基小律观点 | 资管新规系列解读（二）：私募基金将适用新的合格投资者标准

基小律说：

继2018年4月28日基小律团队合伙人周蒙俊律师带来“《资管新规》十四项要点，私募基金受到重大影响”（点击阅读）一文对《资管新规》的解读之后，今日基小律团队路银雷律师带来“资管新规系列解读（二）：私募基金将适用新的合格投资者标准”，比较分析《资管意见》中关于合格投资者标准的规定以及私募基金现行的合格投资者标准，探讨对私募基金现有合格投资者标准的修改与影响，以及今后私募基金如何适用新的合格投资者标准。

导言

2018年4月27日，《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号）（“《资管意见》”）正式出台。作为一部截至目前资产管理行业最为全面、统一的监管法规，对资产管理行业的影响不可谓不深远。

本次《资管意见》的主要目的与原则之一，是统一各类资管产品的监管标准，避免监管套利与各自为政。《资管意见》规定了统一的私募资管产品的合格投资者标准。今后，证券公司、期货公司、基金公司及其子公司的各类资管计划、信托公司的信托计划、私募基金将适用统一的合格投资者标准。

作为大资管产品分支之一的私募基金，也必然面临着根据《资管意见》的相关要求进行规范调整。本文拟比较分析《资管意见》中关于合格投资者标准的规定以及私募基金现行的合格投资者标准，探讨对私募基金现有合格投资者标准的修改与影响，以及今后私募基金如何适用新的合格投资者标准。

一、《资管意见》中新的合格投资者标准

根据《资管意见》规定，合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只资产管理产品不低于一定金额且符合下列条件的自然人和法人或者其他组织。（一）具有2年以上投资经历，且满足以下条件之一：家庭金融净资产不低于300万元，家庭金融资产不低于500万元，或者近3年本人年均收入不低于40万元。（二）最近1年末净资产不低于1000万元的法人单位。（三）金融管理部门视为合格投资者的其他情形。

合格投资者投资于单只固定收益类产品的金额不低于30万元，投资于单只混合类产品的金额不低于40万元，投资于单只权益类产品、单只商品及金融衍生品类产品的金额不低于100万元。

二、《资管意见》与现行私募基金合格投资者标准的比较

目前针对私募基金的合格投资者标准，主要规定在现行实施的《私募投资基金监督管理暂行办法》（“《暂行办法》”）中。《资管意见》在投资经历、资产规模、最低认购金额等方面，与现行《暂行办法》中规定的私募基金合格投资者标准存在一定的差异。两者之间的具体比较对照情况如下表：

三、《资管意见》关于合格投资者标准的几个问题

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合伙企业是否属于合格投资者

根据《暂行办法》第十三条规定以及目前私募基金的备案操作指引，合伙企业作为投资者认购私募基金的，如该合伙企业已经在基金业协会备案为私募产品的，则可将其视为“依法设立并在基金业协会备案的投资计划”，直接作为特殊类型的合格投资者对待。如该合伙企业未备案为私募基金的，则在私募基金募集环节，需要穿透核查该合伙企业上层的合伙人是否为合格投资者并合并计算投资者人数。在私募基金备案时，需在资产管理业务综合报送平台另行披露该合伙企业的合伙人权益结构、出资金额等情况。

《资管意见》在界定合格投资者标准时提出符合规定条件的自然人和法人或者“其他组织”，但是在具体列举条件下，仅明确说明自然人和法人单位的投资经历与资产规模要求，并未具体提及“其他组织”或合伙企业。因此，合伙企业无法直接适用关于自然人或法人单位的合格投资者要求。合伙企业如若作为合格投资者投资于资管产品，仅能依据《资管意见》规定中的第三项即“金融管理部门视为合格投资者的其他情形”，等待未来各个金融管理部门根据具体情况针对合伙企业等特殊类型主体作为专门的细则规定。

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投资经历的证明文件

《资管意见》针对自然人投资者首次提出了“具有2年以上投资经历”的要求，这一条件反映了私募资管产品的高风险性质，需要自然人投资者具备一定的投资经历，能够更准确地理解、识别与承担私募资管产品的投资风险。但是在资管产品管理人开展产品募集时，如何落实投资经历要求，需要投资者提供什么类型的证明文件目前尚未明确，有待相应的金融管理部门出台具体的操作细则。

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家庭金融净资产的认定

《资管意见》要求自然人投资者“家庭金融净资产不低于300万元，家庭金融资产不低于500万元，或者近3年本人年均收入不低于40万元”。相比于《暂行办法》的规定，本次增加了“家庭金融净资产”的概念，提出家庭金融净资产不低于300万元。并且，由“个人”金融资产调整为“家庭”金融资产，扩大了金融资产的认可范围。

同时，这一创新性规定目前仍然存在两个有待进一步明确的问题，一是家庭金融净资产与家庭金融资产是并列关系，还是并且关系。从条文字面理解，1）家庭金融净资产不低于300万元，2）家庭金融资产不低于500万元，3）近3年本人年均收入不低于40万元，三者是并列关系，即只要满足其中之一的条件即可。但是从市场上同业解读来看，也有将其理解为“家庭金融净资产不低于300万元与家庭金融资产不低于500万元”是并且关系，即，投资者需要满足家庭净资产不低于300万元且总资产不低于500万元。从市场上不同的解读本身也说明该规定存在一定的歧义，需要进一步明确适用条件。

