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摘要： PPP+EPC模式下施工方的管理优势可充分发挥，金融机构的投资风险降低，提高了新形势下的PPP项目融资落地的可能性。 作者： 龚兴波律师、上海市建纬（南昌）所、江西金控投资管理中心（有限合伙）、法务总监 PPP项目融资能否成功是项目成功落地的最关键一环，实践中PPP项目的融资方式、资金来源、投融资结构多种多样，随着2017年5月以来各项监管规定的陆续公布，PPP项目融资中的各种违规行为得到治理，但短期内的PPP项目融资也受到影响。 PPP+EPC模式下施工方的管理优势可充分发挥，金融机构的投资风险降低，提高了新形势下的PPP项目融资落地的可能性。本文将从投资角度出发就项目融资的具体实务操作相关问题进行简要介绍及探讨。 以下为第二篇 PPP项目融资 PPP+EPC模式是以PPP投融资方式为基础，与EPC工程总承包模式相结合，因此，在讨论PPP+EPC模式下的项目融资时，首先需要对PPP项目融资进行了解。 1、项目资本金 PPP模式下，项目的总投资出资由项目资本金、项目贷款两部分构成，项目资本金占项目总投资额的比例应当满足《国务院关于调整和完善固定资产投资项目资本金制度的通知》（国发[2015]51号）的要求。 财政部《政府和社会资本合作项目财政承受能力论证指引》(财金﹝2015)21号)第15条规定：“股权投资支出应当依据项目资本金要求以及项目公司股权结构合理确定。股权投资支出责任中的土地等实物投入或无形资产投入，应依法进行评估，合理确定价值。计算公式为：股权投资支出＝项目资本金×政府占项目公司股权比例。” 通常情况下，对财政部规定理解为项目资本金等同于项目公司注册资本，但项目公司股权投资投资期限长、需要承担经营风险、投资收益低或不确定，真正进行股权投资的项目极少。在监管部门明确禁止前，大量PPP项目采取明名股实债式股权投资，引入金融机构或非金融机构作为财务投资人与社会资本方成立联合体参与PPP项目。 名股实债型投资下，财务投资人仅负责财务投资，不参与项目经营管理、不承担经营风险，收取固定回报，如项目公司的收益不足以覆盖固定回报的，则由政府（指定主体）、施工方（指定第三方）进行差额补足。 2017年11月10日，财办金【2017】92号文《关于规范政府和社会资本合作（PPP）综合信息平台项目库管理的通知》（下称“财办金【2017】92号文”）禁止政府为社会资本方提供保底、不允许“以债务性资金充当资本金”，以后名股实债的模式在PPP项目实操中将难以落地。 2、项目贷款 超出项目资本金的投资，需要由项目贷款解决。项目贷款的基本形式包括银行贷款（单一银行贷款、银团贷款）、信托贷款、委托贷款（融资对象为非金融机构）等，除此之外还有股份募集、发债、资产证券化等。 PPP融资具有期限长、金额大、资金收益低的特点，对控制融资成本的要求较高。各种贷款形式中，银行贷款的资金成本最低，能最大程度上与PPP项目通过物有所值评价、财政承受能力论证确定的项目融资成本标准相匹配。同时，在强力推进PPP模式的政策支持下，大多数银行针对PPP项目可以提供5~10（5+5模式）年的长期贷款，因此目前国内已经落地的PPP项目中，项目贷款绝大部分是由银行提供。 3、PPP项目融资资金来源及增信措施 从PPP项目已有的政府文件而言，PPP模式的重点及主要优势是社会资本方与政府部门形成合作，利用社会资本方的资金、技术、经营管理优势改变公共服、公共基础设施建设领域由政府完全负责投资、建设、运营的旧机制，降低投资成本、提高供给效率、公共服务质量，要达到这一目的，社会资本方只有进行真股权投资才能实现。但现实情况是，大部分项目资本金部分也是采用名股实债型的债务型融资，而项目贷款本就属于债务融资，因此PPP项目的整体融资目前以债务融资为主。 PPP项目债务融资主要资金来源： 备注：已落地的PPP项目中，大量采用有限合伙型的私募股权投资基金作为项目公司股东进行资金本部分投资，其中私募股权投资基金的普通合伙人（GP）/基金管理人为私募股权投资基金公司（或有限合伙），私募股权投资基金公司在PPP融资中作为基金管理人从事募（资金募集）、投（选定投资项目）、管（投后管理）、退（投资退出）工作。私募股权投资基金通常采用结构化安排，募集夹层及优先级资金的的融资对象/有限合伙人（LP）对象主要包括商业银行银行（通过资管计划或信托计划）、政策性银行、政府引导母基金、信托公司/证券公司/保险公司；募集夹层或劣后级资金的融资对象/有限合伙人（LP）包括社会资本方、政府引导母基金、政府指定平台公司。 不论PPP项目融资的资金来源如何，投资人对被投项目都有合规及投资风险控制要求，融资项目应当提供符合要求的增信措施方能成功融资。通常采用的增信措施包括： a，使用社会资本方授信（包括担保、回购+差补/兜底承诺）； b，项目公司资产（主要为土地）抵押； c，项目应收账款质押（包括项目工程款应收账款、特许经营权应收账款等）； d，担保公司（或第三方）担保； e，政府出具人大常委会决议或承诺函（将PPP项目还款列入财政预算）； f，政府指定平台提供担保； 但是，多数PPP项目并不具备长期盈利性、没有稳定的现金流、土地资产为公益性不可质押，加上社会资本方债务（包括担保）出表、地方政府限制债务总额的现实需求，为项目融资提供足够的增信措施仍将是很长一段时间里PPP项目落地的主要困难之一。 4、PPP项目融资及运营结构 PPP项目融资、运营的基础结构如下： 在2017年11月底，多项监管规定明确禁止“名股实债”类股权投资资金或采用结构化有限合伙方式参与项目资本金/项目公司股权投资前，引入收取固定收益的财务投资人设立有限合伙企业持有项目公司大比例股权（名股实债），从而满足中标社会资本方（施工方）出表要求。虽然此种模式在目前的监管规定下被禁止，但作为大量运用的PPP项目资本金融资方式，对后续PPP项目融资及其他领域的投融资仍有借鉴意义。“名股实债”模式下，项目公司基本的股权结构及投资退出路径图如下： 5、PPP项目融资的退出 PPP项目融资的退出，指的是社会资本方、财务投资人所投入资金的回收机制，不同于PPP项目的完全退出，社会资本方投融资资金退出后仍然要履行其在PPP合同中的合同义务。 证监会网站发布的《关于政协十二届全国委员会第五次会议第2915号（经济发展类144号）提案（《关于建立PPP退出机制的提案》）的答复》中提出，“基础设施项目通常投资周期长，业绩见效慢，运营存在一定不确定性，可能影响社会资本参与PPP项目的积极性。建立PPP退出机制，有利于加快社会投资者的资金回收，吸引更多社会资本参与项目建设，提高基础设施项目建设、运营和管理效率。” 证监会提出的PPP退出机制方案包括： 1） 股权融资，包括符合条件的PPP企业发行上市、在新三板通过挂牌转让和公开转让股份、上市公司发行可转换公司债券、上市公司发行优先股； 2） 发行PPP项目专项债券； 3） 资产证券化。 除上述三项外，PPP项目的财务投资人可以采用的退出方式还有工程保理、融资租赁等。 （未完待续） |
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