分别是：看转型；看资产；看估值。

本文是上部。上述是引言。下面是正文。

平安银行的业务转型重点在零售，所以零售业务的突破，是检验转型是否成功的经验。

这一块，财报给了我们详细的数据和分析：

上图截取自平安银行２０１７年上半年财务报告Ｐ９页。从图表上给出的数据，结合财报其他基础数据，我们简单分析如下：

（１）零售业务的营业收入为２１７.６９亿，占上半年总营收５４０.７３亿的４０.３%（２１７.６９/５４０.７3，财报四舍五入，仅精确到了个位数）。而去年同期，这个占比才是29%。也就是半年来，零售业务营收增幅，同比达35.8%，总营收占比率从29%上升到了40%多，上升了大约11个点。

（2）零售业务的减值损失（所谓减值损失就是市场中人常念叨的“拨备”，这一块拨备，就是专为零售业务可能发生的坏账提前做出的“计提”），与去年同期相比，上升10.5%，占比（零售减值/本期总减值=35.88/237.16，本期资产减值总量为237.16亿，财报P5页“主要会计数据和指标”列表中“资产减值损失”项下查找）为15%，这个数据，去年是16%，也就是说，下降了1个百分点。不要小看这一个百分点的下降，这是在零售业务的总营收同比大增的基础上实现的下降：零售业务在大幅的增长（35.8%），而由此带来的减值损失则上升有限（10.5%），单项差值占比更是实现了与去年同期相比的下降（由16%至15%）。这意味着，当下的零售业务不仅增长了，而且增长的质量还非常地高。

增长的质量有多高呢？接着往下看！

（3）零售业务带来的利润总额由去年同期的47.09亿上升到今年当期的105.97亿，升幅高达125%！零售不仅大幅增长，而且，还很赚钱哈！

（4）通过查财报知，零售业务上半年经营的金融资产总额为5906.15亿，仅占平安银行资产总规模30921.42亿的19%（这个数据，去年底为16%，也就是说，从资产规模上看，零售业务也是实现了上升的）。而这19%的资产，为平银带来了多少利润呢？105.97亿！占平银利润总额的占比，高达64%！

这番话的意思是：零售业务这块，仅靠19%的银行总资产，却为银行带来了64%的总利润。

从给出的数据看，平安银行的转型升级之路，开了个好头，打了个响炮。在接下来的财报阅读中，我又找到了支撑这一系列数据背后的更细化的数据：在17年上半年财报的P11页，“经营情况讨论与分析”中，我们看到：2017年6月末，零售客户数（含借记卡、信用卡用户）达到了5843.11万户，比去年末增长了11.53%。此外，管理零售客户资产、零售贷款余额、信用卡流运量、信用卡总交易金额等业务都有了两个数（15%－30%）的增长。正是这些业务的快速增长，才有了上述统计表中数据的靓丽表现！

关于零售业务这块，报表P30之“零售业务讨论与分析”章节中，管理层对此有更详细的分析和探讨。平安银行的主要零售贷款业务共有三块：新一贷，汽车贷款，信用卡业务。对于这些业务的相关数据，在三张财务报表上是体现不出来的。作为投资者，只能从管理层的分析、银行网站或平时正规媒体的新闻报道中去获得和积累。好在P30中，管理层有着很详细的分析和介绍。

半年报出来后，平安银行的董事长谢永林接受了一些媒体的专访（这个时点的专访，很明显是为平银的半年报做专题解读和推广的），专访中，他着重强调了平银零售业务的转型升级，并意味深长地讲了这样一番话：“平安银行的报表不能仅从一家独立的银行的视角来看，平安银行的所有业务都基于集团综合金融的背景支持下。”

众所周知，中国平安保险公司通过自持及一致行动人持有，持有平安银行55.67%的股份，加上关联方的持股，这个比例还会提升一些。所以中国平安是平安银行的绝对控股股东。

在上半年中国平安管理层与媒体的一次集中见面会上，中国平安的管理层在提及平安银行时，曾把平安银行定位为“中国平安的核心业务”，并表示未来会与集团充分发挥出协同效应，集中力量把平安银行做大做强。