另一个是家庭“金融净资产”的认定问题。我们知道自然人不同于企业，企业通常会制作财务报表，能够清晰反映企业的总资产、净资产、负债等情况。但是对于自然人来说并不设置财务报表，如何认定自然人的家庭金融净资产是一个相对复杂的工作。需要投资者向募集机构如实披露家庭的金融总资产、总负债，才能准确计算与认定金融净资产金额。而自然人家庭的总资产、负债等情况属于较为私密的信息，要求自然人全部予以披露与证明并不适当。因此，对于家庭净资产的认定指标，从目前实践来看具有较大的操作难度，尚不足以成为一个相对普遍的资产规模证明路径。

四、私募基金如何适用新的合格投资者标准

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私募基金适用新的合格投资者标准的依据

首先，关于《资管意见》是否适用于私募基金的问题，根据《资管意见》第二条规定，私募投资基金适用私募投资基金专门法律、行政法规，私募投资基金专门法律、行政法规中没有明确规定的适用本意见。而目前私募基金方面的专门法律仅有适用于私募证券基金的《中华人民共和国证券投资基金法》。而作为行政法规效力层级的《私募投资基金管理暂行条例（征求意见稿）》（“《私募条例》”）尚未颁布实施。除此之外，尚未其他私募基金方面的专门法律、行政法规。

根据征求意见阶段的《私募条例》第十七条规定，合格投资者的具体标准由国务院证券监督管理机构规定。也即，《私募条例》并未明确列明合格投资者标准，而是授权证监会制订具体标准。基于此，笔者理解，目前私募基金专门的法律、行政法规并未明确合格投资者标准，按照《资管意见》的适用规定，私募基金应需遵守《资管意见》中的新的合格投资者标准。此外，正如《资管意见》的立法背景与目的所言，其主要目的之一是“全面覆盖、统一规制各类金融机构的资产管理业务，实行公平的市场准入和监管。”因此，即便未来《私募条例》颁布实施并且由证监会制定合格投资者具体标准，应不会修改或突破《资管意见》确定的统一合格投资者标准。目前私募基金主要根据《暂行办法》规定执行合格投资者标准，预计在不久的将来，证监会将根据《资管意见》确立的合格投资者标准，制订具体执行层面的实施细则。

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关于投资经历的证明文件

如前文所言，《资管意见》针对自然人投资者增加了“具有2年以上投资经历”的要求。为落实具体合规要求，在证监会或基金业协会发布具体实施细则之前，建议私募基金管理人在后续的基金募集中，提前制定具体的实施方案，逐步落实投资经历要求。在基金募集环节，一方面要求投资者作出相应的书面承诺与披露，证明具有符合要求的投资经历。另一方面要求投资者增加提供认购前2年以上的投资经历证明文件。如投资于相关金融产品的证明文件，该类文件需载明具体的投资时间、投资金额等信息，从而能够有效证明投资者的过往投资经历。在证监会或基金业协会发布实施细则之后，则按照相关规定与要求进一步落实与完善募集操作流程。

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家庭金融净资产的认定方式

针对家庭金融净资产的认定方式，目前缺乏较为有效、统一的操作流程，有待监管部门颁布具有操作可行性的指引。若投资者采用家庭金融净资产指标进行合格投资者认定的，一方面需要投资者对其家庭金融净资产作出说明与承诺；另一方面要求投资者提供家庭关系证明文件以及家庭金融资产、金融净资产、金融负债等证明文件，从而有效证明自然人投资者的资产规模。

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根据产品不同类型设置不同的最低认购金额门槛

《暂行办法》规定合格投资者的最低认购金额统一为人民币100万元。而本次《资管意见》则根据不同的产品类型，设置不同的最低认购金额门槛，认定要求与标准更为科学与细致。合格投资者投资于单只固定收益类产品的金额不低于30万元，投资于单只混合类产品的金额不低于40万元，投资于单只权益类产品、单只商品及金融衍生品类产品的金额不低于100万元。

今后私募基金在募集推介时，可以根据产品的不同类型设置不同的最低认购金额门槛，并且在募集文件、基金合同中进行明确披露，有助于私募基金投资人扩大投资者招募范围。但是在目前基金业协会强调专业化经营的背景下，每个基金管理人仅能发行与其管理类型相匹配的一类私募产品，不能同步发行不同类型的私募产品。《资管意见》发布实施后，证监会和基金业协会是否可能根据新规要求适当放开基金管理人发行产品的类型，值得我们期待与进一步观察。

此外，《资管意见》针对权益类产品的最低认购金额为100万元，而混合类产品的最低认购金额仅为40万元。如果私募基金管理人希望扩大权益类产品的投资人范围，是否可以适当调整产品的投资范围与比例，将权益类标的投资比例降低至80%以下，同时配置一定比例的固定收益类投资标的，从而将产品界定为混合类产品，有效降低投资认购金额门槛，则有待市场进一步检验与尝试。

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不得使用非自有资金认购产品的承诺

《资管意见》明确规定，投资者不得使用贷款、发行债券等筹集的非自有资金投资资产管理产品。因此，私募基金管理人在今后的基金募集过程中，需要投资者作出书面承诺或者采用其他合理措施，明确投资者认购资金是其自有资金或依法有权管理的其他资金，认购基金产品不得使用贷款、借款、发行债券等筹集的非自有资金，以符合合规募集之要求。