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前言：在这先明确一个非常重要的原则给大家。对于很多投资者来说，公司财务欺诈在暴露之前，多数是存疑，很难证伪。因此凡是存疑的，对于投资者来说就避而远之。对于下注的来说，那就无所谓了。 作者：斐波纳奇 来源：雪球 上市公司财务造假，投资者踩雷后往往损失惨重。识别上市公司财务欺诈往往既需要专业知识，又需要耗费大量精力。国内一些债权机构比如银行，由于可以审阅账目，又有征信系统等工具，识别起来相比普通投资者更容易些，就这样，债权机构踩雷的事情也时有发生。而普通投资者由于不能审阅帐目，加之识别财务欺诈的手段有限，所以就更加困难。审计机构本来最有条件也有能力识别公司财务欺诈，替投资者把关，但由于种种原因，哪怕是四大审计的企业财务欺诈也时有发生。所以，求人不如求已，自己掌握一些必要的识别财务欺诈的方法对投资来说是十分必要的。 识别上市公司财务欺诈是一件相对比较困难的事情，但对于一些极其熟悉财务报告并且有多年反欺诈经验的人来说，有时候也非常简单。因为，财务报表是会说话的。几张财务报表看上去是冷冰冰的一些数字， 但数字背后实际是上反映企业经营管理的最终成果，当你看透了财务报告，看懂了财务报告之后，一幅生动的企业生产经营状况的画面将展显在你的面前。对于有经验的投资者，识别财务欺诈最重要的本领是：感觉！没错，就是感觉！对此我常说，世界上没有任何一家公司可以把假帐做得天衣无缝，因此，敲黑板，划重点：凡是财务欺诈必有反常。我总结：事出反常必为妖！ 为了更好地说明，我先给大家讲个例子。前些年，浙江有一个挺有名的光伏企业破产了，在破产后很多债权人发现公司采取了非常隐秘的财务欺诈手段修饰经营状况，蒙蔽了许多专业的审查人士，更NB的是，不但欺骗了债权人，连大股东之外的小股东都被欺诈，堪称经典。这个案例非常具有代表性，很多债权机构既使非常尽职，也难以识别其欺诈行为，具体情况如下： 这家光伏企业，为了方便论述我给这家企业起个代号叫：JSGD。首先JSGD在美国注册并控制了一家关联企业，注意：重点是在注册这家企业时，JSGD刻意隐瞒了这种关联关系，使此后与美国这家公司的所有交易看起来是完全正常的商业往来，从而实施了完美的财务欺诈，不但骗了债权人还欺骗了投资人。接下来，JSGD向美国这家公司出口光伏组件，除了在这项业务当中有较行业平均水平畸高的毛利率和应收帐款逐渐增多外，其它一切正常。光伏组件是正常报关出口的，货物真实交付，收汇也真实。直到JSGD资金包链断裂，事后才发现，美国这家大公司实际上是JSGD大股东控制的空壳公司，高价从JSGD采购光伏组件，低价卖给有真实需求的客户，从而使JSGD报表利润看起来很完美，而形成的巨额亏空则以JSGD应收美国公司应收账款的方式挂在账面上。 这是一个非常高明的财务欺诈案例，绝对可以骗过绝大多数人。首先与美国公司的关联关系只有大股东掌握，对于其他人来说，完全是一个正常的商业伙伴。其次，所有的货物都是真实交付的，无论如何审查均无法发现端倪。第三具有真实的资金流，美国公司除低价销售形成的亏空部分外，其余部分所收款项均正常汇回国内，让人看起来具有真实的资金流，既使审阅账目也很难发现问题，因为随着业务规模的扩大对美国公司的应收账款增长显得非常正常。更重要的是，不断地收到美国公司汇来的货款，使应收账款账龄看起来也非常正常。 敲黑板，划重点。这样一个完美的欺诈计划确实无迹可寻吗？当然不是，就像我说的，没有一个企业可以把假帐做得天衣无缝。这样的一个欺诈计划在财务报表上反映出来的最大异常就是：利润与现金流情况不匹配。注意：对利润与现金流情况不匹配的公司要高度重视。通过虚假高价格粉饰利润，很难产生与利润对等的生产经营性现金流量，上述案例中虽然报表利润非常漂亮（更可恨的是还上缴了大量的所得税），但与之相伴的是应收账款大幅增长。同时，另外一个显而易见的异常情况就是，大幅高于同行业的毛利率。注意：对于充分竞争类商品，一旦发现毛利率长期大幅度优于竞争对手，一定要引起高度重视，即使公司提供了极具说服力的理由。除非：这种盈利能力有可以确信的经营性现金净流量为佐证。财务报表是会说话的，当一家公司的产品极具竞争力，有着比竞争对手更优的毛利率和竞争优势的同时，下游客户确总是拖欠货款是不正常的。 经营性现金净流量与利润相互佐证是有深刻道理的，当一家公司处于商业链条中优势地位的时候，伴随着盈利能力的提升，正常情况下经营性现金净流量也会得到改善，这是因为公司具有较强的与上下游议价的能力，这种议价能力也包括较少支付预付帐款、较多预帐款和较少的应收账款，而这些都能改善经营性现金净流量。