正是因为这份渊源、这番表态，市场谓平安银行为“背靠大树好乘凉”，认为平安集团的客户迁移力量将助平银一臂之力。

谢永林这一番讲话，背景也缘于此。

实际上，今年上半年，平银的业务转型之所以风声水起，平安金融集团的客户迁移力量就体现得充分尽致——这里，我们要提醒的是，中国平安大约有1.5亿金融服务对象，这些服务对象，理论上都是平银的潜在迁移对象。目前平银的零售服务对象尚不足6000万，去掉平银过往单独发展和积累的客户，平安金融集团理论上能为平银输送的迁移对象，至少还有1个亿的用户量！

这1个亿的潜在增量，就是平银未来零售业务的发展前景、发展底气！

写到这里，对平安银行的转型零售业务，我们可以大体上总结为三句话了：

1、转型很明显；

2、零售很赚钱；

3、未来很给力！

当然，聊到这里，我们还可以得出一个事后诸葛亮的结论：为什么前几个多月，平安银行股价涨得这么好呢？

原因就在于：在经济转好的背景下，市场舒缓掉了一定程度的不良率压力，同时又受益于平安管理层谈话及对零售业务转务转型的期待，投资者对平安银行的下一步业绩走向，给以了乐观的估计。

也就是说，一方面关于资产质量的忧虑降低，一方面又对转型业务乐观期待，这方面形成了一个巨大的剪刀差——这个剪刀差，推动了前期股价的暴涨：从5月初的低点8.54元暴涨到了最高处的11.34元，在两三个月里，最高涨幅达33%！

也正因为短期内涨得太快了，同时对资产质量的重新忧虑，所以最近几日，它又大幅下跌了11%——由此可见，未来的平银股价，最基础、最重要、最根本的决定力量，还是它的资产质量！

那么平安银行的资产质量，到底如何呢？真得像报表中体现的那样好或那样差吗？真得像传说中的已经坏到“资不抵债”的地步了吗？

（中）——看资产

上篇我们聊了平安银行零售转型的话题，最后得出的结论，似乎非常地乐观。估计，这给持有平银的朋友们打了一针强心剂吧？但是不要急，那只是一个方面，在上篇的最后我们指出，最基础、最重要、最根本的决定力量，还是平安银行的资产质量——就像一个人，脑子再聪明、所从事的工作再有远大前途，但身体不好，一命呜呼，所有的梦想、所有的期望、所有的远大，也都会跟着生命的消失而嗝屁。

所以这一篇，我们重点来检验和探讨一下事关平银生死的资产质量问题。

我认为这个问题，得从两个方向进行思考：一是平安银行现在的资产质量到底位于一个什么样的水平上？这主要是从静态的角度进行思考，解决的是平银现在的生死。二是平安银行的不良拐点到底出现了没有？这主要是从动态的角度进行思考，解决的是平银的未来和趋势。

一般而言，观察和分析银行的资产质量，主要从三个方面进行：一看资本充足，二看不良与拨备，三看贷款迁徙。

这三个方面的指标，大多不用自己计算，财报上都有现成的——这些指标的计算，本身是不难的，也都是从公开的数据中推导出来的，应该说，是客观量。

在看银行财报时，很多人认为银行的水太深，财报调节空间大，所以财报的数据都是不可信的——我告诉你，世上所有的数字，本身都是客观的，不客观的是数据背后产生的逻辑。也就是说，数字本身没有主客、对错之分，是得出数字的逻辑才是主客、对错的本源。

我们要做的工作，不是不信任数字，也不是全信任数字，而是通过对数字的推导，来分析它产生背后的逻辑之正误。通过分析逻辑的正误，来探究财报数字背后的真相。

这样，我们先看财报上能直接让我们看到的数字：

这张图截取自平银17年半年财报P7页。

我们先看看平安银行的资本充足率是否达标——大约两个星期前，也就是7月28日，平安银行曾发公告，称希望发行不超过260亿元的可转债。理由之一就是补充资本充足率。这则公告曾在投资者间引发一定的争论。很多朋友也引用公告的理由，对平安银行的资本充足性产生了怀疑。

而上表第7、8、9三行就给了我们很具体的答案：到今年上半年止，平银的核心一级资本充足率是8.13%，一级资本充足率9.05%，资本充足率11.23%。

对资本充足率，监管层的要求是什么呢？

对非系统重要银行（平银就是非系统重要银行），17年底核心、一级、资本三类充足率只要分别达到7.11%、8.1%、10.1%即可，18年三类资本充足率只要分别达到7.5%、8.5%、10.5%即可。

