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小茶说： 以下文字整理自现场录音，有删减。 -------- 我们是投资银行，IPO是我们主要业务之一，IPO现在受关注很多，它是中国资本市场上信息公开透明程度最多的一个事情，大家也都有自己的理解和相应的经验。我们先介绍一下2017年以来的IPO发展形势。 IPO大趋势 一个新的趋势是，IPO整个的速度比较快，增发并购重组这块相对来说就慢了一些，2017年7月的时候做了一个IPO统计，受理企业649家，其中过会的53家，没过会的大概是接近600家的样子，其中正常审核的有559家；而2017年初的时候大概是700多家，经过半年7个月有不断新增的一些企业，也有过会发行的企业，到7月已经减少到约600家，就是说6个月左右时间减少了86家企业，正常审核的企业减少了77家。半年以来总共IPO是通过了230多家的审核，发的批文也是230多家，所以预计全年会在400家左右。整个市场周期的情况是，从申报到过会，我们统计了一下平均大概是400多天，也就是说大概是一年多一点，一年半以内这么一个时间，过会到拿批文也是比较快，在这个形势下， A股IPO整个进程是一个比较可喜的局面。 有一些企业去香港做上市，估值会比较低，但是比较好的一点就是，你的整个时间表是可预期可控的，而A股通常就是可能你报进去要做好排队两三年的准备都不一定，2017年比较好的一个情况就是，整个的时间是相对比较可预期。 医药IPO重点问题——两票制 A股上市条件、A股的上市流程我们就不具体介绍了，因为这都是大家比较熟悉的一些东西。我们谈谈医药企业IPO重点关注的一些问题，一个就是说两票制实施的影响，我们为什么把这个跟销售模式、销售费用放在一起作为第一个重点的问题，也确实是关注到特别是2017年以来A股的被否决的企业里面其实或多或少都有一些销售模式相关的一些问题，这个现象是一个行业里面普遍存在的一些现象，所以这个问题，想上市的医药企业可能需要自己去内部做诊断，包括跟我们的会计师或者中介机构去研究去处理这个问题。 比方说一个药，低开票的时候是一个出厂价，高开票之后可能按照九折去卖，你的销售额增长了一倍，与此同时，你的销售费用，作为一个结果，销售费用率从原来的10%或者是30%，突然间提到了40%或者是60%，那么因此的话，如果刚好又发生在你上市审核的报告期，我们举个例子，比方说你明年要报材料，2015年、2016年、2017年，你突然发现你2016年、2017年的这几个比率都比2015年要高很多，那恐怕这就是审核中会重点关注，从企业角度来说你要重点去解释的问题。 详细说一下企业销售模式。刚才说的高开票和低开票，在审核过程中对销售模式这块会关注收入确认的问题，因为大家都知道，大部分的药品和医疗器械是通过经销的方式来实现的，就是说你的销售并不是直接卖给最终的消费者，那么他都会关注你的产品最终销售的情况，就是你卖给了经销商之后就放在他的仓库里面，也不是为了上市申报去冲业绩，这样的话，你给经销商更好的信用条件，你增加应收账款去实现这种销售。因此，从保荐机构的角度来说，在核查过程中首先就是可能会采取增加核查的数量面积，比方说从经销商的数量上，包括从经销商销售额的覆盖上，可能要达到百分之六七十这么一个比例，去对经销商都有一个走访和了解，并且可能要看经销商自身的他的存货，包括他的财务系统，以及他的发货物流证据和记录等等，确保这个经销商是把相应的产品也卖到了医院，进一步延伸的话，可能上医院去做这样的一个调查。