退一万步说，即使个别情况下有营利但收不到现金的情况，这也不是一门好生意，特别是对投资人来说绝对不是一门好生意。盈利，但无法收到现金，如果公司要扩大再生产，就需要扩张负债或者股本，这对原有股东均不利。所以，一旦发生营利与经营性现金流量不匹配的情况，一定要高度重视，查明原因，既使不是财务欺诈在投资在当中也要对此谨慎。而如果长期出现利润与经营性净现金流量相背的情况，建议敬而远之。 那么有没有伪造利润同时也伪造经营性净现金流量的情况？有！但是，现金基本上是从公司套取的，如果既伪造利润，同时又能收到现金，而且这个现金来源于公司之外，那么既使业务是假的，可利润仍然是真的。伪造不存在的业务，伪造利润，同时让经营性现金流量看起来很正常，惯用的手法是从公司套取现金。用从上市公司套取的现金来伪造不存在的业务和高额的利润。最常用的套路是：上市公司莫名其妙地花高价收购一家公司、一个项目或一个业务，而且非常痛快地支付现金，并且这种收购不时地上演，那么就有很高的概率中奖财务欺诈了。早期，从上市公司套取现金相对容易的时候，还会采取其它应收账款等方式。现在关联方占用监管和审计相对严格，则出现了方向的转变，比如：委托贷款或其它短期投资。当你发现公司一方面自己举债，另一方面确以委托贷款或其它短期投资等方式出借资金的，一定要高度重视，即使公司告诉你是为了套利也别轻易相信。为什么这样的说辞不可信呢？因为企业的负债能力或是有边界的，以这种负债能力或得的现金去赚取差价是不划算的，不经济。另外惯用的从上市公司套取现金的方法是：支付预付款项，但这样操作会导致经营性现金净流量下降，从而导致经营性现金流量与营利不匹配的情况。 除了现金流量之外，检验公司盈利真实性的另外一个办法是，在资产负债表中寻找累计盈利所对应的资产。一般而言，企业盈利首先是增加现金，但运营过程中现金又会转换为资产。如果长期虚构利润，则在资产负债表中必然有对应的虚假资产，这就是大家经常说的财务报表之间的勾稽关系。由此，我们接下来谈一谈如何辩别资产负债表中的资产真实性问题及其常见的异常情况。 在资产当中最重要的就是公司持有的现金情况，持有的现金是流动性最强的资产，在偿债能力评估中处于是重要的位置，类似什么速动比、利息保障倍数等均与现金有关，因此现金的重要性就不必多言了。在资产负债表中与持有现金有关的主要有三个科目，货币资金、应收票据和其它流动资产。应收票据中就要是银行承兑汇等同于现金，其它流动资产主要是在银行理财产品大行其道后很多公司把银行理财产品放在其它流动资产科目核算。理论上来说，在财务欺诈中公司持有的现金情况是最难做假的，主要原因是审计机构在审计过程中对现金情况最容易核实。比如货币资金，主要有三部分现金（任何公司量都会极少）、银行存款和其它货币资金，银行存款和其它货币资金、包括理财产品，都是需要依据银行提供的原始凭证入帐的，因此审计的时候做假难度极大。 对于持有现金的情况，最常见的欺诈并不是现金不存在，而是现金违规为关联方借款质押担保，看似现金在帐面上，但公司根据无法运用，而且一旦关联方违约，现金面临立即被扣划的风险。这也是在严格监管关联方资金占用后，关联方变相占用上市公司资金最常见的方式，而且我曾经亲历过为了应对审计，在审计日解除质押，在审计日过后再重新质押的情况。 那么要如何发现公司的现金异常呢？主要的异常现象有：
特别是，境外货币资金收益长期大幅低于国内，因此将大量货币资金存放境外就更加不具有合理性；四是测处营运资金需求量。中国银行监管部门曾经介定过营运资金量的计算公式，营运资金量=上年度销售收入×（1－上年度销售利润率）×（1+预计销售收入年增长率）/营运资金周转次数。虽然上述公式不十分科学，但用于估算也相关不多。笔者观察过许多公司，手持现金量大幅超过营运资金需求的公司都有一个共同的特点，既没有有息负债。一个有大量有息负债的公司，持有大量现金的合理性就值得怀疑。五是观察手持银行承兑汇票的量，一般而言正常情况下大多数公司在营运中收到的银行承兑汇票都希望即时在营运中支付出支。因为银行承兑汇票对于持有人来说，是零息资产，持有最不划算。 关于企业收帐款问题，实际上首先应理解应收账款的经济意义，主要含义就是已经确认未来可以回到的现金。所以在看这个问题时，实际上应该看财务报表中的应收账款和应收票据中的商业承兑汇票，尤其是在看趋势变化的时候，必须把两部分加起来看，否则可能由于人为的因素企业故意在应收账款和应收票据中的商业承兑汇票倒腾，而使数据看起来失真。所以下边所说的应收账款均包含应叫票据中的商承兑汇票。