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目录 1. 巴菲特如何变成了奥马哈科技牛人？ 2. 巴菲特为什么会错过亚马逊？ 3. 如果巴菲特死后股票价格下跌，公司回购股票的行为是否可以信赖？ 4. 巴菲特愿意给查理多少年薪？管理资产的1%还是2%+20%？ 5. 股市总市值与GDP之比、周期性调整市盈率对估值还有用吗？ ———————————————————————— 1. 巴菲特如何变成了奥马哈科技牛人？ 【Michael Monahan】我叫Michael Monahan来自纽约的长岛。我不确定接下来要问的问题是不是一个合格的问题，如果您不想回答的话，我将换一个问题。您最出名的投资建议之一就是，要买入你自己了解的企业。买入股票的一个主要原则，就是看你是否了解这家企业的业务。自从我2011年开始参加伯克希尔的股东大会起，大家就知道你不碰科技公司。你曾说过，智能手机对你来说太智能了，在你的办公桌上也没有什么电脑，在过去的四年里，你只发过9次Twitter。 可最近，你开始研究、讨论并投资科技公司。我要问你和查理，是什么让你们从奥马哈先知变成了奥马哈的科技牛人（Oracle of Omaha & Tech Maven of Omaha）？ 【沃伦】我们并没有经常谈论科技公司，但事实是我们的确在IBM上进行了巨额投资，现在的收益并不是很好。虽然没有惨到赔钱，但相对于正在经历的牛市来讲，IBM已经是在拖后腿了。最近呢，我和查理又买入了苹果公司的很多股票，在我眼里苹果公司其实就是一个生产消费性电子产品的公司。虽然苹果的确含有科技的成分，因为它的产品可以让用户通过技术做很多的事情，而且未来还会有很多人来增强苹果产品的这种能力。 谁也不能保证这些在科技公司上的投资会取得什么样的结果，我觉得自己不会同时得到你刚才说的那两个名号（奥马哈奇迹和奥马哈科技牛人）。但早晚有一天会有答案的。 我不会掩饰自己在科技领域的认知水平跟15岁年轻人差不多。可我在消费者行为学上有一些自己的洞见，我能够收集到消费者行为相关的很多信息，而且能够据此预测到未来的消费者行为有什么样的改变。 我可以确保的另一件事情是，在有价证券上我会犯错误，而且除了科技领域外，我在其他领域也犯过错。无论你坚守哪一个行业，你不可能永远百发百中。我对保险行业了解很深，但是我们在保险股上也赔过钱，有过一两次。其实我在科技领域没有什么真正有价值的知识，我当然不会百发百中了。查理？ 【查理】我认为你买入了苹果就是一种好的迹象。这可能是出于两种原因，要么是你疯了，要么就是你在学习。我认为你是在学习新东西。 【沃伦】我也是这么认为的。
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2. 巴菲特为什么会错过亚马逊？ 【Joey】大家好，我叫Joey，在沃顿商学院读MBA，感谢您的邀请。亚马逊一直以来都非常具有颠覆性，这归功于其创始人杰夫·贝佐斯的卓越才能，芒格曾说过贝佐斯是我们这个时代最具商业头脑的人。那么您现在是如何看待亚马逊的？为什么伯克希尔没有买入亚马逊？ 【沃伦】因为我太笨了没能够预料到未来会发生的这些事情。即使我欣赏杰夫，实际上我很早很早之前就开始欣赏杰夫了，并且开始观察他所做的事情，但我没有想到过他能够取得现在这种意义上的成功。当然我也没有想到过利用亚马逊云（AWS）来实现这么多事情的可能性。杰夫在构建他的零售业务，同时也在做着对科技行业有颠覆性意义的事情，如果你过去问我这种事情实现的可能性，我真的是没有想过到而且我低估了这件事情的意义。 我的意思是说梦想着在网上实现这些东西是一回事，而具体实现起来可能会面临能力上的挑战。如果你读读他在1997年的公司年报，会看到当时他制定了一个路线图，而今天他已经把它实现了，而且是完全实现了。如果你还没有看过3、4个月前Charlie Rose采访他的视频，我建议你去Charlierose.com上看看，你会学到很多东西。至少我看完是学了很多。
