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熊市还是牛市？绩优股的牛市，绩差股的熊市。上证综指自 2016 年低点以来录得近 10% 涨幅，但个股的涨跌幅分化极大。A 股策略分析师应跳出原有大势研判和行业比较框架去提示投资者过去两年 A 股生态已经、正在、将要发生的三大变迁。消费龙头 ( 扩估值 ) 周期龙头 ( 涨业绩 ) 震荡走高，' 以龙为首 ' 才刚刚开启，小盘股创业板贴现率上升 ( 缩估值 ) 下行。1 ) 打破刚兑—壳价值概念炒作势微；2 ) 融入全球—消费股横向比较估值；3 ) 去杠杆周期— ROIC 甄选 ' 隐形王者 '。 估值已隐含较悲观假设，把握风险偏好修复带来的反弹。18 年上半年股权风险溢价上升是导致 A 股下跌的核心原因，下半年股权风险溢价回落也将是触发 A 股反弹的核心驱动力。类比相似的 ' 宽货币 + 紧信用 ' 环境 04 年 11 月 -05 年 12 月与 11 年 11 月 -12 年 7 月，A 股盈利更有韧劲，与 05 年 3 月、11 年 12 月的 ' 估值底 ' 相比，当前估值继续收缩空间有限。 预计 A 股下半年企业盈利与贴现率均小幅回落。我们预计 18 年 A 股非金融录得 18% 的盈利增速，ROE 相对平稳。H2 去杠杆有望从缩减债务过渡到缩减债务与稳定经济增长混合搭配，货币政策中性偏宽松，观察降准、社融、去杠杆路径表述。 预计波动率对 A 股市场风险偏好冲击略有缓和。波动放大的四因素都经历了从 0 到 1。展望未来：1 ) 美股在强劲盈利结束前难以趋势下跌；2 ) 股权质押避免 ' 负反馈 '；3 ) 贸易摩擦 SHOCK 边际钝化；4 ) IPO 融资与 CDR 发行节奏调整。 先礼后兵，绝处逢生， 消费底仓，先周期，后成长。我们预计 A 股市场正在构筑中期底部，先防御，后进攻。触发反弹因素的先后顺序是：1 ) 信用缓和与扩大内需政策；2 ) 贸易摩擦过程中偏积极的信号；3 ) 资金供求关系悲观预期的修复。建议消费底仓，先周期，后成长。以全球估值横向比较中依然合理低估的消费龙头为底仓 ( 化药 / 旅游 /食品饮料 ) ；先进攻受益于中报较佳与潜在信用缓和政策的周期龙头 ( 煤炭 / 钢铁 / 地产 ) ；虽然我们对创业板持有一贯的谨慎看法，但预计 Q3 中期贴现率下行将驱动创业板较大级别 ' 反弹 '，届时首次建议博取成长贝塔 ( 航天航空装备 / 传媒 / 计算机设备 ) 。主题投资：把握制度与一级市场 ' 映射 ' 关系，重点关注自主可控 ( 军工 ) 、新能源汽车、乡村振兴 ( 大众消费 ) 主题。 |
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