两票制之后，对于医疗药品这块倒是可能会更简单透明一些，因为毕竟药品在这个系统里面是可以追溯的，就是说你们都能够体验到药品在什么时点在什么地方，相对来说倒是提供了一种便利。除了刚才说的“是否实现最终销售”以外，也会关注发行人对于经销商的管理，我们也看到现在已经上市的企业或者是在排队企业，他们的招股书所披露出来的经销商这块，是非常详细的。我们看到，有些商业公司他甚至把自己的，大概有三五十家经销商，这个经销商的股东是什么人，每年销售额是多少等等这种其实跟上市没太相关的信息，全部都按照证监会要求披露了，这个形式有点过于严格，但是反过来也是提醒我们，医药企业，所有的这些，在我们自己做上市准备的时候要做排查，看经销商里面有没有关联方，这块我们一定要留心。
还有一点，药企经销商数量本身比较多，而且我们也注意到特别是在以前，一个经销商做大了以后，老板过两天就把这个企业关掉了，他要另外注册一个公司再继续跟你做生意，因为他想避免做大之后有麻烦，但这样可能会造成一个现象，就是拟上市公司的前几大经销商看起来每年都在变，而在背后的经销商老板可能是同一帮人，但是法律上，这些经销商互相都没有关联关系的，可是反过来，你的材料披露出来，媒体看到你的材料，或者是证监会看到你的材料之后，他就会说为什么你的经销商每年都会变。这样的话，对既成的历史事实，还是要从法律关系角度予以充分的调查和披露。如果是在上市准备过程中的企业，那么我们会提醒企业注意避免这种情况。医药IPO重点问题——商业贿赂 商业贿赂问题其实是大家最关心的问题，我们也确实看到2017年有一些IPO没有通过，有一家就是要求企业说明在营销活动中是否给予过医生、医护人员、医药代表或者是客户回购、账外返利、礼品等等，是否存在医生境外旅游、开会等等，或者是以开会的名义去旅游，是否有直接贿赂自然人或无商业往来第三方账户情形，包括市场拓展费这块是否建立了相关的内控制度。我们通常会提醒企业，如果你有这个问题，最不好的情况是被举报了，或者说之前的这种行为被处罚过，有司法的这种诉讼，有处罚，那怎么办，首先按照证监会的上市条件，你在36个月之内是不允许有这种重大的处罚，或者贿赂这方面的调查，所以肯定这个东西必须是要结案，要结束。第二，如果你有在过程中的一些东西，要能够把这个行为或处罚，跟公司进行切割，也就是说，这可能只是一个经销商的行为，并且你自己的内控，你的制度，你的方方面面是做好了防范经销商去做这样的不合法不合规这样的行为，经销商的这个行为你是不知情的，是在你的控制之外的，等等，甚至你的员工，如果出现这种行为的话，你能够证明这是员工的个人行为，而不是你公司的行为。 从司法的角度来说，这些诉讼，处罚，要尽量避免与拟上市公司发生关系，不能处罚拟上市公司，如果真的有这种处罚的话，恐怕就落在36个月内了。反过来看就是，在事前你就要通过你自己内部的制度安排，不能等到出了事之后才去做这种切割。几个方面，一个是你的内部制度安排，另外一个是你和经销商的合同关系，你跟你自己的销售团队的员工，举个例子，比如说像医药的学术推广的代表，因为有些药企会说我的学术代表不是销售，所以他的行为和销售是不直接关联或者挂钩的，那如果你这么去解释这个事情，你的内部制度上，你在给员工的激励或者提成上，就不能把所谓医学学术代表的收入和他的销售额去挂钩。 这是一个例子，就是说，你的不同部门的制度之间一定要有一个比较合理的关系。 还有一点也很重要，就是现金支付的问题，有些医药企业可能会存在很多现金的往来，比方说改成高开票模式之后，那么可能有一些经销商，帮你去发生了市场费用，经销商拿发票来，你给他报销，但这样的话，从审核的角度来说，很可能还是会去看你的现金流动的情况，如果他看到你从经销商接受现金，同时你又给经销商现金，可能会问你们这种关系是怎么安排的。