亚马逊的股价总是很贵，我真的没有想到过他会取得今天这样的成绩。那时候我知道杰夫很杰出，但3年前、5年前、8年前、12年前或者过去的任何时候，我真的没有想过他会有今天这样的高度。查理，你是如何错过亚马逊的？ 【查理】很简单，亚马逊要取得今天这样的成就太难了，过去我看不出它会像今天这么好。对于错过了伟大的亚马逊，我没有感到任何遗憾，但在一些更简单的事情上，我们也做的比较糟糕。 【沃伦】我们是不会越过自己的能力圈界限的。 【查理】哦，我想说的其实是谷歌。 【沃伦】对，我们错过了很多事情。 【查理】嗯，我们的确错过了很多事情而且未来我们还会继续错过很多事情。幸运的是，我们没有错过一切。沃伦，这就是我们的秘密了。 【沃伦】好，那我们还是继续提问吧，要不然查理说多了就该泄密了。
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3. 如果巴菲特死后股票价格下跌，公司回购股票的行为是否可以信赖？ 【Carol Loomis】这个问题的提问者，来自亚特兰大的Jim Kiefer，他希望沃伦你能活的很长寿，这一点上他比查理对你的期望还要高。“巴菲特先生，我们都希望你能创造人类寿命最长的历史记录，但早晚有一天，你和查理会离我们而去，那么伯克希尔的股票到时候就会有卖出的压力了。我的问题是，如果伯克希尔的股票有一天价格跌得很低了，董事会和高层决定回购股票，那么我们能信任他们吗？ 我问这个问题是有2个原因，第一个：您之前说过不会占股东们便宜的，第二个：我看到咱们的股东手册里有一段文字说到如果董事会不进行股票回购的话，股东可以要求进行回购。您能否解释下，如果出现我说的那种情况，关于回购我们应该期待什么样的行为呢？ 【沃伦】我认为，如果出现了价格估值低引起股票回购，他们也不是在占股东们的便宜。这是他们能够买入股票的唯一方式，而且他们应该买入。在我和查理都还年轻的时候，遇到过几次强势的股票回购案例。那会的股票回购目的很清楚，有些人用了不同的技术手段来压低股票价格。如果你试图用一些技术手段让你的合作伙伴卖出股票，比如发布误导性信息等等，这在我看来是一种应受到谴责的行为。我们的董事会是不会这么做的。 我将略过你说的第一个问题，回答第二个问题。我认为如果我今天晚上死了，明天伯克希尔的股票价格应该会上涨，同时呢会有各种伯克希尔将瓦解的传言。这可能会成为华尔街上的一个有趣的故事，有个人竟然阻止伯克希尔公司的拆分，拆分后的公司市值会比当前伯克希尔整体市值还要大。也有可能拆分后的公司市值会比总市值小，这都说不准。 但我认为股价应该会涨。如果出于某种原因，伯克希尔的股票下跌到非常有吸引力的价位，我认为我们的董事会也不会通过散发错误信息等手段来低价买入伯克希尔的股票。如果能够给股东们更高的价格，董事会也许会买入。但我相信那些没有卖出股票的股东会看到更高的价格，并且在未来的持有中继续受益。 我认为董事会将会做什么样的事情是比较清楚的，至少在我能够看到的未来，我相信董事会会做对股东有利的事情，而且积极参与利于股东们的事情。我们的董事会就是这样的。查理？ 【查理】是的。我自己可能会突然间就变愚蠢了（自嘲年龄太大了），但是我认为我们的董事会不会有这个问题。 【沃伦】关于这一点我还会继续思考的。
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4. 巴菲特愿意给查理多少年薪？管理资产的1%还是2%+20%？ 【Carol Loomis】这个问题的提问者来自康涅狄格州的Steve。沃伦，你之前在年度报告中说的很清楚，你认为对冲基金2%+20%的收费机制（2%的资金管理费，另加20%的利润抽成）对投资者来说并不是好事。在过去您也质疑过投资者是否应该给他们的投资经理如此多的报酬。 但投资经理们可以给投资者们带来很大的价值。比如查理芒格先生。在每年的年度致股东信中，而且在我们今天会场的介绍短片中，您都说过查理的建议和看法对你非常有价值，同样对伯克希尔过去的发展也起到了非常重要的作用。基于这些，你是否愿意付给查理其管理资产的1%？或者你有没有想过按照行业的2%+20%来付给查理？在这件事上，您是怎么看的？ 