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摘要
谈到“公司并购”，大家可能首先想到的是华尔街资本市场举牌收购的“野蛮人”。实际上，公司并购按照不同分类标准可以分为多种类型，不同种并购类型法律及风险防控上给予不同的关注。伴随我国房地产业调控的增加，房地产市场上，通过收购房地产项目公司股权从而获得其所有的房地产项目成为一种常见的交易方式，房地产投资者大多选择在项目公司股权收购市场取得房地产项目。
本文中，作者结合其参与的实例项目，就某国有房地产项目公司股权转让中主要涉及的法律问题及风险防控进行探讨。虽然国有非上市公司的股权转让不如A股市场的公司并购般血雨腥风，但因其主体及行业的特殊性，在转让过程中也涉及诸多法律问题，因此，本文从国有企业股权转让的国资监管程序、房地产公司收购关注要点及国有房地产公司股权并购项目风险识别三个方面抛砖引玉与各位读者分享。
一、国有资产转让程序及律师重点关注
为规范企业国有资产交易行为，加强企业国有资产交易监督管理，防止国有资产流失，国有股权并购通常须遵守严格的强制审批程序和交易规则。2016年7月1日在《企业国有资产法》、《公司法》、《企业国有资产监督管理暂行条例》等有关法律法规的基础上，国务院国资委、财政部颁布了《企业国有资产交易监督管理办法》（下称“32号令”），该规定自发布之日起实施。
就国有产权转让部分，32号令在总结2003年《企业国有产权转让管理暂行办法》等现有规范及其实践经验的基础上，进一步规定了可以采用非公开协议方式交易的条件及审批权限；在进场交易程序方面，延长了挂牌公告期、新增产权转让信息预披露和交易成交公告要求。
(一)国有产权转让方案的制定
依据《企业国有资产交易监督管理办法》第十条规定，转让方应当按照企业发展战略做好产权转让的可行性研究和方案论证。产权转让涉及职工安置事项的，安置方案应当经职工代表大会或职工大会审议通过；涉及债权债务处置事项的，应当符合国家相关法律法规的规定。
因此，律师在审核转让方案时，通常关注是否具备转让标的企业国有产权的基本情况（包括历史沿革、生产经营、资产构成、财务信息等）、职工安置事项及其方案通过的程序正当性（包括职工基本情况、劳动关系的处理、安置费用等）、债权债务处理方案（包括债权债务基本情况梳理、处理方案等）及其他说明（如是否委托中介机构等）。
值得一说的是，关于房地产项目中债权债务的处理情况，尤其涉及股权变更前项目工程存在停工索赔事项时，需要对责任的承担进行划分，明晰各方权责。虽然债权债务承继主体对外均表现为项目公司，但是在股权转让交易中，受让方通常不愿为转让方的行为买单。因此，为避免因未了结的停工索赔事项为后续股权顺利交割及项目整体推进造成障碍，在制定转让方案时，需要对上述事项充分论证。这一点，在本文后关于“房地产项目转让重点问题”也会予以论述。
(二)国有产权转让的审计、评估
依据《企业国有资产交易监督管理办法》规定，转让方委托会计师事务所对转让标的企业进行审计；委托具有相应资质的评估机构对转让标的进行资产评估，产权转让价格应以经核准或备案的评估结果为基础确定。
对于国有资产转让交易行为，挂牌价格的确定主要以评估结果为基础确定。关于评估环节，律师应关注评估机构的资质、评估方法的确定、评估依据的合法合规性。在该环节，无论委托方或者律师通常未给予评估充分的重视，认为不过是会计师事务或评估机构对拟转让产权价格基础的确定。而实际上，评估方法的选择不仅影响评估结果，而且会影响挂牌披露条件的设置。尤其是，会计师往往关注账面值大小，忽略合同背后隐形负债，如工程索赔、签证变更等。这些项目通常在工程竣工时进行结算，且涉及金额可能较大，影响意向受让方对受让条件的理解以及对转让标的价值、后续项目的推进的判断，进而影响整个交易的顺利交割。
