事项： 上汽集团2018年4月单月实现销量56.9万辆，同比增长13.5%，1-4月累计实现销量239.2万辆，同比增长10.9%。 评论： 4 月单月同比增长13.5%，1-4 月累计同比增长10.9%上汽集团4 月单月实现销量56.9 万，同比增长13.5%，1-4 月累计实现销量239.2 万辆，同比增长10.9%。上汽大众4 月单月销售16.0 万辆，同比增长15.1%，1-4 月，上汽大众累计销售67.3 万辆，同比增长4.7%。上汽通用4月单月销售17.12 万辆，同比增长18%，1-4 月，上汽通用累计销售66.24 万辆，同比增长15.4%。上汽通用五菱4 月单月销售15.27 万辆，同比增长-4.6%，1-4 月，上汽通用五菱累计销售72.78 万辆，同比增长0.7%。上汽乘用车4 月单月销售6.23 万辆，同比增长49.7%，1-4 月，上汽乘用车累计销售24.41 万辆，同比增长53%。整体而言，旗下大众销量高于我们预期，其余符合预期。 上汽大众：补库存动力足与后期新车型上市，高增速可持续 4 月单月，上汽大众销售16.0 万辆，同比增长15.1%，1-4 月，上汽大众累计销售67.3 万辆，同比增长4.7%。 从零售侧和批发侧数据来看，零售侧数据持续走强且显著高于批发侧数据，未来2-3 个月补库存动力较为充足。从车型增量来看，4 月单月，上汽大众增量最大的车型主要是科迪亚克、凌度、途昂、科洛克以及昕锐，下滑车型主要包括Polo、昕动、野帝和晶锐。上汽大众旗下大众子品牌增量主要依靠途昂和凌度，科迪亚克子品牌正处于产品更替阶段，后期以科洛克、科迪亚克、柯米克等全新SUV 产品组合将对野帝、晶锐、明锐以及昕动等轿车老产品组合全面替代，结合5 月新车型朗逸PLUS、6 月柯米克上市以及9 月帕萨特换代，我们预计上汽大众5-6 月销量仍然有望维持10%以上销量增长，全年增速可观。 上汽通用：雪佛兰销量复苏，别克低基数，凯迪拉克持续高增长，两位数增长可持续 4 月单月，上汽通用销售17.12 万辆，同比增长18%，1-4 月，上汽通用累计销售66.24 万辆，同比增长15.4%。4月单月，上汽通用高增长主要来源于：第一，别克子品牌新车型对应低基数，全新君威、阅朗以及GL6 对应去年0基数；第二，迈锐宝XL、迈锐宝、科沃兹、赛欧3、全新科鲁兹等雪佛兰子品牌车型销量复苏；第三，凯迪拉克持续高增长。从批发侧数据和零售侧数据来看，上汽通用1-2 月处于去库存阶段，2 月尤为显著，3 月份出现补库存。由于主要贡献增量的全新君威是去年7 月份上市，阅朗和GL6 是去年10 月份上市，我们预计上半年通用均有望维持10%以上的销量增速。 上汽通用五菱：新产品系列替换老产品系列，预计下半年有望实现正增长 4 月单月，上汽通用五菱销售15.27 万辆，同比增长-4.6%。1-4 月，上汽通用五菱累计销售72.78 万辆，同比增长0.7%。4 月单月，上汽通用五菱增量车型主要来自宝骏530 和宝骏510，其中宝骏560 和宝骏730 下滑较为显著。 从零售侧和批发侧数据来看，2 月补库存较多，3 月零售侧和批发侧数据均下滑，3 月出现压库存现象。宝骏在18年新车型较多，目前3 月上市了紧凑型SUV 530、4 月上市了紧凑型SUV 310W 以及5 月上市了MPV 360，后期预计在宝骏530 达到稳定月均后，新产品系列530、310W、510 对老产品系列730、310 完全替代，销量增速有望正增长。 上汽自主：RX3+RX8+名爵6 构成核心增量，后期销量增速有望持续提升 4 月单月，上汽自主销售6.23 万辆，同比增长49.7%，1-4 月，上汽自主累计销售24.4 万辆，同比增长53%。4月单月，增量车型主要来自MG6 和RX3，此外RX5 维持15%的同比增速。4 月新上的RX8 产品力十足，后续有望接力增长，我们预计上汽自主增速后期有望持续提升，全年实现70 万的销量目标概率较大。 核心观点：短期销量可观但估值存压力，长期业绩稳健高股息 短期来看。上汽大众增速较高可持续，第一，去年新上市车型主要集中在3-4 月份，按产销爬坡3-6 个月来看，未来3-6 个月基数较低；第二，目前零售侧数据走势较强，且前三月经销商库存持续走低，后期补库存动力充足；第三，后期持续有科洛克、柯米克、塔鲁新车型以及朗逸PLUS、帕萨特等换代车型接力。上汽通用核心增量车型GL6与阅朗去年年底上市，全年对应低基数，但鉴于零售侧和批发侧数据，3 月经销商库存提升，预计下半年增速相对上半年较慢。通用五菱目前新产品530、360 以及510 组合将逐步替代730、560 等老产品，预计下半年可实现正增长。上汽自主乘用车目前增量主要来源于名爵6 和RX3，且均为去年年底上市，叠加4 月新上市的RX8 后销量增速有望持续提升，全年70 万目标较大概率实现。估值层面来看，短期受到汽车行业股比放开，关税下降等市场情绪影响，但我们认为关税下降对国内整车市场价格体系冲击有限，而股比放开时间仍然较长，留给自主品牌产品升级时间足够。长期来看，公司属于高股息稳增长汽车股，2018-2020 年销量增速有望稳定维持在7-10%区间，股息率有望维持在5%以上，我们预计公司18/19/20 年EPS 分别为3.18/3.45/3.72 元，目前股价对应PE 分别为10.0/9.2/8.6 倍，维持“买入”评级。 □ .梁.超 .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司
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