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2015年，中央财政新能源汽车补贴约550亿元； 2016年，中央财政新能源汽车补贴总额超700亿元； 2017年，中央财政新能源汽车补贴总额依然超过了650亿元； 翻翻新能源车企的财报，就能发现新能源汽车的净利率和燃油车相差无几。 最明显的例子当属宇通客车，也就是说，新能源汽车补贴最终恩惠的并不是整车企业，那么就只能是整车的上游——锂电池了。 但让我们惊讶的是，整个锂电池概念板块（东财口径）的相关上市公司的年度净利润，竟然远远不及中央财政的新能源汽车补贴金额。 就算加上未上市的宁德时代和比亚迪电池也不行。  目前，绝大部分锂电池公司都已经公布了17年的财报，合计归母净利360亿元，加上宁德时代、比亚迪电池和未披露年报的，也超不过650亿元。 只有加上整车企业，整个新能源汽车产业链的净利才能够得上中央财政补贴额。如果算上地方财政补贴，可以说，补贴直接决定了整个新能源汽车产业的存亡。 相似的还有光伏行业。 由于光伏电站在建成验收后，都可以按照当时的补贴标准持续获得20年的补贴，所以随着新建光伏电站越来越多，行业补贴金额也越来越大。 但靠谱一些的是，光伏产业链公司的盈利总计是超过了补贴总额的。 2016年，全国光伏装机77.42GW，发电662亿度，按照平均0.4元/度的补贴来算，中央光伏补贴金额高达264亿； 2017年，全国光伏装机130GW，发电1182亿度，按照平均0.38元/度的补贴来算，中央光伏补贴金额高达450亿； 我国光伏补贴是通过“可再生能源发展基金”发放的，但因为光电装机量暴增，该基金的资金缺口在逐年扩大—— 2015年累计缺口400亿元，2016年达到600亿元，2017年更是超过了1000亿元！ 肉疼的是，该基金的资金来源于电费。 对，你没看错，就是你、我以及企业交的电费。 从2012年1月1日开始，财政部针对使用的每度电都会征收“可再生能源电价附加税”。1000亿的缺口，平摊下来，每个国民要交差不多100块（取整）。 人在家中坐，锅从天上来。 我（弱弱的问）：这锅我可以不背吗？ 财政部（义正言辞）：一个都不能少。除非······ 我（急）：除非什么？ 财政部（狡黠一笑）：光伏发电成本降下来，可以实现平价上网，你们就可以少交点啦。 我（吐血）：卒。 如此高额的补贴，当然是不科学，也是不可持续的，所以降低光伏发电成本，实现平价上网就显得尤为重要。 要搞清楚光伏发电成本，得先了解下光伏产业链：  光伏发电系统成本中，电池组件占比最大，大概一半左右； 其次为施工成本，占3成左右； 最后是一些辅助设备，如变压器、电缆、支架等，统称为BOS。 以分布式光伏电站为例，下图为2013年，西安某地区300KW屋顶分布式光伏的施工方成本表：  BOS由于市场发展成熟，供求平衡，不存在大幅降价的可能； 施工费用受人工成本上升而上升； 而且，2016年8月1日，国家发布了分布式光伏屋顶加固新标准，强制实施新的屋顶加固措施，导致屋顶分布式光伏电站每W成本上升0.3元左右。 目前，施工方成本中，除电池组件外，屋顶分布式光伏每瓦(W)成本为3-3.3元。 3月26日，三峡新能源2018年第一批光伏组件招采中，普通多晶电池组件报价为2.47元/W。给予15%的毛利率，则该组件的成本为2.1元/W，其中多晶硅对组件成本的影响约占50%。 所以降低光伏电站的成本，应该从多晶硅的生产成本下手。 就好比新能源汽车产业链中，只有锂电池成本下降，整车的成本才能下去，而锂电池成本中锂资源的占比最高。 好了，前戏完毕，有请主角闪亮登场—— 通威股份(SH600438)：全国，甚至全球，多晶硅生产成本最低的企业。 1 2016年，通威股份通过两次增发，先后收购了大股东旗下的三家子公司—— 永祥股份（光伏级多晶硅）、合肥通威（电池片及组件）和通威新能源（光伏电站运营）。 至此，通威主营业务覆盖：水产和光伏两大产业。 其实，通威完全有能力打通光伏全产业链，覆盖“多晶硅→硅片→电池片→组件→光伏电站”五个环节。 但通威并没有这样做，而是很有针对性地专注于 “多晶硅、电池片和光伏电站”三个环节（组件的产能很小，公司也不打算在扩产）。 为什么要这样？ 我们知道，闭环式全产业链经营最大的优势，就是“中间环节自产自用，以降低最终产品成本”，但也有两个显而易见的缺点： 1、没了外界的竞争刺激，闭环式的全产业链经营会在技术更迭上显得更缓慢。 曾经不可一世的比亚迪电池，面对宁德时代的强势崛起之后，也不得不打破产业链闭环，开始面向外界经营了。 2、因为各环节是自产自销，所以无法对各环节的经济效益准确衡量，易造成管理紊乱和员工激励缺失。 