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巴菲特有一个著名的“烟蒂”论，在证券市场广泛流传。我想巴菲特的本意并不是故意埋汰导师的廉价股投资法，而是想用一个形象的比喻来反衬他在费雪和芒格引导下完成“猴子变人”的重要意义。 但在A股市场，由于部分人的片面理解和刻意渲染，格雷厄姆一时间竟然成了“烟蒂股”的代名词，以至于许多人认为格雷厄姆过时了，要想成为巴菲特这样的投资者，就必须抛弃格雷厄姆“陈旧”的投资理念。这对于经典的价值投资真是莫大的误解，恐怕也是巴菲特所始料不及的。 我对巴菲特的“烟蒂论”是这样理解的：1、巴菲特所反复提及的烟蒂股投资法和格雷厄姆的廉价股投资法是不能相提并论的。巴菲特的烟蒂股投资法是指一根雪茄烟蒂捡起来还可以抽上几口，比如当年的伯克希尔，其身后代表的行业或企业已日渐没落。而格雷厄姆的廉价股投资法是指受市场情绪影响而大幅低估的股票，只要经济好转，企业经营改善，随着市场情绪好转，价值就会在股价中得到体现。当然，廉价股投资法也可能碰到烟蒂股，但只要按照格雷厄姆倡导的分散投资组合和低估值原则，投资人的整体业绩就可以把个股的亏损影响减低到最低程度。巴菲特早期的资本积累不正是严格遵循了格雷厄姆廉价股投资法而完成的吗？ 很多股民在廉价股上亏损累累，主要是在购买廉价股时缺少一个低估值的严格检验。格老所定义的廉价股，有两个含义。一个是价格要低，另一个是股价相对于每股收益和净资产也要低。这两个因素缺少任何一个都不能成为格雷厄姆意义上的廉价股。根据我个人的体会，只要按照格雷厄姆的要求，廉价股投资法并不逊色于成长股投资法。比如2013年底和2014年初我买入的福耀玻璃、伟星股份、雅戈尔、浦发银行四只股票。当时股价都不到10块钱。可能是受人们对传统行业的偏见的影响，PE和PB低得不可思议，这就是典型的格雷厄姆意义上的廉价股。这轮牛市涨幅可观，其中雅戈尔的涨幅接近400%。即便是经历了暴跌，目前收益也非常可观。 2、巴菲特是站在控股大股东的高度反思廉价股投资法的。上个世纪六十年代，美国经济飞速发展，道指上扬，廉价股数量锐减。而此时，巴菲特已成为百万富豪，合伙人资金已达到数千万。为了给这些巨额资金寻找出路，他必然要跳出二级市场进行企业收购。而关注企业前景、管理层、商业模式自然是一位企业收购家的所重点考虑的内容。谁愿意投资一家日渐没落的企业呢？ 所以说，巴菲特在费雪、芒格等人影响下放弃廉价股投资法，转而寻找优秀乃至伟大的企业，是资金膨胀、个人天赋、贵人相助、美国经济发展、优秀企业层出不穷、道指上扬等诸多因素合力而为。如果你只是一个纯粹的二级市场投资者，不必鹦鹉学舌，人云亦云。巴菲特是战略家，你是战术家，不在一个档次。虽然不想当元帅的士兵不是好士兵，但在资本市场，不想当股神的股民未必不是好股民。在我们沿着巴菲特的思路自由畅想的时候，不要忘记了自己的位置。巴菲特本人也认为中小投资者不要简单的模仿自己，所以他在马利兰大学对MBA学生说过这样一句话：“我们现在的风格偏向于少些格雷厄姆，而多向费雪转变，这是因为我们管理资产的数额所要求。如果管理的资产较小，我们会买更有安全边际、更便宜的股票。”巴菲特的意思很明显了：如果你是小股东，还是严格遵循格雷厄姆的廉价股投资法吧。 所以，如果你是一个收购企业为主要投资方向的大亨，完全可以和巴菲特一样调侃格雷厄姆的廉价股投资法，也完全可以和巴菲特一样畅游护城河。但是如果你只是一个纯粹的二级市场投资者，无论你是专业的，还是业余的，都不应该忽视廉价股投资法的重要性以及背后深藏的哲理。 $上证指数(SH000001)$ |
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