大家对比一下，现在的平银三类资本充足率，都已提前达到甚至超过18年底的要求了。除了核心一级资本充足率，16年底比15年底是降低的，一级资本充足率和资本充足率，16年比15年都还是上升的。那么我们假设核心一级资本充足率在今年和明年的下降趋势都保持着16年相对15年的下降速度，即每年下降0.67个点（9.03—8.36），则今年的核心一资本充足率将为7.69，18年底将降为7.02，也是基本上可以达标的。实际上，今年上半年只下降了0.2个百分点（8.36—8.13）。

从上述分析上看，平银的资本充足率是没有问题的。至于它想发行可转债，我认为更大的原因，还是想扩充资本，做大零售，做大规模。补充资本充足率只是一个次要的目的。

资本充足率的问题，没有过多讨论的价值，过！

那么，第二个问题，看不良和拨备。

相关的数据，同样可以在上表倒数后三行上信手拿来：上半年，平银的不良贷款率是１.７６%，拨备覆盖率是１６１.３２%，拨贷比＝拨备覆盖率×不良贷款率＝１６１.３２%×１.７６%＝２.８３９２３２%，表上是２.８４，四舍五入了。嗯，制表会计没算错。

从数据上看，平银的不良率还不到２%，离监管层要求的最高不能超过５%的警戒线还远得很呢。拨备覆盖率也高于监管层提出的不低于１５０%要求。

从数据上看，还不错吧！

但对于这组数据，市场上是有两种不同的解读的：

第一种解读，是偏悲观的：１５年底，不良率是１.４５%；１６年底，不良率是１.７４，现在半年不良率是１.７６，由此可见，平银的不良率还是不断在上升的，不良的拐点还没有出现——跟招商银行比，差远了。说这话的，八成是招粉哈。最近小半年，招粉到处得瑟，处处招厌，ＴＴＢ还从来没有买过招行，在我这小心板砖哦，快闪哈。

第二种解读呢，是偏乐观的：１６年相对１５年，不良率增长了０.２９个百分点（１.７４－１.４５），而今年当期，不良率仅增长了０.０２个百分点（１.７６－１.７４），所以虽然不良率还在上升，但增幅已经大为降低了。这意味着正式的拐点虽然还没来，但离来已经不远了。

这两种解读，听起来都有一定的道理，所以究竟谁对谁错，还不好说，暂时先放一下，我们回头再聊。

第三个问题，看贷款迁徙率。

再讲这一段之前，先普及一点小知识，以方便我们下边的分析。

银行通常把资产分成五类：正常类、关注类、次级类、可疑类、损失类。简单地说，正常类就是没有问题的，本息安全，银行是放心的；关注类，就是客户有了点小问题，可能会影响到本息的安全，所以需要偷偷地多观察的；剩下的三类，次级类、可疑类、损失类，就是问题已经体现出来，事实上已经部分甚至全部影响到本金或利息或本息全部的，这三部分合一块，就是我们常说的不良贷款。我们上文提到的不良率（即不良贷款率的口语化称呼），就是用这三类的总额除以借贷款总额得到的比率。拨备覆盖率就是用拨备的总余额除以不良贷款总额得到的比率。拨贷比呢，就是拨备总余额除以贷款总余额得到的比率。三者的关系就是“拨贷比＝拨备覆盖率×不良率”。

贷款迁徙率是什么意思呢？

就是上一级的资产变成下级资产的比率。比如正常类贷款迁徙率，就是上一财报期内正常类贷款因资产质量下降，变成关注类、次级类、可疑类、损失类贷款的比率。与此同理，关注类贷款迁徙率就是因贷款质量下降，变成次级类、可疑类、损失类贷款的比率。与之相应的，还有次级类贷款迁徙率和可疑类贷款迁徙率——没有损失类迁徙率了，因为贷款从可疑类变成损失类，就意味着本息全失了，损失类之后不能变得更糟了。

从上述分析上我们可以看出，贷款迁徙率检验的就是贷款的质量，从上往下迁徙的越少，说明贷款的质量越高，即迁徙率越低越好——普通投资者只要知道它的含意就行了，造表的会计是算不错的，对计算过程感兴趣的朋友，百度一下相关的知识了解一下就好。