所以，通威股份尽管有能力打通光伏全产业链，但并没有选择闭门造车，而是巧妙地用硅片和组件两个环节，分隔开了三家光伏子公司，使得三家子公司没有关联交易、完全独立地市场化经营，效益单独核算。 这种毫不虚头巴脑的硬派管理风格，体现的是公司强大的自信——我有能力把产业链中每个环节都做好！ 结果也正是如此。 2 水产是通威的传统主营范围，主要为水产饲料，还有小部分水产养殖和食品加工收入。 作为全球最大的水产饲料企业，这几年，通威水产业务的营收增长稳定，毛利率也在不断提升。  光是这样的业绩表现，就已经称得上优秀了。 但我们还是要将目光放到光伏产业上，不仅噱头够，实力也要足。 光伏产业链存在一个问题，由于现阶段光伏发电依赖于补贴，而光伏电站的建设是存在指标限制的，所以尽量把指标用完就行了，没必要大肆推广。 目前通威已并网光伏装机容量为518MW，获得指标684MW。全部建成并网后，一年发电大概12亿度，售电收入大约10亿元，对公司利润贡献预计不会超过10%。 所以，我们重点观察多晶硅和电池片业务。 3 头号业务：永祥股份，光伏级多晶硅 多晶硅是光伏产业链的起点，同质化也最为严重，难以有附加值，所以低成本是多晶硅企业最核心的竞争力。 虽然多晶硅现在供需良好，还没有打价格战，但长期看，降价是必然的。 营业成本包括生产成本和其他费用等，截至2017年底—— 总成本低于7万元/吨的企业只有通威股份、大全新能源和特变电工，合计6.8万吨产能； 总成本7-9万元/吨的产能，国内有20万吨，国外25万吨； 其余产能的总成本均高于9万元/吨。 就生产成本而言，通威（永祥股份）是全国，乃至全球，最低的。 2017年下半年，多晶硅主要原材料金属硅价格上涨了20%+，导致多晶硅企业的生产成本都有所上升。 我们测算一下，2017年下半年，通威股份生产成本为5.9万元/吨，大全新能源为6.22万元/吨，特变电工为6.5万元/吨，而德国Wacker更是超过了9万元/吨。 上个对比图，你们感受下。（下图为每千克多晶硅的生产成本，以人民币计）  巨大的成本优势，带来的是极高的毛利率。 2017年，通威股份的多晶硅毛利率为46.8%，而光伏产业平均毛利率只有20%+，也高于大全和特变。 多晶硅生产成本中，电费占比35-40%，金属硅占比30-35%。金属硅的价格由市场供需决定，不是单一的厂商可以影响的，所以用电成本就很关键。 通威多晶硅现有厂区的用电成本为0.425元/度；特变电工的用电成本为0.25元/度；大全新能源用电成本为0.29元/度。 在用电成本上，通威比特变电工高70%，比大全新能源高46%。 那为什么通威的生产成本反而是最低的呢？ 奥秘就在通威独创的“多晶硅循环经济产业链”。  从多晶硅生产出发，充分利用废料，发展出PVC、烧碱和水泥三个附属产业，同时附属产业的部分产品又能反哺多晶硅的生产，达到能源和材料的充分利用。 不仅降低了成本，环评也毫无压力。 再经过四氯化硅冷氢化等综合节能、降耗技术改造，通威的多晶硅生产用电量大幅下降，2017年为61.5度/kg。 同期，大全新能源为75度/kg，特变电工为90度/kg。 更厉害的是，“多晶硅循环经济产业链”不仅使得多晶硅毛利率极高，附属的化工产品也有很好的毛利率表现。 2017年，公司多晶硅和化工合计营收32.28亿元，毛利率为41.15%，其中，多晶硅营收20.7亿元，毛利率46.8%；化工产品营收11.58亿元，毛利率31%。 不服不行。 有了成本优势该干嘛？当然是扩产啦。 通过低成本的扩产，就算产能过剩、降价，也能通过淘汰高成本产能，提高市占率来获得更多的利润。 截至2017年底，公司老厂区拥有多晶硅产能2万吨/年；到2018年10月，乐山和包头一期，合计5万吨产能，将投产；到2019年12月，乐山和包头二期，合计5万吨产能，也将投产。 到2020年，通威将拥有12万吨名义产能，实际最大产能可以达到14万吨/年。 更可怕的是，两个新厂区的多晶硅生产成本有望降低至4万元/吨，综合成本有望降低至5万元/吨。 那么现在，最大的担忧就是价格战了。 光伏产业的价格战，最先是从组件环节开始的。 在我国光伏发展的前十年，由于缺乏上游技术，企业基本都是从事最简单的组件生产，快速扩张的产能使得光伏组件迅速进入价格战，从而导致欧美对我国组件出口实施了“双反”。 然后，随着技术和产能向上游蔓延，价格战火也烧到了电池片和硅片环节。 虽然到现在，多晶硅环节还没开始打价格战，但无论从供需，还是平价上网来看，降价是必然的。  从需求端来看，2017年我国光伏装机量为52.58GW，较2016年的34.2GW增长了53.74%，总装机量达到了130GW。 