实际上，应收账款就是一种商业信用，是经营者提供给交易对手的授信，允许交易对手在不全额支付帐款的情况下先行享受公司提供的产品或者服务，所以这个科目的猫腻特别多，玩法也特别灵活。 首先要看的就是应收账款有没有的问题，即是否虚假，因为这关系到收入是否真实，利润是否真实和业务是否真实。如果业务虚假，利润虚假，很少有公司会在货币资金上做假，而往往是在应收账款上做假，虚构应收账款，这也就是前边提的，高度关注利润与现金流匹配的情况的主要原因。 关于应收账款有没有的问题，其实债权人由于可以审阅帐目，比投资人识别的方法要丰富得多，虽然债权人识别的很多方法投资人不可得，但在这里讲一讲对投资人理解或者直观感觉是有好处的。在审阅帐目时如何识别呢？主要方法有：关注应收账款的交易对手，一般会要求公司列出金额较在的应收账款收款人明细，过去上市公司年度审计报告也是列出前五大交易对手的明细的。在列出明细后，要关注交易对手是否合理，是否与公司有长期的业务往来，因为只有与公司交往密切且相互了解的交易对手，公司才会给予合理的商业信用，并且有很多规范的对公司，对商业信用也是用审批制度的，即要给交易对手授信额度。如果应收账款的交易对手不是公司的经常性客户、如果交易对手信用显著不符合给予商业信用的条件（比如刚注册成立等），这些都是显著的异常。如果某一交易对手应收账款连续存在，在任何时点从末结清，且金额不断扩大，这就需要高度重视了。 在拿到应收账款交易对手明细后，一般情况下类似于银行这样的债权人会通过自己的渠道和信息系统，查询交易对手的情况，评估商业信用的可信度，很且很可能会抽取其中的异常情况向交易对手核实。假如交易对手恰恰也是这家银行的客户，而在交易对手的应付账款中没有这笔应付账款记录，就可以做实其做假。除此之外，还可以审阅与交易对手之间的款项往来，一般而言给予对方商业信用应该是经常往来的客户，应收账款是在不断往来中某一时点尚未结清的余额，理论上讲如果确实真实，比如因为每三个月结账一次形成的应收账款，则前三个月公司与应交易对手之间的交易总量应该就接应收账款总量。所有这些，实际上应该是审计机构去验证与证实的，投资人特别是作为普通投资者很难做到这些。 那么作为普通投资者该如何做呢？一是这就需要在数量变化关系上去验证，就是看应收账款的增长幅度与收入增长的幅度是否匹配。一般而言，应收帐款占收入的比例不会出现特别大的变化，因此应收账款的增长幅度与销售收入的增长幅度不会出现大幅的偏离。同时，还可以关注前几期应收账款增长幅度与收入增长幅度之间的关系，看是否异常。二是从同行业的数据去验证。同行业的应收账款占销售收入的比例如何？看公司与行业相比是否异常。看同行业变化趋势如何，对比公司是否异常。比如：同行业销售收入都在增长，应收账款都在下降，这就证明行业景气度较高，公司在产业链上处于优势地位，而如果此种情况下出现与同行业相反的应收账款大幅度增长的情况，则为反常。三是看公司的业务发展状况与应收账款变化是否相符。比如公司大谈特别竞争力强，产品供不应求，但在销售上却收不到现金，则就是异常。四是看商业承兑汇票与应收账款的比例关系是否有异常波动。一般而言，公司应收票据中的商承兑汇票与应收票据总额之间比例关系比较稳定，应收商业承兑汇票与应收账款之间的关系也相对固定，如果这些比例关系出现大幅度异常，则需要深入研究。总体来说：反常即为妖，这句话是根本大法。 除去真假的问题之外，在应收账款方面公司调节利润常用的方法还有需多。比如：应收账款坏损失计提比例偏低，则在账务上不够慎审，特别是历史上坏账损失准备经营难以覆盖应收账款损失而影响当期利润的就更要注意。应收账款坏帐准备的核逻辑是平滑公司业绩，避免在应收账款实际发生损失时造成业绩波动，同时也尽量还原应收账款损失跨期的特性，更加准确地核算当期损益。在应收账款方面，要特虽关注应账收款账龄及账龄分布和占比情况。要关注应收账款波动情况，除了季节性因素外，要看平时与年末审计的时点变化情况。有些公司，在大股东的协助下，比如采取年末时点临时性的无追索权保理业务，就是可合理合法地将应由账款出表，而少计提坏账准备。 总之，应收账款是公司给予交易对手的商业信用，要准确理解应收账款的经济意义，就可以正确评判。即使公司应收账款存在虚假，核算准确，对于很多公司来说如果应收账款金额较大，且逐渐增长，特别在有大量有息负债的情况下，对公司来说都是很糟糕的。在交易中能及时回笼现金与赚取利润同等重要，有时甚至更重要。 （完） |
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