举例来说，我们参与的一个股权转让项目，转让方在委托律师前已经完成了对转让标的股东权益的审计评估，律师应当关注评估方法对后续交易条件的设置。我们注意到，该种评估方法建立于股东成本的基础上，涉及项目停工的索赔导致可能发生的负债尚未发生，因此并未在审计报告或评估报告中体现。因此，评估价值未包含该可能发生的索赔主张，在确定挂牌价格时，需要转让方考量该部分费用的承担与挂牌价格的确定。对于意向受让方来说，尤其对于一个标的较大的项目来说，挂牌金额的构成通常给予重点关注。虽然，索赔承担主体均为项目公司，但是支付索赔款项的最终承担者在股权转让交易中可明确由转让方／受让方承担。因此，在交易过程中如由受让方承担该笔金额，这就要求在股权转让前及时解决索赔事宜，将索赔金额作为应付款项，纳入评估范围或者在挂牌前对由意向受让方承担的该笔费用进行充分披露，避免因索赔事项旧拖未决，影响交易的整体进展。
(三)国有产权转让的审批
《企业国有资产交易监督管理办法》第七条规定，国资监管机构负责审核国家出资企业的产权转让事项。其中，因产权转让致使国家不再拥有所出资企业控股权的，须由国资监管机构报本级人民政府批准。第八条规定，国家出资企业应当制定其子企业产权转让管理制度，确定审批管理权限。
在国有产权交易行为中，国有审批及监管程序是律师重点关注的核心问题之一。律师应熟悉各法律法规，尤其地方国资委对交易事项的审批流程，草拟法律意见书。在本项目中，因涉及国有股权的全部转让，因此，除依据项目公司章程取得股东决定、股东依据章程取得其股东决定外，还需取得本级人民政府的批准。在报请上级股东的请示文件中，通常需要律师出具的法律意见书。
依据天津市国资委关于实施企业国有资产清单式监管的意见，转让企业国有产权审核报送材料中包括律师事务所出具的法律意见书。根据我们对国资部门审核重点的经验，法律意见书对应当包括下述内容，并发表相应的法律意见：
1）转让方的主体资格；2）项目公司情况；3）转让标的情况；4）转让方关于转让的内部决策程序；5）项目公司关于转让的内部决策；6）关于转让方案（是否涉及职工安置）、审计、评估情况、转让方式等情况；8）关于转让的审批程序；9）结论意见
因房地产项目公司的转让在国资监管程序并未设置特殊条件，因此，该项目按照一般产权事项履行国资监管程序。对于其他国有资产交易事项，可参考各地区的国资监管清单。
(四)国有产权转让公开挂牌
《企业国有资产交易监督管理办法》第十三条规定，产权转让原则上通过产权市场公开进行。《企业国有产权转让管理暂行办法》第四条规定，企业国有产权转让应当在依法设立的产权交易机构中公开进行，不受地区、行业、出资或者隶属关系的限制。国家法律、行政法规另有规定的，从其规定。
为保障国有资产交易的公平公正公开，以及国有资产的保值增值，除特别条件可以协议转让外，国有产权转让通常在产权交易市场公开进行。在该阶段，需要律师与转让方委托的代理机构一并完成对受让资格条件、交易条件与披露事项的草拟。在我们与产权交易中心的沟通过程中，进一步了解作为平台对一项交易的理解。因交易条件的设置通常需要明确与准确，且依据充分，因此在挂牌前，需要转让方对项目公司的债权债务的处理、过渡期股东权益的处理等事项作出明确的意见。
举例来说，我们参与的项目在天津产权交易中心挂牌的产权转让公告主要包括：受让方资格条件、交易条件及重要信息披露事项。依据《企业国有资产交易监督管理办法》第十四条规定，产权转让原则上不得针对受让方设置资格条件，确需设置的，不得有明确指向性或违反公平竞争原则，所设资格条件相关内容应当在信息披露前报同级国资监管机构备案，国资监管机构在5个工作日内未反馈意见的视为同意。因此，在设置挂牌条件时通常对受让方的资格条件没有过多限制。关于交易条件，除产权交易机构的常规条款（如交易费用及保证金、转让款的费用支付）外，因房地产项目公司股权转让不同于一般公司的股权转让，可能需要在交易条件中明确在建工程所涉及的各类债权债务的处理、停工索赔事宜的处理、规划调整等事项。其他关于项目抵押、证件瑕疵等事项可在重大事项披露中进行披露。