根据国家《太阳能发展“十三五”规划》，到 2020 年底，我国光伏发电装机容量将达到 250GW。 在可再生能源发展基金的资金缺口持续扩大，以及光伏装机指标有限的情况下，到2020年底光伏装机容量超过250GW的可能性较小。 也就是说，2017年应该是国内光伏装机的一个高峰。 从供给端来看，国内多晶硅产能2017年底为33.14万吨，到2019年中将达到44万吨。 2019年，多晶硅产能很可能出现过剩，其价格很可能降低到10-11万元/吨，以淘汰超过10万吨综合成本在9万元/吨以上的产能。 而届时，按君临的估算，通威依然能获得50%以上的毛利率。 4 二号业务：合肥通威，电池片及少量组件 电池片的竞争就两点，一是性能（转换效率），二是成本（价格）。 在性能上，对比工信部《光伏制造行业规范条件（2018 年本）》发布的规范标准，公司主要指标均有较大优势，处于行业领先水平。  凭借优秀的产品质量，通威连续三年获得协鑫、晶科、阿特斯、天合以及隆基，这全球前五大组件厂商的最佳电池片供应商称号。 赢得业务的杀手锏也很简单，成本竞争力。 电池片的成本包括硅片成本和非硅成本。硅片基本都是外部采购，大家成本都差不多，通威电池片的硅片成本大约为0.8~0.85元/W。 但在非硅成本上，通威有不错的领先。截至2017年底，公司电池片的非硅成本为0.27元/W，行业平均为0.4元/W。 电池片总成本，通威行业最低。 更低的成本，对应的是更高的毛利率。2017年，通威电池片营收约54亿元，组件营收约10亿元，两者综合毛利率为18.89%。 是不是觉得18.89%的毛利率很低？ 其实这已是电池片环节最高的盈利水准了。全球电池片产能最靠前的晶澳、韩华和晶科的毛利率也分别只有12.28%、12.25%和11.3%。 通威的电池片毛利率低于隆基股份，但这只是表象。 多晶硅用来生产硅片，硅片用来生产电池片。 通威是直接从外采购硅片来生产电池片，只赚了一个环节的利润；而隆基是先采购多晶硅，再加工成硅片，最后生产电池片，赚了两个环节的利润，所以显得毛利率更高。 逻辑总是惊人的相似。 性能好，成本低，接下来要干嘛？当然是扩产啦。 让人不得不服的是，公司的建厂速度也是无人能及。 成都双流二期，全球首条采用工业4.0体系的2GW无人电池生产线，7个月建成，2017年9月投产；良品率98-99%，行业平均只有95%。 随着成都和合肥新的电池片产能投产，公司2018年底电池片产能可以达到12GW，2019年底可以达到20GW，2022年规划为30GW。 最低的成本，最强的产能扩张计划，一切只为了指向那万亿级市场的霸主宝座。 尾声 研究是一个持续不断深入的过程，是一个不断筛选、精挑细选、枯燥并花费大量时间精力的过程。 我们每个工作日发布一篇上市公司的分析报告，一篇报告就要花费我们团队里两名以上分析师一周的时间，这样耗费巨大成本的研究也仅仅是达到一个目的： 让我们能够在3500家的海量公司里，找到那些在未来一两年里具有相对较好投资机会的头部10%的公司。 十分之一的海选过程。 这些公司真的每一家都完美无瑕，闭着眼买入就能大涨吗？ 显然还不是的，我们还需要进一步的精挑细选。 抛弃题材股，真正以优秀业绩说话的好公司，具有长期持续业绩爆发能力的好公司，这个市场上不会超过20家。 这又是一次十分之一机会的淘汰与晋级赛。 追求更强的确定性，找到那些我们认为更值得持有的长期船票。 近期，君临在成立深度研究部的基础上，再次成立了5个小组，对2018年我们认为最值得看好的5个行业方向，进行更深入的挖掘、对比与跟踪。 遴选出每个方向3-5家，我们认为确定性最强的，业绩将持续超预期爆发的优秀公司。 这张清单，我们将在付费订阅专栏里发布，跟我们的付费用户们携手共进，获得更阳光、长久的收益回报。 有意加入的朋友，请扫码付费进入，或者跟我们的客服联系，咨询详情。  幸福版 精英版 想要阅读君临历史上的所有文章，可以登录我们的小程序君临研报通，公众号菜单栏点击即可进入，匹配搜索功能，一键直达相关文章。 利益声明： 本文内容和意见仅代表作者个人观点，作者未持有文中提及公司股票，提供的信息和分析仅供投资者参考，据此入市，风险自担。 联系我们： 创始人微信：ansonad，备注“姓名+机构+行业”。 商务微信：junlintianxia97，或 junlinyunying。 客服微信：junlinkefu，或junlinshouhou。 文章投稿：junlin@junlinhui.cc。 |
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