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大半年前，一个好友推荐我，看一下涪陵榨菜---说是酱菜领域的茅台。我不喜欢类比和对标，记得林奇说过如果把这个企业比作下一个XX伟大的企业，基本上这企业也就是失去投资的意义，我也认为茅台是独一无二的，这个世界上没有另一个茅台。加上我家已经好久不吃榨菜了，家里人对腌制食品还是比较抵触的，认为不够健康，所以起初也没特别留意这家企业。后来经常去超市，顺带就去瞄上几眼，出差在外也拉着同事去瞄上几眼。这家企业真是太让我喜出意外了，给几个总结的话语描述涪陵榨菜： 不在涨价的路上，就在准备涨价的路上。 不在扩充品类，就在设法扩充品类的路上。 这是一家继续做大蛋糕同时还在增加奶油厚度的企业。
一，公司背景介绍 涪陵榨菜位于重庆涪陵，主要生产“乌江牌”榨菜，海带丝，萝卜条，还有“惠通牌”泡菜系列等产品。涪陵榨菜是有地域性标志的产品，类似于贵州茅台。其榨菜原料来自于本地产的青菜头，目前国内生产的青菜头主要分布在重庆涪陵和浙江余姚，其中重庆涪陵的为佳品。大家都知道食品类的东西最在乎的是原料和工艺，所以这提供了天然的护城河。 惠通泡菜是15年被并购入公司，公司位于泡菜之乡四川眉州，泡菜目前没有强势的品牌，所以这也利于涪陵榨菜快速的建立以品牌和产品质量，营销渠道为基础的护城河。 董事长：周斌全，将一个濒临破产的榨菜小厂，发展成全国最大的酱菜集团，其实力和眼界都值得钦佩。 公司的主要结构如下： 
二，产品介绍 涪陵榨菜，是不多的以地名命名的品牌，类似于贵州茅台，目前其市占率是其余几家之和，品牌深入人心。目前是唯一一个营销网络深入三四线城市的全国性酱菜品牌。通过品牌和产品品质，及全国性的营销网络带来了极大的护城河，从而赋予了很强的定价权。 惠通泡菜依据涪陵榨菜的营销网络，去年以来也得到了极大的发展，目前泡菜领域并没有强势的品牌，根据榨菜的发展思路，惠通泡菜也会很快的成为泡菜领域的一个重要市场力量。 公司的主要产品如下：  三，市场竞争状况 （一）榨菜 目前市占率从15% （14年）扩展到20%（17年），一直以来都是其余几家的市占率之和 （其余几家都未超过10%，CR5<30%）。 最近几年，市占率稳步提升的主要原因是：渠道下沉到三四线城市，同时近几年生产小作坊的退出。由于目前CR5占比还没有超过30%，所以未来几年的行业集中性还会继续提高。作为成熟商品，榨菜的消费比较稳定，比较低的市占率说明天花板还是比较高。按照重庆涪陵的规划，到2020年还会继续淘汰小型榨菜企业，在环保压力和做大做强的情况下，其余的地方也应该有类似的逻辑，所以最近几年内行业的集中度还会继续上升。
（二）泡菜 15年并购惠通泡菜以来，公司对原来的品种进行大刀阔斧的改革，重新定义产品线，目前销售网络与涪陵榨菜全面对接，17年开始大幅铺货于涪陵榨菜的全国性销售网络。惠通的毛利率和销售都得到成倍的增长。泡菜和榨菜属于一类品种：产品，营销和品牌定位等极其相似。目前惠通整合的成功，意味着公司建立的内生性发展和外延性并购的战略取得非常大的成功。 （三）海带丝和萝卜 海带丝和萝卜都已经开发了不同品种的产品，作为健康食品，目前收入已经超过1亿元，未来的发展空间巨大。公司一直寻求在东北建立5万吨的萝卜生产线，所以目前产能的限制，也约束了这几类品类的扩张。 四，公司的业绩及财务数据 （一）历年业绩 近几年来涪陵榨菜的业绩获非常喜人，毛利率和净利率都有大幅的提高。净利润以年均80%的速度递增，估计可以秒杀大部分的企业。