我们认为，在制定挂牌条件时需委托方、产权交易机构与律师共同商定，以最大程度降低项目转让后期可能产生纠纷的风险。
(五)签署《产权转让协议》
1.天津产权交易中心《产权交易合同》制式文本及注意问题
产权交易机构通常备有《产权交易合同》用于交易双方签署并在产权交易机构备案，但该合同文本通常比较简单，我们建议，律师在适当条文中应当进行详实约定，全面保护委托方利益。举例来说，天津产权交易中心关于《产权交易合同》的制式文本，我们在实践中遇到下述问题可能需要引起各方关注：
1)各时间节点的衔接。因《企业国有资产交易监督管理办法》未规定在确定最终受让方后双方签署《产权交易合同》的时间。实践中，可能导致一方故意拖延不签署合同的情况。而一次性支付转让价款的时间又与签署合同的时间挂钩，对于对资金需求有急迫性的转让方或对产权转让项目安排有期限要求的任一方来说，往往无法通过《产权交易合同》制式文本对该情形进行约束。甚至，在确定最终受让方后，双方无法达成《产权交易合同》如何处理双方也应做好协商。我们的建议，可以将草签版本《产权交易合同》作为挂牌条件附件，在挂牌时一并公示，或将《产权交易合同》实质性条款作为挂牌条件，以避免后续产生争议。
2)委托付款指示。受让方将转让款打入产权交易中心监管账户后，在天津产权交易中心出具《产权交易鉴证书》时，仍需要受让方向中心出具《委托付款通知书》或其他书面文件，指示由天津产权交易中心按规定将全部（或分期）转让价款打入转让方指定帐户，转让方才能顺利取得转让款。因此，出具《委托付款通知书》的义务需要在双方协议中予以体现，避免受让方以各种理由拒不提供《委托付款通知书》的情形。
2.《产权交易合同》基本条款
股权转让合同的主要条款包括：产权转让的标的及价格、产权转让的方式及相关费用、产权转让涉及企业职工安置、产权转让涉及债权、债务的承继和清偿办法、产权转让中涉及资产处置、产权转让总价款的支付方式、期限、条件、地点、产权交割事项、权证的变更、产权转让的税收和费用、违约责任、争议的解决方式、合同的变更和解除、甲、乙双方的承诺及其他。
在审查合同时重点把握，是否存在导致转让无效的因素、是否对双方权责进行清晰界定、项目公司后续合同的履行及转让方与受让方对债权债务承继的约定。从转让方角度应当重点关注受让方支付转让款条件的设定、违约责任的承担、交割清单的制作及交割期限以及交割前后的界限划分、过渡期债权债务的承担等。从受让方角度重点关注工商变更登记手续的办理及期限、对项目公司或有债务的承担以及承担之后向转让方追偿不得的风险。无论作为哪方律师，都应当提示委托人对目标公司的情况进行充分披露，披露的内容包括有关债务、合同、资质、抵押、工程款支付、潜在诉讼等对受让方利益产生潜在性重大影响的情况。
(六)交割事项
在产权转让项目后期，需要各方关注的是产权交割清单的制作及具体交割时间、地点及期限。
一般来说，转让双方办理工商变更登记手续后约定一定工作日内完成产权转让的交割，交割完毕后双方应当签署移交清单。交割内容包括但不限于：目标公司印章（包括公章、财务章、法人私章等）、全部合同文件、银行账户相关资料（包括账簿、对账单、电子银行用户名、密钥、支票簿等），以及其他关于标的项目的全部资料文件。
二、房地产公司股权收购重点问题及律师关注