从表上给出的数据可以看到，正常类贷款的迁徙率，当期较１６年底是大幅下降的（由７.１４%降至２.８９%），关注类贷款的迁徙率也从１６年底的３７.５６%，下降至当期的２６.８２%。这两个数据变化表明，由非不良资产向不良资产的转化，总体是下降的。换言之，平银的正常类和关注类贷款的质量，总体上在提高。

而次级类贷款的迁徙率则由去年低的４３.８３%，大幅上升到了当期的６５%，可疑类贷款的迁徙率由由去年底的７１%，大升到了当期的８２%。这两组数据说明，不良资产总体上往损失类资产滑落的比例，是很高的。平安银行的贷款资产一旦被划入可疑类，就意味着有８２%的资产会转化成损失类，直接清除掉。

说好听点，这叫快速出清“有毒资产”，说难听点，这叫不良资产的质量很差。

通过迁徙率的分析，我们得出的初步印象是：平银的正常和关注类贷款的质量，企稳了，甚至可以乐观地说，质量拐点已经出现了；同时，不良资产的质量在加速恶化。

以上内容，就是对我们从报表上可以直接看到的数据进行的分析。从这些数据上看，平银的资产质量总体上还是不错的，我们似乎可以放心了。

但是，市场上很多人在说：平银的资产质量是很差的，你从报表上看到的数据都是不真实的，平银实际上已经“资不抵债了”——这又是从何说起的呢？

报表不会再给我们直接答案了，剩下的东西，得我们自己去寻找了。

从哪里开始呢？

市场的上述质疑其实包含着两个问题：第一个是平银的资产质量是不可信的；第二个平银的资产质量已经差到“资不抵债”了——那我们就先从可信度上找起吧。

贷款的五种分类，监管层是有详细的分类标准的，但是再怎么细分，再怎么标准化，有些表述和区分，总还是难以完全地去主观化的。这就为想粉饰报表的人提供了可能的操作空间。比如同样的一笔贷款，在分类标准执行严格的情况下，可能会被划入不良贷款类，在执行不严格的情况下，可能就会被化妆成关注类、甚至是正常类。这样的操作，自然就为不良率、拨备覆盖率掺了水分。

但是银行的财务报表中，有两类数据，是比较客观的：

第一类，叫逾期贷款。习惯上共分为两种，90天以内的逾期贷款和90天以外的逾期贷款。之所以说这个数据客观，就是它划分的标准是客观的：逾期了就是逾期了，没逾期就是没逾期，因为它以时间节点为区分标准，所以这个数据，银行的财报是最客观的。

逾期的银行贷款，并不一定都是不良贷款。比如个人信用卡透支了，因为借款者不小心忘记了还款的日期，所以造成了技术上的逾期。这类技术上的逾期通常收归于90天以内的逾期贷款中。

而90天以外的逾期贷款，则不会存在这类问题——90天，该还的、能还的早还的，不还的就是还不了的或压根不想还的。所以在操作上，通过与银行五类资产分类标准的对比上看，贷款本、息逾期90天不还的，基本上就能全部归入不良贷款（次级、可疑、损失）中了。记住这一点，很重要。

第二类，叫重组贷款。银行对一些有问题的贷款，一时还不上，但通过一些其他操作，比如展期、变更贷款协议等方式，将来的贷方还是有可能归还本息的。当然，银行为了掩饰报表，对一些原本就该归入不良的贷款，也可以通过重组的方式，暂时掩藏起来。所以重组贷款并不全然代表着就是不良贷款。这一点，和90天以外的逾期贷款是不同的。

下表，是我在平银17年半年报P25页上截图下来的，它客观地反应着平银今年上半重组和逾期贷款的有关情况：

这张图对我们分析平银的资产质量有什么帮助呢？

上文言到：逾期90天的贷款是一个比较客观的数字，而且归入这类贷款中的贷款通常都是应该归入不良贷款中的。

而实际上呢，财报中批露的不良贷款，来源除了逾期90天的贷款，还有其他原因形成的不良贷款。比如一家工厂，原来经营很好，本息还贷绝无逾期之理，但突然遭遇天灾人祸（比如失火、人为爆炸），工厂一夜之间破灾了，所以这家工厂的贷款就可能由正常类贷款直接归入损失类贷款。这种情况下，逾期贷款的规模没有变化，但不良贷款的规模却自然增加了。

