幻想天空NKS: 保险股研究的核心问题之五——2018年保险股的价值回归和利润释放 歇了有一个月没有...

歇了有一个月没有写文章，主要是在思考18年的投资机会。想来想去，可能还是低估值、稳定增长、现金流充沛的公司，先讲讲保险，未来再讨论其他的。这轮保险股的上涨幅度虽然不小，但目前看还远未结束。看过此前文章的朋友，都知道我有一个“四段论”和“两个猜想”，目前仅处于第二阶段。今年虽然保险业保费增速受到影响，但保费增长不重要，结构和价值率才重要，100亿的十年期交仍然比1000亿的理财保险好得多，希望大家加强学习，忘了仅为营销取乐“开门红”，关注保险业代理人队伍的健康打造，关注保险公司期交保费的增长，关注保险公司高价值率产品的销售情况，关注保险业今年利润的大回归。@今日话题 @雪球保险 

一、投资面临的宏观环境

整体而言，18年的投资环境可能比较恶劣。现在担心的是货币紧缩，全社会流动性的口子被扎紧，货币供应吃紧。资管新规使得资金在银行信托等金融机构流通中断，各行业主体受监控的资本监管和业务合规监管，货币乘数降低。如果我们看16年，17年，虽然M2一直连续降到10%以下，但是货币乘数是被动提升的，此前所谓的历史最长债牛，十年国债2.5%全是金融机构加杠杆博微薄的收益。现在杠杆的比例，资金的通道，流动性吃紧，对所有行业不利，只有创造现金流的公司方能安稳。

从大金融委的资管新规、保监会的134号文，银监会的2018-4号文，金融行业的监管机构就没消停过，一个赛一个的研究政策、周末推出，平日里哪还有时间支持行业发展。

老百姓的杠杆率也很高，没有多少闲钱，大家会捂住口袋，现在很火的一级市场的疯狂后继资金也会乏力（很多一级市场的估值比二级市场疯狂太多，但是却需要三年五年时间来检验业绩）。

二、保险业面临的机遇与挑战

1、开门红可以从历史舞台退出了

还记得1月3日一份关于各家公司开门红的数据在市场流传，国寿开门红下滑50%，$中国平安(SH601318)$ 下滑14%，太平$中国太平(00966)$ 原预期管理人队伍增速最快，影响不大，结果超过150亿的预约，转账金额也仅90%，同比下降25%。主要公司瞬间跌了3%以上。

1）开门红是过去保险业类似双11的产物，集中营销到某一天转账，产品都是短期储蓄产品，134号文要求年金产品五年内快返都不让卖，下降必然的；

2）保险业的核心在于期交高价值产品的积累，也就是新华$新华保险(SH601336)$ 在做的事，团队没有增长，但是新业务价值增速仍有28%，不比队伍和保费增长了30%的平安差多少，安邦卖3000亿又如何？；

3）保险公司到了走质少看量的阶段，这个阶段先前干苦活累活的跑得快，原来卖银保理财舒服的人现在利率这么高很难卖。保监会最后一天出的关于提示开门红不要虚假宣传、谨慎看待开门红的政策也表明了监管态度。国寿在万峰主政后期，期交已经做到了100亿的规模，这几年为了和平安拼规模，这次开门红的检验说明过去的业务质量到底有多差；

4）这些数据对于行业内的人不稀奇，但对于投资者很难理解，开门红对于一家保险公司的新业务价值也仅占比10%-20%。中国太平的财务总监在周四组织的电话会上说了句很好的话：他从别的行业进入保险业，发现各家公司筹备半年来做一场运动，消耗了大量的时间精力，资源是有限的，到底是赚了还是亏了。

2、保险业今年的重点是价值回归

1）货币紧缩背景下保险业新单保费增速面临一定压力。如果从保费收入的绝对增速，16和17年的野蛮生长可能是高点。从下表可以看出，保险业经历了年初的快速增长，年底的后劲不足。这里既有监管新规134号文的出台，也有准备开门红的因素，但是保费，特别是长期期交保费的增长确实是面临困难的，整个社会的资金情况也不乐观。保险和银行理财一样，在紧缩的货币政策下，很难有多大起色。

2）保险业价值转型，2018年规模不重要，保费结构的价值率更重要。内含价值的增长来自于内含价值的预期回报之外，更多来自于新业务价值的创造。新业务价值的创造来自于新单保费的增长和新业务价值率的提升。如果我们看下图就可以知道，主要公司的新业务价值中报的增速都是大大超过里的保费增速，原因就在于各家已经注意到要价值转型，新业务价值率开始提升。例如平安的平安福、新华的康健健康险的价值率都超过了70%。