房地产项目转让主要存在两种方式：房地产开发项目转让与房地产项目公司转让。本文主要以探讨第二种转让方式。因项目公司已存在一段时间，在建项目运营过程中已与其他方有了一定的法律关系，包括与各行政部门、监管机构等的关系处理；与各项目施工方、设计单位、监理等的经济往来；与股东及上级单位等除公司管理层面外也会产生一定的债权债务关系。因此，从受让方角度出发，要最大限度地降低项目公司收购的风险，须全面查清项目公司的历史与现状，进行全面的尽职调查；从转让方角度考虑，需要梳理已有债权债务关系，将或有负债充分进行披露，把握好潜在索赔对转让条件的达成，通过签署完善的法律文件来保护委托方的合法权益。
(一)尽职调查
关于法律尽职调查，各项并购业务中尽职调查原则、尽职调查方法、尽职调查报告的起草均有共同性。因为尽职调查需要专门开设专题进行阐述并需要结合某一项目目标进行个性化设计，本文不再具体展开赘述。本文只提示尽调过程中注意与内、外部并购团队及各中介机构的衔接。无论律师事务所还是会计师事务所，考虑到各中介机构都有规避各自风险的地方，中介机构和客户之间，以及各中介机构之间对信任程度和良性对互动过程十分重要，否则各方出具的报告过于保守将会影响整体并购决策的作出。
(二)索赔
因违约引起的工程索赔、签证变更引起的合同价款与结算价的不一致是房地产行业的常见情形。我们提示大家关注，转让项目中关注对股东权益价值的审计评估是否将索赔或其他未决诉讼／仲裁产生的或有债务充分披露或纳入评估范围。尤其，当该项费用可能对转让方或受让方均为一笔大额开支，或甚至影响整个项目的后续开发进程时，各方尤为需要关注。
(三)土地开发政策、规划及销售政策
房地产开发与其他行业不同，如果并购一家生产型公司，通常并购方有自己的市场及客户渠道，只需关注生产设备好坏或生产技术优劣。而对于房地产并购项目，很大程度上依赖地方政府政策，而这些和地方政府打交道的过程，并购交易过程中的转让方可能无法解决，如土地开发年限、加收出让金、规划问题、税务问题等。且上述问题通常涉及高额资金，对并购价格的构成、估值具有较大影响，但并购过程中却无法通过某一个环节予以解决。因此，在并购过程中对政府政策的关注以及对后期项目能不能按照开发计划开发的关注等在并购决策时需要考虑。
举例来说，公寓学区房能否落户、限购限贷政策调整等影响销售的政策，可能无法作为交易条款写入合同中，也与整个并购过程脱离，但是对并购价格和决策都有重大影响。
(四)建设过程中在建工程各承包方的处理
本项在前文索赔一节中已经作过相关阐述，这里简单提示，会计师对工程的审计通常按照账面计算的，单纯从合同里可能看不到相关停工窝工索赔或变更签证信息。且根据行业特点，在项目结算时根据合同双方进行结算，这些信息不属于未披露事项，转让方未予以隐瞒。因此，在股权并购项目中，在股权转让时要实际上做到与各施工方工程结算的程度。否则，对房地产开发企业来说，在进场前，如不能和总包与各分包有效对接，时间成本与资金成本较高。
(五)期后事项
因评估基准日是固定的，在建工程是动态的，自基准日到交割完成可能四、五个月，增加的产值、公章的处理和监管由哪方负责如不明确约定，将来易产生纠纷。尤其，通常股权并购后伴随原员工的离职，如不能正常交接，对工程项目公司来说，将造成巨大时间、人力、财力成本。因此，把握评估基准日、意向书签署时间、股权转让协议签署时间、交割时点、工商变更登记时间等各个时间段权利义务衔接，对交易双方都至关重要，需要通过签署协议予以明确。
(六)房地产行业自有风险
就房地产企业本身固有风险，比如采光权纠纷、民扰问题，不能简单通过股权转让协议将潜在风险予以排除，或全部由转让方承担。这就需要在并购决策前的尽职调查阶段调查清楚，对并购成本作出预估。
(七)合作开发
