|
虽然华夏幸福年报业绩不俗，券商集体看多，甚至个别给出66.7元的翻倍目标价，但是市场却对此反应冷淡。
最新年报业绩显示，2017年，华夏幸福归母净利润 87.81 亿元，同比增长 35.26%。 但市场对于业绩尚可的年报并不太关心，反而近期关于非典型房企的负面传言不断见诸于媒体，“住宅价格腰斩、卖地求生、资金链紧张”等消息不绝于耳，而最近又有人担心起PPP项目遭“清库”的风险！ 股价表现方面，华夏幸福从2018年2月初的46.88元跌到当前的32.16元，跌幅已超过30%。 从财务指标看，华夏幸福无论如何都算是绩优股。统计数据显示，在我国 A 股市场几千家上市公司中，2012－2016 年连续五年保持较高成长性的公司（ROE、主营收入、净利润的增长率都大于 25%；同时净利润总额大于 10 亿元）总共才 2 家。就算再放低条件到三年，2014－2016 年连续保持较高成长性的公司总共也才 4 家（见下表）。
但就是这样一家老牌绩优股，却发生了业绩和股价严重背离的情况，到底发生了什么？ 公开资料显示，华夏幸福目前主营房地产开发和产业园区业务，其中产业园区业务包括产业新城与产业小镇两大产品，是公司认定的核心业务和核心竞争力所在。 产业新城和产业小镇均采用的是PPP业务模式，即公司与地方区域政府合作。而备受市场质疑的问题就出在这里！ 在公司营收和净利润持续增长的同时，公司应收账款近年来也是一路走高。财报显示， 2013至2017年，公司应收账款的期末余额从17.44亿元上升至189.1亿元，增长超过9.8倍。 值得注意的是，虽然应收账款持续大幅增加，但公司对应收账款计提的坏账准备却一路下行，从2014年的1903.59万元降至2017年的0.00元！
仔细看2017年财报，连续两年占据华夏幸福应收账款95%以上的“组合二”，竟然完全未计提坏账。再往前追溯，自2013年至2015年，“组合二”分别占据当期应收的97%、92%和96.6%，仍是年年不计提坏账。 问题来了，这个“组合二”究竟是个什么鬼？公司2017年财报明确指出：0坏账计提的“组合二”实际上就是各项应收政府园区结算款，而不进行坏账计提的原因，还是因为他们是“与政府结算款”，因而“预计能够全额收回”。 也就是说，多年来公司账面上出现的应收账款坏账准备，实际只是对金额占比不到应收总额5%左右的其他款项进行计提得来的，而连年占据公司应收账款约95%以上的政府园区结算款，华夏幸福却多年不对其计提坏账！ 根据年报，2017年，华夏幸福销售额1522亿元。其中，产业新城的园区结算收入299亿元，房地产业务签约销售额1200亿元。 从贡献的收入来看，华夏幸福2017年产业新城业务收入284亿元，占到总收入的47.7%。这源于产业新城业务的利润率远高于地产业务。 但产业新城业务结算金额会发生一定的“延期”。2017年，华夏幸福的应收账款达189亿，同比大增100%，而应收账款90%以上为政府应支付的园区结算收入。 华夏幸福执行总裁吴中兵表示，华夏幸福跟政府的合作和结算模式大概是：园区企业跟政府签约，然后真正落地投资，经过各种审计确定企业投资额属实之后，政府会将需要支付给华夏幸福的钱列入下一年度的财政预算支出，这会涉及到当地人大的报审，所以一般需要一年左右才能放款到华夏幸福。 那么政府的应付款项是否会成为坏账？吴中兵认为，华夏幸福会在投资计划的执行方面做一个整体的把控，如果支付能力很弱的地方，华夏幸福匹配到那里的开发力度就不会那么猛。 那么是不是与政府相关的结算款真的就是零风险，不需要做任何的计提呢？ 有分析观点表示，随便翻看有PPP业务的上市公司财报可以发现，对“政府结算款”进行了坏账计提的不在少数，甚至有的已经出现了确认坏账损失。 比如岭南股份，其2017年财报显示对于PPP项目进行了坏账计提准备。
又比如云投生态，其财报显示，不仅对政府结算款项进行了坏账计提，甚至已确认了48267.98元的坏账损失。 而产业新城及小镇模式还受到了现金流紧张的质疑，根据财报，目前华夏幸福共有58个产业新城及产业小镇，其中较成熟的有13个，其余处于建设起步或规划阶段。仅2017年，华夏幸福新签约产业新城和产业小镇21个，其中20个来自非京津冀区域。 但产业园开发所需的资金却是来自于另一块房地产业务。孟惊曾做了这样的比喻，如果将华夏幸福看成一颗鸡蛋，地产业务是蛋清，产业新城业务是蛋黄，蛋清输送营养给蛋黄，最终蛋黄孵化成小鸡。地产业务产生的现金流为产业新城业务提供了源源不断的动力。 而受环京限购和销量下降的影响，外界因此对华夏幸福的资金链情况产生了质疑。 因为从财报来看，其经营产生的现金流 为-162.27亿元，这显示华夏幸福去年经营活动的收入远远不敷其支出，但华夏幸福筹资产生的现金流为570亿元，同比上涨124%，融资活动弥补了华夏幸福经营活动的负现金流。 而融资依靠的也是产业新城项目，孟惊表示，可以说，产业新城是个宝。我们60%的融资依靠产业园区，如供热和市政收费权等，这是传统房企办不到的。 孟惊举了个例子，比如说新型城镇化方面，公司的供热融资跟房地产一点关系没有，是市政物业的融资，而别的开发商大多都是住宅物业，他们是没有市政融资的。同时华夏幸福还有跟政府合作的PPP融资，也是财政部示范的项目，这都是别人不具备的条件。 而市场更担心的是PPP项目面临被“清库”的风险！财政部日前下发92号文（《关于规范政府和社会资本合作（PPP）综合信息平台项目库管理的通知》）。 该文件指出，国有金融企业应以PPP项目规范运作为融资前提条件，对于未落实项目资本金来源、未按规定开展物有所值评价、财政承受能力论证的，物有所值评价、财政承受能力论证等相关信息没有充分披露的PPP项目，不得提供融资。 据明树数据统计，自“92号文”发布之日至今年4月1日，管理库清库项目合计609个，涉及投资额6114.39亿元；储备清单清库项目总数1798个，涉及总投资1.78万亿元。 但在机构看来，PPP市场的巨变可能不太会波及相关上市公司。 对于PPP项目是否遭到清理的问题，同样有着巨量PPP项目的东方园林证券部人士回应称，受益于公司内部规范、严格的管理流程，目前暂未出现有被清理的项目。 申万宏源证券建筑装饰行业分析师李扬对此表示，根据其团队的统计，“92号文”发文至今，并未有上市公司出现两个以上的PPP项目退库的情况，且大部分公司没有项目被退库，同时该时间段有较多的项目新入库，由此反映出上市公司的PPP项目质量较高。 李扬反倒认为，由于上市公司PPP项目质量较高，在目前的监管趋势下，具备PPP概的A股公司，将在未来迎来较大的想象空间。 兴业证券也表示，通过对各地政策的分析，在各地严格执行财政部“92号文”的规定基础上，对于合规PPP项目仍是积极欢迎、大力支持的态度，在其他投融资方式被禁止的情况下，合规PPP无疑成为政府建设的首选模式。
|