跟个人的现金的往来上，也要非常的注意，现在审核环境可能要求去看实际控制人，或者是公司相关个人的银行账户，看有没有个人大额的现金往来，如果出现这种情况很难去解释。所以这些我们提醒企业要相当的注意。 还有，销售费用如果是跟各种学术活动、推广活动相关的，如果是这样的话，通常我们会需要企业来提供做这些活动的相关的证据，比方说你这个活动是不是有相关的计划，内部是不是有对活动的安排，包括相关的预算，请的什么人，有没有内部的计划和审批的流程，活动过程中有没有签到的名单，有没有活动照片，会后活动中发放的这些礼品也好产品也好，有没有相应的采购凭证等等，现在还在准备的企业，建议大家可能讨论一个比较好的方式，再按照这个方式合规的去执行。 还要提醒一点，有一些企业，他可能用到一些旅游公司或者外包公司，从目前证监会审核的标准来看，可能会要求再进一步延伸下去，你的外包服务商他到底是怎么发生这些费用，要核查这些东西的真实性，不能简单的认为通过这样一个方式就觉得自己比较干净，这也是要注意的。我们也注意到，最近部分省份从政策上已经明确提出，不允许医药生产企业去采用这种医药销售外包组织的服务，所以这点还是要谨慎。
医药IPO重点问题——研发费用资本化 第二大的方面，财务的研发费用资本化，在场的陈总，他之前做过一个PPT，非常详细的列举了现在在审以及上市公司医药企业研发费用这块的情况，建议大家就这一点回头会后跟陈总单独去交流。 我们这边就简单讲一下这个原则。新药研发这块按照全球的通行准则分几个阶段，实验阶段，临床申报的批件阶段，临床阶段，规模化生产与申报阶段，上市。 会计准则本身并没有针对这一块很严格的说到底你是在哪个阶段是可以做资本化的，那么这样，我们也从实际的案例当中，做了一些总结，基本上可以看到，已经上市的公司相对来说会更灵活一些，看到有比较多的案例，他们在新药取得了临床批件之后，可能就开始做资本化的过程，当然他可能根据不同的情况，在临床的一期或者是二期之后才开始做资本化；申报企业，通常还都是做比较谨慎的选择，在药品GMP取得之前，比较多的企业选择全部费用化，审核会重点关注，如果你要选择资本化，可能会看一下金额是多大，是几百万还是上千万，这个金额占你同期净利润的比重有多大，对你净利润有多大的影响。 从上市审核的角度，证监会为了避免企业通过研发资本化来调节利润，从这个角度考虑。如果说企业净利润一个亿，两个亿，你研发资本化可能有那么几百万，两千万的影响，相对来说比例和绝对金额都不是那么大的，就是说我即便不做这个资本化，我的业务也完全足够符合上市的财务标准，他其实就是从主观上推定你并没有很强烈的造假动机。还有就是从细节上一定要注意，因为我们在做研发资本化，而很多医药企业都是高科技企业，那么你每三年都要去做高新资质，每年你都要去申报一些东西证明你的研发费用占比等等，我们会和企业、会计师一块来看你的上市申报信息和你向科委、税务局申报的信息里，关于研发费用分配的情况，会计处理的情况是不是一致，这一点也是一个细节，我来提醒企业做好。 医药IPO重点问题——期间费用 期间费用，在医药企业的审核中，也是证监会重点关注的。期间费用、应收账款，现在都会要求你去找一些同行业的公司来做对比，如果是偏离同行业的平均水平，可能会要你解释相关的原因。不同行业的销售费用的情况很不一样的，从百分之十几的到百分之四十都有。在这块，过去的做法是，大家会选一些跟自己比较接近的公司来做，因为毕竟同行业的公司那么多，有些细分行业少一些，有些细分行业可能十几家、二十家，你的确不可能每家都选，在选取的时候，我们要能解释为什么我们选这几家，跟我们的可比性在哪，第二个就是，你有不同的指标，你不能解释销售费用的时候选A、B、C三家，解释应收账款的时候你想选择另外几家，这里面要有一个综合的考虑。 