【沃伦】在年度报告中我有说过，在我的一生中，我认识大约12个人，我认为他们在长期的投资的时间维度里会比一般人要做的更好，可能这个世界上有几百个或者几千个类似这样的人，但我只说我自己认识的，也就十几个。很明显，查理是其中之一。那我要付钱给查理吗？当然。如果有投资顾问们来管理我的资产而且他们取得比标准普尔指数高1%的收益，那我要付钱给这些投资顾问们吗？刨去我付给他们的1%后，我靠自己也能做到一样的收益。 有优秀投资能力的人很少。是否我应该付查理1%，这并不是一个好问题。这就好像是在问贝比鲁斯是否愿意接受我的10万美元薪酬或者更高薪酬，脱离波士顿红袜队而加入到洋基队。（贝比鲁斯是美国著名的棒球运动员，有棒球之神的称谓，原来效力于红袜队，后被卖到洋基队，然后带领洋基队多次夺得冠军，而红袜队几乎缝洋基队必败）。当然，我愿意出这些钱。但是在1919年没有几个像贝比鲁斯这样人可选，让我愿意出价10万美元，邀请他加入到洋基队。这很有意思，问题并不是说投资顾问们会做的比较差，问题是你可以选择不花一分钱就能做的比那些投资顾问们还要好。 这是一个很有趣的问题。我的意思是，如果你雇佣了一位产科医生，假设你需要一位，产科医生在接生孩子上当然要做的更好，比夫妇们或者他们随便从大街上拉过来的人要好。如果你去看牙医，在雇佣一个水管工和专业牙医比起来，专业牙医们会给你带来相应的价值，这比你自己动手或者随机选择一个门外汉要好很多。 但是在投资的世界里，并不是像上面所说的这样。那些行动积极、专业的投资者们在整体上并不会比那些安稳坐得住的投资者们做的更好。你可能会说，在这些行动积极的人群里，有一位做的非常不错。我同意你的说法，但问题是那些被动的投资者们并不能将你说的这个人选出来，他们不知道如何识别这个人。 【查理】事情其实比你说的还要糟糕。那位做的非常好的专业投资者，当他获得到越来越多钱的时候，他的投资表现就会遇到非常严重的问题，因此你能找到长时间获得2%+20%报酬的人。如果你经过分析，就会发现这些人之所以赔钱就是因为之前有很好的投资记录，可随着赚的钱不断增加他们却开始赔钱。投资的世界就是一片沼泽地，满是错误的动机、疯狂的报告及大量的幻想。 【沃伦】如果同样都是1000亿元，你问我选择的那12个人是否做的会比标准普尔指数更好，我的答案是没有人可以做的跟普尔指数一样好。我的意思是，他们可预见的表现不太好。当我讨论他们的投资能力时，指的是他们投资时所管理的资金数目不像我说的这么大。随着资金数目的增加，他们相对的优势就会减弱。这一点从过去发生的事情上很容易看出来。我在年报中说个这件事，有一个人跟我打赌，而其他人都没有跟我打赌，这是因为他们更了解事情的真相所以不跟我打赌。当时有几百上千个对冲基金。这些人都会努力做到最好。基金经理所管理的基金要努力挑选出他们最好的投资对象。跟我打赌的那个人也会尽力去挑选出最好的基金。（巴菲特在2007年曾邀请对冲基金经理们参加一个赌约，10年后对冲基金获得的收益肯定不如标准普尔指数的收益高，当时没有人跟巴菲特赌，只有一个叫Ted Seides的人应赌，但2016年巴菲特赢得了这个10年之赌）。 巨额的钱财，大部分都被5家基金所管理，很多钱都用来支付给基金管理者们，可长期以来他们的投资回报低于正常的水平。有几万甚至百万的人们向投资者出卖一些虚假的东西而不是真正优秀的投资收入。这还会继续持续下去，那些具有最优秀销售能力的人将吸引到最多的资金，这可是一个大游戏，人们可以赚取到大钱，这要比你在医学行业或者任何其他你能指出的行业赚到的钱都要多。这些人之所以能够赚到大钱就是因为人们愿意为投资基金经理们可以给自己带来奇迹般的回报的故事买单。 如果你管理着总金额达10亿的基金，而且无论你的投资回报多么烂，你都会得到2%的管理佣金，这就是2000万。这在其他行业里是让人百思不得其解的事情，但是在投资这个行业里人们已经适应了这种规则。如果管理的基金规模达到100亿，那就是2亿的佣金收入？在我们的办公室里有两个人管理着110亿的资金，抱歉，他们两人总共管理着大约200亿到210亿的资金，我们付给他们100万的年薪，再加上他们击败标准普尔指数后的额外收入。如果要拿到这些额外的收入，他们肯定要做些事情了，这比基金行业通用性的20%收入抽成要合理的多。 在过去的40年里，几乎没有对冲基金的经理们敢说过，“如果我能为你做一些事情，我才想得到酬劳。除非我能比你自己操作取得的收益更高，否则我不想接受你的报酬。”没有人这么说过，当我问一位投资经理“从良心上讲，你是如何做到要价2%+20%的？”。而他说“因为我要不到3%+30%“。查理你有什么要补充的？ 【查理】我认为你的这番话已经把那些对冲基金经理们扁得够呛了。