这段分析的意思是想告诉你：理论上，一家银行的不良贷款，是应该大于这家银行的90天外的逾期贷款的。

也就是说，正常的情况下，不良贷款/90天外逾期贷款，所得的比率应该是大于1的。小于1，则说明90逾期贷款中有一部分应该归入不良但没有归入。

按照这个思路，我在财报上找到了平银当期不良贷款数据：280.37亿。

拿这个数据跟90天逾期贷款当期数据432.09一比，TTB没差点吐血啊——比率是64.9%，远远小于1。这说明90天外的逾期贷款中，至少有35.1%的部分应该归入不良而实际并没有归入。

这个数字有多大呢？432.09－280.37＝151.72亿。

推导到这里，不要再说了，市场的第一个质疑，有答案了：平安银行的确隐藏了坏账——它财报上提供的不良贷款数据是经过粉饰的，是不真实的，所以此后计算出的不良率、拨备覆盖率，也都随之不真实了。

如果把90天外的逾期贷款视为不良，则2017年上半年452.29亿的拨备余额意味立夏，平安银行的真实拨备覆盖率只有104.67%（452.29/432.09）,而不是财报上给我们的160.82%!

吐血啊!

如果再严格一点，把重组贷款也全部划归为不良，那么总共的不良贷款就将高达432.09+263.74=695.83亿。

则真实的拨备覆盖率就只剩下可怜的65%了！

当然，我们上边说了，重组贷款并不是必然的不良贷款，这只是一种极端的算法。真实的平银拨备覆盖率绝对不会有这样差。

但不论如何吧，平银的财报上，掩盖了真实的不良贷款，美化了不良率和拨备覆盖率，这也就意味着它也美化了真实的盈利水平，所以超低市盈率，现在看，也是不完全真实的。

讲到这里，我们是不是可以得出市场质疑的第二个问题的结论了，即：平银的资产质量已经差到了“资不抵债”的地步了呢？

且慢！我可没有那样说！

我们从真实的不良率上来分析问题：如果以90天以外的逾期当做不良贷款，那么计算出的不良率是多少呢？

计算过程如下：不良贷款率＝90天外逾期贷款/贷款与垫款总额=432.09/15942.81=2.71%。

如果把重组贷款也全部算作不良贷款，则平银的不良率是：（重组贷款+90天外逾贷款）/贷款现形垫款总额=(263.74+432.09)/15942.81=4.36%。

记住哦，重组贷款并不全部是不良贷款，所以平银的真实不良贷款最大的极值，也就是4.36%了。这个极值数据，并没有超过监管层规定的5%的上限！

我个人毛估估推测，平银真实的不良率应该在3－4%间。

所以从上边的推导中，我们可以完美解答市场关于平银不良贷款的两个质疑问题了：

首先，平银的确掩盖了真实的不良贷款；

其次，平银的真实不良率，再差也没有超过监管层规定的5%的上限，所谓“资不抵债”之说，纯粹是夸大其辞，杞人忧天！

如今，平银一年的净利润就有200余亿（16年底平银的税后净利润约220亿），换言之，平银只要牺牲一年的净利润，加上现存在的拨备余额，就能彻底地抵销掉现在平银的真实不良贷款总额。

所以现在的平银资产质量，还很难实质性地威胁到平银的净资产。

对这两个问题的回答，其实就是解决了我们第一个思考的方向，即“平安银行现在的资产质量到底位于一个什么样的水平上？”答案就是：平银的真实资产质量比报表告诉你的要差，但还没差到市场传说的那种程度上。

实际上，我们第二个思考的方向，相比第一个，更为重要——“平安银行的不良拐点到底出现了没有”？前文已表，对这个问题，市场中人也是有两种说法，一种悲观地认为，拐点还没到，一种乐观地认为，拐点可能马上就到。

第一个方向的思考告诉我们：平银现有的资产质量虽然不好，但还没不好到市场恐慌的那个程度；第二个方向的思考则需要解决的问题是：平银的不良拐点到底什么时候到？如果已到，那么就意味着平银未来的经营压力会越来越小。这一点如果配合了零售转型的成功，那么平银的“未来不是梦”就真的不是梦了。