合作开发主要发生在并购后非百分百控股情况，尤其适用房地产企业作为外来投资者去三、四线城市投资开发的并购项目。原股东大部分保留10%－15%股权，用于其协调政府关系、配合与施工方对接等。如无股权层面联系，只依靠协议可能难以约束。因此，此时需要对章程进行详细设计。除本文上述对表决权、决策管理权、高管对聘任、股权稀释条款的章程设计外，章程中还应体现房地产行业特殊事项对关注。如，对后续销售计划制定主体的规定、对招投标及邀标规则决策主体的规定、对房地产项目开盘时间制定主体对规定、以及甲指供应、人员安排决策主体对规定，均需要在章程里规定。
三、国有房地产公司股权并购项目风险识别
(一)关于意向书
1.意向书的效力
在一个并购项目中，尤其非国有资产不是必须通过公开挂牌取得其资产的项目，通常交易双方会签署一个意向文件，对合作进行框架性约定。意向书并不是一个法律概念，其性质也各异，需要根据意向书的内容判断该文件是否是磋商性文件、预约合同或者本约合同，而非协议对仅以名称判断。意向书条款如果特别详细，对价款、交割、后期事项等重要权利义务均作约定，司法实践中可能会被认定为正式并购协议，这个对交易双方影响将比较大。因此，在签署协议前需要律师去审查。并且，应当通过对意向书条款的设计赋予中介机构尽职调查后一个二次谈判或二次定价对权利。
而在国有资产转让过程中，签署意向书的效力如何认定？我们认为，意向书的签署不能违反国有资产监管法律法规的规定，不能对受让方资格作出特殊限制。其次，在公开挂牌转让项目中意向书的签署应当遵守“两个一致”原则，即各意向受让方签署的意向书文本内容一致，意向内容与挂牌条件一致，由此保障公开交易市场的公平有序。在实践中，有意向受让国有企业产权的民营企业对签署意向书的看法各有不同。有的认为，意向书作为保障国有产权顺利摘牌的托底文件，没有必要签署；有的认为，意向书可以获取政府政策性保障信息，对项目后续开展更有利，尤其对于房地产企业，取得政府关于用地规划方面的信息，确实可以协调转让方无法解决的问题。
1)意向书常见条款交易形式
如前所述，并购的形式分为股权并购和资产并购，对于并购一方，在决定选择哪种形式之前，需要衡量每一种并购形式下的优势与弊端确定交易形式，降低交易成本和减少不必要的障碍。
2)价格条款
除国有资产交易的特殊规定，在一项并购交易中，价格条款基本上是双方最为关注的条款，而往往也是最容易忽视的条款。因此，需要我们提示委托方，在定价时，在前期意向性阶段即可达成一个固定的价格，还是约定一个价格确定和调整的机制，并需要结合并购标的的情况和双方对于收购的预期和意愿而定。除价格条款外，对于当事双方也往往更关注税费承担，比如交易对于双方分别会产生哪些税收、双方分担如何分担税费等。
3)尽职调查条款
双方在达成了前期意向之后，一般并购方需要对并购标的进行尽职调查。尽职调查条款也是意向书中的常见条款，约定双方后续进行尽职调查的原则和标准，通常包括时限、被并购方应当提供的协助与义务、尽职调查结果对于双方交易的影响，尤其是对于双方是否继续进行交易以及对交易价格的影响等。
4)排他条款
排他条款是对于买方、卖方或双方在一定的时间内不得与除对方之外的第三方接触、协商的限制。标准的排他条款通常会限制排他的时间、受到排他限制的主体的范围、限制接触的范围以及违反排他条款的罚则等内容。在排他条款中，除了在限制的范围、时间、主体方面做出详细约定外，尤为重要的是违反排他义务时的罚则，比如约定一个能够对违约方产生实质震慑力的违约金。
(二)关于隐形负债
股权转让中转让双方通常最关注的核心的问题是对股权的估值，股权的估价某种程度上代表了转让方、受让方对于目标公司现有资产价值以及未来成长空间的预判。为此，目标公司的现有的全部资产，包括土地、房产、生产设备、知识产权、对外投资及收益、应收、应付账款等均成为衡量目标公司股权价值的重要因素。因转让方和受让方关于目标公司债务信息的严重不对称，如转让方披露信息不完整，对受让方将非常不利。因此，律师在制作并购协议等文本条款时，需要通过条款设计最大化避免隐形负债未披露带来的风险。