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5. 股市总市值与GDP之比、周期性调整市盈率对估值还有用吗？ 【Adam Bergman】谢谢，下午好，我是斯特灵资本管理公司（Sterling Capital Management）的Adam Bergman，来自弗吉尼亚州。今天早些时候，芒格先生针对中国市场和美国市场进行了评论，那巴菲特先生我要问您的是：现在股市总市值与GDP之比（Market cap to GDP ratio）、周期性调整市盈率（Cyclically Adjusted Price/Earning，缩写为CAPE）仍能视为市场估值的有效方法吗？这些指标是如何影响伯克希尔的投资决策的呢？谢谢。 【沃伦】我猜想查理认为中国市场的估值更低。你刚才所说的这两个指标在我们的证券估值中真的不重要。估值现在变得越来越难了。人们一直都在试图找到一个估值的公式。真的有这么一个估值的公式存在，但问题是你不知道要在公式里填写哪些变量。这个公式就是任何东西的价值，也就是它在将来能够带来的所有现金的价值，而不是我们所说的市盈率。我的意思是，每一个数字都有一定的意义，而且有时候会比其他数字更有意义。 但是一个生意的估值，是不会被简化成一个公式的，不是只需要你输入几个变量就能搞定的，当然这也包含你刚才提到的两个指标。但是很多人都在使用并传播这些数字。并不是说这些公式不重要，只是它们有时很重要，有时却一点也不重要。这件事情并不是简单到你有一两个公式，然后就可以判断出市场现在估值过高还是过低，同样你也不能判断出一家公司估值过高还是过低。 最重要的事情其实是利率。一谈到利率，人们都会拿当前的利率去思考问题，认为这是目前所能做的最好了，无论如何，当前的利率反映出了市场的预期，30年债券的收益率就能告诉你现在人们愿意把钱存放30年而不承担任何收益或损失上的风险。但你是不是还有更好的利率数值呢？我自己也不确定能否找到一个更好的数值，但这并不意味着我就愿意用当前的利率数值。 我认为查理在这个问题上的回答应该是，他并没有把你刚才提到的那两个指标作为标尺，才得出了美国市场和中国市场估值的结论。查理，还是你来告诉他们吧。 【查理】我说过钓鱼的第一条原则就是去有鱼的地方钓鱼，我刚才其实想说的是，如果中国的股市里有鱼的话，好的钓鱼者可以在中国钓到更多的鱼。这就是我的意思。在中国这个钓鱼池里，你会更开心。 【沃伦】你不能把这两件事直接关联起来。我想聊聊刚才说的那个问题。如果你想成为一个企业估值的好手，我真的认为你应该去找一个烂摊子企业并管理它一段时间，但你不能因此而给自己带来太多的损失。（译者竟然想到了孙宏斌，此刻如果你去问他，他应该对什么是好企业、什么是烂摊子有更深的理解，对企业估值也有了新的认识吧）。通过跟这个烂摊子企业一同困苦挣扎几年，你就能够学到很多企业估值的东西。如果你进入了一个好企业，好到你都很难把它搞糟，那你学到的东西就会少很多。 我不知道在这一点上查理有什么看法，但这的确是我们学习经历的一个重要组成部分，我认为参与到一家好企业和参加一家差企业比起来，学到的东西真的不一样。 【查理】坏公司真的是太糟糕了！ 【沃伦】是很糟糕，但你能做的事情又是那么少！我们的智商解决不了这个问题，当然也还有很多事情我们解决不了。这是非常有用的经历，但我不想让你有太多这样的经历。你怎么想的，查理？ 【查理】糟糕的企业对我们很有帮助。如果你想学到东西，那最好的方式就是给自己一点痛苦的经历。当然我们都经历了它。
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