 本栏旨在链接海量券商研报释放的信息。 态度明确，不会罗列观点让你自己选。 关注宏观、策略和行业三类研报中的，热点问题。 析出好研报，预警烂研报。 助益投资，丰沛谈资。 不新鲜，毋宁死。 不毒舌，毋宁吃屎。 任泽平的“新周期”是什么周期？ 供给侧研报这一年（中） 本系列题目原为“凭谁渔竿钓江山”，原本只想写上下两篇；但近一周论战升级，临时加更一个（中），匆匆改了题目，期待更直观一些。
本文会有些枯燥，且长，马桶阅读容易导致静脉曲张。但鉴于这么精彩的论战多年也赶不上一次，齐齐鲁必须要写，阅读量什么的，都暂时玩蛋去吧。
代任泽平答胡舒立：“新周期”是啥？ 方正证券首席经济学家任泽平近期极为高调，可以用“怼”来形容了。与之形成鲜明对比的是今年4-5月份的任泽平。本栏当时在《对错并不重要，关键在于姿势》一文中作了忠实记录。
论战发生在研报界而不是主流经济学界，是分析师和证券行业的幸事——我们最活跃、最勤奋、最期待学以致用，配得上这份关注。
我希望本文至少搞清楚一个问题：你们到底在“怼”什么？或者干脆说，任泽平的“新周期”到底是什么周期？往根上刨，往祖坟上刨。后面再“怼”，就有一条主线了。 ——问题并不是我提的。昨日，财新传媒总编辑胡舒立在最新社评中提醒，要慎言“新周期”。文中，胡师姐提及，“新周期”内涵不明，亦无显著标志可辨，无从断定它是经济学意义上的何种周期。
看，就是这个问题。
巧的是，今天一早任泽平在其公众号上发表了一篇路演纪要，采其本人说法，新周期“本质上是供给出清新周期”。仔细看这篇纪要就明白了，所谓“供给出清新周期”，那个“新”字是为赋新词强说愁，其实就是将产能周期划分为四个阶段，而“供给出清”阶段是一个产能周期的第三阶段。
结论是，任泽平说的“新周期”来源于“产能周期”，如此而已。
这靠谱吗？
任泽平说的产能周期又是啥？ 关于“产能周期”，又是一汪浑水。比如，你可能听过3年的库存周期（基钦周期），10年的设备周期（朱格拉周期），20年的房地产周期（库兹涅茨周期），60年的创新周期（康波周期），但是，产能周期又是啥？
任泽平在最新发布的路演纪要中没有仔细回答这个问题，所以就要刨了。
齐齐鲁得意的地方是，任泽平的“供给侧改革系列”，除了生拉硬拽的若干篇外，全部读过，这是个体力活。所以很快地，就在任泽平的研报中找到了关于“产能周期”的阐述。
今年3月31日，任泽平在其“供给侧改革系列之一百零二”《站在新周期的起点上》的研报中，明确将我们熟悉的库存周期直至康波周期归纳在“商业周期”中，而“产能周期”是与“商业周期”有区别又有联系的另一种周期。
说白了，觉得经济前景好，扩产招人买设备；觉得前景不好，限产裁员停机器，这种循环往复构成了一个周期。
基本结论三条：1. 产能周期同步或略领先于经济周期；2. 产能周期领先于固投周期；3. 不同行业周期方向一致但调整时间和幅度不同，“加人”的行业比如食品饮料纺织服装先动，“加设备”的比如机械、汽车、金属后动，前者变动幅度也小于后者。
如果只说结论的话，在这套体系下的结论就是：一个完整的产能周期里面，第三阶段，也就是产能去化或供给出清的后期，是最值得介入的投资机会；而此时剩者为王，强者恒强，就该投那些龙头企业。
——仅仅是忠实记录，我作复读机不代表我同意其观点啊，我的读书心得最后再说。
任泽平的灵感来源 首先声明这一段全是猜的，但是我相信任何研究都是传承有序有迹可循的。凭空造个“新”出来，既不可能，也不厚道。
关于“产能周期”，我猜任泽平的灵感来源于“周期天王”周金涛。猜错会道歉。
作为小学生，齐齐鲁的视野必须是有限的，我的鼠目寸光，只能发现中信建投前著名分析师周金涛是研报界较早讨论“产能周期”的人。
这一点都不意外。生前周金涛的报告谁能卒读，治学这么严谨如我，又抱着揭批的动力，也仍然读不下来啊。
不说废话了，推荐一篇周金涛2015年底的报告《中国经济即将触底——以产能周期和库存周期的逻辑（宏观篇）》。实话说，这篇我也没有读完，虽然过程中蛮多欣喜的感觉，但是费力费神费得抵消了这种愉悦感。
我把我的归纳说一下：