医药IPO重点问题——收入确认和应收账款 应收账款的确认，标志着企业经营健康方面的情况，对于上市审核来讲，如果它比较异常，就会引起格外关注，需要相应的解释，最常见的就是你的销售收入增加，你的应收账款增加也比较快，甚至会超过销售收入的增加额，特别是两票制的情况下应收账款增加比较快，这里我举个例子，以前低开票的时候，很多药品生产企业可能不给经销商账期，先款后货，或者是款货同时，都是很常见的，因为经销商除了要对接跟医院的关系各个方面以外，某种程度上也需要垫付资金来承担这一块，从产业链上是这么一个配合。在这种模式下，某些企业的应收账款很少，或者说没有应收账款，那好，我们再看现在高开票之后，按你原来的出厂价，你经销商是付了二十块钱，他再卖给医院，他收一百块钱，中间有五六十块钱的销售费用；你现在出厂价变成了比方说八十块钱，但是经销商不会真的给你八十块钱，他就是给你二十块钱，你就有六十块钱的应收账款，这是一个比较极端的例子，纯粹因为销售模式变成导致了财务上的变化。你再看这六十的应收账款，又可以发现一种不同的情况，有时是，你先收了二十块钱，剩下的六十块钱，等到经销商把货卖出去了，从医院收到钱之后，他再打给你，然后你就完成了收款的循环。但是可能也会有一些企业，经销商不认为这六十块钱是他应该给你的，他认为这六十块钱是费用，又或者是你应该给经销商的，那这时候可能会有什么情况，他会用发票来替代回款，就是说本来应该回你六十块钱，现在他要给你六十块钱发票，这个模式有一个问题，就是你的资金流是有问题的，因为你没有真的收到这个应收账款，而是用票来抵，这也是一个要提醒的点。医药IPO重点问题——毛利率 毛利率这块，医药企业特别是生物医药企业，毛利率都还是挺高的，百分之六七十以上，甚至八九十的情况都常见。毛利率是行业里比较常见的，我就结合同行业公司的情况，相应的去进行解释。 医药IPO重点问题——员工备用金 员工备用金也是财务细节，我们也提醒企业关注，员工备用金常见于销售部门的员工，他要做市场活动，他先要从公司借一点钱来垫付市场费用，而且有些公司的内部管理是，市场团队十个人，每个人有三五万的费用，但是每个人都来的话，管理上也乱，就找一个team leader过来，一块来借钱或者一块来报销，那就变成这个人就借了五十万，期末这个钱如果没有清掉，放在那就很难看，这时候监管就会从几个角度来追问，一个角度就是公司内控，问你大额现金的支取有没有回收风险，第二个角度，可能又会把这个问题跟销售模式结合，问你花这么多钱，特别是现金，去办会，这个会干什么了，因为理论上你去办会，你下家是有供应商的，你应该通过银行的账户打款给他，你并不需要那么多现金。所以我们建议，最好的方法就是大家及时清理，就是在报告期末的时候，季度末、半年末、年度末的时候，把备用金该收的就收一收，这对上市，对企业内部管理，都是有意义的。 医药IPO重点问题——募投项目 很多拟上市医药企业有一个现象，就是企业并不缺钱，因为自己过去的资金积累、现金流回转情况都还不错，如果企业之前并没有做很大资本性开支，不管是建厂房还是收购等等，企业的现金都是有节余的。另外，现在医药投资比较火热，IPO的项目很多人都在追，所以还有不少企业在申报前都做了融资，这样的话这个资金也躺在账上了。