长线投资社群: 读书笔记：《投资中最简单的事》

雾雨霏 2018-05-29

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作者：One鹏

今天偶然看到了邱国鹭老师《投资中最简单的事》，读罢对价值投资又有了更深的认识，特此记录。

邱国鹭老师有10多年基金业股票投资研究经验，曾任美国韦奇资本管理公司执行副总裁、合伙人，奥泰尔领航者基金合伙人、基金经理，普林瑟斯资本管理公司基金经理。他的价值投资体系曾在多个国家得到过验证，所以有一定的普适性。

毋庸置疑，他是一个坚定的价值投资者，但是他对价值投资方面有自己的一些独特认识。虽然受西方投资价投学派（如芒格、巴菲特等）影响深远，但从2008年年底在A股最低迷的时候回国后，迅速适应了国内的投资节奏，投资成绩亮眼。

邱老师认为：知道自己的能力边界，发挥自己的优势，买便宜的好公司，注意安全边际注重定价权，人弃我取，在胜负已分的行业里找赢家，这些貌似投资中最简单的事，其实也是投资中最本质的东西。

我曾经把宋军老师《投资的本源》这本书比喻为价值投资的圣经，但在看过《投资中最简单的事》后，他们的很多观点可以一致、可以互补、可以求同存异的为我们寻找适合自己的投资方法时给予启发，他们俩是价值投资的双子星。因为工作原因，工作性质以及经历方面的不同，邱国鹭老师在宏观经济方面的研究更具专业性，宋老师在个股研究方面，尤其是价值股的选股体系方面更通透。

1、如何做好投资呢？

构建自己的能力圈，挑选好行业、好公司，并做好逆向投资。

1、好行业。找行业集中度持续提高的行业，这样的行业门槛足够高。从长期牛股的长势来看，大概率分布在这样的行业中，不容易模仿的。很多投资并不看好科技行业，他们认为技术迭代太快，有时候核心技术的更新也许只有两三年时间，曾经的技术将全部被颠覆，然后又会诞生一个新的行业领头羊，这个变化过程中会存在众多不确定性。

2、好公司的两个标准：一是他做的事情别人做不了，二是他做的事情可以重复做，前者是门槛，决定利润率的高低和趋势，后者是成长的可复制性，决定销售增速。如果二者不可兼得，宁可要有门槛的低，增长（可持续），也不要门槛的高速增长不可持续，门槛还是现在能确定的好。

3、要判断企业的商业模式和现金流状况，从商业模式和是否有定价权着眼。他在文章中举的电影定价权的例子，然后之所以迪斯尼能够屹立，百年不倒，很重要原因是因为米老鼠唐老鸭，不会要求涨片酬。

4、在逆向投资的问题上，他认为：首先，看估值是否够低，是否已经过度反应了可能的坏消息。其次看遭遇的问题是否是短期问题，是否是可解决的问题。最后看股价暴跌本身是否会导致公司基本面进一步恶化，即是否有索罗斯所说的反身性。在历史上不是所有的行业都适合做逆向投资，有色煤炭之类，最好是跟着趋势走，钢铁这类夕阳行业有可能是价值陷阱，计算机通讯电子技术的，变化比较快的行业，同样不适合越跌越买，从历史上看，食品安全事故往往是行业投资较好的买入点，特别是那些没有直接卷入安全事故，或者牵涉程度较浅的行业龙头企业，更有可能是建仓良机。三聚氰胺后的伊利，塑化剂后的茅台就是这样的例子。

5、短线资金喜欢炒政策支持的行业，但从长线资本的角度来看，国家限制的行业淘汰落后产能，现在的新进入者，行业集中度较高，剩下的龙头企业的日子反而好过，这就是我们所说的沙漠之花。

6、投资中影响股价涨跌的因素是无穷无尽的，但是最重要的其实只有两点，一是估值，二是流动性。估值就是价格相对于价值是便宜还是贵了？估值决定了股票能够上涨的空间，流动性则决定了股市涨跌的时间。

7、邱国鹭老师对定价权在书中反复提及。选股票一定要先选有定价权的公司，行业定价权的来源基本上是：要么垄断，要么是品牌，要么是技术专利，要么是矿产资源或者相对稀缺的某种特定的资产。（今年新能源上游行业的锂矿三雄就是一个很好的例子）

8、在价值投资和成长投资方面，邱老师认为：在日常的投资中，价值和成长是不可割裂的，一个没有成长的公司很难说有很高的价值，一个估值过高的公司，也很难说是很好的投资标的。如果必须把他们分开的话，投资的价值支撑主要来自于企业未来收入和利润的高增长，更强调企业未来的价值，要远远大于现在的价值，但这种投资需要预测未来的远见。价值投资的价值支撑，主要来自于企业现有资产利润和现金流，更注重公司现有的价格是否小于公司现在的价值，这样的估值分析难度较小。

成长股总有大牛股的例子，价值股平均跑赢成长股是规律，不被精彩绝伦的牛股倾倒，不被纷繁复杂的个股迷惑，不抱侥幸心理，不赌小概率事件，坚持按规律投资，这是投资纪律的一种体现，也是投资成功的必要条件。

2、如何选股呢？

邱老师把选股的要素简化为，估值品质和时间三个要素，并且淡化了时间的重要性，于是，选股的复杂问题就变成了寻找便宜的好公司这个相对简单的问题了，针对不同的行业特性，利用波特五力杜邦分析价值分析等简单工具，弄清这个公司里决定竞争胜负的关键因素是什么，什么样的公司算好公司，什么样的公司算便宜。