此外，保费的质量千差万别，即使保费规模增速下降，但由于期交的比例提升，期限的提升，100亿的长期期交保障产品，价值可比1000亿的趸交理财保险好太多。

3）续期业务的比拼成为了强者恒强的根本。我们注意到2017年上半年的数据，新华的续期68.77%、平安的续期也有59.25%，主要大公司续期都很高，除了人保较低外，这就为未来的保费增长打下了很好的基础。意思是，如果此前每年都积累起强大的长期期交，第一年是1，第二年是1+1，第三年是1+1+1，并不用新单保费的额外增长，总保费也会因为各年的保单不断在新的年度续期，而有很大的增长。当然这里面还要看续期产品的平均期限，人寿就多位三年期产品为主，新华和平安、太保里十年期保单占比更高。

3、保险业最大的看点还在于利润的回归

我曾在2017年11月26日发的保险股研究的核心问题之四——如何看待明年保险公司增长和业绩？（https://xueqiu.com/1584324719/96378267）提到今年保险业保费和增长面临的问题：

1）市场对于保险公司2018年的业绩预期不足，由于投资收益的潜在巨大变化，加上2018年准备金不再补提，保险公司2018的业绩将在2017年的基础上有较大提升，并较大超过2016年最苦逼的时候。（这里唯一的风险点就是利率的变化，简言之，利率是否能站在当前的位置）

2）市场对于保险公司2018年的增长预期过足，134号文对于保险公司的影响是比较大的，现阶段保险公司价值率的提升比较难，除了几家正在转型的公司，新业务价值的增速如果还是主要靠新单保费的增速来决定的话，明年保险公司的EV增速和NBV增长可能略会低于大家的预期。

第二点，我们开头已经花了很大的篇幅，期望大家关注质量，忽略保险业的保费规模变化。对于第一点，我在此前的文章中已经分析过，主要是由于国债利率的提升，投资业绩大幅改善，并且准备金补提结束，甚至有小额释放。我们再回顾此前文章里用投资收益最平凡的中国人寿举了例子，我们清晰的看到随着国债利率的提升，准备金补提的结束，中国人寿的投资收益率在提升，投资收益在增加（投资资产也增加了），净利润大幅好转。

三、保险公司的下一阶段投资脉络

1、从2016年看2017年：

主要的逻辑是价值转型+利差改善+行业集中度提升+政策支持，此外还有行业在低谷PEV估值非常低，准备金补提结束，投资收益率大幅上升的边际变化，当前基本都已实现。

我在“保险股研究的核心问题之三——站在当前，如何看待保险股的估值？”https://xueqiu.com/1584324719/95305578，更加清晰的明确保险业2016-2019年的投资脉络，简称“四段论”：

l 2016年四季度利率出现拐点，纯寿险的中国人寿 先开始上涨；

l 2017年四季度准备金出现拐点、季度利润拐点，保险公司普涨；

l 2018年半年报的时候，保险公司利润恢复正常，这里的正常是投资资产已翻倍、投资收益率大幅提升，准备金不再补提，保险公司相对于14年的净利润应有较大的增长；

l 2019年以后，主要保险公司转型进入收获期，保险业量、质齐升，全行业质量向友邦等优质保险公司看齐

2、从2018年往后看两年：

1）保险公司的PEV仍较低，安全边际仍比较高

2）保险公司利润实现能力非常强，PE成为最重要的指标，是否能创造利润

预计2018年，原来做的比较差的公司中国人寿、新华保险及中国太平能实现高达50%的增幅，平安因为利润非常平滑，较为稳定的在20%左右。

3）部分公司转型导致的业绩增长和变化值得期待

预计老公司里中国平安、中国太保明年保费收入较为平稳，保费收入可能同比超过15%，NBV增长大于20%，EV大于18%增长；

新华保险和中国太平的变化将可能更大，保费收入同比超过25%，NBV超过25%，EV大约20%。

最后，我觉得雪球中球友的水平高的比较多。市场中的很多基金、券商的分析师的水平真是可以，一听说开门红不行，马上就要卖，很多人电话会议里问的问题质量也低，这么高的工资，不如多来雪球看看。

中国保险业还在路上。虽然现在每天一个监管发文，现在每天没什么好消息，但是中国寿险业的空间太大了。只要你坚持扎硬寨，打呆仗，坚持长期期交，坚持价值方向，不用做很大的保费规模，内含价值和利润的创造就已经很牛，就足以支撑一大批大型保险公司了。

PS：以上仅供球友研究之用，不做投资判断。数据来源于个人统计，不足之处请指正。