所以在确定了第一个方向的答案后，第二个方向的思考就非常重要了。

分析资产质量的拐点，当然不能看一年的数据，如上所述，因为粉饰的因素，我们又不能完全相信财报给我们的不良率等现成的数据，所以，我根据上边分析推导的依据，在阅读完今年的半年报后，又先后阅读了平银2016、2015、2014、2013年的年度报告，摘取了其中更让我们放心、更可信任的“重组、逾期贷款”数据、“拨备（贷款减值余额）”数据、“不良贷款”数据，并据此进行了相关的数据分析，制成了以下三张图表。

先看第一张：

这表张，统计了自13年以来，平银关于重组贷款和逾期贷款的相关数据，其中占比的含义，是拿对应的数据跟对应的当期贷款及垫款总量进行的对比，以方向观察近5年来的变化趋势。对此表，分析如下：

（1）重组贷款的绝对量和占比量，近几年来一直在上升，这说明近几年的资产质量的确压力一直在升；

（2）90天外的逾期贷款（可当作真实的不良贷款），绝对量一直在上升，但这个数据没有可比性，因为这几年平银的经营规模也一直在上升，应重点看占比：14年达到了高点，自此开始降低。降幅为每年4－5个基点；

（3）90天内逾期，可以看作90天外逾期的后备队——占比也是在15年达到了最高值，而后降低，但今年上半年又有抬升。

再看第二张：

看懂了上边推导过程的朋友，应该好理解这张图表了：拨备余额(资产差值损失余额)与90天外逾贷款的比值，可以当作真实的拨备覆盖率看待；拨备余额与90天外逾期贷款和重组贷款之和的比值，则可以当作一种极端情况来看。

如此，我们可以看到，无论是真实的拨备覆盖率还是极端情况下的覆盖率，都在14年那里得到了逆转——由最低值，逐渐向好的方向变化。尤其是17年上半年的拨备余额与90天外逾期贷款之比，已经超过100%。这说明，目前的拨备途额是可以完全覆盖真实的不良贷款的。

当然，监管层要求的标准是不低于150%——这是为了保险，为了应对极端现象，其实从经营的角度看，100%的覆盖率就能满足稳定经营的需要了。

请再记住14年这个节点！

最后，我们再来看第三张：

这张表统计的是13年以来，平安银行财报上公布的不良贷款和90天外逾期贷款的比率。这个比率越大，说明不良隐藏得越少，比率越小，则说明掩藏的不良越多。其中的道理，上文也已经做了充分地说明了。

从这张表的比率趋势看，平银在14年隐藏的不良贷款最多，自此后稳步上扬，到今这种趋势还在进行中。

从图五、图六、图七这三张及其分析来看，平安银行真实的不良拐点，其实从14年就已经出现了。也就是说，不安银行最糟糕的不良率应发生在14年，而15、16、17这两年半来，平安的真实不良率是一直在下降通道中的。

这个结论，和我们在财报上直接看到的数据分析结论，差距巨大吧？

但是，这是我们通过精心计算出后，得出的结论。这个结论是可靠的。

为什么会出现这种情况呢？难道平安银行不想把不良率拐点早一些时候告诉世人吗？

平安银行当然想告诉别人这一点，关键是在贷款质量最差，为了调节利润、美化报表，当时的管理层向全世界的大小股东隐藏了真实的不良贷款——而后，出于同样的目的，将错就错，一个谎言就接着一个谎言来了。

这真是应了一句老话：为了掩盖一个旧的谎言，必须说更多新的谎言。

当然，后边撒的谎，是越来越小了——这几年平银在狠狠地计提拨备，是在不良率转好后偷偷地还旧账。

但这个还旧账的过程，就自然掩盖了不良率拐点已过的事实。

没办法，鱼与熊掌不可兼得，这是老祖宗们告诉我们的另一句至理名言。

分析到这里，TTB不由感叹：“民生系”的管理层，的确在过去的几年经营中，给平安银行犯了大错；现在的管理层不得不狠下心来，冒着被TTB剥皮扒骨的风险，继续说谎、继续还账。

我预测，这个谎还会继续说下去，但随着经济的好转及不良核销力度的加大，报表上的不良拐点，也将很快到来——最快第三季度，最迟17年年报上，我们就应该能看得到。

当然，财报上的不良拐点并不意味着，被掩盖的真实不良贷款就被完全吐清了，根据现在的消化速度，我预测平银真实的不良率回复到正常的水平，即完全不用说谎而又达到监管要求的水平，还得至少三到五年的时间！