1、他在过去十几年的投资分析方法做了一个简单的概括，最根本的就是回答三个问题，为什么认为一家公司便宜？为什么认为一家公司好？以及为什么要现在买？这三个问题中，第一个是估值问题，第二个是公司的品质问题，第三个是买卖时机的问题。

2、三要素中估值相对容易掌握，一个股票便宜不便宜，看看市盈率市净率市销率企业估值倍数等一系列的指标就会一目了然。在这里投资分析的基本工具有：用波特五力模型分析定价权的问题，用杜邦模型分析公司未来过去五年究竟是靠什么模式赚钱，高利润高周转还是高杠杆，然后看公司战略，规划团队背景和管理执行力等是否与其商业一致，商业模式一致。估值分析上，可以引入对标管理，同业横比和历史纵比，将现在的市值与未来成长空间比，在显著低估时买入。

3、公司品质的判断方面，差异化竞争是关键。判断标志有：一是品牌，二是否有回头客，用户粘度够高；三是单价不要太高；四是转换成本；五是服务网络，六是先发优势。一个成功的投资者应该能够把行业到底坚持的是什么说清楚，这个行业，是得什么东西者得天下弄明白。

4、时机方面，可以概括为四种周期，三种杠杆。

四种周期是，政策周期，市场周期，经济周期以及盈利周期。通常情况下，政策周期领先于市场周期，市场周期领先于经济周期，以此类推。

三种杠杆分为财务杠杆对利率的弹性。运营杠杆，对经济的弹性。估值杠杆，对剩余流动性的弹性。

第一阶段，熊市见底时经济增长做低迷，但是货币政策宽松，利率不断降低，厂商是财务杠杆高的企业先见底。第二阶段经济开始复苏，利率稳定于低位，只是板块轮动，常常是运营杠杆高的行业领涨。第三阶段，经济繁荣利润快速增长，但是股票价格增幅更大，固资扩张替代基本面改善成为推动股价的主要动力，此时估值杠杆高，有想象空间的股票往往能够领涨。

5、在选股的三要素中，估值是最接近科学的，有一整套的方法和规律可以学，而选时是最接近艺术的，只可意会，不可言传。大多数而言，对待学习的正确态度应该是避免把大量的时间花在试图抄底或者是头顶之上。而且短时选择难度太大，相比之下长时则是更有意义。

对我而言，第一种办法是看估值的，第二种办法是根据各种指标之一的领先和滞后关系进行风险，第三种办法是根据对市场情绪的把握和逆向思考进行分析。大多数人而言，只要把估值掌握好，就把基本面分析好，淡化选时，长期来看投资回报就不会差。

6、史上股市的见底信号，一是市场估值在历史低位，二是m1见底回升，三是降存准或降息，四是成交量极度萎缩，五是社保汇金入市，六是大股东和高管增持，七是机构大幅超配，八是强周期股票跌时抗跌涨时领涨，九是机构仓位在历史低点，十是新股停发或降印花税。

7、在股市中有一些共性的本质的规律性的分析，比如说，在基本面分析中，最重要的是那些静态的本质的规律性的风险，而不是动态的订单之类短期的经营情况，管理层的素质就是静态的本质的，如果能够对管理层的素质和道德水平作出定性的分析，对投资是特别有帮助的，首先这个公司管理层是不是可靠值不值得信任，是否曾经有过误导过投资者。其次，他们对行业的认识和这个行业的实际趋势是否相符。再次，公司管理层有没有执行力，对公司忠诚是否有足够的控制力和号召力，这三个问题，都是些静态的信息，真一旦找到答案，短期内是不会改变的。另外，大公司必须要靠管理，靠文化靠机制，我们要寻找的就是那种好行业的好公司，最好还有好的管理层和好的管理机制。

3、风险应对

1、价值投资最需要的是坚守，最害怕的是坚守了不该坚守的。其中需要避开价值陷阱，所谓价值陷阱指的是那些再便宜也不该买的股票，因为其持续恶化的基本面会使股票越跌越贵，而不是越跌越便宜。有几类股票容易是价值陷阱的，第一类是被技术进步淘汰的，第二类是赢家通吃行业里的小公司，第三类是分散的，重资产的相关行业，第四位是几期顶点的周期股？第五类是会计欺诈公司。

2、有风险的地方就会设置止损？先回顾一下卖股票的三个理由，基本面的恶化，价格达到目标价，有更好的其他投资，换句话说，价值投资买的就是便宜的好公司，所以公司卖出的原因就是公司没有想象的好，不在便宜，还有其他更好更便宜的公司，这三个理由均与是否亏损无关。

4、价值投资的局限性

1、价值投资有其特定的，适用范围和条件，清楚的认识到价值投资的局限性，是成功投资的必经之路。

2、投资有几个基本条件：第一，所买的公司的内在价值应该是相对容易确定。第二，所投资的公司的内在价值应该相对独立于股票价格。第三，要在合适的市场阶段采用。比如牛市的上半段往往更适合价值投资者，牛市下半场，估值从合理卖相刚买进之后，趋势投资者更会游刃有余。第四，选取合适的投资期限。价格偏离价值是常态，价格回归到价值需要漫长等待。