1. 周期长度。任泽平说产能周期6-11年，周金涛说产能周期8-12年。从1981年到现在是三轮周期，2008年以后本该进入出清阶段，任泽平解释为“四万亿”延长了出清过程。 2. 与其他周期的关系。任泽平对此的论述较少，语焉不详，内容是“短期的库存调整（基钦周期、短周期）是中期产能调整的缓冲带，长期的创新周期（康波周期、长周期）是技术革命引发的商业机会和产能投资浪潮。 相比之下，周金涛的论述则详细得多，消化后列几个假说： （1）1康波周期（创新周期）=6朱格拉周期（设备周期）=18基钦周期（库存周期）； （2）1产能周期≈3个基钦周期（库存周期），但产能周期≠朱格拉周期（设备周期）； （3）产能周期大趋势与康波一致，受制于康波周期，也就是下山路上的上坡仍是下山，上山路上的下坡仍是上山，绕死你； （4）产能周期与朱格拉周期（中周期、设备周期）相比，可能领先也可能滞后，通常在拐点位置滞后于朱格拉周期； （5）产能周期滞后于基钦周期（短周期、库存周期）。 基于2.（5）的结论，周金涛的意见是，研究产能周期的关键，就在研究基钦周期（库存周期），但因为1产能周期≈3个基钦周期（库存周期），所以，要寻产能周期的底，必须先排除掉两个干扰性的库存周期底。
我说明白了么？算了，您也别跟着费神了。微信文章必须要简单直接，我说周金涛的结论吧：
水流云在，周金涛的吉光片羽 周金涛结论1： 去产能周期不结束，就看不到周期的机会？错！最长6年调整，产能周期一定会反弹！ 周金涛结论2： 产能周期底部的观测顺序：社融增速回升→产出缺口回升→PMI原材料反弹→工业企业利润回升→PPI大幅反弹→PMI产成品反弹→工业产成品库存增加。 社融大体是个慢U型底，在15Q4-16Q2期间见底。 产出缺口不会算，直接引了人民大学经济学院的《宏观政策评价报告2017》，可见产出缺口在2015-2016年有触底形态。  PMI（含原材料）情况一目了然。工业企业利润不用说了吧。PPI也不用说了吧。
周金涛结论3： “2015年四季度到2016年一季度，中国经济将触及本轮中周期第二库存周期的低点，随后，中国将出现第三库存周期为期一年的上行阶段”。
尽管很多人不适应宿命论，但是因人性的稳定不变，周期总是复归。不能说周金涛的一切说法都多么多么有先见之明，但似乎我们还是在验证他预言的过程之中。
话说回来，不是谈的“周期”么，那我只能原一个“周期天王”的教旨啊，否则你让我怎么办？
再扯一句，邓海清今天说，此轮“周期归来”启动于2016年初，2017年7月以来的所谓“新周期论”实属后知后觉。
那也可以这么说，2016年您提“经济周期归来”也晚啦，您看这有2015年11月提的。
我的几个读后感 又写了很长，简单说几句收工：
1.任泽平的“新周期”是产能周期，毫无疑问。所谓“供给出清新周期”本就是产能周期题中之义，没有必要拎个阶段出来自成周期，不仅慎言“新周期”，更要慎言“新”。 2.用产能周期解释经济活动，周金涛的《中国经济即将触底——以产能周期和库存周期的逻辑（宏观篇）》才是“教科书”。而且我相信，在周金涛之前，肯定也有用产能周期解释经济活动进而指导股市投资的实践。 3.“你支持的就是你反对的”，如果我们浅薄点，奉以圭皋于周金涛，那么，“第三库存周期为期一年的上行阶段”时日似以无多，市场已有（因各人理解不同的）程度不同的反映。 4.但仍要感谢任泽平先生掀起的这波讨论，不仅因为您确实提示了一个时间窗口局促进而显得尤为难得的赚钱机会，更因为讨论可以给我们动力和机会愈发接近真相。 5.周期研究是一个好东西，期待中信建投的小伙伴们接过衣钵，但请把周天王从晦涩的表述中解放出来，周期仍会复辟。
是的，周期永远在复辟。  本材料不构成投资建议，据此操作风险自担。本材料仅供具备相应风险识别和承受能力的特定合格投资者阅读，不得视为要约，不得向不特定对象进行复制、转发或其它扩散行为，管理人对未经许可的扩散行为不承担法律责任。 |
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