如上所述，业绩的快速发展可归功于以下几点： 1），原料青菜头的大幅涨价和环保的压力出清了很多小产能。 2），公司有显著的定价权，通过不断地提价减少了成本的上涨和扩大了利润。 3），泡菜的成功并购和新品类的开发，大大的提高了营业收入。 4），渠道的下沉，也大幅提高了其市占率。 5），消费习惯的改变，更多的人开始购买小包装和口感好，更健康的脆口榨菜。
（二）公司主要产品的市场销售数据 涪陵榨菜目前主营业务还是以榨菜为主，但泡菜和海带丝，萝卜都以翻倍的速度快速增长，已经成为将来主要的业绩贡献方。榨菜占全部营业收入的百分比已经从15年的93.48%下降到17年84.48%。泡菜和海带丝等还会以显著的速度提高其营业收入占比。
 （三）公司主要产品成本
公司的主要成本来自于原材料，所以原材料价格的波动会直接影响到公司的整体业绩。长期来看，农产品价格会一直提升，在这期间也会根据产量的不同，而适当的波动。 工资和制造费用占比下降比较明显，这归功于良好的管理和规模效益。
附表青菜头的价格趋势 （来源于开源证券）：
根据公司的管理层透露18年青菜头的价格应该是略有下降，这对18年的业绩将是一个非常大的利好。 五，公司的战略和未来的业绩预估 涪陵榨菜的业绩快速增长得益于公司管理层良好的经营策略和独特的眼界，公司通过不断地研发新品和打造坚实的营销网络，及良好的成本管控来扩大公司的营业规模，那么在接下来的几年中，根据公开信息可以整体公司的战略如下： 1），渠道下沉:不断开发榨菜的新品，沉入相对应的市场，比如22g的新包装可以进入飞机，高铁，方便食品等领域。公司近几年不断地进入三四线城市，扩大了公司的市场占有率。渠道的下沉，将会给公司带来强有力的市场地位和营业规模。 2），通过新品开发来提高公司产品的价格。农产品一直有提价的趋势，那么对应的产品价格也会大幅的提高。短期原材料价格的波动会影响公司的毛利，但长期来看，原材料价格的提高对于有定价权的企业是利好，这是一个产能出清的过程。目前公司的产品价格未大幅高于其他品牌的价格，所以涨价的天花板还远远没有到来。另外作为中频低价的消费品，消费者对价格的变动敏感性较差。 3），泡菜进入快速增长通道，目前泡菜的新品还不算很多。通过涪陵榨菜的营销渠道，已经将惠通品牌打造成了一个全国性的品牌，未来通过不断地新品开发和品牌营销，泡菜在接下来会进入快速的发展阶段。泡菜的市场规模广于榨菜，同时也已经抢占了市场先机，估计未来有可能再打造一个涪陵榨菜。 4),， 海带丝和萝卜也是同泡菜类似，通过不断地新品开发来扩大市场规模，及同时提高全国性的品牌知名度。 5)，涪陵榨菜计划进入调料酱领域，虽然近来几次收购都是以失败而告终，但更早的布局会为以后的发展奠定强有力的基础。 榨菜领域的稳步增长，加上泡菜和海带丝，泡菜等的爆发性增长，未来几年的业绩都会快速增长。 一季度业绩预告增长是 65%--110%，这也是大幅的超过本人预期。
六，公司的历年估值情况 看了很多研究报告，给的估值都是PE35左右，同时参考历年的估值，个人认为估值在PE20—PE35左右都是合理的，低于PE20应该是处于低估阶段。大家可以预估一下18年的业绩情况或者结合研究报告的参考值设定一个目标价位。大家可以动态的去看估值，毕竟业绩的预估准确度较低。 
七，其他 公司的战略目标是未来5—10年打造100亿榨菜集团的战略要求，通过内生创新和外生并购“两条腿”走路，把企业进一步做强做大。 Remark：涪陵榨菜周四开盘已经上涨了接近20%，所以大家可以评估一下股价短期风险。通常我是左侧交易为主，停盘前一直没有买到重仓，可惜了大好机会。
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