看到这里，是不是稍微舒缓下来的心情，又有点小紧张了呢？先不要急，不要马上在心里盘算着周一开盘就买或卖——在确定平银资产质量的真实水平，并知到真实的不良拐点早就到来，而且报表上的不良拐点也将很快到来，投资者下一步最重要的事情，就是为企业估值了。

应该怎样为平安银行估值呢？

现阶段又该如何操作平安银行呢？

这是下一部分所要解决的问题了。

（下）——看估值

看完中篇，可能很多朋友心里会犯嘀咕，按TTB的分析，平安银行的真实不良率早在2014年底、2015年初就迎来了拐点，可是即便这样，它还是隐藏了至少100多亿的不良贷款，甚至还得3、5年的工夫才能让财报上的不良率真实起来，那平安银行究竟、到底还能买吗？

其实吧，不要害怕，平安银行的真实不良率是有点高，但是报表上没体现出来呀。而市场一向有唯报表马首是瞻的嗜好，不是吗？

比如，它的真实不良在14年年报上就迎来了，难道以前没有人分析出来吗？那为什么直到今天才有TTB在此撰文胡说？主要原因啊，是高人不愿意说，低人呢，又研究不出来。只有TTB这种不高不低的半瓶子醋的家伙，像便秘似地吭赤赖歪研究出来了，才忙得跳起来出来说话。

这里忍不住地强调一下，不良率高并不必然意味股价必然走低——股价的走势，影响因素很多，预期、估值、情绪、货币等等因素，都能影响和决定它的走向。

同样的一只平安银行，在过去的两三个月里，它不是一气上涨了33%吗，而在过去一两周内，它不是又一气下跌了11%吗？

为了更形象地说明这个问题，我想讲个小故事来说明一下：

一个胖子，想减肥，每天煅炼结束后就在健身房的台秤上称一下体重。有一次，旁边一位朋友告诉他：这台秤是不准的，每次显示的体重总是比真实的体重要大0.657公斤，所以每次称，都要换算一下，太费事了。结果说完之后，这位胖子还是每天都在煅炼结束后，去台秤上称体重。过了那多时间，那位曾经告诉他真相的朋友实在忍不住了，嘲笑他：你笨呀，明明知道这秤不准还称？胖子听了，笑，反讽道：你才笨呀——秤是不准，但每次的误差都是一样的，所以我今天称的体重和昨天称的体重之差，却一定是准确的。因此，我用它来测量体重可能不准，需要换算，但用它来测量体重的变化，却一定是准的，而且也不用换算呀。

所以，对于平安银行的真实不良率问题，大家也不用那么害怕——我们知道它的严重程度并不足以致命，就OK了。至于市场如何反应，我们真的决定不了——说句顽话，它已经骗了大家这么多年了，再接着骗下去呗——反正我们还知道第二个事实：它的经营以及它的资产质量，的确都在好转，并且在未来几年，说不定还会加速好转呢。

所以，这就牵涉到了一个新的问题，即：未来的平安银行到底值多少钱？

这里，我有一个简单粗暴的方法教给大家——小学毕业好久了，我们再一起复习复习小学的数学知识如何？

在做题之前，一定得给一些假设性条件的，没有条件的数学题就不是数学题，这是常识，没人反对吗？

如中篇所述，平安银行因为数据失真的问题，它的市盈率估值有可能是不准的，那么我们再给平安估值，最好放弃盈利端，而从资产端着手。这是条件一；

还如中篇所述，平安银行的不良贷款被隐藏了一部分，但是呢，只要牺牲一年的利润，就完全可以彻底解决这个大问题。我们假设17年平银就牺牲掉了全年的利润，解决了过去的坏账问题。即2017年底的净资产相当于2016年底的净资产。这是条件二（够苛刻的吧？）；

解决了坏账、同时零售转型的平安银行，净资产收益率将很容易达到20%以上（过去五年的平均ROE是16.%，过去10年的平均值则是18%）——今年上半年化ROE应该是13%，那么我们就以此为起点，假设自今年起，已经轻装上阵的平银每年ROE增长一点，五年后，即2021年，达到17%，每年的分红率保持在16年的水平上，即每年盈利的12%用于分红，剩余部分滚入净资产继续参与经营。这是条件三。

在上述三个条件的基础上，我们看看，五年后平安银行的净资产吧：