证监会审核上市，他会关注你缺不缺钱，还有就是你这个钱拿去干什么用了，因为医药也是有它的行业特殊性，目前，我们也没有发现证监会在审核上对这一点提出比较大的挑战，即便是你有钱，这个钱可能还存在银行理财，我们可能建议在上市前做一个调整，就是说你账上如果有一些现金，负债率很低或者没有负债，我们认为就不会影响上市的审核，在募集资金方面的话，我们会建议，最保险最安全的方法就是建厂房，你要去研发一个新的品种或者是什么，监管可能会关注你的不确定性，这药能不能批，或者是新的药推出来之后市场前景怎么样，各方面可能会比较关注，那你如果是现有本身比较好的一些产品，你去买了地，买了房子，去扩大它的产能，这块可能从审核的角度上会安全一些。 提醒大家注意，将来市场上是否能消化相应的产能，就是市场容量问题，另外如果你是在原址去扩大产能，还有一个环保的问题，因为环保通常情况下对于排污总量是有一个限制的，如果产能扩大一倍的话，你相应的排污会不会也扩大一倍，是不是符合环保批复的要求，这块也要提醒企业要注意。
医药IPO重点问题——媒体舆论 社会舆论这块，值得一些特殊领域的企业重点关注，我们会建议这种已经上市企业专门去盯舆论媒体的报道，不应该有负面的东西，如有，要及时处理。举个例子，比方说生物制药企业，它可能有涉及到动物的伦理，比如做动物血清，动物血液制品。商业贿赂这方面的报道，要额外关注。 医药IPO重点问题——2017上半年医药IPO重点反馈问题 截止到2017年7月中旬，排队的医药企业是33家，占总排队企业是5%，年初到7月被否的企业里面，医药企业占10%，这个比例是两倍于正常企业的否决率。 医药企业IPO重点关注的一些反馈意见，从这里面能看到整个审核思路，比方说经销商曾经是企业的外联方而且占比比较大，要解释必要性公允性，定价是不是公允。 价格区间，也是需要关注的，我们做过的企业里面，有做直销的客户，也有做经销的客户，给直销客户价格是按照底价销售，给经销客户的是按照高开票去销售，这样，同一产品就有很大的价格区间，如果被披露或者是被发现，你要去解释你这个模式的合理性。 有家被否的企业，长春普华，业务员直接收取货款（现金收付款），客户以个人名义汇款，以货款冲抵销售费用，多项财务不规范，五年变更的经销商有三四百家，监管关注的也是商业费用的内部控制是否健全，市场拓展费金额较大的原因等。重庆圣华曦也是一个被否的企业，销售费用率高于同行业上市公司的水平，促销费大幅度增长，商业贿赂等等。
医药行业上市公司估值情况 医药行业估值，在整个A股市场目前应该说还是比较高的，从历史市盈率来看的话，基本上是医疗服务八十倍，中药最低，三十二倍，整个还是比较高。A股发行上市，目前不超过去年二十三倍的市盈率，以及行业平均的行业中位数的市盈率标准来发行，可以看到医药行业本身市盈率都是三十倍以上，肯定是超过二十三倍，所以基本上可以理解为，他会按照二十三倍市盈率来发行，所以医药企业现在IPO上市环节，募资金额是不大的，更多要靠上市之后并购、再融资等去体现资本市场平台的价值。
IPO时间表 IPO时间表。企业上市第一步是改制股份公司，之后主要就是聘请相关的中介机构，包括券商来进行上市辅导，像证监局的辅导备案，现场的核查工作等等，时间上的话，一般是不低于三个月，每个地方证监局要求也不一样，北京这边明确不能低于三个月，除非有一些特殊情况，基本上民营企业一般也不太可能去走例外的程序，所以基本上就不低于三个月，申报之后，现在证监会看的也比较快，拿到材料之后可能两个星期到一个月之内基本上把反馈意见就能够出来，中间反馈意见，包括财务报告更新等等大概是经过四百多天的审核周期，这样就是能够完成审核，发行上市。 谢谢大家！
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