(三)关于章程条款的设计
公司章程是公司的宪章，在公司股权并购业务中，无论并购方是否控制公司，在其投资入股后均涉及对目标章程的修改。且，对章程实质性内容的确定在股权转让前期，或在挂牌阶段或签署产权转让协议时应当予以确定。
1、公司章程的效力、签署和生效
依据《公司法》规定，设立公司必须依法制定公司章程，公司章程对公司、股东、董事、监事、高级管理人员具有约束力。这是对章程效力的法律规定，体现了公司章程在公司设立、运营、解散；股东权利与义务；董监高的产生、职责、权利与义务、报酬等方面的内部效力最高的规定。
有限责任公司和以发起设立方式设立的股份有限公司，公司章程由全体股东或全体发起人协商拟定并签署。股东或发起人为自然人的应当签名，为法人的应当签章。因此，章程一经全体股东或全体发起人签署立即产生约束力。尽管此时公司尚未登记成立，全体股东或发起人必须遵守公司章程并履行公司章程规定的义务，尤其是出资义务。以募集方式设立的股份有限公司，其章程由全体发起人制订，并须在募集股份时履行对认股人的告知义务。因此，公司章程在公司创立大会上得到出席会议的认股人所持表决权的过半数通过方才生效。
其中，一人有限公司章程由股东自己制定并签署；国有独资公司章程由国有资产监督管理机构制定，或者由董事会制订报国有资产监督管理机构批准。
我们认为，公司业务中应首先关注章程效力及生效，把握章程生效时间及对各方约束力，其次从章程基本内容和条款设计中实现对并购方控制权的实现。
2、章程设计与并购方控制权的实现
公司控制权的掌握、董事会的控制、管理层的授权等重大事宜均可通过公司章程的条款设计实现。在法规允许的自治领域内，对章程条款做个性化设计，关乎公司治理与规则之治的核心内容，也现代公司面对控制权争夺得的一场较量。
(四)关于税收筹划
并购交易必然涉及税收问题。从实践角度，主要三方面涉及税收问问题：税务风险、税费成本、税收优惠。
税务风险部分通常在尽职调查部分中通过对目标公司税收部分的调查进行核实，关注目标公司并购前有无偷税欠税情况以及其他税务机关行政处罚情形。税费成本通常作为税务筹划的重点环节。房地产等近年来快速发展的行业在并购过程中，面临的一个突出问题是企业的资产增值过大，相比较而言，账面的“原值”过小，从而带来高昂的税负成本，甚至有可能导致并购重组交易的终止。因此税收筹划作为交易双方关注重点。在并购交易过程中如何要求税收优惠待遇，通常考虑是否涉及外资情形、行业所处地域如自贸区等地区税收优惠政策。
作为并购律师，应当掌握基本财务及税收知识，并结合会计师、税务师专业意见，在交易方案的制定、并购协议条款设计方面，给予委托方最具经济效力的意见。
四、小结
综上，随着2016年下半年开始一二线城市房价上涨及2017年各大城市限购限贷政策的出台，许多房地产开发商通过房地产项目公司的收购来弥补在土地市场直接摘牌取地的投资的减少。作为房地产项目公司股权转让的交易双方应充分认识到并购各阶段中存在的法律风险，保护自身合法权益，维护房地产市场的良性发展。尤其对于国有企业，更要实现对国有资产的保值增值以及维护国有资产交易秩序的健康有序。
房地产业兼并重组与多元化经营也将作为国家及地区发展的重要课题。而这也将带来大量房地产法律业务、公司法律业务和跨界业务机会。作为中国国民经济的支柱产业，房地产行业的发展也在拉动其他行业的发展，并实现房地产对实体经济的有效支撑。房地产律师是专业化分工的必然趋势，而在房地产＋多元化过程中蕴含大量的法律风险，房地产律师通过投融资、并购、公司治理、资产运营等法律业务，也需不断增强跨界知识储备，为有法律需求的企业进一步发展提供更专业和全面的法律服务。
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